"עליית מחירי הדיור, על רקע אי הודאות בנוגע לצמיחה, מצדיקה העדפת צעדים מרסנים ספציפיים לשוק הנדל"ן על פני העלאת ריבית"

רפי גוזלן, מלידר שוקי הון: "עליית מחירי הדירות בשנה האחרונה בשיעור של למעלה מ-20% לעומת עלייה של כ-5% בלבד במחירי השכירות, מלמדת על התפתחות הבועה במחירי הדירות"
מדד המחירים לצרכן לחודש מאי עלה בשיעור של 0.4% בהתאם לקונצנזוס ומעט גבוה מהערכתנו לעלייה של 0.3%.
בסיכום 12 החודשים האחרונים עלה המדד ב-3.0%, בתקרת הגבול העליון של היעד. יציאה הדרגתית של השפעות המיסוי של שנת 2009 ובכלל התמתנות בקצב האינפלציה צפויים להוביל את המדד (במונחי 12 חודשים אחרונים) לסביבה הנמוכה מאמצע היעד (כ-1.5%) במהלך המחצית השנייה של השנה. אנו מעריכים כי האינפלציה ב-2010 תסתכם ב-1.5% וב-12 החודשים הקרובים בשיעור של כ-2%.

עליית המדד בהתאם לצפי ואי הודאות בנוגע לצמיחה העתידית על רקע משבר החוב האירופאי תומכים בהותרת הריבית לחודש יולי ללא שינוי. יחד עם זאת, המשך עליית מחירי הדיור ובמיוחד הקצב הגבוה משמעותית של עליית מחירי הדירות ביחס למחירי השכירות, התפתחות המאפיינת בועה בשוק הנדל"ן, ממחישים את הצורך בצעדים מרסנים ספציפיים נוספים לשוק הנדל"ן.

מדד מאי עלה בהתאם לקונצנזוס אך מחירי הדירות המשיכו לעלות

מדד מאי הושפע בעיקר מגורמים עונתיים (הלבשה והנעלה, פירות וירקות- יחד תרמו 0.15% לעליית המדד) ומעליית מחירי הדיור (תרומה של 0.15% לעליית המדד).התפתחות המדד תאמה באופן כללי את הערכותינו המוקדמות. עיקר ההסבר לפער שבין הערכתנו לבין עליית המדד בפועל נבע מעלייה גבוהה יותר בסעיף מחירי הדירות בבעלות, שעלה בשיעור של 0.9%.

סעיף זה מאופיין כידוע בתנודתיות גבוהה. כך, לאחר ירידה מצטברת של כ-2.4% בחודשים דצמבר-פברואר, נרשמה בשלושת המדדים האחרונים (מרץ-מאי) עלייה מצטברת של 2.8%. העלייה בחודשים האחרונים נתמכה, בין היתר, בהמשך מעבר מחוזים דולריים לשקליים (מעל ל-90%) תהליך שלרוב מאופיין בעליית מחירים.

בכל אופן, בכדי לקבל תמונה טובה יותר, מוטב להתבונן בקצב השנתי של מחירי הדירות בבעלות. קצב זה התייצב בחודשים האחרונים סביב 5%, וזאת לאחר קצבים דו ספרתיים לאורך מרבית שנת 2009.

בהקשר זה, מבט אל חישובי הלמ"ס את נתוני המדד ללא דיור מעלה כי בניכוי עונתיות ירד מדד זה חודש שני ברציפות (בשיעור של 0.1%), וכי נתון המגמה מצביע על סביבה אפסית בחצי השנה האחרונה. ממצאים אלו תואמים את הערכתנו מזה כבר בנוגע לסביבת אינפלציה מתונה במשק הישראלי בשנת 2010.

צפי לעלייה מצטברת של 0.7% בשלושת המדדים הקרובים ולאינפלציה של 2.0% בשנה הקרובה

אנו מעריכים כי האינפלציה בשלושת החודשים הקרובים תסתכם ב-0.7%. מלבד הגורמים העונתיים, תושפע האינפלציה בתקופה זו מהירידה במחירי הסחורות ומהתחזקות השקל (במונחי סל, ובעיקר מול האירו).

מדד יוני צפוי לעלות בשיעור של 0.1% ויושפע מגורמים עונתיים (עלייה בהלבשה והנעלה ובנסיעות לחו"ל וירידה בפירות ובירקות) ומירידה חדה של כ-5% במחירי הדלקים.

מדד יולי צפוי לעלות בשיעור של 0.4%. מדד זה יושפע מגורמים עונתיים (ירידה במחירי ההלבשה וההנעלה, ועלייה במחירי הנסיעות לחו"ל) וצפי לעדכון תעריפי המים (הנחנו עלייה של כ-5%). מדד אוגוסט צפוי לעלות בשיעור של 0.2%.

בשלושת החודשים הללו אנו מצפים לעלייה עונתית בסעיף הדיור. הנחנו עלייה של כ-0.5% לחודש בסעיף מחירי הדירות בבעלות, שיעור מתון מאשר תקופות מקבילות ב-3 השנים הקודמות, בין היתר, בשל העלייה הגבוהה שנרשמה בסעיף זה בחודשים האחרונים וכן בהתחשב בהתמתנות הקצב השנתי של עליית מחירי הדיור.

במבט לשנה הקרובה ולשנת 2010 אנו מעריכים כי האינפלציה תסתכם בשיעור של כ- 2.0% ו-1.5%, בהתאמה. הגורמים העיקריים התומכים בכך הם הצפי לאינפלציה עולמית נמוכה על רקע סביבת ביקושים ממותנת הצפויה לרסן גם את מחירי הסחורות. כמו כן, אנו מצפים להתמתנות במחירי הדירות בבעלות כחלק מעליית ההיצע בשוק הדירות להשכרה, בהשפעת ההבשלה ההדרגתית של הדירות שנרכשו לצורכי השקעה.

מנגד, השיפור ההדרגתי בכוח הקנייה יתרום לעלייה באינפלציה, כך שבאופן כללי ב-2011 אנו מצפים לסביבת אינפלציה מעט גבוהה יותר מאשר ב-2010.

הריבית ביולי צפויה להישאר ללא שינוי- הפוקוס במדיניות המוניטארית ימשיך להיות על צעדים מרסנים ספציפיים לשוק הנדל"ן

העלייה במדד בהתאם לתחזיות המוקדמות מהווה חדשות טובות מבחינת בנק ישראל. עלייה גבוהה מהצפוי הייתה עלולה למשוך את הציפיות לאינפלציה כלפי מעלה והייתה מעמידה את הבנק בפני דילמה לנוכח אי הודאות הגבוהה כיום בנוגע לקצב הצמיחה העתידית.

יחד עם זאת, בגזרת הדיור הבנק עדיין לא יכול להיות רגוע. העלייה במחירי הדירות אמנם התמתנה בחודש מאי (0.6%), אך מדובר בנתון אירעי ולכן רצוי לבחון את המגמה. תמונה זו אינה מעודדת ומצביעה על עלייה של כ-34% במחירי הדירות (לפי סקר מחירי הדירות) בשנתיים האחרונות.

בנוסף, עליית מחירי הדירות בשנה האחרונה בשיעור של למעלה מ-20% לעומת עלייה של כ-5% בלבד במחירי השכירות מלמדת על התפתחות הבועה במחירי הדירות. בפרט, מדאיגה העובדה שמתחילת הרביע האחרון של 2009 נפרדו נתוני הסדרות. תופעה זו מאפיינת לרוב בועות נדל"ן ונובעת מציפיה לרווחי הון מהירים על הנכסים ולא מהערכת התשואה השוטפת הצפויה על הנכס (שכר הדירה).

לכן, אין להסיק מכך על המשך עלייה במחירי השכירות לנוכח עובדה כי שחיקת השכר בשנים האחרונות מגבילה את היקף עליית מחירי השכירות, שגם כך עלו בשיעור חד של כ-22% בשנתיים האחרונות. בנוסף, ניתן לראות כי בבחינת האינפלציה מדובר בשינוי מחירים יחסי ולא בהאצה באינפלציה. לנוכח העלייה החדה בסעיף הדיור, מגבלת כוח הקנייה (במיוחד שחיקת השכר הריאלי) בלמה את הביקושים ליתר המוצרים, כך שהמדד ללא דיור עלה בשנתיים האחרונות בשיעור מצטבר של 2% בלבד.

לפיכך, צעדי הבנק תואמים את השקפתנו בדבר צעדים ספציפיים לשוק הנדל"ן ולא צעדים מרסנים לכלל המשק. הדבר נכון בעיקר לגבי היצוא, שגם כך עלול לסבול מפגיעה בביקושים לנוכח הצפי לבלימת ההרחבה הפיסקאלית בעולם ומעבר למדיניות מרסנת יותר.
זאת בנוסף לעובדה ששע"ח הראלי יוסף בשנתיים האחרונות בשיעור חד של כ-15%.

לפיכך, אנו מעריכים כי כל עוד קימת אי ודאות בנוגע לעוצמת הצמיחה העתידית הבנק יעדיף לבצע צעדים מרסנים נוספים בשוק הנדל"ן על פני העלאת הריבית. מכאן נובע כי קצב העלאת הריבית צפוי להמשיך ולהיות הדרגתי בלבד ואנו מעריכים כי הריבית תעלה ל-2% בסוף השנה ול-2.75% בשנה הקרובה.