מיטב מציגה: מאחורי הקלעים של הדיונים המוניטריים

רון אייכל, כלכלן ואסטרטג ראשי: " נראה כי ריבית הבנק תיוותר ללא שינוי; הסביבה האינפלציונית צפויה להתמתן ובבנק המרכזי מעוניינים לבחון את השפעת הצעדים האחרונים על שוק הנדל"ן, טרם ביצוע צעדים נוספים"
דיוני החלטת הריבית לחודש אוגוסט 2010

כידוע, ארבעה חברי הנהלה המשתתפים בדיון ממליצים לנגיד לגבי גובה ריבית בנק ישראל הרצויה למשק. בדיון לגבי החלטת הריבית לחודש אוגוסט, כל חברי ההנהלה המליצו להעלות את הריבית ב-25 נקודות בסיס, לרמה של 1.75%.
(מהלוח שמשמאל אפשר לראות שחברי ההנהלה המצומצמת של בנק ישראל הם מנבא טוב מאוד להחלטת הריבית...)

בדיון עלו הדברים הבאים:
(1)המשתתפים דנו בעדכון הערכת האינפלציה של חטיבת המחקר כלפי מעלה, בעלייה של הציפיות לאינפלציה מהשוק, ושל הערכות האינפלציה של החזאים הפרטיים לסביבות הגבול העליון של תחום היעד. הוזכר כי העדכון כלפי מעלה בתחזית האינפלציה של חטיבת המחקר נבע בעיקר מפיחות שער החליפין האפקטיבי, הצפי להמשך עליית מחירי הדיור וכוונת הממשלה להעלות מסים עקיפים.

(2)לגבי המשק הריאלי. מחד, הצמיחה ברביע השני ככל הנראה הייתה גבוהה, על אף ירידה בייצוא שנבעה מהתמתנות מסוימת בפעילות העולמית. יתרה מזאת, שוק העבודה ממשיך להתאושש – השכר עולה והאבטלה ממשיכה לרדת.
מאידך, אינדיקטורים כגון המדד המשולב למצב המשק, סקר החברות של בנק ישראל, מדד מנהלי הרכש ונתוני סחר החוץ מעידים8 כי במהלך הרביע השני חלה התמתנות בצמיחה שצפויה להשתקף בנתוני הרביע השלישי.

(3) חלק מהמשתתפים הביעו הערכה כי על אף הנתונים הפחות חיוביים עבור הרביע השלישי, נראה כי אי-הוודאות והסיכונים הריאליים דווקא פחתו החודש לאור הירידה בסיכון להחרפה משמעותית במשבר החוב באירופה. ניתוח של מכלול הנתונים הוביל להערכה לפיה תימשך הצמיחה החיובית בהתאם לתחזיות של בנק ישראל: צמיחה בשיעור של 3.7% ב-2010 ותוך צמצום הדרגתי של פער התוצר.

(4) המשתתפים דנו בהתפתחויות בשוק הדיור על רקע עליית מחירי הדירות ב-21% במהלך השנה האחרונה (עד חודש מאי) לצד המשך ההתרחבות באשראי למשכנתאות. המשתתפים דנו במידת נחיצותם של צעדים מקרו-ייציבותיים לאור הגידול ברכישת דירות לצורך השקעה והיקף הנרחב של האשראי למשכנתאות במסלול של ריבית משתנה. רוב המשתתפים סברו כי לפני ביצוע צעדים מקרו-ייציבותיים נוספים יש להמתין וללמוד את השפעת הצעדים שנעשו.

לבסוף, המשתתפים הדגישו שגם אחרי העלאת ריבית המומלצת ב-25 נ"ב, המדיניות המוניטרית תישאר מרחיבה. כאמור, לאור מכלול הגורמים, החליט הנגיד להעלות את הריבית לחודש אוגוסט ב-25 נ"ב לרמה של 1.75%.

דיון זה, מצביע על כך שהעלייה בציפיות האינפלציוניות המשולב בהמשך פעילות ערה (עלייה במחירים ובאשראי) בתחום הדיור היוו הבסיס להעלאת הריבית.

במבט קדימה,
• ביחס לאינפלציה, ככל הנראה, לאחר פרסמום מדד המחירים לצרכן לחודש יולי, אנו נעמוד בפני ירידת מדרגה של הציפיות ל-12 החודשים הקרובים. זאת, עקב יציאה של מדד יולי 2010 הגבוה (צפי לעלייה של 0.8%) וכניסה של מדד יולי 2011 (צפי לאי שינוי) המתאים לתוואי אינפלציוני של כ-2.5%.
• ביחס למחירי הדירות ושכר הדירה, קשה מאוד לדעת מה קרה ביולי. בעוד שבוע נדע (בעת פרסום מדד המחירים לצרכן) מה קרה בפועל למחירים בחודש הנדון. לפי ההערכה שלנו, ככל הנראה נמשכה בחודש הנדון העלייה במחירי הענף.

בהתחשב בכך שאנו לא צופים קריאה גבוהה במיוחד של המדד המשולב לחודש יולי (אשר יפורסם ברביעי הבא, ב-18/8) ולאור הטענה הנשמעת בבנק ישראל, לפיה יש להמתין מספר חודשים בכדי ללמוד את השפעת הצעדים שנעשו, לא תהיה סיבה משמעותית לנגיד הבנק לשנות את הריבית לחודש ספטמבר.