פסגות על מניית רמי לוי

התייחסות של אילנית שרף, מנהלת מחלקת מחקר Sell Side בפסגות, למניית רמי לוי. אילנית מעדכנת את ההמלצה למנייה לתשואת יתר
הטלטלה בשוק קמעונאות המזון טרם שכחה. חוסר הוודאות לגבי הישרדותה של רשת מגה עדיין תלוי באוויר, אם כי כרגע נח על ענן, נוכח מכירת 23 סניפי YOU (מתוך 24 סניפים שהועמדו למכירה) והמו"מ עם קבוצת ויליפוד למכירת 126 סניפי מגה בעיר. ללא מכירת מגה בעיר או לחילופין הבראה וצעדי התייעלות אגרסיביים לצד סגירה/מכירת סניפים, רשת מגה נמצאת עדיין בסכנת קריסה . נציין שמכירת סניפי מגה צפויה להזרים לרשת מגה כ- 110 עד 120 מיליון ₪. סכום שאין בו כדי להבריא את הרשת והוא צפוי לעזור לה בטווח הקצר. ללא המשך צעדי התייעלות אגרסיביים לצד סגירה/מכירת סניפים מפסידים, התמונה לא כ"כ משתנה ומגה עדיין נמצאת בסכנת קריסה.
ברקע לטלטלה, רשת קמעונאות המזון רמי לוי הציגה דוחות כספיים חלשים לרבעון השלישי, שכללו ירידה ברווח וירידה חדה בשיעורי הרווחיות על אף הגידול בהכנסות כתוצאה מפתיחה אגרסיבית של סניפים. ב- 15 החודשים שלפני תחילת הרבעון נפתחו על ידי הרשת 8 סניפים חדשים, רק 2 מהם החלו לעבוד בתוך הרבעון השלישי ולכן לא סביר שעבדו בניצולת מלאה. יתר הסניפים פועלים בין רבעון ליותר משנה ולכן סביר להניח שחלקם הגדול פעל במהלך הרבעון בניצולת מלאה.
הגידול במספר הסניפים הוביל לעלייה של 15.7% במכירות החברה וזאת על אף ירידה חדה שנרשמה ב- SSS שהסתכמה בשיעור חד של 3.21%.
נציין כי הרבעון השלישי באופן עקבי חזק יותר מהרבעון השני ולכן גם עונתית וגם לנוכח תוספת הסניפים היה ניתן לצפות שנהיה עדים לעלייה במכירות ברבעון שלישי לעומת שני גם ב- 2015, אך המכירות נותרו ללא שינוי.
אבל הדרמה הגדולה בדוח של רמי לוי הייתה השחיקה הדרמטית ברווח התפעולי כאשר באופן אבסולוטי הרווח התפעולי חזר כמעט לרמות של 2008. שיעור הרווח התפעולי שנשחק זו תקופה מאוד ארוכה הגיע הרבעון לשפל ועמד על 2.07%, בהשוואה ל2.81%. הירידה מוסברת בעלייה בהוצאות שכר, ארנונה וחשמל כאשר לטענת החברה הוצאות חד פעמיות ברבעון הפחיתו את הרווחיות התפעולית בכ- 1%.
רכישת 4 סניפי מגה מתווספת לפתיחה האגרסיבית של סניפים על ידי רמי לוי בשנה האחרונה שצפויה להמשך גם לתוך 2016 בה צפויים להיפתח 5 סניפים נוספים ובסה"כ גידול של יותר מ- 50% בהיקף הסניפים ובשטחי המסחר תוך שנתיים. ההתפתחות המהירה צפויה להחזיר את רשת רמי לוי לרווחיות תפעולית של כ- 3.5% במהירות יחסית. נוסף לכך רכישת הסניפים ממגה התבצעה בממוצע במחיר הנמוך בכ- 60% מעלות פתיחת סניף חדש וגם אם לוקחים בחשבון השקעה של כ- 2.5 מיליון ₪ בסניף, עדיין מדובר בהשקעה הנמוכה בכחצי מעלות פתיחת סניף חדש ולכן ההחזר על ההשקעה צפוי להיות מהיר יותר ביחס לממוצע של הרשת.
לסיכום: בעקבות השינויים האחרונים שחלו בחברה והפוטנציאל הקיים במבנה השוק החדש להעלאת מחירים מצד הרשתות הקמעונאיות, אנו מעלים את מחיר היעד ובהתאם גם את ההמלצה למניה מהחזק לתשואת יתר. להלן פרמטרים עיקריים שאנו מביאים בחשבון במודל הערכת השווי :

1. תוספת של 9 סניפים עד סוף 2016 – פתיחה של חמישה סניפים נוספים במהלך 2016 ותוספת של הסניפים שנרכשו. בהמשך המודל לוקח בחשבון פתיחה איטית יותר של סניפים מידי שנה ובשנה המייצגת 48 סניפים בסה"כ.
2. מכירות למ"ר בגובה של 70 אלף ₪ בשנה, בהשוואה ל- 80 אלף ₪ בעבר, כתוצאה מתרומה נמוכה יותר הן של סניפים שנרכשו והן של סניפים באזורים "חלשים" יותר.
3. שיעור רווחיות תפעולית 3.6% בשנה המייצגת.
4. שיעור היוון 8.3% (לוקח בחשבון פרמיית סיכון של הענף בגובה 2.5%) ושיעור צמיחה לטווח ארוך 1.7%.
5. מצ"ב תזרים, הערכת שווי וטבלת רגישות.