לידר: אי ודאות בעולם + סביבת אינפלציה מתונה = התאמה איטית בריבית

סבורים כי תרחיש של התאוששות איטית בפעילות בעולם המלווה בסביבת אינפלציה מתונה אינו תומך בריסון אגרסיבי אלא הדרגתי בלבד
פישר ממשיך לשדר כי אינו מעוניין בריסון אגרסיבי
בהתאם להערכתנו ולהערכת הקונצנזוס הותיר הבנק את הריבית לחודש נובמבר ללא שינוי ברמה של 0.75% . בהותרת הריבית ללא שינוי מזה החודש השני ברציפות הבנק מסמן למעשה כללי משחק לשוק בנוגע לתוואי הריבית העתידי ובראשם שני גורמים בולטים:
עוצמת ההתאוששות בעולם וסביבת האינפלציה המקומית. כל עוד נמשכת אי הודאות לגבי עוצמת ההתאוששות בעולם וכל עוד סביבת האינפלציה המקומית מתונה ונעה סביב אמצע היעד (ואינה גוררת עלייה בציפיות כדוגמת זו שהתרחשה במהלך הרבעון השלישי) הבנק
מעוניין לשמור על רמת ריביות נמוכה. להערכתנו סביבת המדדים הקרובה עשויה להוביל לירידה נוספת בציפיות (אדפטיביות) ולכן בהעדר הפתעה כלפי מעלה במדדים הקרובים שתוביל לעלייה בציפיות לאינפלציה, המשך תהליך התאמת הריבית יידחה לכיוון הרבעון
השני של 2010 נימה פחות אופטימית לגבי הפעילות בעולם השינוי המהותי ביותר בהודעה היה בהתייחסות הבנק להתפתחות בפעילות בעולם ובאופן מפתיע הבנק משגר מסר פחות אופטימי.
אמנם הבנק חזר וציין בעבר בהודעות הריבית האחרונות את אי הוודאות בנוגע לעוצמת ההתאוששות בעולם אך בהודעה הנוכחית הוא בחר לתאר בצורה מפורטת יותר את המכשולים העומדים בפני הצמיחה במשקים מפותחים ובעיקר בארה"ב. כדוגמה לשבריריות
ההתאוששות הבנק מציין כי באוגוסט נרשמה ירידה בהיקף הסחר העולמי. בנוגע למשקים המפותחים הבנק מציין את שיעור האבטלה הגבוה ובעיקר את ההשפעות השליליות העלולות לנבוע מהתלות במדיניות הפיסקאלית המרחיבה ואת העלייה בחוב הציבורי כמעכבי
צמיחה.
התייחסות זו מפתיעה לנוכח התבטאותו האחרונה של פישר כי הוא אופטימי יותר מאשר תחזית הצמיחה הרשמית של הבנק ל- 2010 יחד עם זאת, ידוע המשקל הרב שפישר מייחס לנעשה בעולם בהחלטות הריבית כך שאם הבנק ימשיך לדבוק בהערכה זו יש בכך בכדי
להביא לתוואי ריבית מתון משמעותי מזה המגולם בשווקים.

הערכת הבנק לאינפלציה מתונה ב 2010 תואמת את תחזית האינפלציה שלנו בדומה להודעה בחודש שעבר הבנק משדר ציפיה לסביבת אינפלציה מתונה בשנה הקרובה בהשפעת האינפלציה העולמית הממותנת ובהשפעת פער התוצר, כאשר בניגוד להודעה הקודמת הבנק השמיט את הצפי להשפעת הייסוף על האינפלציה (ולטעמנו בצדק, מכיוון
שהשפעת שער חליפין על האינפלציה המקומית הולכת ופוחתת). הערכה זו של הבנק מתיישבת עם תחזית האינפלציה שלנו לעלייה מתונה של כ- 1.5% בשנה הקרובה.

לעומת תנאי הרקע להחלטה להעלות את הריבית לפני חודשיים, שהיו סדרת מדדים גבוהים מהצפוי שגרמה לעלייה בציפיות לאינפלציה, הבנק נמצא כיום בתנאים נוחים משמעותית. המסר התקיף ששידר עם העלאת הריבית לחודש ספטמבר והעובדה כי העלאת המיסים היוותה התאמת מחירים חד פעמית ולא אינפלציונית הובילו לתוצאה הטובה ביותר מבחינת הבנק כלומר עלייה בריבית הריאלית הנובעת מירידה בציפיות לאינפלציה ולא מהעלאת הריבית. הירידה בציפיות לאינפלציה לאזור אמצע היעד הובילה לעלייה בריבית הריאלית לסביבה אותה הערכנו כרצויה בעיני הבנק (בין 0% ל- -1% ) ונראה כי הבנק אכן מרגיש נוח עם רמה זו. סביר כי בתרחיש שבו המשק ממשיך להתאושש בשנה הקרובה ישאף הבנק לעלייה נוספת בריבית הריאלית לרמה אפסית, רמה שתהווה עדיין מדיניות מרחיבה, כאשר לשם כך צפויה להערכתנו עלייה בריבית לסביבת ה 2% במהלך השנה הקרובה. כל זאת כאמור בהנחה ולא תחול הרעה משמעותית בפעילות בעולם.

שוק האג"ח ימשיך לבצע התאמה כלפי מטה של תוואי הריבית העתידית
ההחלטה להותיר את הריבית ללא שינוי זה החודש השני ברציפות צפויה להוביל להמשך תהליך ההתאמה בתמחור תוואי הריבית העתידית. להערכתנו השוק ילך צעד נוסף עם התרחיש אותו מתאר הבנק. תרחיש זה של התאוששות איטית בפעילות בעולם המלווה
בסביבת אינפלציה מתונה אינו תומך בריסון אגרסיבי אלא הדרגתי בלבד.
לעומת זאת, התלילות הגבוהה בעקום השקלי משקפת ציפייה למהלך ריסון אגרסיבי ממושך שלהערכתנו אינו עולה בקנה אחד עם המסר העולה מדברי הבנק. לפיכך, שילוב של שינוי בסביבת האינפלציה והפנמה כי בנק ישראל אינו מעוניין בריסון אגרסיבי (לא בכדי
לייצר אינפלציה משתוללת, כי אם מחשש, לטעמנו מוצדק, להאטה מחודשת בפעילות במהלך המחצית השנייה של 2010 ) יתורגם לירידה בתוואי הריביות העתידי כלומר לירידת תשואות לאורך העקום (בעיקר בטווח הבינוני-ארוך לפדיון) וזאת תוך ירידה בתלילות.