בכלל פיננסים מעריכים כי בנק ישראל ימשיך במדיניות המוניטארית המרחיבה ולא יעלה את הריבית בחודש אוגוסט

לנוכח ביטול תוכנית הטלת ההמע"מ על הפירות והירקות - מעריכים כי האפשרות שההפחתות במס הכנסה ומס חברות ידחו, סבירה מאוד
כלל פיננסים בסקירת מאקרו שבועית: כותרות העיתונים זעקו השבוע על הגרעון העצום בתקציב הממשלה שהסתכם בחודש יוני בכ-7 מיליארד ₪. האם הגרעון הגדול מאותת על החמרה במצבה הפיסקאלי של ישראל, מה שאמור לפגוע באפיקי האג"ח הממשלתיות, או שמא נתונים אלו עומדים בקנה אחד עם התחזיות?
חודש יוני מאופיין בד"כ בגרעון גדול וזאת בשל תשלומי דמי העברה חצי שנתיים. לשם השוואה, בארבע השנים הקודמות הפער בין הגרעון (עודף) הממוצע בחודשים ינואר-מאי לבין הגרעון ביוני עמד על כ-5 מיליארד ₪, השנה פער זה אפילו נמוך יותר ועומד על 4.8 מיליארד ₪. במילים אחרות, הגרעון העצום הוא לא תוצאה של בזבוז מפתיע של הממשלה אלא של שנה שבה ההכנסות ממיסים נמוכות באופן חריג.

יחד עם זאת, דווקא מנתון ההכנסות ממיסים ניתן לשאוב קצת אופטימיות שכן נראה כי הירידה בהכנסות שהחלה לפני כשנה מתמתנת. סה"כ, במונחים ריאליים, ירדו ההכנסות ממיסים בשנה האחרונה בכ-9%, נתון מעודד בהרבה לעומת הנתונים ברבעון הראשון אז נרשמה ירידה של כ-14% בהכנסות ממיסים. חלק גדול מהתמתנות הירידה נובע מהשיפור בשווקי ההון ומתקבולי המס של הסקטור הפיננסי.

מנגד, התבשרנו השבוע כי שתי תוכניות של האוצר להגדיל את גביית המיסים בוטלו/שונו כך שההכנסות הצפויות עלולות לקטון. ראשית הטלת המע"מ על הירקות והפירות כנראה שלא תצא לפועל, החלטה שאמורה לגרוע 1.8 מיליארד ₪ מקופת הממשלה בשנה וחצי הקרובות. בנוסף, היטל הבצורת לא יוטל במתכונתו המקורית אלא במתווה איטי שאמור לגרוע כחצי מיליארד ₪ נוספים. מכאן אנו מעריכים כי האפשרות שההפחתות במס הכנסה ומס חברות ידחו סבירה מאוד. כיוון שהעלויות של הפחתות מס ההכנסה ומס החברות הינן גבוהות מתקבולי המס שהיו צריכים להתקבל מהיטל הבצורת והמע"מ על הירקות והפירות, אנו מאמינים כי צעד זה הינו חיובי למשק, בייחוד לאור העובדה ששיעור המס על הכנסות מעבודה בישראל הוא גם כך מהנמוכים בעולם המערבי.
ביום רביעי יתפרסם מדד המחירים לחודש יוני. אנו מעריכים כי המדד יעלה בשיעור של 0.4% ובשיעור של 2% ב-12 חודשים הקרובים. העדכון שבוצע להיטל הבצורת גורם לכך שאמנם מחירי המים צפויים לעלות בשיעור חד של כ-80% בחודשים יולי-אוגוסט (מעלה בכ-0.8% את המדד), אך עלייה זו תקוזז בנובמבר ובינואר בשל הגדלת ההקצבה למשק בית (צפוי להוריד את המדד ב-0.3% בכל אחד מהחודשים). בסה"כ נראה כי הלחצים האינפלציוניים נמוכים והאינפלציה הצפויה הן ע"י החזאים והן ע"י שוק ההון נמצאת בטווח היעד של בנק ישראל. לכן אנו מעריכים שבנק ישראל ימשיך במדיניות המוניטארית המרחיבה ולא יעלה את הריבית בחודש אוגוסט.


המלצות לאפיק הסולידי
האפיק השקלי –
האפיק הממשלתי ממשיך להוות להערכתנו אפיק בעל סיכונים גבוהים ביחס לפוטנציאל התשואה הגלום בו. למרות שדעתנו היא גם הדעה הרווחת כיום בקרב המשקיעים, המשיך האפיק להניב תשואות חיוביות גם השבוע, בעיקר על רקע ההנפקות המוצלחות בארה"ב שגרמו לירידת תשואות באפיקים בכל העולם. התקררות האופטימיות שאפיינה את המחצית הראשונה של השנה גרמה לביקושים ערים לאג"ח האמריקאי ולהנפקות מוצלחות במיוחד בשבוע האחרון. הנפקת האג"ח ל-10 שנים נסגרה ביחס כיסוי (היחס בין הכמות המבוקשת לזו המוצעת) גבוה במיוחד של 3.28. הירידה במחירי הסחורות וההבנה כי היציאה מהמשבר תהיה איטית וארוכה מורידות את ההסתברות להתפרצות אינפלציונית בטווח הקצר ויוצרות העדפה לאג"ח הנומינאלי. עם זאת הסיכונים לא נעלמו, הצפי למגמה ארוכה ו/או חדה של העלאות ריבית יחד עם גירעונות עצומים וגידול בחובות של מדינות רבות בעולם אמורים להרתיע את המשקיעים ולגרור עליית תשואות בטווח הבינוני. שיפוע האפיק (שחר 2667 לעומת ממש"ק 0219) נשאר תלול ועומד כיום על 451 נ"ב. בשל כל הנאמר לעיל אנו מאמינים כי הסיכון בעקום עדיין גבוה יחסית לסיכויים ולכן אנו ממליצים להקטין את הסיכונים ע"י קיצור המח"מ. כמו כן, אנו ממשיכים להמליץ על מעבר לאג"ח קונצרניות שקליות בריבית קבועה ובריבית משתנה של חברות אשר נותחו בצורה פרטנית ונמצאו כבעלות כושר החזר חוב גבוה במיוחד.

האפיק הצמוד –
הציפיות האינפלציוניות המגולמות ירדו בשבוע האחרון על רקע הירידה בציפיות האינפלציוניות בארה"ב, הירידה במחירי הסחורות ושינוי/ביטול היטלי המס המפורטים בחלק הראשון של הסקירה. בשל אי הוודאות הגבוהה בסביבה האינפלציונית הנובעת מהתערבות בנק ישראל בשוק האג"ח, סעיף הדיור שממשיך להפתיע את החזאים והתנודתיות במחירי הסחורות אנו לא מאמינים כי הפער בין הציפיות שלנו לבין המגולם בשוק מצדיק את הסיכון שבתפיסת פוזיציה שקלית קיצונית. כיוון שהכוחות הפועלים על חלקו הארוך של האפיק השקלי פועלים גם באפיק הצמוד כך שהסיכונים לטווח הארוך שווים פחות או יותר בין האפיקים, אנו ממליצים להחזיק בכל אפיק, במשקל דומה לזה שבמדד היחס. בנוסף, אנו ממשיכים להמליץ על אחזקה באפיק צמוד המדד דרך מעבר לאג"ח קונצרניות של חברות אשר נותחו בצורה פרטנית ונמצאו כבעלות כושר החזר חוב גבוה במיוחד.