בבנק מזרחי מעריכיםם כי ריבית בנק ישראל תרד ב-0.5 נקודת אחוז ביום ב'

רונן מנחם מנהל היחידה לאסטרטגיה ממליץ על מניות דפנסיביות, עתירות תזרימי מזומנים; חשמל ואלקטרוניקה ותקשורת
משק וכלכלה

המגזר היצרני רושם הצטמצמות, שמתמקדת בתעשיות הטכנולוגיה העילית. פדיון המסחר והשירותים מתכווץ אף הוא. התוצאות ניכרות במדד המשולב למצב המשק ובסקר החברות והעסקים, אך במפתיע לא בשוק העבודה.
מדד הייצור התעשייתי יורד זה שישה חודשים ב 8%-7%. (להלן – בקצב שנתי.) בשלושת החודשים האחרונים (ספטמבר-נובמבר, להלן.), הרבו לרדת תעשיות הטכנולוגיה העילית, שנסוגו ב 12%, והטכנולוגיה המעורבת – מסורתית, שהשילה 20%. במקרה הראשון משפיעה היטב ההצטמצמות הכלכלית בארצות הברית, שגלשה לתחום הטכנולוגיה המתקדמת. במקרה השני מורגשת נסיגה בתחום הכרייה והחציבה.
יצוין, כי מספר השכירים פחת ב-0.4% בחודשים אלה, כך שהייצור למשרת שכיר הצטמצם והעלות למועסק גדלה. אחת הדרכים של המעסיקים להתמודד עם תופעה כזו היא הקטנת מצבת כוח האדם והדבר ישתקף היטב בנתוני התעסוקה בחודשים הבאים.
פדיון המסחר והשירותים, המודד את הביקוש המקומי, יורד אף הוא זה שישה חודשים, ב 7%-6%. בשלושת החודשים האחרונים נרשמה ירידה חדה יחסית בפדיון המסחר הסיטוני, שהשיל 9%, אך גם פדיון הנדל"ן והשירותים העסקיים ופדיון המסחר הקמעוני ירדו ב-5% ו-2%, בהתאמה. מדד נוסף להוצאות משקי הבית – המכירות ברשתות השיווק – ירד אף הוא בכ-1.5% ברביע האחרון השנה, לאחר שעלה בשיעור צנוע, 1%, ברביע הקודם.
התמונה הכללית המתקבלת – נסיגה בתחומי הייצור, המסחר והשירותים, שמצביעה על כך שהמשק גלש להצטמצמות כלכלית ברביע האחרון של השנה (התוצר התכווץ), שתימשך גם ברביע הנוכחי ותמצא את ביטויה בנתוני התעסוקה הקרובים.
תמונה זו קיבלה ביטוי במדד המשולב למצב המשק, שחישב בנק ישראל, ורשם ירידה תלולה בת 1% בדצמבר. לדברי בנק ישראל, הדבר מצביע, בצוותא עם ירידות נוספות בחודשים הקודמים, שאף תוקנו כלפי מטה, על החרפה בהאטה ברביע האחרון אשתקד, שהחלה למעשה ברביע השני של השנה. לדבריו, כל רכיבי המדד ירדו, לרבות מדדי סחר החוץ.
ביטוי נוסף לכך נמצא בסקר החברות והעסקים, שהצביע על החרפה ניכרת ואף התכווצות (לראשונה מהרביע השני ב-2003) בפעילות העסקית ברביע האחרון אשתקד בהשוואה לרביע הקודם. זאת בכל התחומים, לרבות תחבורה ותקשורת. ירידה בולטת חלה בייצוא התעשייתי. מספר העובדים הצטמצם אף הוא והחברות מבטאות ביתר שאת האטה נוספת בפעילות שתתרחש להערכתן ברביע הבא.
במפתיע, ההתפתחויות הנ"ל עדיין לא מורגשות בשוק העבודה, שכן לפי נתוני הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה, שיעור הבלתי מועסקים נותר על כנו בנובמבר 2008: 5.9%. מדובר, למעשה, הגדרתית בתעסוקה מלאה. מנתוני לשכות התעסוקה וצעדי ההתייעלות בחברות רבות ניתן היה להתרשם שחלה הרעה תעסוקתית , אך לעת עתה היא אינה מוצאת את ביטויה בנתונים הרשמיים. אלו, נזכיר, נוטים להגיב בפיגור מסוים לתפניות חדשות.
חברת S&P הפתיעה כשאשררה את דירוג האשראי של מדינת ישראל (A) והותירה תשקיף יציב. היא נימקה זאת במחויבות למשמעת תקציבית ובביצועי המשק ב-5 השנים האחרונות. כן עומדים לזכות ישראל ערוצי המימון המגוונים, לרבות הערבויות מארה"ב והבונדס, המקנים לה יתרון על פני מדינות בדירוג דומה, כשבנוסף לא מסתמן קושי מיוחד להשיג מימון חיצוני, הודות לכך שהחשבון השוטף יהיה להערכתה מאוזן בשנים 2009 ואילך. הגם שהחברה מעריכה שב-2009 יגדל התוצר ב-1.4% בלבד והגירעון בתקציב המדינה יקפוץ ל-6% תמ"ג, היא צופה התאוששות ב-2010, אז יגדל התמ"ג ב-3.6% והגירעון בתקציב המדינה יקטן במחצית, ל-3% תמ"ג. כתוצאה תתחדש, לדבריה, הירידה ביחס החוב לתוצר, שיפחת שנית מתחת ל-80%. ההודעה התקבלה בעיתוי מצוין וחיוני מבחינת המשק הישראלי, לנוכח ירידה בהכנסות המדינה ממסים, שתחבור לגידול בהוצאותיה ותצריך גיוס הון רב לכיסוי הגירעון בשיעור 5%-6% שעלול להיפער בתקציבה. אשרור דירוג החוב מהווה אסמכתא למלווים שחובם ייפרע חרף מוקדי הסיכון שמיוחסים למשק. לכן, עלות הגיוס עשויה להיות נמוכה מזו שתעמוד מול משקים מתחרים רבים אחרים, שגם להם נחוץ הון רב.

שוק המניות
המסחר בשוק המניות בישראל התנהל בימים האחרונים בסימן סיום המערכה הצבאית ברצועת עזה, התנודתיות החדה, שנטתה לירידות, בשוקי המניות בעולם, הנתונים והדוחות הכלכליים החלשים במשק (ראה פרק משק וכלכלה) והתנודתיות, תוך נטייה לפיחות, בשער השקל – דולר (ראה פרק שוק איגרות החוב ושער החליפין). תגלית הגז הטבעי בקידוח תמר 1 הביאה לעליות גבוהות בתחילת השבוע, אך ידיעות והמלצות לא מעודדות על הבנקים בארץ (כגון הורדת תשקיף הדירוג בידי Moody's), שהושפעו גם מהטלטלה במניות בתחום הפיננסים בחו"ל, הפכו את הקערה על פיה בהמשך. התנודתיות שאפיינה את ימי המסחר האחרונים הושפעה בראש ובראשונה מהנעשה בחו"ל, אך גם למידע הכלכלי הסותר בארץ (כגון דוח התעסוקה של הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה או הותרת הדירוג המפתיעה של ס&פ כאמור) ולהערכות השונות לגבי עלות מבצע עופרת יצוקה היו (ותמשכנה להיות) השלכות על כך.
בסקירה שהוציא Deutsche Bank נאמר ששוק המניות בארץ יפגוש תחתיות חדשות באמצע השנה. זאת לנוכח המשך הידרדרות בסביבה המאקרו – כלכלית. עם זאת, בתרחיש הבסיסי, כלכלת ישראל תתאושש ב-2010, בשל הלך רוח משופר. כתוצאה, תוצאות שוק המניות תשתפרנה בשלהי 2009, הגם שטרם ניתן לומר מתי יגיע גל ירידות השערים לסיומו המוחלט.
מניית כי"ל נסחרה בהמתנה לדוח של תאגיד פוטאש הקנדי. החברה צופה רמה נמוכה של ביקוש ברביע הראשון ב-2009 בשל הצטברות מצאי,שיקולי אקלים והצטמצמות בביקוש בעולם, על רקע ההאטה הכלכלית. ברביע השני ובמחצית השנייה תחול התעוררות בביקוש באזורים השונים. פוטש צופה הכנסות נמוכות מעט ב-2009 בהשוואה ל-2008 ורווח גולמי שינוע בין 4.5 ל-5.5 מיליארד דולר (מול 4.9 מיליארד דולר אשתקד). החברה מתכוונת להפחית ייצור בשנה הקרובה. עם זאת, רמות מצאי נמוכות היסטורית והמשך גידול באוכלוסיה יספקו תמיכה לתעשייה בטווח הארוך.
בסיכום השבוע השיל מדד ת"א 25 2.5%, מדד ת"א בנקים נסוג ב-7.5% ומדד תל-טק ירד ב-0.9%.
אנו ממליצים על מניות דפנסיביות, עתירות תזרימי מזומנים ובתחומי החשמל ואלקטרוניקה והתקשורת.


שוק איגרות החוב ושער החליפין

בשוק מטבע החוץ התנהל שער החליפין שקל – דולר בימים האחרונים בתנודתיות, כך שלאחר ייסוף בשיעור 2% פוחת המטבע הישראלי ב-4% מול המטבע האמריקאי ובסופו של דבר נרשם פיחות בשיעור 2%. ברקע עלייה בשער הדולר מול האירו (ראה בהמשך), דוחות וסקרים חלשים על המשק (ראה פרק משק וכלכלה) וירידה בשוק המניות בארץ. יצוין, כי למרות התנודתיות האמורה, ממשיך שער החליפין להימצא בתחום 3.8 – 4.0 שקל לדולר, בהתאם להערכותינו זה מספר שבועות.
אנו מעריכים ששער השקל עשוי לרשום פיחות קל נוסף, אך דבקים בהערכתנו ששער החליפין ינוע בין 3.8 ל-4.0 שקל לדולר בשבועות הקרובים, עם סיכון up-side.
עקום התשואה לפדיון על איגרות החוב הממשלתיות הלא צמודות ממשיך להיות תלול, כשפער בשיעור 3.2% שורר בין האיגרות ל 10-5 שנים לאיגרות ל 2-0 שנים (בהשוואה ל-3.3% בסוף השבוע שעבר ו-3.2% לפני שבועיים). איגרות חוב אלה ממשיכות ליהנות מ:
*המשך הורדות ריבית. הפחתה נוספת בת 0.5 נקודת אחוז תוכרז כנראה ביום ב'.
* תשואות פדיון נמוכות על איגרות החוב ל-10 שנים בארה"ב (פער רחב של 2.25 נקודות אחוז שורר בינן לבין מתחרותיהן הישראליות, לעומת 2.7 נקודות אחוז בשבוע שעבר ו-2.5 נקודות אחוז לפני שבועיים);
* ציפיות אינפלציה נמוכות (מדד המחירים לצרכן עשוי לרדת ב 0.5% במצטבר בשלושת החודשים הקרובים);
* תחרות נמוכה מצד אג"ח חברות.
חרף חשש גובר לגבי גובה הגירעון בתקציב הממשלה ב-2009 (ההערכות הנוכחיות נעות סביב 5%-4% מהתוצר, לעומת 1% מהתוצר לפי התכנון המקורי), הערוץ הלא צמוד עדיין כדאי, לתקופה קצרה, שכן בחודש פברואר תיפדינה איגרות חוב לא צמודות לסוגיהן בסך 16.3 מיליארד שקל, כשמולן תגויסנה איגרות חוב דומות בסך 4.5 מיליארד שקל בקירוב. החל ברביע השני ב-2009 יהווה הגירעון המאמיר שיקול ענייני יותר מבחינת איגרות החוב הלא צמודות, שכן סך המכרזים יצטרך להיות גבוה משמעותית (בכ 35-30 מיליארד שקל) מסך הפדיון. לכן, הסיכון הכרוך באיגרות אלה לא קטן, לבטח בטווח פדיון בינוני-ארוך.
עם זאת, עיון בדוח ס&פ הנזכר לעיל מספק צפירת הרגעה מסוימת בהקשר זה. אשרור הדירוג עשוי להוליך לכך שעלות הגיוס המקומי תהייה נמוכה יותר ובנוסף הממשלה תוכל, אם תחפוץ, להסב גיוס מהארץ לחו"ל, שכן גם שם תפחת העלות. כתוצאה, מדובר בהפחתת הנטל על איגרות החוב הלא צמודות לטווח בינוני – ארוך, נטל שיהיה כנראה גדול יותר החל בחודש אפריל כאמור. היות ולחץ זה הטריד מאוד את הסוחרים, שלבטח החלו לייחס לו פרמיית סיכון, אשרור הדירוג עשוי להקטין פרמיה זו, דבר שיתבטא בירידה מופחתת בשעריהן של אג"ח אלה ועלייה מופחתת בתשואותיהן לפדיון. במידה ותמחור איגרות חוב אלה כלל פרמיית סיכון נוספת בגין גירעון גבוה בתקציב המדינה גם ב-2010, הודעת ס&פ500 סיפקה צפירת הרגעה גם כאן, כך שתיתכן ירידה נוספת בפרמיית סיכון זו.
קצב האינפלציה שנגזר מעקומי התשואה לפדיון על איגרות החוב הלא צמודות וצמודות המדד ממשיך לגלם, להערכתנו, תנודתיות וכשל שוק בטווח 2-0 שנים (-0.5% מול -3.0% בשבוע שעבר ו -1.3% לפני שבועיים) והערכת חסר בטווח 5-2 שנים (0.9%, מול 0.7% בשבוע שעבר ו 1.0% לפני שבועיים).
יצוין, בהקשר זה, כי סך אמצעי התשלום במשק קפץ ב-4% בחודש דצמבר 2008 – שיעור גבוה יחסית. בנוסף, ב-12 החודשים האחרונים גדל היצע הכסף ב-17.5%, העלייה הניכרת ביותר זה שנה. לפי חישוב בנק ישראל, משוק ההון נגזרה ב-30 הימים האחרונים עלייה בשיעור 0.7% בשנה השנייה במדד המחירים לצרכן, לעומת 0.2% בלבד בחודש דצמבר 2008.
אנו ממשיכים להמליץ על איגרות חוב צמודות מדד עם 5-2 שנים לפדיון, ובמידה מופחתת ולפרק זמן קצוב גם על איגרות חוב לא צמודות עם 7-5 שנים לפדיון. איגרות החוב הרחוקות יותר ממשיכות להיראות אטרקטיביות יותר, אך להערכתנו לא במידה שמפצה על הסיכון הכרוך בהן.
איגרות החוב הלא צמודות בריבית משתנה רחוקות בתשואתן לפדיון ב-0.6 נקודת אחוז מהמק"מ, בהשוואה ל 0.2 נקודת אחוז בשבוע שעבר ו-0.3 נקודת אחוז לפני שבועיים. פער זה מהווה כ 30% מהתשואה הממוצעת על המלוות. לנוכח הורדות ריבית נוספות הנמצאות כנראה בקנה, אנו ממליצים להקפיד על הקצאה נמוכה בתקופה הקרובה.

אג"ח חברות

מדדי אגרות החוב התאגידיות המשיכו, בתחילת השבוע, את המגמה החיובית שהייתה מנת חלקם בשבוע שעבר. בימים א' – ג' נרשמה עלייה מצטברת חזקה למדי בערוץ זה, לנוכח השלכות תגלית הגז הטבעי על האג"ח של דלק קבוצה ורכישות נוספות של איגרות חוב בידי מנפיקיהן. בסיכום שבועי עלה מדד התל בונד 20 ב-0.3% ואילו מדד התל בונד 40 עלה ב- 0.8%. המרווחים מעל איגרות החוב הממשלתיות הצטמצמו מעט במרבית הדירוגים: אג"ח בדירוג AAA נסחרות במרווח של 0.85 נקודות אחוז מעל הממשלתית (לעומת 0.9 נקודה בשבוע שעבר), אג"ח בדירוג AA נסחרות במרווח 4.05 נקודות אחוז מעל ממשלתיות (לעומת 3.8 בשבוע שעבר) והמרווח באג"ח בדירוג A הצטמצם מ- 18.2 נק' אחוז בשבוע שעבר ל-17.1 השבוע.
האפיק ממשיך כללית להיות אטרקטיבי. להערכתנו, בחירה סלקטיבית של אג"ח קצרות (ל 4-2 שנים לפדיון) והחזקה לפדיון עדיפה כעת על חשיפה למדדי התל בונד עצמם.
מה בעולם?

תחילת כהונתו של אובאמה, שלוותה בירידות התלולות ביותר אי פעם במדדי המניות בארה"ב ביום השבעת נשיא, תפסה את הכותרות, כשגם כך היו הנתונים הכלכליים דלילים ביותר. ירידה בת 4.5% בסך ההזמנות ממפעלים במרחב האירו בחודש נובמבר, בהמשך לירידה בת 4.7% בחודש הקודם, המחישה היטב את מצבו הבעייתי של המגזר היצרני ביבשת. האיחוד האירופי מעריך כי התוצר בגוש האירו יצטמצם כמעט ב-2% ב-2009, לראשונה בתולדותיו. מאחר והבנק המרכזי של אירופה טען לפני חודש ימים כי התוצר יקטן ב-0.5% בשנה זו, ובהתחשב בכך שהאיחוד העריך קודם לכן כי התוצר יישאר על כנו, מדובר ברעה משמעותית ומהירה בסביבת התוצר ביבשת. יפאן חשה היטב את ההאטה הכלכלית הגלובאלית והייסוף בשער היין כשהייצוא מהמדינה נחת ב-35% בדצמבר אשתקד בהשוואה לדצמבר 2007, הקריסה התלולה בתולדותיו המתועדות (מ-1980). סין רשמה עלייה נמוכה בת פחות מ-7% בתוצרה ברביע האחרון אשתקד. ובארה"ב, ידיעות כלכליות חלשות נמסרו בתחום הבנייה והתעסוקה – שניים מהתחומים הבעייתיים בכלכלה האמריקאית: מספר דורשי דמי אבטלה החדשים קפץ מ-524,000 ל-589,000 בשבוע שעבר. ההערכות היו שיעלה ל-540,000 בלבד. מספר התחלות/אישורי הבנייה ירד מ-625,000 בנובמבר ל-550,000 בדצמבר. כלכלנים העריכו שיקטן ל-610,000 בלבד. גם במספר היתרי הבנייה נרשמה ירידה דומה, תלולה מהמשוער.
תשומת הלב מתמקדת בבנקים הגדולים ברחבי העולם – שחווים סיבוב נוסף של התערערות במאזנים וחבילות חילוץ. בהקשר זה הוזכרו תאגידים כגון בנק אופ אמריקה, שנאלץ לקבל ערבויות בסך 118 מיליארד דולר בגין נכסיו הרעילים ורכישת מריל לינץ' המדממת, סיטיגרופ, שדיווחה על הפסד נקי בסך 8.29 מיליארד דולר, או 1.72 דולר למנייה, תצטרך לפצל את חטיבת הברוקראז' המכניסה שלה, ורויאל בנק אופ סקוטלנד, שרשם את ההפסד הגדול בתולדותיו והצריך מהלך חילוץ נוסף, שני במספר, מממשלת בריטניה.
שער הדולר מול האירו יוסף ב 3.0%-2.5% בימי המסחר האחרונים. הייתה לכך השלכה על התנהלות שער השקל – דולר. (ראה פרק שוק איגרות החוב ושער החליפין.) תקווה שהתוכניות האגרסיביות שמתכנן ברק אובאמה תצלחנה להמריץ את הכלכלה האמריקאית המקרטעת תומכת במטבע האמריקאי. התבטאויות של בכירים בבנק המרכזי האירופאי, לפיהן הפחתות הריבית לא תימשכנה ברביע הקרוב וכי הפחתת הריבית שנותרה מוגבלת בשיעורה לא מסייעות לעת עתה למטבע האירופי, שכן מולן ניצב התשקיף העגום כאמור של האיחוד האירופי.
להערכתנו, שער החליפין דולר – אירו ינוע בתחום 1.35-1.25 בתקופה הקרובה.
מחיר הנפט הגולמי התנהל בימי המסחר האחרונים בסימן ירידות תלולות תחילה והתאוששות חלקית בהמשך. הירידות נגרמו בשל חשש שהכלכלה העולמית המקרטעת והגידול העקבי במצאי הנפט הגולמי בארה"ב, כמו גם ההאטה הכלכלית בסין, יגרמו לירידה בביקוש לתשומה. ראוי לציין כי לנוכח הירידות המתמשכות בחודשים האחרונים ולאחר שהתברר כי גם קיצוצי המכסות הנמרצים של מדינות אופ"ק לא משכילות להביא לתפנית במחיר הנוזל, אופף אותו סנטימנט שלילי. ב-Goldman Sachs העריכו שתמהיל של נתונים כלכליים גרועים, השתלטויות על בנקים גדולים נוספים ומצאי עודף בארה"ב יקשה על מחיר הנפט הגולמי להיחלץ מהתחתיות האחרונות בששת החודשים הבאים. למרות האמור לעיל, נרשמה בהמשך התאוששות במחיר הנוזל, בתקווה שתוכניותיו הפיסיקאליות של ברק אובאמה יגדילו לבסוף את הביקוש לו.
מחיר הנפט הגולמי ימשיך לנוע כמטוטלת בין גורמי היצע וביקוש אלה. קשה להעריך את התנהגותו בתקופה הקרובה, אך לאחר שהנושא הגיאו – פוליטי ירד מהפרק (הן במזרח התיכון והן במישור רוסיה – אוקראינה) הסיכוי להתאוששות קרובה נראה נמוך יותר.
הדוחות הכספיים בארה"ב עשויים להציג ירידה בת 43.5% ברביע הרביעי בשיעור הרווח למנייה, בהשוואה לרביע הקודם (13.0 מול 22.9), וירידה בת 28.2% בהשוואה לרביע המקביל אשתקד (18.1). ב 2008 ירד יחס זה ב 13.2% בהשוואה ל 2007 וב- 2009 צפויה ירידה של כ- 2.3%.
בטבלה מוצג שיעור השינוי בשיעור הרווח למנייה מהרבעון הרביעי אשתקד, כאשר הוא נבדק לפי התחזיות של ה- 09.01.2009 וב- 14.01.2009.