אלומות ספרינט: "גופים מוסדיים עשויים להיות מחר בכוננות כדי לרכוש את מניית טבע במחיר אטרקטיבי יחסית"

אריה טל, אנליסט במחלקת המחקר והאסטרטגיה של בית ההשקעות: "בטווח הקצר, גוברים הסיכויים להמשך תיקון כלפי מעלה על רקע רמות תמחור נוחות ורוח גבית מפרסומי הדוחות הכספיים בארה"ב וירידת החששות מפני סיכוני האשראי בגוש היורו"
שוק האג"ח והמט"ח:

להערכתנו, קיים 60% סיכוי להעלאת ריבית חודש אוגוסט ב-0.25%, בניגוד לדעת קונצנזוס החזאים, המעריך הותרת ריבית על כנה חודש רביעי ברציפות: קובעי המדיניות המוניטארית יעמדו גם הפעם בפני התלבטות קשה לפני קבלת ההחלטה לגבי הריבית (מחר, יום ב') לאור הריבוי בגורמים כלכליים מנוגדים העומדים בפניהם.

מחד, נמשכת ההתמתנות בקצב הצמיחה במשק המקומי, שיעור האינפלציה צפוי להמשיך לרדת בחודשים הקרובים מתחת למרכז יעד המחירים של ב"י, ואי הוודאות לגבי השלכותיו של משבר החוב האירופי תומכים בהותרת הריבית על כנה. מאידך, ציפיות האינפלציה נמצאות מעל לגבול העליון של יעד המחירים, מחירי הדיור ממשיכים לעלות, החשש מפני המשך תיסוף השקל קטן על רקע המגמות בעולם וב"י מצהיר מדי חודש כי הריבית תמשיך לעלות במסגרת התהליך ההדרגתי להחזרת הריבית הריאלית לרמה נורמאלית\חיובית כאשר כיום עומדת היא ברמה שלילית של 1.8%-.

יש לציין כי ע"פ המודל האקונומטרי DSGE, אשר על פיו מבסס ב"י את תחזיותיו, הריבית עשויה לעלות פעם אחת בחודשיים הקרובים (ז"א, באוגוסט או בספטמבר), ובממוצע בכל שלושה חודשים בשנה הקרובה. חרף העובדה כי רמת הריבית הנוכחית נמוכה מדי ועשויה לגרור לחצי אינפלציה בטווח הבינוני, אנו נותנים סיכוי יחסית נמוך של 60% להעלאת הריבית בחודש אוגוסט וזאת עקב אי השינוי בגורמים אשר השפיעו על החלטת הריבית הקודמת.

בראיה של שנה קדימה, תוואי עלית הריבית צפוי להיוותר מתון וארוך, דבר המפחית את הסיכון בהשקעה בשוק האג"ח הממשלתי, ומקנה עדיפות להשקעה בחלק הבינוני-ארוך של העקום לאור התשואה השוטפת הגבוהה יחסית.

החזאים במשק מעלים תחזיות אינפלציה וצופים רמה גבוהה משמעותית ביחס לתחזית ב"י. הציפיות בשוק ממשיכות לתמחר אינפלציית יתר: מנתוני דו"ח האינפלציה החודשי של ב"י עולה כי ממוצע תחזיות האינפלציה של החזאים ל-12 החודשים הבאים עלה ל-2.7% לעומת 2.6% בחודש יוני.

להערכתנו, רמת האינפלציה תיקבע ברמה של 2.9% ב-12 החודשים הבאים, וזאת לעומת התחזית המתונה של ב"י, המעריך כי שיעור האינפלציה ירד לרמה של 1.8% בעוד שנה לאור פער התוצר השלילי וצפי להתמתנות מחירי היבוא בשנה הקרובה. נכון להיום, ציפיות האינפלציה המתומחרות בשוק האג"ח עומדות על כ-3.3% לשנה, 3% במח"מ בינוני ו-2.8% במח"מ הארוך.

הפער הגבוה בין הציפיות בשוק והתחזיות השונות נובע בין היתר מסיבות טכניות (מחסור של האג"ח הצמוד, מיעוט הנפקות עתידיות, והשפעות מס עקיף חד פעמיות).

בשבוע האחרון חלה התמתנות בציפיות לאורך העקום אשר נבעה מהמשך פרסום של אינדיקאטורים כלכליים המעידים על התמתנות הצמיחה במשק.

להערכתנו, רמת המחירים באפיק הצמוד מתומחרת ביתר בעיקר בחלק הקצר-בינוני (עד מח"מ 4), פוטנציאל הרווח מוגבל והסיכון בהשקעה הינו גבוה. לגבי החלק הבינוני-ארוך של העקום, האינפלציה גם בו מתומחרת ביתר ועל כן אנו ממשיכים להמליץ על השקעה במח"מ הנ"ל באמצעות אגרות החוב השקליות.


תשואות האג"ח בארה"ב רשמו עלייה חדה ביום שישי האחרון – עלולות להביא לעליית תשואות בשוק המקומי בפתיחת שבוע המסחר: התשואה לפדיון של האג"ח האמריקאי ל-10 שנים עלתה ביום שישי האחרון מ-2.93% לרמה של 2.99% על רקע הסטת כספי המשקיעים לאפיק המנייתי לאחר פרסום תוצאות חיוביות של מבחני הלחץ שנערכו לבנקים בגוש היורו ועקב דוחות כספיים חיוביים יחסית בארה"ב.

במהלך השבוע, נפלה התשואה ל-10 שנים לרמה של 2.85% והתשואה על האג"ח לשנתיים נפלה לשפל כל הזמנים - 0.55% על רקע חששותיו ואזהרותיו של הבנק הפדראלי מפני סיכוני הצמיחה בכלכלת ארה"ב.

הפער בין האג"ח הנ"ל ובין מקבילו הישראלי (ממש"ק 0120) ירד באופן חד לרמה של 150 נ"ב מרמה של 173 נ"ב בשבוע שעבר ע"פ הערכותינו המוקדמות, בזמן שפרמיית הסיכון של ישראל (ע"פ CDS 5 שנים) ירדה מרמה של 119 נ"ב לרמה של 117.

להערכתנו, הפער בין שתי אגרות החוב צפוי להמשיך להצטמצם בטווח הבינוני. לגבי הטווח הקצר, אנו מעריכים כי המשך מגמה של העדפת סיכון תתמוך בעליית תשואות בארה"ב דבר העלול לגרור אחריו עליית תשואות גם בשוק המקומי אך באופן מתון יותר.

היקף ההנפקות האג"ח בחודש יוני נמצא במגמת עלייה. מרווחי האשראי נותרו ללא שינוי: שוק ההנפקות ממשיך להתעורר וע"פ הקצב הנוכחי אנו מעריכים כי היקף ההנפקות בחודש יולי יסתכם ברמה גבוהה לפחות כמו בחודש יוני אשר הסתכם בהיקף גיוסים של כ-2.8 מיליארד ₪, מתוכן 2.4 מיליארד באג"ח סחיר.

סך ההנפקות בחודש יוני גבוה מממוצע ההנפקות החודשי בשנה האחרונה (2.2 מיליארדי ש"ח) ומתחילת שנת 2010 הסתכמו ההנפקות של המגזר העסקי בכ-11 מיליארדי ש"ח, רובן באג"ח סחירות בבורסה בת"א. המגזרים אשר בולטים בגיוס החוב הם בנקים, נדל"ן, תעשיה מסורתית ומסחר.

ההנפקות ממשיכות להתאפיין בביקושים מצד משקיעים לריביות גבוהות יותר לעומת תקופות קודמות של צמיחה ובמתן בטוחות והתניות פיננסיות שונות וזאת על רקע חששות המשקיעים מפני תמחור יתר של האג"ח הקונצרניות המתאפיינות במרווחי אשראי נמוכים ביחס לתנאים השוררים בסקטור העסקי. בסיכום השבועי, מרווחי האשראי של התל בונדים 20 ו-40 כמעט ולא השתנו (1.60% ו-2.50% בהתאמה) ומרווח התל בונד השקלי נותר על 1.7%.

החברות במשק צופות כי דולר יעלה ל-4 ₪ ב-12 החודשים הבאים. בטווח הקרוב יושפע הדולר מהערכות לגבי מצב הכלכלה האמריקאית וסיכוני האשראי בגוש היורו: מדו"ח סחר החוץ לחודש יוני עולה כי חלה ירידה מהותית בפעילות היצוא בשיעור של 11% בחודשים אפריל-יוני לאחר עליה של 8.3% בשלושת החודשים הקודמים. בנוסף, חל גידול בגרעון (ללא יהלומים) מרמה של 2.6 מיליארד ₪ לרמה של 3.5 מיליארד.

השפעת יציאת ההון, נטו, עשויה לתמוך בהיחלשות של השקל בטווח הקצר ובטווח הבינוני. בשבוע האחרון, הדולר נותר ללא שינוי לעומת השקל. האירו נחלש בשיעור של 0.4% לעומת השקל לאחר שחלף ע"פ רמת ה-5 ₪ אשר משמשת כרמה פסיכולוגית בקרב סוחרי המטבעות ומשפיעה על המגמות קצרות הטווח. לגבי הצמד אירו-דולר, תוצאות מבחני הלחץ באירופה מהוות איתות חיובי אשר תומך בהתחזקות האירו אולם המשקיעים ימתינו לאינדיקציות מאקרו נוספות לפני קבלת החלטות הנוגעת לשינוי בתמהיל ההשקעות ברמת המטבע. הסיכון בהשקעה באירו נותר גבוה.

ריבית: אנו צופים כי הריבית בסוף שנת 2010 תקבע ברמה של 2% ותעלה לרמה של 3.0%-3.25% בסוף 2011.

אינפלציה: אנו מעריכים כי האינפלציה תעלה בחודשים יולי-ספטמבר בשיעור מצטבר של 0.9% (0.7%, 0.3%, 0.1%-), בשנת 2010 תעלה בסה"כ ב-2.40%, וב-12 החודשים הבאים תעלה ב-2.90%.

אג"ח ממשלתי, שקלי-צמוד: המשך המדיניות המרחיבה וצמצום הגרעון התקציבי המלווה במיעוט הנפקות ממשלתיות תומכים בצמצום הסיכון בהשקעה באפיק הממשלתי. אנו ממשיכים לתת העדפה לחשיפת יתר לאפיק השקלי ע"פ הצמוד לאור תמחור היתר של האינפלציה, בעיקר במח"מ הבינוני-ארוך. יש לציין כי המשך פרסום דוחות כספיים חיוביים לצד נתוני מאקרו מעורבים עשוי לתמוך בתנודתיות בשוקי האג"ח בעולם בטווח הקצר.
אג"ח קונצרני: נותרת ההעדפה למדד תל בונד 20 ע"פ ה-40 . מט"ח: תחזית הדולר ל-2010 נותרת על 3.90 ₪. תחזית האירו ל-2010 הועלתה ל-4.70 ₪ על רקע הגידול בגרעון המסחרי ומגמות תנועות ההון.


שוק המניות והסקטור העסקי:

המדד המשולב עלה ב-0.1% ביוני. הצמיחה באפריל ומאי עודכנה כלפי מטה. קצב הצמיחה ברבעון 2 צפוי להיות נמוך יותר ביחס לרבעון 1: המדד המשולב לחודש יוני עלה בקצב מתון של 0.1% ומדדי אפריל ומאי עודכנו כלפי מטה מרמה של 0.1% לרמת יציבות (0%). התפתחויות אלה מצביעות על המשך מגמה של האטה בצמיחת המשק.

העלייה במדד התרחשה הודות לעלייה במדד הייצור התעשייתי ובמדדי יצוא הסחורות ויבוא תשומות ליצור. עליה זו מותנה על ידי ירידה במדד היבוא של מוצרי צריכה ובמדד הפדיון של הסחורות והשירותים.

מסקר החברות והעסקים לרבעון 2 עולה כי הפעילות העסקית המשיכה להתרחב ברביע השני של 2010. ההזמנות לרביע 3 מלמדות על המשך התרחבות נוספת בפעילות הסקטור העסקי אך באופן מתון בענפי התעשייה, הבניה ושירותי היי-טק. הלמ"ס פרסם את האומדן השלישי והאחרון של התוצר לרבעון 1 לפיו כלכלת ישראל צמחה בשיעור של 3.4% (לעומת 3.6% באומדן השני) והסקטור העסקי צמח ב-4.4% ברבעון זה.

להערכתנו, מגמת הצמיחה תימשך ברבעון 2 אך קצב הצמיחה יהיה נמוך יותר ביחס לרבעון 1 לאור המשך מגמת ההאטה ביצוא הסחורות והתמתנות קצב הגידול של הביקושים המקומיים.

מה תהיה השפעתה של טבע על המסחר ? שבוע המסחר יפתח בסימן המשך סאגת טבע אשר ירדה בשיעור של 8.6% ביום שישי בוול סטריט עקב הערכות כי מתחרתה, סאנדוז, תקבל אישור לשיווק גרסה גנרית של תרופת הדגל של טבע - קופקסון.

הערכות אלה מצטרפות לחדשות אחרות לגבי תביעות גדולות כנגד החברה (הפרות פטנטים – פייזר) אשר הפוטנציאל שלהם הוא נזק לקופת החברה בשווי של מיליארדי דולרים. להערכתנו, גופים מוסדיים עשויים להיות מחר בכוננות בצד הימני של ספר הפקודות בבורסה כדי לרכוש את המניה במחיר אטרקטיבי יחסית.

דוחות כספיים חיוביים והפרשנות לגבי מבחני הלחץ בגוש היורו צפויים להשפיע על הסנטימנט גם השבוע.

מדד ת"א 25 סיים את השבוע בעלייה קלה של 0.6% בהמשך לעלייה של כ-1.9% בשבוע שעבר אך המשיך להציג ירידה במחזורי המסחר לרמה יומית ממוצעת של 1.15 מיליארד ₪.

בלטו לחיוב מניות הבנקים והגז ומנגד בלטו לשלילה מניות הטכנולוגיה על רקע פרסום דוחות כספיים שליליים של מספר חברות ביניהן מלאנוקס אשר פירסמה תחזית הכנסות אשר אכזבה את המשקיעים. לקראת סוף השבוע, המדדים בארה"ב וגוש היורו שאבו עידוד הן מהדוחות הכספיים בארה"ב והן מהתוצאות החיוביות של מבחני הלחץ באירופה. מדד ה-S&P 500 והדאו ג'ונס עלו ב-3.6% ו-3.2% בהתאמה בסיכום השבועי ועשויים לתמוך בעליות שערים בפתיחת שבוע המסחר בת"א למרות מנית טבע.

שוק המניות: לגבי הטווח הקצר, גוברים הסיכויים להמשך תיקון כלפי מעלה על רקע רמות תמחור נוחות ורוח גבית מפרסומי הדוחות הכספיים בארה"ב וירידת החששות מפני סיכוני האשראי בגוש היורו.

אולם לגבי הטווח הבינוני, מגמת התנודתיות צפויה להמשך ויתכנו מימושים על רקע המשך הופעת אינדיקאטורים מעורבים עם נטייה שלילית מעבר לים וחוסר הוודאות לגבי ההתפתחויות של משבר החוב באירופה. לאור התמחורים האטרקטיביים בפרספקטיבה היסטורית בקרב מניות רבות בסביבה של סימני שאלה רבים, אנו ממשיכים להמליץ על סלקטיביות רבה הן ברמת המגזר והן ברמת המניה תוך התמקדות במניות ערך ומניות דיבידנד של חברות בעלות חוסן פיננסי ותזמ"ז יציב.
סקטורים מומלצים: צריכה בסיסית, בריאות, טכנולוגיות מידע וחברות תעשייתיות אשר אינן חשופות מהותית ליעדי היצוא הבעייתיים.
גידור החלק המנייתי: מומלץ לגדר תיק השקעות מפני עלייה ברמת התנודתיות ע"י "קניית" סטיות תקן או רכישת ת"ס העוקבת אחר מדד ה-VIX.
העדפה גיאוגרפית: ארה"ב ע"פ שווקים מתעוררים. לאור הפגיעה הרוחבית והחריפה בשוק המניות האירופי נוצרו הזדמנויות קניה בקרב חברות Large Cap הפועלות בתחומים המתאפיינים בביקושים קשיחים ובעלות פיזור גיאוגרפי רחב היקף (יעדי יצוא מומלצים: קבוצת ASEAN, סין, הודו, אוסטרליה וקנדה). אנו ממליצים על רכישות סלקטיביות באירופה ולהימנע מרכישת מדדים. הסקטורים המומלצים הם מזון, תקשורת ותשתיות ציבוריות.


בשורה התחתונה – תיק השקעות

שקלי: 60% מח"מ בינוני+ (5 שנים) סינטטי, באמצעות אחזקת מזומן\מק"מ - 30% ושקל ארוך - 30%.
צמוד מדד: 30%. 14% מתוכם באג"ח קונצרני צמוד קצר - בינוני,עדיפות לתל בונד 20.
צמוד ממשלתי: 16% מח"מ 6.5 שנים סינטטי ע"י השקעה בסדרות 5904 ו 5903 ומזומן או ממצ"מ 0613 .
מניות: 80% חשיפה וגידור תיק ההשקעות מפני התנודתיות וסבירות להמשך מימושים בשווקים ע"י קניית סטיות תקן/מדדי VIX .
מט"ח: אנו ממשיכים להמליץ על הגדלת הפוזיציה הנקובה בדולר ע"י השקעה באג"ח קונצרניות או במניות.