במזרחי ממשיכים להמליץ על תיק מניות קטן המורכב בעיקר בדפנסיביות

רונן מנחם, מנהל היחידה לאסטרטגחיה מעריך כי בנק ישראל יוריד את הריבית החודש ב-0.25%
רפיון בתעשיית החרושת: סקר חדש של התאחדות התעשיינים בישראל מצביע על הרעה של ממש, רחבת היקף, בתפוקה, במכירות בארץ ובחו"ל, ברווחיות ובגישה לאשראי ברביע האחרון אשתקד. נתוני הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה, לפיהם חלה ירידה בת 20% בייצוא התעשייתי ברביע האחרון אשתקד, תומכים בכך. ירידות חדות יחסית נרשמו בתעשיות הטכנולוגיה העילית והטכנולוגיה המעורבת עילית, שהשילו 10.5% ו-14%, בהתאמה. הרבו לרדת ענפי ציוד התקשורת ותעשיית הכימיקלים, שמכירותיה בחו"ל הצטמצמו ב-1/4 כמעט, בעיקר עקב ירידה במחיר בחו"ל. ברביע הראשון ב-2009 מסתמנת ירידה תלולה נוספת בתפוקה ובמכירות בארץ, ירידה פחותה במכירות בחו"ל והצטמצמות משמעותית נוספת בתעסוקה ובהצטיידות.

אינדיקציות לחולשה בהוצאות משקי הבית והייצור התעשייתי: ייבוא חומרי הגלם, המשמשים בייצור התעשייתי, ירד ב-18% ברביע האחרון אשתקד, בהמשך לירידה בת 11% ברביע השלישי של השנה. ייבוא מוצרי התצרוכת בני הקיימא, שמצריכים על פני זמן עלייה בהוצאה הפרטית השוטפת, ירד ב-1/4 כמעט ברביע האחרון אשתקד. בניגוד לשני אלה, בהשקעה בנכסים קבועים בענפי המשק מסתמנת יציבות ואפשר שחברות במשק ניצלו את הייסוף בשער השקל – דולר והירידה במחיר בחו"ל כדי להצטייד במכונות, ציוד וכדומה.
היחלשות בתעסוקה: לפי נתוני Manpower, הביקוש לעובדים הצטמצם בעקביות בארבעת הרביעים האחרונים ופחת ב-19% בהשוואה לחודש דצמבר 2007. יצוין כי הירידה מורגשת בכל תחומי המשק.


הרעה בתקציב המדינה ובצרכי הגיוס בארץ (יריית הפתיחה): הגירעון בתקציב המדינה עמד על 15.2 מיליארד שקל ב-2008, שהם 2.1% מהתוצר. כזכור, התקרה המתוכננת עמדה על 11.5 מיליארד שקל, או 1.6% בלבד. יצוין, כי בארבע השנים הקודמות הצטמצם הגירעון בעקביות מ-5.4% מהתוצר ב-2003 ל-0% ב-2007. משרד האוצר מסביר שהגירעון הצטבר הן בארץ והן בחו"ל, 2/3 ו-1/3, בהתאמה. לדבריו, החריגה בתקציב נגרמה משום שהכנסות המדינה ממסים היו נמוכות בדיעבד ב-6.5 מיליארד ₪ מהמתוכנן ופחתו ב-3.5% בהשוואה ל-2007 . ההוצאות, כהרגלן, היו נמוכות מהמתוכנן, אך גם בהן נרשמה עלייה של ממש בשיעור הביצוע, שכן בחודש דצמבר הוקדמו הוצאות בסך 4.4 מיליארד שקל במסגרת חבילת ההמרצה הפיסיקאלית. המדינה נדרשה לממן גירעון בסך 9.1 מיליארד שקל (ההפרש בין סכום זה לגירעון הכולל מומן על ידי קבלת אשראי) ולשם כך גייסה הון נטו בארץ ב-19.4 מיליארד שקל, פרעה הון נטו בחו"ל בסך 6.1 מיליארד שקל והשיגה הכנסות הון בסך 1.7 מיליארד שקל . יצוין, כי גיוס ההון נטו בארץ היה גבוה ב-10.7 מיליארד שקל מהמתוכנן.

שוק המניות

בשוק המניות בישראל התנהל בסימן ירידות שערים בימים האחרונים, אגב תנודתיות גבוהה. בכך קוזזו העליות הקודמות מתחילת השנה. ירידות השערים בשוקי המניות בעולם חברו להמשך המערכה הצבאית ברצועת עזה ולנתונים חלשים רבים על המשק (ראה פרק המשק והכלכלה). מדד ת"א נדל"ן 15 היה תזזיתי כהרגלו וסיים לבסוף בת 3%. מדד ת"א בנקים השיל 1.5%.
התבטאות של מנכ"ל דן אנד ברדסטריט, לפיה תיתכן קריסה של בנק גדול בארץ, גרמה להתרגשות רבה ולתגובה מהירה מצד בנק ישראל, והגם שהדובר חזר בו אחר כך, הצביעה ההתרחשות הכוללת על הלחץ בו שרויים הסוחרים.
סקירות של סוכנות בלומברג ובית ההשקעות Merrill Lynch דחפו אף הן לירידות שערים, לאחר שקבעו כי התוצר לא יגדל השנה, החשבון השוטף יגלוש לטריטוריה שלילית, הגירעון בתקציב הממשלה יזנק והתמריץ הפיסיקאלי שהמשק מייחל לו יתמהמה. כמו כן נאמר שהקשיים הגלובאליים ישליכו על הפעילות המקומית דרך מיזמים בחו"ל שנעשו ע"י מספר בעלי תאגידים מרכזיים, שפעילותם מומנה בידי גופים מוסדיים בארץ.
גורמים אלה ואחרים יכבידו כנראה על שוק המניות בישראל גם בימים הקרובים, כשלהתפתחויות במערכה הצבאית תהיינה השפעות לא מבוטלות על התנהלות המסחר.
אנו ממשיכים להמליץ על חשיפה נמוכה ודפנסיבית.

שוק איגרות החוב ושער החליפין

בימי המסחר האחרונים הייתה תנודתיות בשער החליפין של השקל מול הדולר, תוך נטייה לפיחות קל. בסיום התקופה פוחת השקל ב-1% בערך מול הדולר. ברקע: המתנה להורדת ריבית ניכרת בגוש האירו בסוף השבוע (שהתאמתה לבסוף), שהוליכה להתאוששות בשער הדולר בעולם. בתווך נאמר בסקירה של UBS שהשקל יפוחת בשל לחץ פנימי וחיצוני שיפעל עליו בשנה הבאה. גם ב-Bank of America סבורים כך, בציינם שהפחתת הריבית מפחיתה את הגמישות המוניטארית בישראל בהשוואה למשקים מתעוררים אחרים. הירידה בשיעור 5% במדד ת"א 25 והאירועים המדיניים – ביטחוניים פעלו גם הם לפיחות בשער השקל.
אנו מעריכים ששער השקל עשוי לרשום פיחות קל נוסף, אך דבקים בהערכתנו ששער החליפין ינוע בין 3.8 ל-4.0 שקל לדולר בשבועות הקרובים.
עקום התשואה לפדיון על איגרות החוב הממשלתיות הלא צמודות ממשיך להיות תלול, כשפער בשיעור 3.3% שורר בין האיגרות ל 10-5 שנים לאיגרות ל 2-0 שנים (בהשוואה ל-3.2% בסוף השבוע שעבר ו-2.9% לפני שבועיים). איגרות חוב אלה ממשיכות ליהנות מ:
*המשך הורדות ריבית. הפחתה נוספת בת 0.25 נקודת אחוז תירשם כנראה בחודש הבא;
* תשואות פדיון נמוכות על איגרות החוב ל-10 שנים בארה"ב (פער רחב של 2.7 נקודות אחוז שורר בינן לבין מתחרותיהן הישראליות, לעומת 2.5 נקודות אחוז בשבוע שעבר ו-2.3 נקודות אחוז לפני שבועיים);
* ציפיות אינפלציה נמוכות (מדד המחירים לצרכן עשוי לרדת ב 1% במצטבר בשלושת החודשים הקרובים);
* תחרות נמוכה מצד אג"ח חברות.
חרף האמור לעיל, החשש לגבי גובה הגירעון בתקציב הממשלה ב-2009 גובר (ההערכות הנוכחיות נעות סביב 5%-4% מהתוצר, לעומת 1% מהתוצר לפי התכנון המקורי) ואליו מתווספת המערכה הצבאית, שככל שהיא מתארכת, כרוכות בה הוצאות נוספות – הן במישרין והן בעקיפין. כתוצאה, נרשמות בימים האחרונים ירידות בשערי איגרות החוב הממשלתיות הלא צמודות, שמורגשות היטב ככל שתקופת הפדיון מתרחקת.
למרות ירידות אלה, הערוץ הלא צמוד עדיין עשוי להיות כדאי, לתקופה קצרה, שכן בחודש פברואר תיפדינה איגרות חוב לא צמודות לסוגיהן בסך 16.3 מיליארד שקל, כשמולן תגויסנה איגרות חוב דומות בסך 4.5 מיליארד שקל בקירוב.
עם זאת, החל ברביע השני ב-2009 יהווה הגירעון המאמיר שיקול ענייני יותר מבחינת איגרות החוב הלא צמודות, שכן סך המכרזים יצטרך להיות גבוה משמעותית (בכ 30-25 מיליארד שקל) מסך הפדיון. לכן, הסיכון הכרוך באיגרות אלה לא קטן, לבטח בטווח פדיון בינוני-ארוך.
קצב האינפלציה שנגזר מעקומי התשואה לפדיון על איגרות החוב הלא צמודות וצמודות המדד ממשיך לגלם, להערכתנו, כשל שוק בטווח 2-0 שנים (-3.0%, מול -1.3% בשבוע שעבר ו -1.7% לפני שבועיים) והערכת חסר בטווח 5-2 שנים (0.7%, מול 1.0% בשבוע שעבר ו 0.6% לפני שבועיים).
אנו ממשיכים להמליץ על איגרות חוב צמודות מדד עם 5-2 שנים לפדיון ובמידה מופחתת ולפרק זמן קצוב על איגרות חוב לא צמודות עם 7-5 שנים לפדיון. כאמור, האחרונות לא תצגנה כנראה ביצועים מרשימים בימים הקרובים, כפי שהדגשנו. איגרות החוב הרחוקות יותר ממשיכות להיראות אטרקטיביות יותר, אך להערכתנו לא במידה שמפצה על הסיכון הכרוך בהן.
איגרות החוב הלא צמודות בריבית משתנה רחוקות בתשואתן לפדיון ב-0.2 נקודת אחוז מהמק"מ, בהשוואה ל 0.3 נקודת אחוז בשבוע שעבר. פער המהווה כ 15% מהתשואה הממוצעת על המלוות. לנוכח הורדות ריבית נוספות הנמצאות כנראה בקנה, אנו ממליצים להקפיד על הקצאה נמוכה בתקופה הקרובה.

אג"ח חברות

מדדי אגרות החוב התאגידיות המשיכו, בתחילת השבוע, את המגמה החיובית שהייתה מנת חלקם בשבוע שעבר. בסיכום שבועי ירד מדד התל בונד 20 ב-1.6% ואילו מדד התל בונד 40 עלה ב- 1.6%. המרווחים מעל איגרות החוב הממשלתיות התרחבו מעט במרבית הדירוגים: אג"ח בדירוג AAA נסחרות במרווח של 0.9 נקודות אחוז מעל הממשלתית (לעומת 0.8 נקודה בשבוע שעבר) ואג"ח בדירוג AA נסחרות במרווח 3.8 נקודות אחוז מעל ממשלתיות (לעומת 3.7 בשבוע שעבר). המרווח באג"ח בדירוג A הצטמצם מ- 19.7 נק' אחוז בשבוע שעבר ל-18.2 השבוע. ביום ה' נרשמה ירידה תלולה במיוחד בערוץ זה, לנוכח הפרסום בבלומברג בדבר חלקן של קרנות הפנסיה במימון מיזמי הנדל"ן של שני אילי הון ישראלים, שהוליכה לפי הנאמר לקריסה בת עשרות אחוזים בערך איגרות החוב ששימשו לצורך כך.
חרף האמור לעיל, האפיק ממשיך כללית להיות אטרקטיבי ולהערכתנו בחירה סלקטיבית של אג"ח קצרות (ל 4-2 שנים לפדיון) והחזקה לפדיון עדיפה כעת על חשיפה למדדי התל בונד עצמם.