אמיר כהנוביץ': "הנכס הכי בטוח נמצא מתחת לאף-גילינו שוב את הדולר

השקל הפך בחודש האחרון למטבע הנחלש בעולם וזה יותר מסוכן מה"מתחזק בעולם"
1. ה-VIX כבר לא יכול לפגוע בשוק, אבל לא חסרים מי שכן – בחורף 1992-1993, כשנחל איילון הציף את נתיבי איילון, מנכ"ל הנתיבים העריך שתסריט חוזר של הצפת הכביש יכול לחזור על עצמו "פעם ב-50 שנה". אך כמה ימים לאחר מכן הנחל הוצף שוב והכביש נסגר. נזכרתי בהערכה הזאת בשבוע שעבר כשאחד הבנקים הגדולים בעולם העריך שתסריט שבו סגירת פוזיציות שורט על מדד ה-VIX יפילו שוב את השוק לא יכול לחזור על עצמו, כי כבר לא נשארו הרבה פוזיציות כאלה. הבנק כנראה צודק אלא שהקפיצה בתנודתיות הזכירה לנו שזה לא חייב להיות רק ה-VIX. בכל פעם שמגמה ממושכת מתהפכת צצים זעזועים ומתגלים מי ששקעו בספה עמוק מדי. לאחרונה יותר ויותר מגמות נשברו, בניהן של מחיר הנפט, הדולר ואפילו הביטקוין, אם ימשכו סביר שנגלה מי נתקע בספה.

2. עצירת מחיר הנפט יכולה להכניס את השוק לסרט אחר- המתאם הגבוה מאד בין הדולר לבין מחיר הנפט, כך שהשילוב של ירידה מתמשכת במחיר הנפט יחד עם חזרה להתחזקות הדולר מול היורו עשויה להיות המסביר העיקרי לשווקים בתקופה הבאה ולהוביל חזרה לנפילת ציפיות האינפלציה וירידת עקומי התשואות. נכון שהשוק עדיין לא ממש רואה את זה ככה, אבל זה למה מדובר בהזדמנות.

3. הנכס הכי בטוח נמצא מתחת לאף – כשכל הנכסים התפרקו יחד בשבוע שעבר גילינו שוב את הדולר. המטבע החבוט שרבים הספידו והעריכו שהדומיננטיות העולמית שלו מתפוררת, הוכיח שהוא אולי חוף המבטחים האחרון. חשיפה לדולר לא צריכה להיבחן כיום בעיניים של גורם סיכון אלא של גורם מאזן. תוסיפו לכך תשואה גבוהה גם במח"מ הקצר והרי לכם נכס שגם אם נפסיד עליו בשגרה יגמול לנו במשבר הבא (הפוך מהשורט על ה-VIX). נראה שאנשים עוד לא קלטו איזה נכס יש להם פה מתחת לאף.

4. מזכירים את הערכתנו - דפלציה עלולה להיות החשש העיקרי לשווקים ב-2019- היחלשות הדולר, רפורמת המס ועליית מחירי הסחורות הוסיפו ללחצים על ציפיות האינפלציה בארה"ב ל-2018 וחלקם ב"צנרת". אך התופעות המבניות שהובילו בשנים האחרונות את הלחצים הדפלציוניים, בניהן טכנולוגיה ודמוגרפיה, לא התהפכו ויוצרים כח כבידה למדד המחירים. עכשיו תוסיפו לכך את התהפכות הדולר והנפט והרי לכם מתכון להתמתנות האינפלציה ב-2019. האמונה שהצמיחה הגלובאלית המוצקה ושיעור האבטלה הנמוך יחזירו לחיים את עקומת פיליפס והאינפלציה מתעלמת מהשינויים שעבר שוק העבודה, בין היתר של אוטומציה וירידת משקל העבודה במחירים לצרכן, ובארה"ב גם ירידה חדה בשיעור ההשתתפות. ויותר מזה, גל האינפלציה הזמני שצפוי להגיע בהמשך 2018 מסכן עוד יותר את האינפלציה ב- 2019, כשהוא דוחף חלק מהבנקים המרכזיים להקדים הידוק מוניטרי, מה שמביא להערכתנו שדפלציה תהיה החשש המרכזי ב-2019.

5. השקל הפך בחודש האחרון למטבע הנחלש בעולם וזה יותר מסוכן מה"מתחזק בעולם" – המשקיעים בורחים מהשקל, גם על רקע התדרדרות המצב הביטחוני, כשהשקל נחלש בחודש האחרון מול היורו ב-5.0% ומול הדולר ב-3.6%. בנק ישראל רוכב על ההיחלשות ומנסה לנכס אותה לרכישות המט"ח שלו שעד כה לא ממש הוכיחו את עצמן. בחודש ינואר יתרות המט"ח שלו גדלו מ-113 מיליארד ל-117.6 מיליארד. נראה שבנק ישראל היה צריך כמה F-16 בתחמושת המוניטרית שלו , יותר אפקטיבי ובטוח יותר זול. אנחנו לא נותנים הנחות לגבי שינויים עתידיים בשערי החליפין ומתייחסים אליהן כגורם סיכון, כך גם לגבי ציפיות האינפלציה. את סיכון היחלשות השקל לצמודים מוטב לנהל באמצעות פיזור ההשקעה למט"ח. היחלשות השקל מסוכנת במיוחד לתעשיית ההייטק שמתחרה על מהנדסים בשוק הבינלאומי ועלולה לחוות "בריחת מוחות".

6. ישראל: שוק העבודה ממשיך להתהדק אבל באופן מוזר קצב עליית השכר דווקא מתמתן מה שגודע את האפשרות לאינפלציה עוד לפני שבכלל נולדה