כלל פינססים בהמלצה שורית: קנו מניות; מועדפות: מניות הבנקים, דלק רכב, גזית גלוב אלוני חץ ואלביט הדמיה

אילוסטרציה - בורסה ומסך ענק

מתחילת שנת 2009 זינק מדד ת"א 25 בכ- 28% ומדד ת"א 100 בכ- 36% (תוך שהוא מושפע לחיוב מתגלית הגז בקידוח תמר שדחפה מניות הנכללות במדד זה ולא במדד ת"א 25).
למעשה, הזינוק כולו מיוחס לתקופה קצרה של כחודשיים מנקודת השפל של תחילת חודש מרץ השנה, עובדה המדגישה את השאלה האם השוק מתמחר בצורה נאותה את הסיכונים הטמונים בכלכלה הריאלית ?
אז מה בעצם קורה כאן ?
סימני אביב ? הייתכן ?
נראה שנתוני הכלכלה הריאלית לא מבשרים טובות.
לפי ההערכות השונות בשנת 2009 יצטמק התוצר המקומי בכ- 1.5% וגם בשנת 2010 נראה צמיחה אפסית;
שיעור האבטלה במשק צפוי להגיע לרמה של 8.5%-9.0% בסוף שנת 2009;
הגרעון הממשלתי צפוי להיות ברמה של כ- 6% בשנת 2009 ומעט מתחת לכך בשנת 2010;
רווחיות החברות צפויה להיפגע ועימה הכנסות המדינה ממסים;
שיעור ההפרשות לחובות מסופקים במאזני הבנקים צפוי לזנק לרמות דומות לאלו של 2002;
אם כך, כיצד מתיישבים נתונים אלו עם הזינוק בשערי המניות ?
נגיד בנק ישראל התבטא לאחרונה בנוגע ל"סימני אביב" ו"ניצני צמיחה". תחזיות משרד האוצר ובנק ישראל לשנת 2009 אינן תומכות באמירה זו, אבל...

... אבל ייתכן שמה שבעצם אומר לנו סטנלי פישר הוא קריאת ההרגעה שכולנו מקווים לה: "יש חיים לאחר שנת 2009".
שנת 2009 אכן צפויה להיות שנה קשה בכלכלה הריאלית, כאשר עוד לא הגענו לשפל הצפוי לנו בחודשים הבאים, אבל נראה כי מבטו של סטנלי פישר מתמקד בנקודות האור בעתיד. יש אומרים כי שוק ההון מקדים את הכלכלה הריאלית ב 9-12 חודשים כאשר הוא מתמחר ציפיות לשינוי זמן רב לפני שהשינוי המיוחל קורה בפועל.
השוואה אפשרית אופטימית היתה יכולה להיות למצב בתחילת 2003. לא נמהר לעשות כך כיוון שאז הגיעו גם הנתונים הריאליים (המדד המשולב למצב המשק) אל התחתית, בניגוד למצב הנוכחי בו נראה שנתוני המשק הריאלי טרם הגיעו לשם. עם זאת, נראה שהמשקיעים "יוצאים מהבונקר".

להערכתנו, הגידול בתאבון לסיכון בקרב המשקיעים נובע משילוב של שני גורמים במקביל:
1. סביבת ריביות נמוכה ביותר.
כאשר ריבית בנק ישראל עומדת על 0.5% התשואה שמקבלים המשקיעים על פקדונות הינה קרובה לאפס, התשואה על אג"ח ממשלתי שקלי לטווח של שנתיים הינה כ- 1.5% ברוטו והתשואה על אג"ח ממשלתי צמוד לתקופה דומה הינה שלילית והמשקיעים מקבלים רק הגנה אינפלציונית.
2. נראה שהעולם הכלכלי כפי שהכרנו אותו לא מגיע אל קיצו.
בספטמבר אשתקד טילטלה קריסת ליהמן את העולם הפיננסי. בנובמבר האחרון חשש המגזר הפיננסי העולמי ממצבו של סיטיבנק. בחודשים שחלפו מאז נראה כי חוזר האמון הבסיסי למערכת הפיננסית העולמית, במידה רבה בזכות נחישות הממשלות לתמוך ככל שיידרש בסקטור.
החשש מקריסה מאסיבית של לווים גדולים נרגע כאשר אנו עדים לשורה של מהלכים להקטנת סיכון האשראי של חברות גדולות (אפריקה ממשמשת נכסים, דלק נדל"ן מבצעת גיוס הון בדרך של זכויות, גמול מגיעה להסדר וכו').
התוצאה של הגידול בתאבון לסיכון היא תחילת זרימת כסף בחזרה לשוק: משקיעים פרטיים החלו להזרים כסף לקרנות הנאמנות וכן להגדיל את מרכיב הסיכון בהשקעות לטווח ארוך, משקיעים מוסדיים ישראליים מגדילים את מרכיב ההשקעה במניות וניתן להבחין בתחילת חזרתם של משקיעים זרים כחלק מתנועת כספים אל תוך השווקים המתעוררים וישראל בתוכם.
ומה הלאה ? 

זרימת הכסף לשוק תתמוך בהמשך מגמת העליות
להערכתנו, מגמת זרימת הכספים אל תוך השוק תתמוך בהמשך העליות. בהחלט ייתכן מצב של תיקון בשוק, אשר נמצא בריצה בכיוון אחד בחודשיים האחרונים, אבל אנו סבורים כי מגמת הגידול בתאבון המשקיעים לסיכון תתמוך בהמשך העליות.
שימו לב לנתון הבא: מדד התל בונד 20 חזר לרמתו ערב המשבר והוא מגלם תשואה של 4.6% בלבד. אמנם מדובר באג"ח של החברות המובילות במשק, שהסיכון היחסי בהן הוא נמוך, אבל נראה כי השוק מוכן לצעד הבא.
מדד התל בונד 40 זינק אף הוא אם כי טרם הגיע לרמתו ערב המשבר והוא מגלם כעת תשואה של כ- 6.6%. להערכתנו מדד התל בונד 40 ימשיך במגמת העלייה בזכות מספר אג"ח ספציפיות הנסחרות עדיין בתשואה גבוהה במיוחד.
כעת, כאשר המשקיעים רואים לנגד עיניהם תשואה נמוכה ביותר באג"ח הממשלתי, תשואה שאינה גבוהה באג"ח הקונצרני בסיכון נמוך ומיעוט "מציאות" באג"ח המסוכנות, השלב הבא צפוי להיות המשך זרימת כסף אל תוך שוק המניות.

אז מה לקנות ?
אם קיבלתם את התיזה הכללית עד כאן, אפשר להמשיך.

להערכתנו, הצעד הבא של המשקיעים יהיה חלוקת המניות לשלוש קבוצות עיקריות:
1. חברות דפנסיביות שכמעט ולא נפגעו והניבו תשואת יתר משמעותית בשנה האחרונה (טבע, בזק, אלביט מערכות וכו'). מהלך של הגדלת התאבון לסיכון משמעותו הקטנת משקלן של מניות אלו.
2. חברות שמניותיהן ירדו בשיעור חד בשנה האחרונה. זו הקבוצה שתעניין את המשקיעים אבל אותה יש לחלק לשתי תתי קבוצות:
א. חברות שגם לאחר היציאה מהמשבר יתקשו לחזור למצב בו היו ערב הכניסה אליו, בעיקר עקב תהליכים של מכירת נכסים ו/או שינוי בדרך בה ייעשו עסקים ב"יום שאחרי". הדוגמאות הבולטות ביותר בקבוצה זו הן אפריקה ישראל ודלק נדל"ן הפועלות כעת למימוש נכסים וגם סביר להניח שלא יוכלו לפעול באותן רמות של מינוף פיננסי ועסקי.
ייתכן שבחברות אלו קייימות הזדמנויות דווקא בהשקעה באגרות החוב שלהן ולא במניות.
ב. חברות שהמודל העסקי שלהן לא ישתנה לאחר המשבר ולמעשה לא השתנה גם היום. להערכתנו חברות אלו ימשכו את מרבית תשומת הלב כעת. אלו הן החברות בהן המשקיעים מוכנים להביט אל מעבר לשנת 2009 ולקנות אותן כבר היום.
להערכתנו, החברות הבולטות בקבוצה זו הן מניות הבנקים (ואולי דיסקונט כמייצג את התיזה במלואה), מניות כמו דלק רכב, גזית גלוב, אלוני חץ, אלביט הדמיה וחברות ההחזקה הגדולות בהן נמשיך לראות הצטמצמות של הדיסקאונט הסחיר.

הטבלה (בהמשך) ממחישה את ההבחנה בין החברות הללו.

סיכום
נראה שתאבון המשקיעים לסיכון חוזר. שילוב של ריביות נמוכות וההערכה כי העולם לא הגיע אל קיצו מחזיר את כספים לשוק.
ההזדמנויות הן בחברות שמניותיהן ירדו בשיעור חד יחסית וגם המשקיעים מאמינים שעם סיום המשבר הן יוכלו להמשיך ולעשות עסקים בדרך בה פעלו לפניו ללא שינוי מהותי במודל העסקי.