"גוברים הסיכויים שבנק ישראל יעלה את הריבית גם לחודש למאי"

אמיר כהנוביץ', כלכלן מאקרו בכלל פיננסים מגיב לעליית המדד בחודש מרץ: "ב-12 החודשים הקרובים אנו צופים אינפלציה סבירה של כ-2.4% בלבד"
בהתאם להערכותינו, מדד המחירים לצרכן עלה בחודש מרס ב-0.1 אחוז, זאת בהשוואה לחודש פברואר 2010 והגיע ל-104.3 נקודות, זאת לעומת 104.2 נקודות בחודש הקודם (הבסיס: ממוצע 2008=100.0 נקודות).

עליות נרשמו במיוחד בסעיפי: תרבות ובידור (1%), תחבורה (ב-0.8%) ודיור (ב-0.6%).

ירידות נרשמו במיוחד בסעיפי: הלבשה והנעלה (ב-4.0%), פירות טריים (ב-3.9%) ואחזקת הדירה (1%).

אומנם, מדד מרץ תואם את קונצנזוס התחזיות המוקדמות, אך העלייה החדה יחסית בסעיף שירותי הדיור עשויה לגרום לתגובת השוק בעליית הציפיות האינפלציוניות. אם עליית ציפיות כזו אכן תתרחש ותביא גם לעליית הציפיות להעלאת ריבית, חודש שני ברציפות, היא תגרום לבסוף לפעולה הפוכה של ירידת ציפיות אינפלציוניים ארוכי טווח, כך שתתמוך בכל מקרה באג"ח השקלי הארוך. להערכתנו, גוברים הסיכויים שבנק ישראל יבחר להסתכן ולעלות ריבית גם החודש (למאי).

סיקור המדד


חשמל לצריכה פרטית, ירד ב-4.7% (חלק מסעיף אחזקת דירה) - הפחתת מחיר החשמל לצרכן הביתי באופן יזום ב-10% שהתפרשה על החודשים פברואר ומרץ, הינה השפעה חד פעמית צפויה.

מחירי ההלבשה וההנעלה- ירידה עונתית, צפויה.

סעיף שירותי הדיור בבעלות- חזר לעלות ב-0.7%, זאת לאחר 3 חודשים רצופים של ירידות. אנו הערכנו אומנם שהסעיף לא ירד גם במרץ, אך העלייה החדה יחסית הפתיעה אותנו.

מעניין שלמרות שצפינו עליה חדה יחסית בסעיף הבראה ונופש, בשל הקדמת החג, הפתיע שאת עיקר העלייה בסעיף נגרמה בשל עליית מחיר השכרת הרכב בארץ (בכ-11%) ופחות עליית מחירי הטיסות.

בין הסעיפים הרבים שמשכו את המדד לעליות היו סעיפים עונתיים, כדוגמת מחירי הנופש, אך מצד שני היו גם סעיפים שמושפעים פחות מעונתיות כגון מחירי שירותי הדיור ועליית מחירי הדלק, שמעלים חשש מהמשך עליות מחירים, מולם יש סעיפים קטנים יותר מרסנים שגם אינם מושפעים מעונתיות, כדוגמת ירידת מחירי החשמל והתרופות. על כן, אנו נותרים בהערכתנו כי האינפלציה בתקופה הקרובה תישאר מרוסנת יחסית ביחס למגולם בשוק, אך עדיין גבוהה מעט מאמצע יעד האינפלציה.

תחזיות לטווח הקצר
המדד החיובי של מרץ, שמגיע כזכור אחרי שני מדדים שליליים, מבשר, כמו שכבר תיארנו בעבר, את בוא האביב. המחירים במשק צפויים להמשיך לעלות בחודשים הקרובים, ובמיוחד צפוי לבלוט מדד אפריל שמושפע מעליות מחירים עונתיות בסעיפים רבים. כמו כן, לאחר שבמהלך המשבר נמנעו עסקים רבים מלהעלות מחירים, אנו מתחילים להבחין בגל של עדכוני מחירים כלפי מעלה, רובם מתחום המזון, בניהם נציין את שטראוס-עלית, חוגלה-קימברלי,HOT, YESוקוקה-קולה.

למרות האמור לעיל אנו עדיין לא מצפים ללחצי אינפלציה משמעותיים ובטח לא כאלה שילחיצו את בנק ישראל לעלות ריבית בקצב הרבה יותר מהיר מזה שממגולם כיום בשוק (ראו הרחבה למטה). אנו לא רואים לחצים אינפלציוניים מקומיים, גם משום שהשכר הממוצע במשך נמצא עדיין בירידה, מה שלדוגמא צפוי לגרור להפחתת מחירי המים שצמודים בין השאר לשכר הממוצע במשק, שיעורי האבטלה, למרות ירידה מסוימת בהם, עדיין גבוהים.

גם כמות הכסף מצטמצמת, שוק הדיור למרות הירידות האחרונות נמצא עדיין לאחר תקופה ארוכה של עליה, כך שגם אם לא ירד הוא עדיין יתקשה להמשיך ולעלות בשיעורים משמעותיים.

על כל זה צריך להוסיף את התחזקות השקל שמרסנת חלק מעליות המחירים בסחורות ובמוצרים המיובאים, מה שבא לידי ביטוי באופן מאד ברור בהפחתת מחירי החשמל בחודשים האחרונים ובהפחתת מחירי תרופות המרשם.

יש להוסיף גם את מדיניות הפחתת המיסים של הממשלה שכבר באה לידי ביטוי בהפחתת המע"מ בינואר בחצי אחוז, ואת השפעות הפחתת מחירי החשמל, המים, השכר במשק ושכר הדירה על העסקים שיוכלו להימנע מהעלאות מחירים משמעותיות. כך שכאמור אנו מתקשים לראות את האינפלציה עולה בשנה הקרובה, לא מגורמים פנימיים ולא מגורמים חיצוניים.

ב-12 החודשים הקרובים אנו צופים אינפלציה סבירה של כ-2.4% בלבד, נמוך מתחזיות השוק, שחושש מבריחה של המחירים למעלה, אף מעבר לגבול העליון של יעד בנק ישראל.

מדד חודש אפריל צפוי להערכתנו לעלות ב-0.7% ולהיות מושפע בעיקר מעליית מחירי דלק, טיסות והלבשה והנעלה. מדד חודש מאי צפוי להערכתנו לעלות ב-0.2%.


תחזיות ארוכות טווח
ציפיות האינפלציה המגולמות בשוק האג"ח לטווחים הארוכים גבוהים משמעותית ממרכז יעד בנק ישראל, ונעים בין2.7%-2.9%. אם בטווחים הקצרים מתקשים המודלים השונים להעריך את שינויי המחירים העתידיים, קל וחומר שרמת הדיוק בטווחים אלה הרבה פחות מדוייקת, מכאן שניתן לצפות שבאופן כללי הציפיות בטווחים אלה יתכנסו למרכז היעד.

בריחה של ציפיות האינפלציה ארוכות הטווח למעלה עשויה לנבוע משלוש סיבות עיקריות:
חשש מהתפרצות אינפלציונית פתאומית שתפתיע את הבנק המרכזי - חשש כזה עשוי להגיע למשל מכמות הכסף הגדולה, הריבית הריאלית הנמוכה כיום ועליית מחירי הסחורות.

חשש שהכלים המוניטריים שבידי הבנק המרכזי מוגבלים – הריבית כיום נמוכה מאד, ריאלית ונומינאלית, כך שלבנק אין קושי לרסן את האינפלציה אם ירצה בכך, אך המחיר הפעם של שמירת יעד האינפלציה עשוי להיות גבוה, מה שמביא לאפשרות השלישית:

חשש כי הבנק המרכזי יהיה מוכן להתפשרות בנושא האינפלציה, כדי לתמוך בטווח הקצר בהתאוששות- חשש זה מקבל חיזוקים מהריבית הנמוכה בעולם שתקשה על בנק ישראל לפתוח פער ריביות, שכזה הוא יתמוך עוד בשקל, שחזק בין כה וכה, וחשש שאי היציבות בעולם (ראו יוון) מאיימת גם על ישראל. כך שהמחיר של העלאת ריבית מוטעית עשוי להיות הפעם גבוה.

פוזיציית שקלי – צמוד: לא רואים אינפלציה, אבל לא לוקחים סיכון
למרות תחזית האינפלציה הנמוכה השנה (ראה למעלה), אנו לא מצדדים בהכרח בפוזיציה לטובת האפיק השקלי הקצר. הן בשל העובדה כי נגזרת האינפלציה מהשוק כיום איננה מדויקת (בשל העדר אג"ח צמודה במח"מ של שנה) והאינפלציה הגלומה בשתי אגרות החוב הצמודות הנפדות בקרוב, ה-610 וה-5426 דומה לתחזית האינפלציה המצטברת שלנו, כמו כן קיים חשש שבהמשך השנה יפתיע אחד מגורמי הסיכון וידחוף לעליית מחירים פתאומית. בין גורמי הסיכון: השפעת המדיניות המוניטרית המרחיבה, מחירי הסחורות, מחירי הדיור, השקל והשפעות לחצי הביקושים של ההתאוששות הכלכלית. בשל הסיכוי/ סיכון הנ"ל אנו דורשים פרמיה גבוהה מהרגיל. בנוסף, משום שרוב האינפלציה ל-12 החודשים הקרובים צפויה להערכתנו להתרכז בחודשים הקרובים מסוכן גם ככה לתפוס פוזיציה שקלית משמעותית, שכן השוק מגיב בעיקר לפרסומים הקרובים.