אופנהיימר: האצה חדה בדוחות עד כה העלאת מחיר יעד לפייסבוק

יחד עם סיקור כמה מהחברות המובילות שדיווחו השבוע בארה"ב
אנו נמצאים בעיצומה של עונת הדוחות של הרבעון השני 2014 בוול סטריט, כאשר למעלה ממחצית חברות ה-S&P500 פרסמו את דוחותיהן עד כה. בעדכון זה, אנו מציגים תובנות ברמת הסקטורים, לצד התייחסות למספר מניות בודדות, במטרה להבין את רוח הדברים בעונת הדוחות הנוכחית.

התובנה העיקרית היא שבהשוואה לנקודה לפני שבוע, ראינו האצה בקצב הצמיחה הן בהכנסות והן ברווחיות החברות האמריקאיות, כאשר מידת ההפתעה החיובית פחתה במעט במהלך השבוע (דבר שנובע ככל הנראה מעדכון תחזיות האנליסטים כלפי מעלה בתקופה זו). החברות האמריקאיות שכבר פירסמו הציגו בממוצע צמיחה שנתית של כ-5.2% בהכנסות וצמיחה דו-ספרתית של 11.3% ברווח למניה, זאת בהשוואה לקצבי צמיחה של-3.9% ו-9.6% בהתאמה שנרשמו לפני שבוע. נזכור כי מדובר בהאצה חדה לעומת הרבעון הקודם, בו רשמו החברות האמריקאיות צמיחה של 2.9% בהכנסות ושל 4.6% ברווח למניה.

הסקטורים שהובילו מבחינת קצבי הצמיחה בהכנסות בעונת הדוחות הנם הבריאות (Health Care), התשתיות (Utilities) (אם כי מדגם של 3 חברות אינו מייצג), סקטור האנרגיה וסקטור הטכנולוגיה. סקטור הבריאות היה גם זה שהוביל מבחינת הצמיחה ברווחיות, שעלתה לקצב מרשים של כ-27%. הקרדיט על המעשה מגיע, במידה רבה, לחברת הביוטכנולוגיה המובילה Gilead Sciences (סימולן: GILD), המדורגת Outperform ונמנית על רשימת "אופקים רחבים", שהציגה צמיחה של 136% בהכנסות ושל 372% (!) ברווחיות, בזכות תרופת הדגל לטיפול בצהבת בשם Sovaldi, התרופה שצוברת תאוצה מטאורית ובכך משאירה את האנליסטים המומים. נציין כי עקב שינויים במחלקת המחקר של אופנהיימר בארה"ב, עבר הסיקור של מניית GILD לאנליסט חדש שטרם פרסם עדכון מודל ומחיר יעד, אך אנו מציינים כי מניית GILD נסחרת במכפילי רווח של 12 ו-10 לתחזיות 2014 ו-2015 בהתאמה, תמחור נמוך במיוחד גם בהשוואה לממוצע של מדד ה-S&P500, ועל אחת כמה וכמה לעומת סקטור הביוטכנולוגיה שמתומחר היסטורית בפרמיה גבוהה לשוק הכללי.

נתוני הצמיחה וההפתעה בעדכון ביניים של עונת הדוחות של הרבעון השני 2014 (מקור: Bloomberg) cid:image002.png@01CFA9A5.82F66EC0

הסקטורים שנמצאים עדיין בעמדת פיגור בעונת הדוחות הנם ענפי הצריכה הבסיסית (staples) וצריכת המותרות (discretionary), בנוסף לסקטור הפיננסים (financials). בנוגע לענף הפיננסי, המצב אולי מאתגר מבחינת הביצועים בפועל, אך מגיע על רקע ציפיות נמוכות למדי, ובכך הותיר בעונת הדוחות הנוכחית מקום רב להפתעות חיוביות, בעיקר בקרב הבנקים הגדולים. בסקירה שפרסם בשבוע שעבר <לינק לסקירה>, התייחס אנליסט הבנקים הראשי של אופנהיימר, כריס קוטובסקי, לסוגיות מרכזיות של עונת הדוחות. בהסתכלות על ששת הבנקים הגדולים, ניתן לראות כי הרבעון הם רשמו ירידה שנתית של כ-22.5% ברווח לפני ההפרשים (Pre-Provision Earnings), אך על בסיס רווחי הליבה רשמו צמיחה זעירה של 3.7%. היקף ההלוואות של ששת הבנקים הגדולים צומח בקצב שנתי נמוך עוד יותר של 2.3%, וכנגד זאת נמשך הלחץ על שיעור הרווח מהריבית (NIM – Net Interest Margin), שירד ל-2.7% לעומת 2.8% ברבעון המקביל. ולמרות זאת, דווקא מניות הבנקים הגדולים והברוקרים רשמו עליות מירביות מאז תחילתה של עונת הדוחות (ר' טבלה), כאשר הסיבה לתופעה זו היא כנראה תמחורן הנמוך של מניותיהן, הנסחרות בדיסקאונט לעומת הממוצע הענפי ולעומת הבנקים האזוריים.

us banks perf q214.jpg

מבחינת דוחות חברות ספציפיות, כבר התייחסנו בשבוע שעבר למספר החברות המובילות שפרסמו את דוחותיהן, כגון מובילות הטנכולוגיה אפל (AAPL), מיקרוסופט (MSFT) וברודקום (BRCM), וחברת המדיה המובילה קומקאסט (CMCSA) – כאשר מניות MSFT ו-CMCSA נמנות על רשימת המומלצות "אופקים רחבים". נתייחס בהזדמנות זו גם לדוחות חברת שבבי הסלולר המובילה קוואלקום (QCOM), גם היא נציגת "אופקים רחבים", המדורגת Outperform עם מחיר יעד של 84$. החברה פרסמה בשבוע שעבר את תוצאות הרבעון השלישי הפיסקלי של 2014 מעל הצפי, הכנסות של 6.8 מיליארד דולר (צמיחה שנתית של 9%) ורווח נקי של 1.31$ למניה (צמיחה של 12%), שניהם גבוהים מתחזית הקונצנזוס של 6.5 מיליארד דולר ו-1.21$ למניה. החברה סיפקה הרבעון 225 מיליון שבבי הסלולר, צמיחה שנתית של 31%, קצב גבוה באופן ניכר מקצב הצמיחה בשוק הסלולר הכללי. החברה ייצרה הרבעון תזרים מזומנים של כ-2.7 מיליארד דולר, צמיחה שנתית של 29%, ומתוכו החזירה לבעלי המניות כ-2.1 מיליארד דולר באמצעות דיווידנד (תשואה שנתית של כ-2.1%) ורכישת מניות עצמית. ואולם, התחזית לרבעון הבא היתה נמוכה מהצפוי: קוואלקום צופה ברבעון הרביעי הפיסקלי 2014 הכנסות בטווח 6.5-7.4 מיליארד דולר, לעומת הקונצנזוס של 7.14 מיליארד דולר, ורווח נקי בטווח 1.03-1.18$ למניה, נמוך מהצפי של 1.38$ למניה. הסיבה העיקרית לתחזית זהירה, במיוחד בשורה התחתונה, היא יכולת מוגבלת של גביית התמלוגים בגין טכנולוגיית CDMA על מכירת מכשירי הסלולר בשוק הסיני. הכנסות מתמלוגים מהוות אמנם חלק קטן יחסית בתמהיל הכנסות החברה, אך אחראיות על החלק הארי מתוך רווחיוותה, ואילו חלק מיצרניות מכשירי הסלולר בסין מדווחות לקוואלקום מספרי מכירות נמוכים מהמציאות, במטרה לחסוך תמלוגים. שמענו פעמים רבות את סיפורי ההונאה בסין, גם במקרים של חברות סיניות ציבוריות שהגיעו לוול סטריט, ונראה כי בדומה להונאות קהל המשקיעים, למדו החברות הסיניות להוליך שולל אף את החברות רהב-לאומיות, והדבר עלול להדליק נורת אזהרה עבור פעילות קוואלקום בסין. אנו נמשיך לעקוב אחר התפתחות מטרידה זו, אך בשלב הנוכחי מעדיפים לשמר את המניה ברשימת "אופקים רחבים", כאשר כנגד החולשה הפוטנציאלית בשוק הסיני צפויים לחברה מנועי צמיחה רבים בעולם המערבי, כולל התקדמות בפרישת רשתות הדור הרביעי והשקתו הצפויה בספטמבר של המכשיר החדש של אפל, iPhone6. בנוסף, מניית QCOM נסחרת בתמחור נוח, מכפילי רווח של 14.3 ו-13.7 לתחזיות 2014 ו-2015, וזאת עוד בלי לנטרל את מצבת מזומניה האיתנה המסתכמת בכ-33 מיליארד דולר, כרבע משווי השוק, ולכן בנטרול המזומנים נסחרת המניה במכפיל קרוב ל-10. בתמחור כזה, כדאי לדעתנו לתת צ'נס למניית QCOM, גם בהנתן האתגרים בשוק הסיני.

חברה נוספת שפרסמה את דוחותיה בשבוע שעבר היא פייסבוק (FB), הרשת החברתית המובילה פרסמה דוחות חזקים מעל הצפי, עם הכנסות של כ-2.9 מיליארד דולר (צמיחה שנתית מרשימה של 60%) רווח נקי של 0.42$ למניה, מעל תחזיות הקונצנזוס של 2.8 מיליארד דולר ו-0.32$ למניה. הכנסות מהפרסום הסתכמו בכ-2.7 מיליארד דולר (מעל 90% מסך ההכנסות) צמחו בקצב גבוה עוד יותר של 67%. הצמיחה הגבוהה נרשמה בכל האזורים הגיאוגרפיים – ארה"ב צמחה 63%, אירופה – 68%, אסיה – 81% ושאר העולם – 66%. מספר החברים ברשת החברתית עלה ל-1.3 מיליארד איש, צמיחה שנתית של 14%. בעוד שהצמיחה בכלל המנויים נראית פחות מרשימה, הצמיחה במנויים פעילים (DAU - daily active users) היתה גבוהה יותר, כ-19%, ואילו מספר המשתמשים הפעילים במובייל (mobile DAU) צמח בכ-39% לעומת הרבעון המקביל (וגם מספר כלל המשתמשים במובייל, שעבר כבר את הרף של מיליארד איש, צמח בקצב של למעלה מ-30%). נתח הפרסום בסלולר המשיך לגדול והגיע לכ-62% מסך הכנסות מהפרסום (לעומת 59% ברבעון הקודם ו-41% ברבעון המקביל), והיה גבוה בכ-5% מהצפי.

במקביל לגידול במספר המשתמשים, הכנסות פייסבוק נהנו גם מעליית מחיר הפרסום למשתמש, כאשר המפרסמים מגבירים את השימוש בפלטפורמה של פייסבוק. הדבר בא לידי ביטוי בשיפור משמעותי בשיעורי רווחיות החברה, שהציגה צמיחה שנתית של כ-92% ב- EBITDA שהסתכם ב-1.97 מיליארד דולר (שיעור של כ-68% ממחזור ההכנסות), מעל תחזיתנו של 1.74 מיליארד דולר. הרווח התפעולי צמח בקצב שנתי גבוה עוד יותר של 116%, והיה כ-25% מעל הקונצנזוס, עם שיעור רווח תפעולי של 59%, לעומת 55% ברבעון הקודם. הצמיחה המרשימה בהכנסות, לצד גידול מתון יחסית במבנה הוצאות, כ-20% לעומת הרבעון המקביל, מוביל למנוף משמעותי לשורה התחתונה בתוצאות פייסבוק. החברה ייצרה הרבעון תזרים מזומנים של כ-1.3 מיליארד דולר מפעילות שוטפת, כנגד השקעות קפיטליות במרכזי נתונים בסך של כ-470 מיליון דולר. קופת המזומנים בסוף הרבעון עמדה על כ-14 מיליארד דולר. חברת פייסבוק איננה מספקת תחזיות, אך על רקע הדוחות החזקים העלו האנליסטים את תחזיותיהם. אנו משמרים את המלצתנו Outperform על מניית FB, ומעלים את מחיר היעד מ-79$ ל-90$, בהתבסס על מכפיל 19 על תחזית EBITDA ל-2015 עבור פעילות הליבה של פייסבוק, בתוספת שווי של כ-16 מיליארד דולר עבור אינסטגראם ו-19 מיליארד דולר עבור ווטסאפ.