במזרחי מעריכים כי הסנטימנט בשוק המניות בישראל הפך חיובי יותר

מפרסמים סקירה על השווקים בארץ ובעולם ומדגישים כי למרות הגישה החיובית שלהם כל הערכה בנושא ממשיכה להיות אפופה אי ודאות
בחודשים אוגוסט – אוקטובר 2008 חלה ירידה בייצוא הסחורות ובפדיון המסחר והשירותים. הייצור התעשייתי ופדיון המסחר הקמעוני – אינדיקציה לביקוש המקומי – נותרו כמעט ללא שינוי. מנגד, עלה מספר לינות התיירים ושיעור האבטלה ירד קלות.

להערכתנו, התמונה המצטיירת מהאינדיקאטורים הכלכליים השונים די מאוזנת, בינתיים. מחד, ירידה בת 18% חלה בייצוא הטכנולוגיה העילית – החלק הארי ובעל הערך המוסף הגבוה ביותר בייצוא התעשייתי. כמו כן, פדיון המסחר הקמעוני, אינדיקאטור לביקוש בשוק המקומי, ירד בשיעור זעום, בהמשך לירידה בת פחות מ-1% קודם לכן. מנגד, קצב העלייה הנאה במכירות רשתות השיווק ורכישות משקי בית בכרטיסי אשראי (כ-6%-5%) נותר על כנו. הרפיון בביקוש המקומי לא מורגש, אם כך, בקרב משקי הבית. בנוסף, מדד הייצור התעשייתי עלה באוגוסט וספטמבר ב-0.5% בלבד, בהשוואה לעלייה בת כ-1% בחודשיים הקודמים, אך ייבוא חומרי הגלם רשם עלייה נוספת בת 4%. אמנם, מדובר ב-1/4 מקצב העלייה הקודם, אך הדבר מאותת על המשך עלייה בייצור התעשייתי. לבסוף, לאחר ירידה תלולה בהשקעה בנכסים קבועים בענפי המשק ברביע השלישי, תיתכן התאוששות, אם לשפוט לפי עלייה בת 7% בייבוא מוצרי השקעה, בהשוואה לעלייה בת כ-1% בלבד קודם לכן.

שוק המניות: בשוק המניות היה השבוע מסחר תנודתי מאוד, לרבות ירידות תלולות שהתחלפו בעליות גבוהות, כשברקע הצעדים להתערבות בשוק ההון שהוכרזו בידי משרד האוצר (ראה בהמשך) , הורדת הריבית הגבוהה ביום ב', דוחות כספים של חברות מפתח (כגון הפועלים, לאומי, כי"ל, אוסם ואחרות) והתנודות בשווקים בחו"ל. ביום א' כרו המדדים תחתית בת 4 שנים, לנוכח ירידות דו ספרתיות במספר חברות טכנולוגיה ונסיגה במניות הבנקים, בצל החשש בנוגע לסיטיגרופ. ביום ב' התאוששו המדדים, כשהתברר כי סיטיגרופ חולצה, כך שמניות הבנקים התאוששו, ואליהם חברה מניית כי"ל, ערב דוח כספי שהתברר מוצלח במיוחד. נייס עלתה בעקבות אשרור המלצת קנייה מ-UBS. ביום ג' נרשמו עליות תלולות, בעקבות דוחות כספיים, שפרסמו מספר חברות מפתח, והתוכנית להרחבת מצאי האשראי, שהתקבלה בחיוב, כמו גם הורדת הריבית ל-2.5%. בנק הפועלים דיווח על ירידה ברווח הנקי, אך לא במידה שהפתיעה לרעה. אלביט מערכות דיווחה על עליות דו ספרתיות נאות בהכנסות וברווח. מדד תל-טק עלה אף הוא בחוזקה. ביום ד' קוזזו חלקית העליות הקודמות, בהיעדר מידע מאקרו כלכלי של ממש. גודל פעילות תעודות הסל, בהינתן נפח המסחר המוגבל בבורסה לני"ע, הותיר שוב את רישומו לקראת סיום המסחר. השבוע הסתיים בעליות שערים נאות ברוב האפיקים, להוציא מדד ת"א בנקים, בעקבות דוח מאכזב של בנק לאומי. מניות הנדל"ן הקופצניות זינקו ב- 13% בקירוב.

אנו מעריכים כי המסחר בימים הבאים יתנהל בהמתנה להשלמת חבילת הצעדים הכלכליים – בתחום פריסת רשת ביטחון לחיסכון הפנסיוני, כשהאוזן קשובה לחדשות המגיעות מחו"ל. הסנטימנט הפך חיובי יותר ולהערכתנו, ללא נתונים שליליים בתחום המאקרו – כלכלי, סביר כי השיפור יימשך. עם זאת, אנו שבים ומדגישים כי לנוכח התנודות הבלתי רגילות האחרונות, כל הערכה בנושא זה ממשיכה להיות אפופה אי ודאות רבה וניתנת לשינוי מהיר.

שוק איגרות החוב ושער החליפין

שער החליפין טיפס לאיטו לכיוון 4 ₪ - דולר, חלף על פניו במשך יומיים, אך אח"כ נסוג במהירות לכיוון 3.8-3.9, בטרם התאושש ביום ה'. הירידות החדות בשוק המניות בישראל הביאו תחילה לירידה בשער ה ₪ בהשוואה למטבעות החשובים, כשהצטרפה אליהן התאוששות בשער הדולר בעולם, אך בהמשך השתפר הסנטימנט, שוק המניות רשם עליות חזקות, האוצר הציג סדרת צעדים להתערבות בשוק ההון, תוך העמדת הון וערבויות בסך כולל מרבי של 11 מיליארד ₪, מספר חברות פרסמו דוחות כספיים שהציגו תוצאות נאות (חלקן הפתיעו לטובה) וה ₪ שב לעלות מול הדולר, ובמידה פחותה מול האירו, הליש"ט והיין.

אנו מעריכים שהתנודתיות בשער החליפין תימשך, אך איננו מזהים, עדיין, ירידת מדרגה בשער ה ₪ מול הדולר, אלא פיחות הדרגתי ומדוד. לכן, אנו דבקים בהערכתנו כי שער החליפין ימשיך לנוע בין 3.8 ל-4.0 ₪ לדולר בשבועות הקרובים, ללא נטייה ברורה לפריצה כלפי מטה או מעלה.

בשוק איגרות החוב הממשלתיות המשיך עקום התשואה לפדיון על אג"ח השקליות להיות תלול למדי, כשפער בשיעור 2.65% שורר בין האג"ח ל10-5 שנים לאג"ח ל2-0 שנים. אג"ח אלה נהנות מהמשך הורדת הריבית, מהתבטאויות של בכיר בבנק ישראל בדבר הורדות נוספות במידת הצורך, מירידה חדה בתשואות הפדיון לטווח ארוך בארה"ב (פער גדול של 2.65% שורר בינן לבין מתחרותיהן הישראליות), מהמשך ירידה בסביבת המחירים ומתחרות מופחתת מצד אג"ח חברות. כל אלו גוברים עתה על הגידול בגירעון המדינה, כנראה לכיוון 3% תמ"ג, בהשוואה ל-1% תמ"ג לפי התכנון המקורי, לנוכח האטה בצד ההכנסות וגידול בצד ההוצאות, על רקע התערבות הממשלה בשוק ההון. עם זאת, דווקא בשל כך, הסיכון הכרוך באג"ח אלה, לבטח בטווח ארוך לפדיון, גדל. קצב האינפלציה שנגזר מעקומי התשואה לפדיון על אג"ח שקליות ומדדיות ממשיך להוות, להערכתנו, כשל שוק של ממש בטווח 2-0 שנים (-1.6%) והערכת חסר בטווח 5-2 שנים (0.6%).

לנוכח האמור לעיל, אנו ממשיכים להמליץ על אג"ח צמודות מדד עם 2-5 שנים לפדיון ואג"ח שקליות עם 7-5 שנים לפדיון. בטווח ארוך יותר יש יתרון לאג"ח שקליות, אך, להערכתנו, לא במידה שמפצה בהכרח על הסיכון הגדל הכרוך בהן.

לגבי אג"ח גילון, חרף פער גבוה בשיעור 1.2% בינן למק"מ, אנו עדיין לא ממליצים עליהן, שכן תיתכנה הורדות ריבית קרובות נוספות, גם לאחר הורדת הריבית האחרונה, אך הסיכוי לכך שההמלצה תשתנה בשבועות הקרובים גדל, שכן הפתח להורדות ריבית נוספות הפך צר יותר.

אג"ח חברות

המסחר באג"ח של חברות התנהל בדרך כלל בסימן עליות חזקות בימים האחרונים, אף כי ביומיים האחרונים קוזזו עליות אלה בחלקן, בטרם התאוששו ביום ה'. בדירוג AAA, התשואות לפדיון על אג"ח אלה גבוהות כעת ב-0.9% מאג"ח הממשלתיות, בהשוואה ל-1.2% בשבוע שעבר, בדירוג AA הפער בין השתיים הצטמצם מ-5.3% ל-3.9% ובדירוג A ירד הפער מ-24.5% ל-21.1%. צעדי האוצר להתערבות בשוק ההון (ראה בפסקה על שער החליפין) שיפרו את האווירה וההתייחסות לגבי אג"ח אלה. המחלוקת והתמהמהות פריסת רשת הביטחון, ששוק האג"ח מייחל לה, תגרום כנראה לתנודתיות גבוהה במסחר באג"ח חברות בימים הבאים, אך לכשתתקבל לבסוף הכרעה, וכפי שהדברים נראים הכיוון הוא לרשת מקיפה יותר מהכוונה המקורית של משרד האוצר, הן תגבנה, מן הסתם, בעליות נוספות.

אנו ממשיכים להמליץ על אג"ח חברות קצרות, להחזקה לפדיון, כחלופה עדיפה בימים אלו, תוך הקפדה על בחירת חברות בעלות מבנה נכסים והתחייבויות, שיאפשר להן לעבור את מצוקת האשראי ללא פגע.

מה בעולם?

שוקי ההון בחו"ל קבלו בברכה צעדים נוספים להמרצת הפעילות הכלכלית. כך, הבנק הפדראלי הקצה 600 מיליארד דולר, שתכליתם רכישה של משכנתאות ונכסים מגובי משכנתאות. מדובר בסכום עתק. כמו כן, נציבות האיחוד האירופי הודיעה על חבילה של תמריצים פיסיקאליים בסך 200 מיליארד אירו, המהווים 1.5% מהתוצר המצרפי של חברותיה, כדי להתמודד עם ההאטה הכלכלית, ובחלק מהמקרים מיתון של ממש, שחוות המדינות השונות.

צעדים אלו, בצוותא עם סדרת מינויים בידי נשיא ארה"ב הנבחר, ברק אובאמה, בזירה הכלכלית, שהתקבלו בהתלהבות ע"י שוקי ההון האמריקאיים, גברו על הנתונים הכלכליים השוטפים, שהמשיכו להציג תמונה שלילית למדי. ביום ד' התקבל רצף נתונים שהצביע על הידרדרות בצריכה הפרטית (כולל ירידה בת 0.6% באוקטובר), בהזמנת מוצרים בני קיימא ממפעלי החרושת (שנפלו ב-6% בחודש אוקטובר, פי 2 מהציפיות) ובמדדי פעילות שונים. גם נתוני הדיור – מכירות בתים חדשים ויד שנייה, מחירי הבתים, התחלות/אישורי הבנייה וכו', המשיכו לרדת בקצב מהיר. התוצר, כך התברר, פחת ב-0.5% ברביע השלישי של השנה, גבוה מהאומדן הקודם. מנגד התקבלו אישורים נוספים לכך שקצב האינפלציה רושם ירידה תלולה.

הבשורות הרעות לא היו מנת חלקה של ארה"ב בלבד, כך שבבריטניה, לדוגמא, דווח על ירידה בת 0.5% בתוצר ברביע השלישי של השנה ואילו בגוש האירו ירדו ההזמנות ממפעלים ב-4% תמימים בחודש ספטמבר ומדד האקלים העסקי ירד אף הוא מעבר להערכות המוקדמות.

אך דומה שהשווקים החלו לייחס משמעות מופחתת לנתונים שליליים בדיעבד, חמורים ככל שיהיו, ולתת דגש רב יותר על הצעדים השונים, בתחום הפיסיקאלי-מוניטארי-רגולאטורי, שננקטים ברחבי העולם. דוגמא לכך ניתן לראות בהתלהבות הרבה בה קבלו השווקים באסיה את הורדת הריבית החדה, חסרת התקדים, בסין. בסין הורדה הריבית מ- 6.66% ל-5.58%. בדרך כלל הריבית יורדת במנות של 0.27%, אך הפעם הורדה הריבית ב- 1.08%, פי 4 מהמנה הרגילה. נזכיר בנוסף את התמריץ הפיסיקאלי וההוצאות על תשתית בשיעור 25% מהתוצר (כמעט 600 מיליארד דולר) שהוצגה לאחרונה.

גם בארה"ב, חרף הנתונים שליליים על ההוצאה לצריכה פרטית כאמור, מסתמנת בכל זאת תפנית חיובית בצריכה הפרטית. זאת לנוכח התאוששות במדד אמון הצרכנים, שנחלץ מתחתית של כל הזמנים, והקצאה נוספת בת 200 מיליארד דולר ע"י הבנק הפדראלי, שתכליתם לסייע לצרכנים ולעסקים קטנים בהוצאותיהם. כמובן, הסנטימנט עדיין שלילי ומשקי הבית פסימיים מאוד לגבי הסביבה הכלכלית – תעסוקתית השוטפת, אך במבט למחצית השנה הקרובה מורגשת היטב ירידה במידת הפסימיות לגבי מצב המשק, התעסוקה וההכנסה האישית.

בינתיים, בשוקי האג"ח בעולם מורגשת היטב ההשפעה של הורדות הריבית האחרונות וההמתנה להורדות נוספות, בראש ובראשונה בגוש האירו ובבריטניה. בארה"ב, לדוגמא, כרתה התשואה לפדיון על אג"ח ל-10 שנים תחתית היסטורית, כשירדה מתחת ל-3%. תשואות הפדיון ירדו לאורך כל העקום וההערכות הן כי תישארנה נמוכות חודשים קדימה, חרף המכרזים המוגדלים והוצאות העתק על התמריצים לציבור והרכישות השונות של נכסים פיננסיים. אחת ההשפעות החיוביות המהירות ביותר לצעדים האחרונים מורגשת בשוק המשכנתאות, שם צללה הריבית על הלוואה ל-30 שנים בשיעור התלול ביותר ב-7 השנים האחרונות, מ-6.4% ל-5.5%.

הדולר של ארה"ב רשם תנודתיות גבוהה מול האירו בימי המסחר האחרונים. תחילה עלה, לנוכח המשך ביקוש לאג"ח של ממשלת ארה"ב כנכס בטוח, אחר כך ירד במהירות, בעקבות התפוגגות ההשפעה החיובית שהייתה להגעה להסכמה על עסקה לחילוץ סיטיגרופ והצטברות נתונים שליליים נוספים על כלכלת ארה"ב, ולבסוף שב לעלות, בעקבות העלייה המהירה ביותר במשך ארבעה ימים (18%) במדד ס&פ500, התחושה כי האירו התאושש מהר מדי, דברי טרישה שרמז על הורדת ריבית קרובה באירופה והצעדים הנוספים עליהם הודיעה הבנק הפדראלי. בסופו של דבר היה הדולר מעט נמוך יותר בהשוואה לאירו בהשוואה לתחילת התקופה. ההערכות הן כי ירידה בשער הדולר תהייה מוגבלת כל עוד הנתונים יצביעו על האטה כלכלית גלובאלית גורפת, שכן המטבע האמריקאי משמש מטבע מקלט מסורתי בתקופות כאלה.

שוק הנפט הגולמי וה-commodities רשם אף הוא תהפוכות גדולות בימים האחרונים, אך סיים בסנטימנט חיובי, רובו בשל הורדת הריבית החדה בסין, שהיא צרכנית גדולה של תשומות רבות. לגבי הנפט הגולמי, ההערכה היא כי המחיר עדיין לא מצא תחתית, אך החלטה קרובה של אופ"ק בדבר הורדה נוספת של המכסה והצטרפות מסתמנת של רוסיה למהלך זה תשפיע על המחיר בימים הבאים.