אלוביץ' משתלט על בזק - לידר שוקי הון ממליצים על "קניה" עם מחיר יעד של 9.6 ש"ח

ערן יעקובי מעריך כי התרומה של המהלך להצפת ערך בענף כולו תהיה גדולה יותר בהמשך ולכן רואים במסמך זה מעין שדרוג המלצה לכל מניות הענף הנסחרות בת"א
בסוף השבוע האחרון נסגרה עסקת מכירת השליטה בבזק לאיש העסקים שאול אלוביץ' ואם לא תהיינה תקלות היא תיחתם בימים הקרובים. מאז הפסידה קבוצת יורוקום במכרז על השליטה בפרטנר לאילן בן-דב, היה ברור כי עיצוב שוק התקשורת העתידי נמצא בידיה
ואנו הערכנו כי התסריט הסביר ביותר אם כי לא הפשוט ביותר, הוא אכן השתלטות של יורוקום על בזק. מבלי להיכנס לפרטי מימון העסקה (שעדיין לא פורסמו רשמית) ובהנחה כי קבוצת יורוקם לא תתקשה לסגור מימון מהון עצמי ומהון זר לעסקה זו, אנו מנסים לבדוק
את השלכותיה על מניות חברות התקשורת הנסחרות במדד ת"א 100 ועל עתיד הענף:
שוק התקשורת באופן כללי - הבעלים והמשקיעים של מפעילות התקשורת לא יכלו לבקש עסקה טובה מזו עבור הענף כולו. מי שצפוי להיות פחות מרוצה מהעסקה הוא הרגולטור וכנראה גם הצרכן הישראלי ועל כך בהמשך. עד היום היה נהוג לחשוב כי בשוק התקשורת בישראל ישנן ו- 012 סמייל (עד לעסקה שתי האחרונות התמודדו על מירס HOT , 5 קבוצות או חברות עצמאיות מספיק גדולות – בזק, אי.די.בי, פרטנר ומעוניינות להיכנס לכל תחומי התקשורת). מהיום ניתן להניח כי הקבוצה בראשות שאול אלוביץ' שהיתה אמורה להיות משמעותית יוצאת סמייל +HOT פרטנר+סמייל או ,(yes מהמשחק כי הוא עובר לבזק. לפיכך ניתן להניח כי נישאר עם ארבע קבוצות – בזק, אי.די.בי (עם או בלי להתמזג עם מירס לאחר שסמייל פרשה HOT ואולי גם מירס. הסבירות שסמייל תישאר חברה עצמאית נמוכה מאד לדעתנו. הסיכוי של מהמכרז יתבהר רק לאחר שנראה אם מוטורולה ופלאפון יצליחו לשכנע את הרגולטורים שאין מניעה למזג את מירס לתוך פלאפון. צמצום מספר השחקנים יביא בדרך כלל את נקודת שיווי המשקל של הענף לנקודה טובה יותר עבור השחקנים בו. בנוסף, יש לזכור כי מרבית הבעלות העדכנית בענף (כולל אלוביץ' לאחר השלמת העסקה) היא בעלות מאד ממונפת יחסית ולכן קשה לראות איך אחת הקבוצות גוררת את הענף למלחמת מחירים כאשר קיים שיווי משקל בכל אחד מתחומי הענף. הבעלות הממונפת של הענף תמשיך לייצר דיבידנדים אדירים ואולי אף מוגדלים (בזכות פרטנר, נטוויז'ן וסמייל) תוך שיפור בתזרימי המזומנים. המכשולים שעלולים לקלקל את החגיגה הם: מכירה של אלוביץ'
העובדה כי קבוצת יורוקום היא ספקית מכשירי הקצה הסלולריים הגדולה בענף והיא מספקת ,yes - בתנאים לחוצים את האחזקות בסמייל ובכיום את מכשירי נוקיה לשלוש מפעילות הסלולר כאשר כעת אלוביץ' יהיה גם הבעלים של פלאפון, התנגדות של הרגולטורים למיזוג של חברה סלולרית עם חברה המספקת שיחות בינ"ל והערמת קשיים נוספים. למרות הקשיים שעוד צפויים בענף לאור העסקה, אנו מעריכים כי התרומה של המהלך להצפת ערך בענף כולו, תהיה גדולה יותר בהמשך ולכן רואים במסמך זה מעין שדרוג המלצה לכל מניות הענף הנסחרות בת"א 100.

בזק (קניה, 9.6 ₪) – לאחר תשואה של יותר מ- 300% (בשקלול המינוף), קבוצת סבן-אייפקס-ארקין מוכרת אחזקה של כ- 30.7% , המקנים שליטה בחברה, לשאול אלוביץ' מעט מתחת למחיר השוק ( 8 ₪ למניה) של החברה הנמצא בשיא כל הזמנים. קבוצת יורוקום תצטרך להביא ככל הנראה הון עצמי של כ- 2.5 מיליארד ₪ וכ- 4.5 מיליארד ₪ יגיעו בהון זר ואז גם תחליט אם לבצע את העסקה באמצעות אינטרנט זהב הציבורית או אחת מהחברות הפרטיות בקבוצה. עוד לפני העסקה, האמנו כי למרות מחיר השיא של מניית בזק, קיים פוטנציאל תשואה דו-ספרתי בעוד חלוקת כל הרווח הנקי כדיבידנד צפויה להימשך כאמור. שאול אלוביץ' עתיר נסיון בשוק התקשורת ולמעשה מגשים את חלום חייו בעסקה זו ואין ספק כי בעלים אסטרטגי ימשיך להיטיב עם הקבוצה. אנו מאמינים כי מה שעובד טוב לא צריך לקלקל ולכן קיימת סבירות גבוהה כי ההנהלה הנוכחית של בזק תישאר על כנה בעוד הדירקטוריון יאוייש ע"י אנשים הבקיאים בענף מצדו של אלוביץ'. הנתח שמשאירים בעלי
של פלאפון כאשר הקבוצה UMTS- של בזק ומרשת ה NGN - השליטה הנוכחיים לאלוביץ' הוא גדול בזכות הפוטנציאל שטרם מומש מרשת ה לאור החלטת בית המשפט העליון שלא לאשר מיזוגה עם בזק, אולם ברור כי בכל מקרה yes עדיין מתייעלת. לא ברור עדיין מה עתידה של
יותר חזקה בטווח הקצר כאשר yes - בדו"חות או מ yes המשקיעים של בזק צפויים ליהנות או מדיבידנד חד פעמי גדול בגין הפסקת איחוד ניגודי העניינים בדירקטוריון שלה ייפסקו עד אשר בזק ויורוקום יחוייבו למכור אותה לגורם שלישי. פרמטר נוסף שצפוי להטיב עם אלוביץ'
והמשקיעים, היא העובדה כי לחץ המכירות על המניה ירד משמעותית בחודשים האחרונים וצפוי להיפסק עד סוף השנה, עם השלמת מכירת האחזקה של זאבי ומימוש אופציות העובדים שהתקבלו בהפרטה מהמדינה. אנו מעריכים כי יכולת ספיגת מניות אלה ע"י שוק ההון המקומי
והמשקיעים הזרים עדיין גבוהה. על צמצום מספר השחקנים בענף כבר דיברנו ואנו ממשיכים לראות בבזק כאחזקה הטובה ביותר בענף.

סלקום (קניה, 137 ₪) ופרטנר (תשואת יתר, 82 ₪) – הפרישה של אלוביץ' ממכרז מכירת השליטה במירס מיטיבה עם שתי החברות כאשר תתמזג עם מירס. מפעיל חמישי ומפעיל HOT הסיכוי לקיומו של מפעיל רביעי חזק, יורד משמעותית. בעתיד הרחוק, האיום עלול להגיע אם וירטואלי בתנאים הנוכחיים לא יקום כנראה בישראל על אפם וחמתם של הרגולטורים השונים כי מי מטורף להשקיע בכזה רשיון לאור מבנה הענף החדש? ולאחר שאיום משמעותי אחד יורד קיימת גם האפשרות ליצור סביב חברות הסלולר קבוצות יותר חזקות ע"י מיזוג פרטנר עם סמייל ומיזוג סלקום עם נטוויז'ן. אמנם כיום אסור לחברה סלולרית להחזיק בעלות בחברה המוכרת שירותי שיחה בינ"ל, אולם על פי המלצות ועדת גרונאו ניתן יהיה לאשר מיזוג כזה בעתיד במידה ושיטת החיוב בין המפעיל הסלולרי למפעיל השיחות הבינ"ל תשתנה לטובת הצרכן.

מיזוג של פרטנר עם סמייל יוריד את הסיכון של פרטנר בהקמת הפעילות בעצמה שעדיין לא הוכיחה עצמה ויהפוך אותה לקבוצה הרבה יותר משמעותית. באופן טבעי, קבוצת אי.די.בי לא תרצה להשאיר את סלקום ונטוויז'ן מאחור ולכן צפוי מיזוג גם ביניהן שיציף ערך סינרגטי בעתיד.
קבוצת אי.די.בי תלטוש עיניים גם לשם ותיצור קבוצה גדולה יותר (מעניין ,yes - ייתכן וכאשר יחוייב אלוביץ' למכור את כל האחזקה במתמזגת גם עם מירס וגם עם סמייל נראה רחוק ואולם גם אם יקרה, מצבם של חברות הסלולר HOT אם הממונה תאשר?). תרחיש בו
לא יורע מהיום – פחות קבוצה אחת, טוב לכולם כבר אמרנו?

013 נטוויז'ן (תשואת יתר, 48 ₪) ו 012- סמייל (תשואת שוק, 44 ₪) – ללא קשר לתוצאות הטובות והמשתפרות של שתי החברות, המהלך של אלוביץ' צפוי לייצר בשתי החברות ערך. אם וכאשר 013 נטוויז'ן תמוזג עם סלקום, המהלך יתבצע בפרמיה על מחיר השוק הנוכחי (כנראה לא פחות מ- 49 ₪ למניה) ואז משקיעי נטוויז'ן יהנו גם מפרמיה על האחזקה הנוכחית וגם ממניות סחירות יותר של הקבוצה הממוזגת. לאחר מהלך ההשתלטות אלוביץ' על בזק, סביר להניח כי לא יחול שינוי לרעה בהתנהלות היום-יום של 012 סמייל (נהפוך הוא, כעת היא כבר לא במחירים המגלמים פרמיה של 25% לפחות. גם כאן HOT - צריכה לחשוב יותר על מירס) אבל כן צפויים עליה מאבקי שליטה מצד פרטנר ו
המשקיעים צפויים לראות פרמיה על השקעתם וכנראה מניות סחירות יותר לאחר מיזוג.
תשואת שוק, 33 ₪) – בהנחה כי מבנה הבעלות בחברה ישתנה בכל מקרה בעתיד (ואולי בעקבות מכירת השליטה בבזק, העתיד ) HOT קרוב יותר) לטובת פטריק דרהי, הרי שכעת פתוחות בפניו האופציות להקים קבוצת תקשורת מהותית עם מירס וסמייל אשר משלימה היטב. אם אכן מוכן דרהי להשקיע כסף רב בישראל, הוא יאבק כנראה על רכישת השליטה בסמייל ובמירס (אם .HOT - את הפעילויות הקיימות בתקום קבוצה הרבה יותר חזקה שתציף ערך רב ותיהנה גם מרמת סחירות ראויה. הסיכון בהשקעה HOT היא לא תימכר לפלאפון) ואז סביב עלולה למצוא עצמה בלי סמייל ובלי HOT , גבוה כעת משאר מניות התקשורת מכיוון שלאחר הסערה הנוכחית בשוק התקשורת HOT - במירס, מתחרה מול קבוצות חזקות הרבה יותר.

הרגולציה והצרכן הישראלי - ללא ספק, הרגולטורים מוגברת וריבוי שחקנים הולכת ונגוזה. ככה זה כאשר יישום מדיניות ברורה המובילה את הענף לשינוי חיובי לא קיים כבר שנים בישראלוזו התוצאה כאשר שחקני הענף החזקים הם שמכתיבים לרגולציה ולא להיפך. כעת, משרד התקשורת והממונה על ההגבלים העסקיים צריכים לתת דעתם למספר סוגיות בעקבות המהלך של אלוביץ', לדוגמא: אישור העסקה עצמה שתביא לצמצום מספר השחקני הוא yes - מהו טווח הזמן בו אלוביץ' ייאלץ למכור את שתי האחזקות ולמי? הסיכון הקיים כרגע בסמייל וב – yes - מכירת סמייל ושחיקה ביכולת התחרות שלהן. ככל שמכירת סמייל תיארך זמן רב יותר, היא תהיה פגיעה יותר בהיבט העסקי. אם הממונה לא עשויה להתחזק וכך למעשה HOT עלולה לסבול מתקופת המתנה לרוכש בעוד yes , לאי.די.בי למשל yes תאשר מראש מכירה שלא יוכח באופן ברור כי החלטת בית המשפט העליון פוגעת בצרכן ולא מיטיבה איתו.
פתרון לאישור מיזוג של חברה סלולרית עם חברה המספקת שיחות בינ"ל – כיום כאמור, מיזוג כזה אינו מאושר אולם אם גם פרטנר וגם סלקום יסכימו לשנות את שיטת החיוב לטובת המפעיל הבינ"ל, אמור המשרד לאשר מיזוג שכזה. יתרה מכך, כיום מנסה המשרד
להוביל מדיניות של הפרדת תוכן מתשתית בסלולר כמו במפ"א ואז עולה השאלה מה יקרה למדיניות זו אם מאשרים מיזוגים שכאלה ומה מדיניות ההפרדה המבנית בחברות הממוזגות ובבזק? גם פלאפון ובזק בינ"ל וגם הקבוצה כולה תבקש ליהנות מהשינויים בענף.
באופן טבעי הצרכן הישראלי אמור להיפגע או לפחות לא להרוויח ממהלך מכירת בזק שכן מספר השחקנים מצטמצם. אמרנו כבר שהבעלות הממונפת בענף בוודאי תשאף לשמור על ראציונליות שלו ולא תיגרר למלחמות מחירים. קשה גם לראות גורם משמעותי מבחוץ שמצטרף
לענף ומשבית שמחה. למרות זאת, נהוג לחשוב כי התחרות על מחיר בישראל נמצאת בדעיכה כבר שנים רבות ולכן הפגיעה השולית הנוספת אם תהיה, תהיה קטנה מאד – קיים מצב בו המיזוגים הצפויים בענף אמנם לא מביאים לירידת מחירים אבל מקדמים תחרות על שירות טוב יותר לצרכן כמו אפשרות לבחור ממי לקבל חבילות משולבות, לקבל פתרון כולל מספק אחד ולשלם בחשבונית אחת מבלי להתרוצץ בין ספקי תשתית לספקי קישוריות וכדומה. לפיכך, בהחלט ייתכן והצפת הערך מהסינרגיות השונות תגולגל לצרכן בדמות שירות טוב יותר כאשר פחות שחקנים, אבל שחקנים "בריאים" יותר מתחרים על כל שירותי הענף.

לסיכום: אם כצרכנים יהיה קשה ליהנות ממהלך ההשתלטות של אלוביץ' על בזק, לפחות כמשקיעים אפשר להרוויח באמצעות החזקה במשקל יתר של הענף. עכשיו יותר מתמיד הענף ממשיך להוות אי של יציבות, בעת שתקופת חוסר הוודאות בכלכלה טרם הסתיימה
לחלוטין.