מזרחי-טפחות לקראת החלטת הריבית מחר: הותרת הריבית ללא שינוי עדיין נראית תרחיש הגיוני וסביר יותר

רונן מנחם: "אין הכרח להעלות את הריבית, בהתחשב הן בקצב האינפלציה בפועל והן במבט לעתיד"
לאחר שפורסם מדד ספטמבר, סברנו די בביטחון שהריבית לא תעלה. ההחלטה תתקבל מחר (ב') אחה"צ. למרות התבטאות אחרונות של הנגיד ונתונים חזקים על המשק, שפורסמו ביום חמישי, אנו ממשיכים לראות בהותרת הריבית על כנה תרחיש סביר והגיוני יותר. אולם, לא ניתן לפסול מצב בו בנק ישראל יחליט לבסוף להעלות את הריבית 0.25 נקודת אחוז (ל-1%).

בתחום הכלכלי, נמשכת ההתאוששות במשק: הלמ"ס הודיעה שהמכירות ברשתות השיווק עלו 3.5% בשלושת החודשים האחרונים, לאחר עלייה בת 3.4% בשלושת החודשים לפני כן. פדיון המסחר והשירותים עלה 7.7%, לאחר עלייה בת 3.5%. מדד הייצור התעשייתי עלה 1.7%, לאחר ירידה בת 6.2%. בנק ישראל אף הודיע שהמדד המשולב למצב המשק בחודש ספטמבר עלה ב-1.2%. העלייה במדד, זה 4 חודשים, מבססת את ההערכה כי חלה תפנית חיובית בפעילות המשק.

תחום זה מסתמן בעל חשיבות גדלה והולכת בשיקולי הריבית בחודשים הבאים והמסר שמשדר בנק ישראל בנושא זה לא לגמרי ברור לנו:

מחד שב ומדגיש בנק ישראל בהודעותיו הרשמיות שההתאוששות הכלכלית עדיין לא בטוחה, הנחה שנראית לנו נכונה. זאת משום שההתאוששות הכלכלית הגלובאלית אינה בטוחה כלל ועיקר. גופים רבים בעולם שואלים כעת אם ההתאוששות הכלכלית המתהווה, שכנראה תסדר ל-2010 ביצועים טובים יחסית, תחזיק מים ב-2011,כשהריבית תצטרך להתחיל לעלות, או אף תימצא בעיצומה, והתמריצים הפיסיקאליים העצומים ייפסקו.

מנגד טוען הנגיד שלהערכתו האישית (שחשיבותה ברורה), הסביבה הכלכלית חזקה יותר מהעמדה הרשמית של בנק ישראל.

ההכרעה בנוגע לשאלה האם המשק חזק דיו כדי לעבור לפסי צמיחה גם בתרחיש בו ההתאוששות בכלכלה הגלובאלית נבלמת, או לפחות מתמתנת, תהייה קריטית לגבי החלטות הריבית בארץ לא רק מחר, אלא גם בחודשים הבאים.

בימים האחרונים הופיעו הערכות שהריבית תעלה בכל זאת. אם כך יקרה, נראה בכך ירידה מסוימת, לפחות זמנית, בחשיבות שמייחס בנק ישראל לציפיות האינפלציוניות במסגרת החלטותיו. לא זו בלבד שמדד ספטמבר היה נמוך מאוד, בנק ישראל לא שינה את הערכותיו, לפיהן המדדים הקרובים יהיו נמוכים ותירשם ירידת מדרגה בקצב האינפלציה. לדעתנו, יש סיבות רבות לבנק ישראל לחוש נוח יחסית לגבי קצב האינפלציה העתידי. אמנם כמות הכסף במשק גבוהה, והסחורות בעולם בעלייה, אך פער התוצר במשק ממשיך להיות גבוה מספיק (גם לאחר הירידה האחרונה בשיעור האבטלה, שעדיין זקוקה לתימוכין נוספים), בשוק הדיור מסתמנת רגיעה (גם לדעת בנק ישראל) והשקל ממשיך להתחזק כנגד הדולר (לעיתים גם תוך כדי התחזקות של הדולר בעולם).

להערכתנו, אין הכרח להעלות את הריבית, בהתחשב הן בקצב האינפלציה בפועל (המדד עלה פחות מ-3% ב-12 החודשים האחרונים) והן במבט לעתיד (האינפלציה הצפויה ירדה לאזור ה-2%). בהקשר זה נזכיר, שהציפיות בעולם הן שהריבית בארה"ב תישאר על כנה עד אמצע השנה הבאה וגם בגוש האירו לא צופים שינוי עד 2011. באוסטרליה אכן העלו ריבית, אך במקומות אחרים הריבית לא השתנתה.

אם הריבית תעלה בכל זאת , הדבר יהיה כנראה במסגרת רצונו של בנק ישראל לנרמל הדרגתית את גובה הריבית במשק. במקרה כזה, הוא יצטרך לקחת בחשבון מצב בו עצם העלאת הריבית תצריך רכישת דולרים, כדי לבלום התחזקות אפשרית נוספת בשער השקל כנגד הדולר, הפעם כתוצאה מפעולות מקומיות, תוך הגדלה נוספת בכמות אמצעי התשלום במשק. במקרה כזה עלולה העלאת ריבית כעת לתמוך כשלעצמה להיווצרות תנאים שיחייבו, בהמשך, העלאות ריבית נוספות.

אומנם, בנק ישראל פועל בהקשר זה מול שער חליפין אפקטיבי, המשקלל מטבעות שונים, ולפיו השקל נסחר ביציבות. אולם, השיח הציבורי וציפיות הציבור ממשיך וימשיך להיקבע לפי השינויים ביחס לדולר, ולכן אנו סבורים שבהקשר זה, לפחות במובלע, יהיה לשער הדולר חשיבות גבוהה יותר, יחסית, בקבלת ההחלטות.