אקסלנס: השקל נחלש יחד עם קבוצת מטבעות מפוקפקים של מדינות מתפתחות נגועות מה שתומך בעליית ציפיות האינפלציה המקומית ועליית שיפוע העקום המקומי

הרבה זמן בנק ישראל רצה להחליש את השקל אבל לא כך
**לישראל התחיל לעלות החום, נקווה שהיא לא נדבקה במה שיש ל-EM. השקל נחלש יחד עם קבוצת מטבעות מפוקפקים של מדינות מתפתחות נגועות מה שתומך בעליית ציפיות האינפלציה המקומית ועליית שיפוע העקום המקומי, זאת בשונה מהמגמות האחרונות בעולם המפותח, שם הציפיות יורדות יחד עם התשואות. הרבה זמן ב"י רצה להחליש את השקל אבל לא כך. ארגנטינה המשיכה בשבוע שעבר לפרק את רזרבות המט"ח שלה, כבר מעל 10 מיליארד דולר שזרקה לשוק מתחילת השנה, בניסיון לעצור את התמוטטות המטבע.

בכותרות הרקע נמשכת סוגיית "מלחמת הסחר". "אנחנו עדיין לא במלחמת סחר" אמרה בשבוע שעבר לכתבים נציבת הסחר האירופאית, ססיליה מלמסטרום, "אבל בדרך לשם". גם הכלכלן הראשי של דויטש'ה לא נרגש עדיין מסיפור ה"מלחמה" כשהעריך שכל הצעדים שננקטו ואפילו אלה שבתהליך יפחיתו השנה מהצמיחה האמריקאית בקושי 0.1% ואולי אולי 0.3% וזאת אם טראמפ יממש את איומיו המוגזמים להטלת מס של 10% על יבוא מסין בהיקף של 200 מיליארד דולר. נזכיר שרק 12% מהתמ"ג האמריקאי מורכב מיצוא, שלא כמו למשל אירופה או סין, שם משקל היצוא מגיע ל- 20% ובחלקן אף ל-40% מהתמ"ג. סיכם זאת מזכיר המסחר האמריקאי, וילבר רוס, שאמר בראיון לבלומברג: "מי שחושב שהכלכלה נהרסת לא יודע על מה הוא מדבר".

השפעה שלילית של מלחמת הסחר באה לידי ביטוי בעיקר במדינות המתעוררות, אך גם שם קשה לבודד אותה מיתר המחלות, בניהן זינוק מחיר הנפט ובריחת הון אל הריבית העולה בארה"ב. שוקי המניות הגלובאליים מתארים תמונה דומה, בארה"ב מדד ה-S&P500 נותר יציב יחסית בחודש יוני, כשלעומתו מדד המניות הסיני נכנס בשבוע שעבר להגדרה של "שוק דובי", לאחר שנפל במעל 20% (הרחבה עמ' 9).

נראה שהעולם מתפצל לשני גושי מדינות, אלה שהמטבעות שלהן נופלים ויהפכו לכח עבודה זול עבור מדינות שהמטבעות שלהם מזנקים. שוב, בואו נקווה שישראל סתם מתעטשת ולא נדבקה בכלום.

**השבוע מתחיל הרבעון השלישי - במסחר משחקים ארבעה רבעונים – הכל עוד פתוח – כבר כעת האינדיקציות הן שתנאי המסחר במחצית השנייה יהיו שונים מאלה של המחצית הראשונה בכמה מובנים. החברות ישחקו עם תנאים פיננסים הדוקים יותר, המומנטום הכלכלי נחלש, מחיר הנפט הגבוה עשה טוב לחברות האנרגיה אך כעת יתחיל להכביד על שרשרת היצור ומלחמת הסחר עלולה להפוך ממשחק ילדים למשחק מבוגרים.

אך כשתזמון סיכון הוא מסוכן כשלעצמו ההגנה הטובה ביותר היא הגנה - מח"מ ארוך:

**שיעור החיסכון בארה"ב ברמות שפל ובתרחיש של התערערות הביטחון המופרז של האמריקאים הם עשויים לרוץ להתחבא מאחורי האג"ח הממשלתיות - נראה שהאמריקאים רואים את איומי טראמפ, ההתרברבות שלו מול העולם, כולל קנדה ומקסיקו, ופרישתו מהסכמים בינלאומיים (כעת על הפרק פרישה מארגון הסחר הבינלאומי לא רק שלא מגרדים להם את הכנף אלא אף באים במקביל לשיפור מצבם. תחושת הפטריוטיות גדלה, כפי שמתבטא בסקרי אמון הצרכנים שמרקיעים שחקים והביטחון משפיע כנראה על ירידת שיעור החיסכון לרמות שפל היסטוריות. ההיסטוריה מלמדת שאופוריה של הצרכנים לא יכולה להישאר לנצח וברגע שמשהו ייסדק סביר שנראה את האמריקאים נבהלים, סוגרים את הארנק, את שיעור החיסכון מזנק ואז הם יחפשו מי מוכן למכור להם אג"ח ממשלתיות במח"מ ארוך. נחכה בסבלנות עם האג"ח האלה בסוף מישהו יבוא אלינו ויתחנן אליהן.

**השיקולים העיקריים שעומדים כיום (להערכתנו) מול עיניו של בנק ישראל – שוק המק"מים מפלרטט עם האפשרות של העלאת ריבית ראשונה כבר בסוף השנה תחילת שנה הבאה ולמרות שהאינפלציה בפועל נכנסה אל תוך גבולות היעד בנק ישראל עדיין לא התחיל לאותת באופן ברור על העלאת ריבית באופק (אף שסיום ההתערבות בשוק המט"ח יכול במידה מסוימת להיתפס ככזה:

**רזרבות מט"ח הן פיקציה – ההדחה המבישה של נבחרת ארגנטינה בשלב מוקדם כל כך במונדיאל היא כלום לעומת הניסיונות הפאתטיים של הבנק המרכזי שלהם לעצור את התרסקות הפזו באמצעות פירוק הר רזרבות המט"ח שלו. המהירות שבה הרזרבות נבלעות בשווקים לא רק ממחישה את הפיקציה שבהן אלא אף מעלה שאלות אם המהלכים הללו לא מחמירים את הסנטימנט השלילי בשוק על המטבע. בנק ישראל פרסם היום מחקר שמשבח את פעולותיו ואת ההצלחה של רכישות המט"ח המפתיעות בהחלשת השקל, אך העניין הוא שכשהשוק יודע על הרכישות או מגלה אותה בהמשך הוא מקזז את השפעתה ומיתר אותה.

**דפלציה היא הסכנה הגדולה ביותר של השוק – רמות החוב הגבוהות כיום ובמיוחד ההיקף הגדול יחסית של חוב בסיכון גבוה (HY) יוצרים סיכון ענק של דפלציה כיוון שזעזוע יוביל לזריקה אגרסיבית של מלאיים ומימוש היקף ענק של בטחונות. במקרה כזה סביר שנראה קריסת מחירים גדולה מכפי שראינו בתקופות של שיעורי חובות נמוכים יותר. אם נוסיף על כך את הרמות הנמוכות היסטורית של הריביות ואת הקושי של הבנקים המרכזיים לחמם אינפלציה הסיכון נראה גדול כפליים. הישיבה על "צמודים" בשביל לזחול על עוד כמה נקודות בגלל תנודתיות במחיר העגבניות לא מצדיק נראה שמצדיק את הסיכון הגבוה

**הידוק התנאים הפיננסים לא מתגלגלים (בינתיים) לנכסי הסיכון - החולשה במניות הבנקים בעולם ובאירופה, יחד עם העלאות הריבית, התייקרות מחיר הנפט והתחזקות הדולר מהדקות את התנאים הפיננסים בשוק. הידוק תנאים פיננסים לרוב מתגלגל לפגיעה גם בנכסי הסיכון ואף ביתר שאת, אך אנו לא רואים את התופעה הזאת מתרחשת כיום כשנכסי הסיכון מצליחים לצלוח את ההידוק, אך השאלה עד כמה יוכלו להמשיך כך