מידרוג מאשרת מחדש דירוג A1.il באופק יציב לאגרות חוב (סדרה ג') שהנפיקה מיטב דש

הדירוג נתמך בפרופיל עסקי טוב, בפיזור מקורות הכנסה הגוזרים יכולת יצור הכנסות טובה ובגמישות פיננסית ואיתנות פיננסית ההולמים לדירוג
מידרוג מאשרת מחדש דירוג A1.il באופק יציב לאגרות חוב (סדרה ג') שהנפיקה מיטב דש השקעות בע"מ (להלן -"החברה" ו/או "מיטב דש").

להלן אגרות החוב שבמחזור המדורגות ע"י מידרוג:
סדרה מס ני"ע דירוג אופק תאריך פירעון סופי
ג' 1121763 A1.il יציב 10/12/2025

שיקולים עיקריים לדירוג
הדירוג נתמך בפרופיל עסקי טוב, בפיזור מקורות הכנסה הגוזרים יכולת יצור הכנסות טובה ובגמישות פיננסית ואיתנות פיננסית ההולמים לדירוג.
לחברה פרופיל עסקי טוב, הנתמך בגודל משמעותי, כפי שמתבטא בהיקף הנכסים המנוהלים וההכנסות, בנתחי שוק משמעותיים בעסקי הליבה, במותג חזק, בבסיס לקוחות רחב ומפוזר, בפיזור קווי עסקים ומערך שיווק והפצה, התומכים ביכולת ייצור הרווחים של החברה. מיטב דש הוא בית ההשקעות השני בגודלו בישראל וניהל נכסים בהיקף של כ- 122 מיליארד ש"ח, נכון ליום ה- 31 בדצמבר 2015, שהיוו כ-17% מסך הנכסים המנוהלים בבתי ההשקעות בישראל . אלה תומכים ביכולתו לשמר פרופיל עסקי יציב וגמישות תפעולית לאורך המחזור ולאור חשיפה למגוון גורמים אקסוגניים המשפיעים על טעמי הלקוחות. לחברה מגוון מוצרים רחב יחסית הבולט לטובה ביחס לדירוג, אולם תמהיל המוצרים עדיין מוטה למוצרים בעלי חשיפה לשינוי שוק קצרי טווח (קרנות נאמנות ותעודות סל מהוות בממוצע כ- 55% מסך הנכסים המנוהלים בשנים 2013-2015 וכ- 40% מההכנסות לאותה התקופה), כאשר מרכיב המוצרים בעל פוטנציאל צמיחה גבוה עדיין נמוך יחסית (קרנות פנסיה וקרנות השתלמות) ומייצר תנודתיות בהיקף הנכסים המנוהלים ומתבטא ביחסי שימור ויצירת נכסים נמוכים ביחס לדירוג. יש לציין, כי אסטרטגית החברה להקטין את החשיפה לשווקים (השקעה בפעילות חסכון ארוך טווח ואשראי), למצות את הפוטנציאל הטמון בבסיס הלקוחות הגדול (Cross selling), לחזק מנועי צמיחה בעלי יכולת ייצור הכנסות יציבה ולפתח מקורות הכנסה נוספים, מהווה נקודה חיובית בדירוג, אולם השפעותיה העיקריות צפויות בטווח הזמן הבינוני ארוך.

לחברה פרופיל פיננסי הולם הנתמך ביכולת יצור הכנסות טובה, נוכח פיזור פעילויות וברווחיות סבירה המושפעת גם מהסביבה העסקית המאתגרת ומשחיקה מתמשכת בדמי הניהול בחלק מענפי הפעילות, כאשר לחברה מרכיב משמעותי של הוצאות קבועות (כ- 45% מסך ההכנסות). כרית רווחיות זו מייצרת תזרים יציב וחזק יחסית הצפוי לתמוך בשיפור ביחסי הכיסוי, בגמישות הפיננסית ובהמשך בניית הכרית ההונית, למרות מדיניות דיבידנדים מרחיבה יחסית, בשיעור שלא יפחת מ-50% מהרווח הנקי של החברה. לחברה מינוף מאזני סביר וכרית הונית משמעותית כנגד הפסדים לא צפויים ביחס לנכסי הסיכון של החברה אשר צפויה להישמר לאורך המחזור להערכתנו. פרופיל הנזילות של החברה בולט לטובה, נוכח יכולת יצור תזרים חופשי משמעותי ביחס לחלויות השוטפות ומלאי נכסים נזילים חופשיים ומסגרות אשראי חתומות בהיקף של כ- 40% מסך החוב המותאם ברוטו.
בתרחיש הבסיס של מידרוג אנו מניחים כי היקף הנכסים המנוהלים יגדל באופן מתון בלבד בטווח הקצר-בינוני על אף עסקת איילון וזכייה ב"קרן פנסיה ברירת מחדל", אשר השפעתם תתקזז להערכתנו נוכח המשך תנודתיות בהיקף נכסי קרנות הנאמנות ותעודות הסל בשל הסביבה העסקית המאתגרת. כמו כן, אנו מעריכים כי התחרות הגוברת בכלל ענפי הפעילות של החברה, הנובעת בעיקר מתחרות על נתח שוק בין בתי ההשקעות וחברות הביטוח, תגרור המשך ירידה בדמי הניהול אשר תקזז את העלייה בסך הנכסים המנוהלים, כך ששיעור ההכנסות מנכסים מנוהלים יישחק ביחס לרמתו הנוכחית. אנו מעריכים צמיחה בהיקף ההכנסות הכולל (3%-5%) בטווח הזמן הקצר בינוני, אולם עיקר הצמיחה תנבע מאיחוד של פעילויות חדשות (פנינסולה וסוכנויות ביטוח), כאשר אנו צופים סטגנציה בהיקף ההכנסות מפעילויות קיימות, זאת נוכח היעדר גידול משמעותי להערכתנו, בהיקף הנכסים המנוהלים, כאמור. לאור זאת אנו צופים שיפור מסוים בשיעור הרווחיות לאור הגידול, כאמור בהיקף ההכנסות ומרכיב מהותי של הוצאות קבועות. שיעור הרווחיות לפני מס צפוי לנוע, להערכתנו בטווח שבין 20%-22%, אשר הינו סביר ביחס לדירוג. להערכתנו יחסי הכיסוי חוב ל- EBITDA וחוב ל- FFO צפויים להשתפר ולנוע בטווח שבין 2.7-3.1 ו-4.0-4.5 ,בהתאמה ולתמוך בגמישותה הפיננסית של החברה. פרופיל הנזילות של החברה בולט לטובה, כאמור ונתמך ביכולת יצור תזרים חופשי (FCF) חיובי בטווח של 70-80 מיליוני ₪ הלוקח בחשבון המשך חלוקות דיבידנד בהיקפים דומים לשנים קודמות וללא רכישות נוספות. תזרים זה יאפשר לחברה להקטין מינוף בטווח הזמן הקצר והבינוני.
אופק הדירוג היציב משקף את הערכתנו כי החברה תשמור על נתוני המפתח בטווח תרחיש הבסיס שלנו.

לחברה פרופיל עסקי טוב, הנתמך בגודל משמעותי, כפי שמתבטא בהיקף הנכסים המנוהלים וההכנסות, בנתחי שוק משמעותיים בעסקי הליבה, במותג חזק, בבסיס לקוחות רחב ומפוזר, בפיזור קווי עסקים ומערך שיווק והפצה, התומכים ביכולת ייצור הרווחים של החברה. מיטב דש הוא בית ההשקעות השני בגודלו בישראל וניהל נכסים בהיקף של כ-122 מיליארד ש"ח, נכון ליום ה- 31 בדצמבר 2015, שהיוו כ-17% מסך הנכסים המנוהלים בבתי ההשקעות בישראל. אלה תומכים ביכולתו לשמר פרופיל עסקי יציב וגמישות תפעולית לאורך המחזור

ולאור חשיפה למגוון גורמים אקסוגניים המשפיעים על טעמי הלקוחות. לחברה מגוון מוצרים רחב יחסית הבולט לטובה ביחס לדירוג, אולם תמהיל המוצרים עדיין מוטה למוצרים בעלי חשיפה לשינוי שוק קצרי טווח (קרנות נאמנות ותעודות סל מהוות בממוצע כ-55% מסך הנכסים המנוהלים בשנים 2013-2015 האחרונות וכ-40% מההכנסות לאותה התקופה), כאשר מרכיב המוצרים בעל פוטנציאל צמיחה גבוה עדיין נמוך יחסית (קרנות פנסיה וקרנות השתלמות). הטיה זו התבטאה בפדיונות משמעותיים בקרנות הנאמנות ותעודות הסל בשנתיים האחרונות (בעיקר באפיקים הכספיים), נוכח הסביבה העסקית המאתגרת לצד גידול מסוים בהיקף הנכסים בקרנות הפנסיה, קופות הגמל וניהול התיקים. כאשר, לחברה, כמו לכלל הענף אתגר בשימור בסיס הלקוחות הקיים ויצירת לקוחות חדשים, נוכח הסביבה העסקית המאתגרת, כפי שמתבטא בסביבה מוניטארית אפסית, תנודתיות בשווקים, רגולציה מעודדת תחרות, תחרות מחיר בחלק ממגזרי הפעילות ושינויים בטעמי הצרכנים. אלו משתקפים ביחסי שימור ותחלופת נכסים , אשר נמוכים ביחס לדירוג ולקבוצת ההשוואה ועמדו על כ- 70% וכ- 80%, בהתאמה בממוצע בשלוש השנים האחרונות ואינם צפויים להשתנות מהותית, להערכתנו, בטווח הזמן הקצר.

יש לציין, כי אסטרטגית החברה להקטין את החשיפה לשווקים (השקעה בפעילות חסכון ארוך טווח ואשראי), למצות את הפוטנציאל הטמון בבסיס הלקוחות הגדול (Cross selling), לחזק מנועי צמיחה בעלי יכולת השבת הכנסות יציבה ולפתח מקורות הכנסה נוספים, מהווה נקודה חיובית בדירוג, אולם השפעותיה העיקריות צפויות בטווח הזמן הבינוני ארוך.
כחלק מאסטרטגיה זו התקשרה החברה במהלך שנת 2016 בהסכם מיזוג בין מיטב דש גמל ופנסיה בע"מ עם איילון פנסיה וגמל בע"מ (לעיל ולהלן- "עסקת איילון"), עסקה אשר צפויה להגדיל את נכסי הפנסיה והגמל של החברה בסך של כ- 8 מיליארד ₪ ובנוסף הייתה אחת מבין שתי חברות שזכו במכרז "קרן פנסיה ברירת מחדל" של משרד האוצר. לאור כך, אנו צופים גידול משמעותי ביחס לקיים בנכסי הפנסיה והגמל בטווח הקצר-בינוני,
חיזוק המותג, ערוצי ההפצה ומקורות ההכנסה היציבים, תוך התגברות התחרות והמשך שחיקה בשיעור דמי הניהול בענפים אלה. מנגד, תימשך להערכתנו התנודתיות בהיקף הנכסים המנוהלים בענפי קרנות הנאמנות ותעודות הסל בדומה למגמה שאפיינה את השנתיים האחרונות לאור סביבת הריבית הנמוכה הפוגעת בכדאיות ההשקעה בקרנות הכספיות ותשואות תנודתיות בשוק ההון. בנוסף, החברה המשיכה לגוון ולהגדיל את פעילותה בתחומים נוספים במהלך השנה וחצי האחרונות ובפרט בתחום האשראי ל- SME (עסקים קטנים ובינוניים) דרך רכישת שליטה בקבוצת פנינסולה בע"מ (לעיל ולהלן-"פנינסולה") וכן חיזקה את זרוע ההפצה של המוצרים הפנסיוניים באמצעות רכישת מספר סוכנויות ביטוח.
בכלל המגזרים בהם פועלת החברה קיימת אסדרה רגולטורית נרחבת, בעיקר בתחום חסכון ארוך הטווח, אשר מהווה את הגורם המניע העיקרי בצמיחת המוצרים השונים והתחליפיים ומגבילה במידה מסוימת את יכולת היצע המוצרים ושיווקם. מנועי הצמיחה העתידיים של החברה צפויים להערכתנו לנבוע משני מקורות עיקריים: 1. חסכון ארוך טווח- בעיקר תוך ניצול הרפורמות האחרונות בענף החיסכון ארוך הטווח – קרן פנסיה ברירת מחדל בפנסיה, איחוד חשבונות בפנסיה, קופת חסכון לכל ילד, קופת גמל להשקעה, ניוד קופות גמל של פנסיונרים ועוד. אלה מהווים הזדמנויות עסקיות חדשות לחברה בטווח הזמן הבינוני, זאת על ידי גישה לפלחי שוק חדשים והרחבת היצע מוצרי החיסכון של החברה; 2. אשראי צרכני ו- SME, תוך ניצול מגבלת ההיצע בחלק מהמקטעים בעיקר בסגמנט ה- SME וחדשנות טכנולוגית במקטע הצרכני. פיזור זה חיובי להערכתנו לנראות ההכנסות של החברה בטווח הזמן הבינוני ארוך ומקטין את החשיפה קצרת הטווח לתנודתיות השווקים ככל שיגדל.

יכולת יצור הכנסות טובה ורווחיות סבירה
לחברה יכולת יצור הכנסות טובה ביחס לתמהיל הפעילות (יחס הכנסות לנכסים ממוצעים של כ-0.52% בשלוש השנים האחרונות), הנתמכת בפרופיל עסקי טוב ופיזור מקורות ההכנסה. בתרחיש הבסיס של מידרוג, אנו מעריכים צמיחה בהיקף ההכנסות הכולל (3%-5%) בטווח הזמן הקצר בינוני, אולם עיקר הצמיחה תנבע מאיחוד של פעילויות חדשות (פנינסולה וסוכנויות ביטוח), כאשר אנו צופים שחיקה קלה בהיקף ההכנסות מפעילויות קיימות. זאת נוכח היעדר גידול משמעותי להערכתנו בהיקף הנכסים המנוהלים (השפעת הזכייה בקרן פנסיה ברירת מחדל ועסקת איילון יקוזזו להערכתנו בהמשך שחיקה בנכסי קרנות הנאמנות ותעודות הסל) בעיקר נוכח הסביבה המוניטארית המאתגרת, פוטנציאל יצור תשואה נמוך יותר והמשך שחיקה בדמי הניהול (בחלק מהסגמנטים), נוכח תחרות אגרסיבית ותמורות רגולטוריות, המעודדות תחרות מחיר. תרחיש זה אינו לוקח בחשבון המשך רכישת פעילויות חדשות. יש לציין, כי היקף הכנסות זה הולם ביחס לדירוג.
לגישתנו, רווחיות הינה קו ההגנה הראשון כנגד הפסדים ובעלת חשיבות עליונה לייצור תזרים מזומנים לשירות חובותיו של בית השקעות. היקף, איכות ויציבות רווחיו של בית השקעות קובעים את יכולת צבירת ובניית כרית ההון לספיגת הפסדים, שירות החוב, שימור תחרותיות בשוק וחיזוק ביטחון המשקיעים. החברה מציגה בשנים האחרונות כרית רווחיות סבירה, תוך שליטה בבסיס ההוצאות וזאת למרות שחיקה בדמי הניהול במרבית תחומי הפעילות בשל תחרות והשפעות רגולטוריות והשפעות המיזוג. בשלוש השנים האחרונות שיעור הרווח לפני מס נע בטווח של 19%-21%, כאשר מחד מגזרי ניהול החיסכון לזמן ארוך הינם בעלי רווחיות תפעולית ממוצעת נמוכה יחסית אולם נראות הכנסות סבירה, ואילו בענפי תעודות הסל וקרנות הנאמנות הרווחיות טובה יותר, גם נוכח מבנה ההוצאות, אולם נראות ההכנסות נמוכה. בתרחיש הבסיס של מידרוג, צפוי שיפור שולי בשיעורי הרווחיות (שיעור רווח לפני מס), נוכח הצפי לגידול מסוים בהיקף ההכנסות, כאמור ומרכיב הוצאות קבועות מהותי יחסית (כ- 45% מסך ההכנסות, להערכתנו), כאשר שיעור הרווחיות לפני מס צפוי לנוע, להערכתנו בטווח שבין 20%-22%, אשר הינו סביר ביחס לדירוג ודומה לקבוצת ההשוואה.
איתנות פיננסית הולמת לדירוג הנתמכת במינוף מאזני סביר ויחסי כיסוי צפויים ההולמים לדירוג
החברה מאופיינת במינוף מאזני סביר, כפי שמתבטא ביחס ההון המותאם למאזן המותאם (בנטרול נכסי תעודות הסל והפיקדון), שעמד על כ- 36% ליום ה- 31 בדצמבר 2015. מידרוג צופה, כי כרית ההון תמשיך להיבנות בטווח הזמן הקצר והבינוני כתוצאה מצבירת רווחים ובניכוי חלוקת דיבידנדים בשיעור גבוה יחסית מתוך הרווח הנקי (כ- 50%), כך שיחס המינוף ינוע להערכתנו בטווח שבין 37%-40% לאורך המחזור. כרית הונית זו סופגת בצורה טובה, להערכתנו את נכסי הסיכון במאזן החברה.
לחברה יכולת יצור תזרים מזומנים טובה ויציבה יחסית, כאשר להערכתנו ה- FFO שהחברה תייצר בטווח הזמן הקצר והבינוני ישתפר בעיקר כתוצאה מגיוון ההכנסות והתזרים בשל הפעילויות החדשות, כאמור ויחס הכיסוי חוב ל- FFO ישתפר וינוע להערכתנו בטווח שבין 4.0-4.5, אשר הינו הולם לדירוג, לעומת יחס של 5.1-5.7 בשנים האחרונות.
נזילות וגמישות פיננסית הולמות ביחס לדירוג
פרופיל הנזילות של החברה בולט לטובה ונתמך ביכולת יצור תזרים חופשי (FCF) חיובי בטווח של 70-80 מיליוני ₪ הלוקח בחשבון המשך חלוקות דיבידנד בהיקפים בדומה לשנים קודמות וללא רכישות נוספות. תזרים זה מהווה כ- 90% מהחלויות הצפויות 12 חודשים קדימה. בנוסף, נזילות החברה נתמכת במרכיב משמעותי של מלאי נכסים נזילים חופשיים מאיכות טובה (מזומן ואג"ח ממשלת ישראל), המהווה כרית ביטחון מיידית כנגד הרעה לא צפויה ביכולת יצור התזרים ובנגישות לגורמי מימון ובמסגרות אשראי חתומות ולא מנוצלות בהיקף של כ- 100 מיליוני ש"ח. אלו מהווים כ- 40% מהחוב ברוטו- נתון הבולט לטובה ביחס לדירוג ולא צפוי להשתנות מהותית להערכתנו בטווח הזמן הקצר והבינוני.
לחברה גמישות פיננסית הולמת ביחס לדירוג, כפי שמשתקף ביחס החוב ל- EBITDA אשר נע בטווח שבין 3.2 ל- 3.8 בשלוש השנים האחרונות וצפוי להשתפר להערכתנו לטווח 2.7-3.1 בטווח הזמן הקצר והבינוני, נוכח שיפור צפוי ב- EBITDA שתגדל בכ-20-30 מיליוני ₪ ותעמוד בטווח התחזית על כ-240-250 מיליוני ₪. ה-EBITDA תושפע מחד משמירה על היקף דומה של נכסים מנוהלים וירידת דמי הניהול כאמור, ומנגד תפוצה בתזרים מפעילויות הנוספות של פנינסולה וסוכנויות הביטוח.

אופק הדירוג
גורמים אשר יכולים לשפר את הדירוג
 חיזוק מעמד החברה בענפי פעילות בעלי חשיפה מתונה לשווקים, לרבות צמיחה בת-קיימא בהיקפי הנכסים המנוהלים שתתבטא בשיפור משמעותי בהכנסות החברה ובכריות הרווחיות
 קיטון משמעותי במינוף המאזני ושיפור ביחסי הכיסוי
גורמים אשר עלולים לפגוע בדירוג
 פגיעה משמעותית בפרופיל העסקי
 הרעה משמעותית ביחסי האיתנות הפיננסית
 שחיקה משמעותית בגמישות הפיננסית
אודות החברה
החברה עוסקת בעצמה ובאמצעות החברות המוחזקות שלה (להלן- "הקבוצה") בפעילויות בשוק ההון הכוללות בעיקר ניהול נכסים פיננסיים לרבות, קרנות השתלמות, קופות גמל, קרנות פנסיה, תעודות סל ותעודות התחייבות, קרנות נאמנות ותיקי השקעות. כמו כן, עוסקת הקבוצה בפעילויות נוספות כגון פעילות חבר בורסה וברוקראז', סוכנויות ביטוח, אשראי לעסקים ועוד.
במרץ 2013 השלימה החברה עסקת מיזוג על דרך החלפת מניות עם בעלי המניות של מיטב בית השקעות בע"מ, במסגרתה רכשה החברה את מלוא הון המניות המונפק והנפרע של מיטב בית השקעות בע"מ, כנגד הקצאת מניות לבעלי המניות של מיטב. מנכ"ל החברה הינו מר אילן רביב. בעלי השליטה בחברה הינם ברמ פיננסים בע"מ (כ-28% בהון) וצבי סטפק (באמצעות חברות שבשליטתו) (כ-27% בהון). בין בעלי השליטה נחתם הסכם המסדיר את שליטתם המשותפת בחברה.

עדכון מידרוג - דירוג A1 באופק יציב לחברה לנכסים ובניין לגיוס של עד 703 מיליון שקלים ‎
בהמשך לדוח המעקב ופעולת הדירוג מיום 18 בספטמבר 2016, מידרוג מאשרת דירוג A1.il באופק יציב להנפקת סדרות חדשות (ח' ו-ט'), בסכום של עד 703 מיליון ש"ח ע.נ. ( חלף 400 מיליון ₪ ע.נ. שאושרו בדוח הקודם) אשר ישמשו לצורך הפעילות השוטפת, לרבות פירעון חוב של החברה. 
דירוג ההנפקה מתייחס למבנה ההנפקה, בהתבסס על נתונים שנמסרו למידרוג עד ליום 28/09/2016.
להלן פירוט האג"ח במחזור של החברה:
סדרת אג"ח מספר נייר ערך דירוג אופק דירוג תאריך פירעון סופי
ג' 6990139 A1.il יציב 24/11/2017
ד' 6990154 A1.il יציב 31/12/2025
ו' 6990188 A1.il יציב 31/12/2023
ז' 6990196 A1.il יציב 31/12/2025


אבי בן נון מונה לראש תחום מוסדות פיננסים בחברת מידרוג
 
אבי בן נון מונה לראש תחום מוסדות פיננסים. במסגרת תפקידו בן נון יהיה אחראי על דירוגי הבנקים, חברות הביטוח ובתי השקעות וכן יהיה אחראי לקידום הסקירות הכלכליות במידרוג. בנוסף, אבי בן נון מנהל צוות עובדים הכולל אנליסטים ועוזרי מחקר.
אבי בן נון  עובד במידרוג כ- 6.5 שנים ובתפקידו הקודם כיהן כראש צוות בכיר בתחום תאגידים ומוסדות פיננסים.
אבי בן נון, בוגר תואר ראשון בכלכלה ומנהל עסקים מהאוניברסיטה העברית בירושלים ובעל MBA מהאוניברסיטה העברית.  מילא מספר תפקידי אנליזה ומסחר במחלקת המחקר של בנק ישראל, בקרן גידור ובמערכת הבנקאית.
מידרוג מקבוצת  Moody's היא חברת דירוג  מובילה בישראל המדרגת מעל 200 חברות בתחומי התאגידים, חברות החזקה, מוסדות פיננסיים, תשתיות ומימון מובנה. מנכ"ל החברה הוא ערן היימר והיו"ר הוא גדעון אילת.