בבנק מזרחי מעריכים כי ריבית בנק ישראל תישאר על כנה, או תרד ב-0.25 נקודת אחוז, בחודש הבא

רונן מנחם מנהל מח' לאסטרטגיה בבנק ממשיך להמליץ על השקעה במניות דפנסיביות, מניות עם תזרימי מזומנים ובתחום התקשורת
מדד אמון הצרכנים ממשיך לבשר על האטה מדודה והדרגתית בהוצאה לצריכה פרטית, אך לא מסתמנת ירידה של ממש בכוונות הרכישה של הציבור בתחום מוצרים בני קיימא ודיור. מנגד, בתחום הרכב מסתמנת האטה רצינית. גם נושא התעסוקה מטריד מאוד את הציבור. בינתיים, התמונה התעסוקתית מעורבת, עם עלייה בת 1% בקירוב במספר משרות השכיר, אך ירידה בת 3.5%, בחישוב שנתי, בשכר למשרת שכיר. גם בתחום הדיור חלה עלייה במספר הדירות שנמכרו בחמשת החודשים האחרונים (מאי-ספטמבר), לאחר ירידה בשמונת החודשים הקודמים.

סקר החברות והעסקים שכתב בנק ישראל הראה כי ההאטה בקצב ההתרחבות העסקית, שהחלה בראשית השנה, נמשכה גם ברביע השלישי. ההתמתנות הנוספת בפעילות ובסנטימנט רצינית דיה כדי להתקשות להכריע אם ההתרחבות נמשכת, או שהחלה התכווצות. לראשונה זה 5 שנים, החברות צופות האטה נוספת בפעילות. יצוין, כי ההאטה בגידול בפעילות הורגשה ברובה בתחומי המסחר, התעשייה והשירותים, בעוד בתחום התחבורה והתקשורת נמשכה העלייה. גם בתחום המלונאות נרשמה רמה גבוהה של פעילות, חרף האטה קלה.

משרד האוצר מדווח על חוסר ב-2 מיליארד ₪ בהכנסות ממסים בהשוואה לתכנון. הוצאות המשרדים היו גבוהות מעט מהמתוכנן, אך הבעיה היא בצד ההכנסות, שהיו נמוכות במיליארד ₪ בערך מהחודש המקביל אשתקד. רוב הירידה חל במסים הישירים, אך ההכנסות ממסים עקיפים ירדו גם הן הפעם, עדות להאטה משמעותית בהתרחבות התוצר. למעשה, מתחילת השנה קטנו ההכנסות ב-1.4 מיליארד ₪ לעומת השנה שעברה, תוך ירידה במיסים הישירים ועלייה במיסים העקיפים.

אג"ח חברות.

השבוע נפל דבר: משרד האוצר הוציא הוראת שעה, שמתירה לגופים המוסדיים (קופות גמל, חברות ביטוח וקרנות פנסיה) לרכוש אג"ח תאגידיות בסך מרבי של 3% מנכסיהם. אג"ח אלו תירשמנה לפי עלותן ולא תשוערכנה לפי שווי שוק שלהן, אם תוחזקנה לפדיון. כך יעודדו הגופים המוסדיים לרכוש אג"ח תוך הגנה (חלקית) על תשואותיהן, שכן נכסים אלו לא יספגו ירידות מחירים עתידיות. הדבר עשוי לשכך את הפדיונות בקופות ובכך להקטין את היצע האג"ח מצד קופות הזקוקות לנזילות. למעשה, הטיפול הינו בהיבט הפסיכולוגי, המשפיע על מחירי אג"ח החברות. במשך יומיים אח"כ עלו מדדי תל בונד ובמבט שבועי עלו מדדי תל בונד 20 ותל בונד 40 בכ-3%.

טלטלה נוספת בשוק אג"ח החברות הייתה הצעת דלק נדל"ן להחליף את איגרות החוב הקצרות שלה (סדרות 3 ו-4) בסדרה ארוכה יותר, מגובית ביטחונות. אולם, יחס החלפת הסדרות שיקף הורדה בשווי החוב שמחזיקי האג"ח התבקשו לספוג. ההצעה בוטלה אח"כ, לדברי החברה, בשל תגובות שליליות מצד בעלי איגרות החוב והתקשורת. לדעתנו, לו הייתה ההצעה מתקבלת, היה נפתח פתח למחילת חובות באצטלא זו או אחרת.

המרווחים הצטמצמו מעט באג"ח מדורגות AAA ו-AA, אולם המשיכו להתרחב באג"ח בדירוג A+ ומטה. אג"ח מדורגות AAA נושאות 0.88% מעל אג"ח ממשלתיות, AA נושאות %3.12 מעליהן (לעומת %3.55 בשבוע שעבר) ולאג"ח בדירוג A תשואה נוספת בת %17.4 מעל האג"ח הממשלתיות (לעומת 14.4 בשבוע האחרון). רוב ההתרחבות נזקף להמשך ירידות באג"ח של אפריקה ישראל. ירידה זו נתמכה בהורדת דירוג של חברת מדרוג לכל סדרות איגרות החוב של החברה.

מניות.

בשבוע החולף פרסמו חברות נוספות דוחות כספיים, שלא הושפעו עדיין מההאטה הגלובאלית החריפה. בענף הכימיה, פרסמו טבע ומ.א. תעשיות דוחות טובים, שהתקבלו בחשדנות. מניית מ.א. תעשיות ירדה, עקב חשש מירידה במחירי הסחורות החקלאיות ומקשיי אשראי. בתחום רשתות המזון, פרסמה חברת שופרסל דוח טוב וכעת ממתינים לדוח של ריבוע כחול. תחום התקשורת מוכיח עצמו, בעקבות תוצאות טובות מאוד לחברת פרטנר, העשויות לרמז על תוצאות סלקום, שתתפרסמנה בעוד מספר ימים.

דוח אמון הצרכנים (ראה למעלה) והמשך נתונים המאותתים על נסיגה נוספת בפעילות העסקית, יתנו כנראה את אותותיהם בתוצאות הכספיות של החברות ברביעים הבאים. החשש מהבאות מתבטא לדוגמא בכך ש-UBS הפחיתה משמעותית את תחזית הצמיחה של המשק והתייחסה בקרירות למניות של חברות מובילות.

בהתאם להמלצותינו בחודשים האחרונים, חשיפה למניות (במידה ומעוניינים בה) צריכה להיעשות באמצעות התמקדות בענפים דפנסיביים, כגון ענף התקשורת
אג"ח.

במרוצת 12 החודשים הקרובים וב-2009 יעלה מדד המחירים לצרכן ב-2%, או נמוך מכך. כך לפי הערכותינו. מאחר ומדד ספטמבר נותר ללא שינוי ובפעילות המשקית מחריפה כנראה ההאטה, תיתכן הורדת ריבית נוספת בת 0.25% בחודש הבא. התמסורת הנמוכה מהפיחות בשקל למדד מחירים לצרכן תוכל לסייע לכך.

אנו ממליצים לא למהר ולהסיק כי המשק בדרכו לסביבה אפסית של אינפלציה. נזכיר כי אך לפני חודשיים חששו רבים כי האינפלציה עלולה להתפרץ, לאחר שהתברר כי מדד יולי עלה פי 2 מההערכות. בהקשר זה, העלייה במדד המחירים לצרכן, כפי שמוערכת על ידי החברות והעסקים במשק, ירדה אף היא, אך המשיכה להיות גבוהה מ-3%, שיעור רף תחום יציבות המחירים.

הערה זו מובאת בהקשר כללי – גם במשקים אחרים נעשים מאמצים רבים להגדיל את היצע הכסף, התרחשות העשויה להעלות את הסיכוי לדחף לעליות במחירי מניות, נדל"ן ומוצרים, אם הסנטימנט השלילי יתהפך.

בישראל עשוי משרד האוצר להנמיך את אומדן התוצר ל-2009 מ-3.5% ל-2% בקירוב וכתוצאה יהיה עליו להגדיל את הגיוס במכרזי אג"ח. זאת בהמשך להיחלשות בהכנסות כבר עתה (ראה למעלה.)

וכך, בעוד בצד ההוצאות ההתנהלות תקנית, בצד ההכנסות מורגשת ירידה משמעותית. ביצועים חזקים מתחילת השנה הוליכו לכך שמצב הגירעון עדיין סביר.

כאמור, הוראת השעה של משרד האוצר בתחום אג"ח החברות הוליכה לשיפור מה, אך ספק אם תוליך לאורך זמן לרגיעה בפדיונות מקופות הגמל.

הפער בין תשואות הפדיון על אג"ח הממשלתיות השקליות מול המדדיות נע בין 0.7% בטווח הקצר ל-2.7% בטווח הארוך. תחת הנחותינו לגבי השינוי במדד המחירים לצרכן ועקב הסיכון הכרוך בטווח הארוך, יש יתרון לאיגרות החוב המדדיות בטווח קצר-בינוני.

בטווח הארוך יותר ניכרת עדיפות לאג"ח הלא צמודות, אבל אנו שבים ומציינים כי אג"ח אלו מגלמות סיכון גבוה, לנוכח אפשרות לקפיצה חזקה באג"ח האמריקאיות ובשל צרכי הגיוס בארץ. לכן, ראוי להסתפק במינון נמוך ולנקוט זהירות.

בתרחיש הבסיסי, אנו ממשיכים להמליץ על מח"מ קצר-בינוני, עם עדיפות לאפיק הצמוד (סדרות 5470 ו-5472). אג"ח גילון עדיין אינן מומלצות, למרות פער של כ0.85% מול המק"מ, שכן תיתכנה הורדות ריבית משמעותיות נוספות.

מט"ח.

התנודתיות בשער הדולר התחדשה לאחרונה, לאחר עלייה מתמשכת, כשההמתנה הדרוכה לתוצאות הבחירות בארה"ב משמשות בערבוביה עם הנתונים החלשים על כלכלת ארה"ב וההמתנה להורדות ריבית חדות יחסית בגוש האירו ובבריטניה. במקרה של בריטניה – ההורדה הייתה פי 3 מההערכות: 1.5% מול 0.5%. בגוש האירו – לא הייתה הפתעה: הריבית אכן ירדה ב-0.5%.

בסופו של דבר עלה האירו מול הדולר ב-1.5% בשבעת ימי המסחר האחרונים (עד יום ה'). מול היין עלה הדולר בשיעור דומה.

חרף הירידה בדולר מול האירו, ה ₪ פוחת מולו ב-1.4% בשבעת ימי המסחר האחרונים (עד יום ה'). זאת, תוך תנודות חדות, במהלכןך אף רשם ה ₪ התחזקות זמנית בת 2% בקירוב. הנתונים האחרונים, שהצביעו על חולשה במגזר העסקי ובצריכה הפרטית, בצד שורה של הורדות בהערכות התוצר ל-2009 (ובראשן זו של UBS, שקיצץ את אומדניו מ- 2.2% ל-1.0% בלבד), הוליכו לפיחות בשער ה ₪ בימים האחרונים. גם הירידה בהכנסות המדינה ממסים לא הוסיפה בריאות למטבע הישראלי.

להערכתנו, ינוע שער החליפין ₪-דולר בין 3.6 ל-3.8 בתקופה הקרובה. הסיכוי לפריצה כלפי מעלה של תחום זה גבוה כעת מהסיכוי לפריצה כלפי מטה.

מה בעולם?

הורדות הריבית בעולם נמשכו, תחילה בארה"ב, אח"כ באוסטרליה, בריטניה, גוש האירו, שווייץ ומדינות נוספות. בחלק מהמקרים היו ההורדות חדות מהמשוער, כגון באוסטרליה ובבריטניה, או מפתיעות, כמו במקרה של שווייץ.

בינתיים, קרן המטבע שבה והפחיתה את הערכות הצמיחה בתוצר המדינות המפותחות, אף שעשתה כן אך לפני חודש. כעת סבורה הקרן כי התוצר בעולם יגדל ב-2.2%, לא ב-3%. התוצר בארה"ב, גוש האירו ובריטניה יקטן, בשנה הבאה, ב-0.7%, 0.5% ו-1.3%, בהתאמה. הכלכלות המתקדמות באסיה יתרחבו ב-2.1% ותוצר המשקים המתעוררים והמתפתחים יגדל ב-5.1%.

הורדות הריבית תכליתן להתמודד עם המצב הכלכלי הבעייתי. הן מסתייעות בכך ששיעורי העלייה במדדי המחירים לצרכן בעולם נמצאים בסימן ירידה. כך, במדינות ה-OECD עלה המדד ב-4.5% ב-12 החודשים האחרונים, בהשוואה לעלייה בת 4.7% בחודש הקודם.

אמנם, ברמה הבסיסית, לא נרשמת ירידה. כך, המדד ללא מוצרי מזון ואנרגיה עלה, ב-12 החודשים האחרונים, ב-2.4%, גבוה ב-0.1% בהשוואה לחודש הקודם. למרות זאת, סביבת המחירים מנגנת כעת כינור שני מבחינת הבנקים המרכזיים בעולם. מחיר הנפט הגולמי, שלפי קרן המטבע ירד ב-31.8% בשנה הבאה, יחד עם ירידה בת 18.7% במחירי הסחורות האחרות, יסייעו להם במדיניות מרחיבה זו.

בתקופה הקרובה יימשך, כך נראה, רצף נתונים חלשים במשקים השונים, לרבות בארה"ב, בגוש האירו, בבריטניה, ביפאן (שנאלצת להודות כי תגלוש שוב לנסיגה כלכלית) וגם במשקים מתעוררים רבים. מדד מנהלי הרכש בסין, לדוגמא, מצביע על התכווצות בתעשיית החרושת במדינה.

מקבלי ההחלטות יצטרכו להמתין לכך שהצעדים השונים שנקטו יאוששו את שוק ההון, האשראי והכספים, כדי שאלו, בתורם, יאוששו את הפעילות העסקית – כלכלית.

הדוחות הכספיים בארה"ב עשויים להציג עלייה בת 17.4% ברביע השלישי בשיעור הרווח למנייה, בהשוואה לרביע הקודם (20.12 מול 17.13), אך ירידה בת 12.5% בהשוואה לרביע המקביל אשתקד (22.99). כמו כן עשויה להירשם עלייה בת 10.6% במחצית השנייה של השנה לעומת המחצית הראשונה. ב 2008 ירד יחס זה ב 7.8% בהשוואה ל 2007.