במזרחי טפחות מעריכים שהסיכון הכרוך בשוק המניות בישראל אינו נמוך - אך לנוכח הנתונים הכלכליים האחרונים הסיכוי נמשך אף הוא

לא מוצאים לנכון להמליץ לעת עתה על הקצאת יתר בענף כלשהו להוציא חשמל ואלקטרוניקה בו ממשיכים להמליץ על הקצאת יתר
בנק ישראל מדווח שברביע הראשון של השנה התכווצה הפעילות במשק. הביקוש הגביל את פעילות החברות, אך מגבלת המימון הוקלה. מאזן הנטו של החברות – שיעור אלה שדיווחו על עלייה בפעילות פחות שיעור אלו שרשמו ירידה – היה שלילי, תוך ירידה נוספת.
בתעשייה, נמשכה ההתכווצות בפעילות בשני הרביעים האחרונים, שהשתקפה בירידה במאזן הנטו במכירות בארץ ובחו"ל כאחת, בשל ירידה בהזמנות משני המקומות. ניצולת המכונות והציוד פחתה במהירות וכך גם מספר העובדים. ברביע הבא, תימשך הירידה בפעילות, בקצב דומה. במסחר, נמשכה הירידה בהיקף המכירות בשני הרביעים האחרונים. ברביע הבא יוסיף מספר העובדים לקטון, אך ירידת המכירות תתמתן. בבנייה, נמשכה ההתכווצות בפעילות, לנוכח ירידה בביקוש, שהייתה חריפה במיוחד בצפון הארץ ובדרומה, שעה שבאזור ירושלים לא חל בה שינוי ובמרכז אף עלתה. ברביע הבא תימשך הירידה בפעילות. במלונאות, נרשמה ירידה חדה בפעילות, לאחר התרחבות בת שנתיים. מספר לינות התיירים מחו"ל ירד, לאחר עלייה רחבה ומתמשכת. מגבלת המימון החמירה, בניגוד להקלתה בענפים אחרים. ברביע הבא תירשם החמרה נוספת, בשל ירידה חדה בהיקף ההזמנות. בתחבורה והתקשורת, נמשכה ההתכווצות בפעילות, אך בקצב נמוך יותר בהשוואה לרביע הקודם. מגבלת הביקוש לתחבורה החמירה, בשל ירידה בתיירות הפנים והחוץ. מנגד, מגבלות ההיצע הוקלו מאוד. ברביע הבא תירשם התמתנות בירידה בפעילות הכוללת. בשירותים העסקיים, נרשמה ירידה משמעותית בפעילות, בשל ירידה במכירות בארץ ובחו"ל. מגבלת הביקוש החמירה, כמו בענפים האחרים. ברביע הבא תימשך הירידה בפעילות.
במבט לרביע הבא, מסתמנת ירידה נוספת, אך בחלק מהענפים היא תהפוך מתונה יותר. כמו כן, ירידה מתונה יחסית נרשמה בסעיפי ההזמנות והציפיות.
מדדים צופים קדימה לצריכה הפרטית בישראל משרטטים תמונה מעודדת ומפתיעה. שני מדדי אמון הציבור שפורסמו השבוע רשמו עליות חזקות והציגו תמונה משופרת משמעותית מההערכות המוקדמות. את השיפור המפתיע קושרים עורכי המדדים עם טון ההצהרות של קברניטי המשק והעליות בשוק ההון. יצוין, כי גם המדד הבוחן את שוק העבודה והציפיות לגביו, רשם עלייה בולטת. הציבור סבור כי מצב המשק כעת ובעוד שישה חודשים ירשום שיפור גדול ביותר. כך גם אווירת הקניות במשק. שיפור נוסף, צנוע יותר, נרשם בציפיות לגבי המצב הכלכלי האישי, לרבות בתחום התעסוקה.
כמו כן, בולטת זיקה לשיפור באמון הצרכנים בארה"ב, כך שהציבור לוקח בחשבון מה נעשה בחו"ל. נזכיר, שמדד אמון הצרכנים מהווה אינדיקציה מהימנה להוצאות משקי הבית. נציין, עם זאת, כי מוקדם לומר אם מדובר בתפנית בת קיימא.
אנו מעריכים שהנתונים האחרונים והמדדים הצופים קדימה מצביעים על כך שברביע השני של השנה יהיה קצב הירידה בפעילות הכלכלית נמוך משמעותית מאשר ברביע הראשון ואפשר שהנחות הצמיחה הפסימיות תשופרנה בהמשך.

שוק המניות
בשבוע החולף נרשמו עליות שערים עקביות בשוק המניות, הגם שתוך כדי ימי המסחר הייתה תנודתיות גבוהה. בדרך כלל הייתה רוח גבית משוקי המניות בחו"ל, שהתמקדו במניות הבנקים, הדשנים והאנרגיה. גם אצלנו המתינו בדריכות לתוצאות מבחני הלחץ לבנקים בארה"ב.
טבע פרסמה דוח כספי וכהרגלה הפתיעה לטובה בשורה התחתונה. בעקבות הדוח שדרגו בתי השקעות רבים המלצות קנייה לגביה. כימיקלים לישראל וחברה לישראל נהנו מהעליות הגבוהות במחיר הסחורות ובמניות הדשנים בחו"ל. מניות הבנקים המשיכו למקד עניין, שעה ש-4.8% ממניות לאומי נמכרו לקבוצת עזריאלי עבור 736 מיליון שקל ואילו מניית בנק הפועלים המשיכה להתנהל בסימן המחלוקת המתוקשרת בין בעלת השליטה, ההנהלה וועד העובדים לבין נגיד בנק ישראל והמפקח על הבנקים. בתווך הפחיתה מעלות את דירוגם של שני הבנקים בדרגה אחת. יצוין, כי דירוג בנק דיסקונט הופחת אף הוא. בסך הכול, למרות התמיכה מחו"ל, מדד ת"א בנקים רשם ירידה תלת יומית, על רקע האירועים הנ"ל. מניית דלק נדל"ן רשמה עליות נאות, לאחר שמניותיה חולקו כדיבידנד בעין לבעלי המניות בקבוצת דלק. אפריקה ישראל המשיכה למקד עניין רב, תוך עליות נוספות. מניותיהן של חברות שמסתמן כי תצטרפנה למדד ת"א 25 נטו לרשום עליות נאות ולהפך. מניות הוט, שהוחזקו ע"י בנק לאומי, נמכרו לאיש עסקים צרפתי עבור 381 מיליון שקל. נייס מערכות פרסמה דוח פושר למדי לרביע הראשון של השנה.

לפנינו עונות דו"חות חדשה. להלן מספר נקודות מפתח לתוצאות הרביע הראשון:
* מדד המחירים לצרכן ירד ב-0.1% ברביע הראשון, לאחר שעלה ב-0.1% ברביע המקביל וירד ב-0.6% ברביע האחרון של 2008.
* הריבית ממוצעת עמדה על 1.2%, לעומת 4.1% ברבעון המקביל, אך ריבית זו מסייעת רק לחברות עם הלוואות בריבית משתנה, מאחר ואשראי חדש ניתן במשורה ובריבית גבוהה. ע"פ סקר החברות והעסקים של בנק ישראל, נבלמה לאחרונה העלייה בחומרת מגבלת המימון, ולחברות גדולות ובינוניות אף הוקלה.
* מדד הבנקים רשם עליות נאות, בחודשיים האחרונים, בתמיכת מניות הבנקים בעולם. אולם, בהתעלם מהנעשה בעולם, אנו מתייחסים אל הענף כאל מנוף על המשק וככזה, בהתייחס לתחזיות הצמיחה הנמוכות ל-2009 ו-2010, איננו רואים שיפור בתוצאות הבנקים בתקופה הקרובה.
* תחום הביטוח, שהועלה על ידנו מהמלצת חסר להמלצת שוק במהלך החודש האחרון, נהנה מתוצאות שוק ההון ברביע הראשון. הקטנת התשואה השלילית בפוליסות משתתפות ברווחים מקרבת את החברות לאפשרות לזכות בהכנסות מדמי ניהול בגין תשואה על השקעותיהן.
* היצואנים מדווחים על ירידה חדה ביצוא. מנגד, עלה שער הדולר בסוף הרביע הראשון של 2009 בכ-16% ביחס לרביע המקביל ו-8% ביחס לרביע הקודם, כך שהחברות היצואניות, המדווחות בשקלים, תיהנינה מעליית השער, שתקזז חלקית את הפגיעה בפעילות השוטפת. יצואנים המדווחים בדולר ייהנו מירידה בהוצאות השקליות ויציגו, לכן, שיעור רווחיות תפעולית גבוה יותר, שיוכל לאזן את הירידה בפעילות. נקודת אור זו לא קיימת אצל מי שפועל באירו, שכן האירו ירד ברביע הראשון של השנה באחוז אחד בערך ביחס לרביע המקביל.
* היקף מכירות בתחום המסחר ירד, במהלך הרביע הראשון. החרפת התחרות גרמה למבצעי וירידות מחירים. עם זאת, במוצרים מסוימים נרשמה אף עליית מחירים.
* בתחום התקשורת תימשך, להערכתנו, הירידה במספר דקות השיחה (בסלולארי ובקווי), אם כי בשיעור נמוך. כמו כן, תימשך ההמתנה להגדלת הפעילות בתחום התוכן. ברביע הראשון של השנה, כמו גם בהמשכה, לא תירשמנה כנראה תוצאות משופרות בהשוואה לרביעים הקודמים.
* מחיר הנפט עלה, בתום הרביע האחרון, בכ-20% ביחס למחירו בסוף השנה. לפיכך, חברות בתחום האנרגיה, שרשמו הפסדי מלאי ברביע הקודם, ירשמו רווחי מלאי הפעם. החברות המשווקות ייהנו בנוסף מצרכי הון חוזר נמוכים יותר ומריבית קצרה נמוכה יחסית ולכן צפויות להציג תוצאות נאות, על אף שחיקה קלה בכמויות.

אנו מעריכים שהסיכון הכרוך בשוק המניות בישראל, לאחר העליות האחרונות, אינו נמוך, אך לנוכח הנתונים הכלכליים האחרונים, הסיכוי נמשך אף הוא. בשל עליות אלה, ובעקבות בחינה ענפית שערכנו, לא מצאנו לנכון להמליץ, לעת עתה, על הקצאת יתר בענף כלשהו, להוציא חשמל ואלקטרוניקה, בו אנו ממשיכים להמליץ על הקצאת יתר.

שוק איגרות החוב ושער החליפין

השקל נטה להתחזק כנגד הדולר בימי המסחר האחרונים, לנוכח הפיחות בשער המטבע האמריקאי בחו"ל ובעקבות העליות העקביות בשוק המניות. יתרות מטבע החוץ של בנק ישראל שבו לגדול. הוא רכש 1,450 מיליון דולר, המגזר הפרטי והציבורי משכו ממנו 351 ו-345 מיליון דולר ובסך הכך גדלו יתרותיו המשוערכות ב-921 מיליון דולר. נגיד בנק ישראל אמר שאין ספק שההחלטה לרכוש מט"ח הייתה מוצלחת. להערכתנו, רכישות המט"ח תימשכנה, כשלשאלה האם הפיחות בשער הדולר בעולם יתחדש, או שהפחתת הריבית בשיעור 0.25 נקודת אחוז בגוש האירו תתמוך בהתחזקות חוזרת שלו, תהייה חשיבות רבה לגבי היקפן והשפעתן.
לעת עתה אנו ממשיכים להעריך ששער החליפין ינוע בין 4.0 ל-4.2 שקל לדולר בשבועות הקרובים.
ההפרש בין איגרות החוב הממשלתיות השקליות ל 10-5 שנים לבין איגרות החוב ל 2-0 שנים עומד על 4.2 נקודות בסיס (בהשוואה ל-3.1 בשבוע שעבר ו-3.7 בשבוע לפניו). הפרש זה, באג"ח הממשלתיות צמודות המדד, רשם עלייה נוספת (4.3 נקודות בסיס כעת, בהשוואה ל- 2.8 בשבוע שעבר ו 2.4 לפני שבועיים).
לפי התרחיש הבסיסי שלנו, קצב האינפלציה שנגזר מאיגרות החוב הלא צמודות וצמודות המדד מגלם עתה הערכת יתר בטווח 2-0 שנים (3.0%, בהשוואה ל-2.4% בשבוע שעבר ו-1.4% בשבוע לפניו). התוצאה בטווח 5-2 שנים גבוהה אף היא (3.2%, מול 2.8% בשבוע שעבר ו 2.4% לפני שבועיים) ותחת הנחת העבודה שלנו (1.8%) מדובר בהערכת יתר ניכרת.
רכישות בנק ישראל, שעוררו התרגשות ותקוות רבות, לא נתנו, עד כה, את אותותיהן בתשואות הפדיון על איגרות החוב הממשלתיות. העלייה המהירה בסביבת המחירים במשק והקפיצה החזקה בתשואות הפדיון על איגרות החוב בארצות הברית טורפות את הקלפים.
בחודשי הקיץ ייקלע שוק איגרות החוב להפרש גבוה יחסית בין הגיוס לבין הפדיון, שבצוותא עם המשך עלייה משוערת בתשואות הפדיון על איגרות החוב האמריקאיות יקשה על הסדרות במח"מ בינוני – ארוך, שעה שהסדרות במח"מ קצר-בינוני תושפענה, מחד, מהסתמנות עלייה בריבית בנק ישראל, ומנגד, מכך שלפי ההערכות הנוכחיות, מדדי המחירים לצרכן בחודשים יוני – מרץ יהיו נמוכים מאוד.
לקראת סוף השנה, בהתאם למידת העלייה בתשואות הפדיון על איגרות חוב אלה, הן תהפוכנה כדאיות יותר ותמקדנה ביקוש מצד הציבור, שהגדיל לאחרונה במידה ניכרת את סך פיקדונות העו"ש ודומיהם, והגופים המוסדיים, ששיעור המוזמנים המוחזק על ידם גדל משמעותית, עת נערכו לפדיונות נוספים, ובהיעדר נכונות, עד לאחרונה, להצטייד בנכסים נושאי סיכון גבוה יותר.
לנוכח העלייה בסביבת האינפלציה, בתשואות הפדיון על איגרות החוב בארה"ב ובגיוס האג"ח בארץ (במחצית השנייה) ובשל ההשפעה המוגבלת, עד כה, של רכישות ב"י, סביר ששיפועי עקומי התשואות לפדיון ימשיכו להיות גבוהים, אך מנגד ראוי לזכור שייתכן שעלייה בקצה הקצר של העקום הלא צמוד תקזז את העלייה בקצה הבינוני-ארוך.
לעת עתה, איגרות החוב הממשלתיות לא נראות אטרקטיביות, במיוחד אם רכישות ב"י תמשכנה לא להיות דומיננטיות בהשוואה לשאר הפרמטרים. איגרות החוב הצמודות למדד נראות, עם זאת, מעניינות יותר מאשר איגרות החוב הלא צמודות.
לפי התרחיש הבסיסי שלנו, ובהתחשב בירידות האחרונות בשעריהן, הרי אג"ח ממש"ק במח"מ 7-5 ואג"ח ממצ"מ במח"מ 8-5, שהומלצו בפעם הקודמת, תספקנה תשואת החזקה חד ספרתית נמוכה במבט מספר חודשים קדימה.
איגרות החוב הלא צמודות בריבית משתנה גבוהות עתה בכ-0.18 נקודת אחוז מהמק"מ, בדומה לשבוע הקודם. לאחר הודעת הריבית האחרונה גדל הסיכוי לשינוי כיוון בריבית ולכן ניתן לשקול הצטיידות באג"ח אלה. היה והן תרשומנה ירידות שערים, מוצע לנצל זאת על מנת להגדיל את ההחזקה בהן.
אג"ח חברות

אג"ח תאגידיות תמשכנה ליהנות, בתקופה הקרובה, מכך שהציבור והגופים המוסדיים מעוניינים להגדיל את מידת הסיכון, בהיעדר די חלופות בטוחות אטרקטיביות, וכן מהעליות הגבוהות יחסית שתירשמנה במדד המחירים לצרכן בחודשים אפריל ומאי.
בהמשך הן תתמודדנה עם מדדים נמוכים (לפי ההערכות הנוכחיות) ועם העלייה המשוערת בתשואות הפדיון על איגרות החוב הממשלתיות, כפי שהסברנו קודם לכן.
התשואה הנוספת על איגרות החוב התאגידיות בהשוואה לאיגרות החוב הממשלתיות השתנתה באופן הבא: בדירוג AAA, ירידה מ-1.6 ל-1.52 נקודות אחוז; בדירוג AA: ירידה קלה נוספת מ-2.5 לפני שבועיים ל 2.4 לפני שבוע ו-2.38 כעת; ובדירוג A, ירידה נוספת מ 8.2 לפני שבועיים ל 7.8 לפני שבוע ו 7.24 נקודות כעת.

מה בעולם?

בארצות הברית הצביע מדד מנהלי הרכש על האטה בקצב ההתכווצות בענפי השירותים, שהם הרוב המכריע בתוצר האמריקאי. סקר התעסוקה במגזר הפרטי הצביע על ירידה פחותה מכפי שסברו במספר המשרות והנתון הקודם אף תוקן כלפי מעלה. מכירות הבתים הנמצאים בתהליכי בנייה הפתיעו עם עלייה בת 3%, בעוד ההערכות היו כי תפחתנה מעט. גם הוצאות הבנייה עלו במפתיע. באירופה היו נתונים מעורבים, כך שבענפי השירותים ובמגזר היצרני דווח על האטה בקצב ההצטמצמות, אך מדד המכירות הקמעוניות ירד בשיעור תלול וכך גם מדד המחירים ליצרן. הריבית בגוש האירו הופחתה ב-0.25 נקודת אחוז, בהתאם להערכות המוקדמות.

ביפאן לא נמסרו נתונים של ממש. קנדה הפתיעה לטובה עם זינוק במספר רישיונות הבנייה ומעבר להתרחבות במדד מנהלי הרכש במגזר היצרני, שעה שההערכות היו כי ההתכווצות בו תימשך. מנגד, בשוויץ נרשמה הצטמצמות נוספת במדד אמון הצרכנים ובמדד מנהלי הרכש במגזר היצרני. בבריטניה נמשכת הירידה במחירי הבתים, בקצב מהיר מההערכות. הריבית בבריטניה נותרה על כנה, 0.5%, בהתאם להערכות המוקדמות. באוסטרליה הותרה הריבית על כנה (3%), מחירי הדיור רשמו ירידה חדה, אך המכירות הקמעוניות הפתיעו לטובה וכך גם דוח התעסוקה, תוך ירידה חדה בשיעור הבלתי מועסקים במדינה.

שער החליפין
העליות בשוקי המניות בעולם ודוחות משופרים בארצות הברית, בין השאר בתחום הדיור ומדדי מנהלי הרכש בתעשייה ובענפי השירותים, כמו גם התבטאויות מעודדות של יו"ר הבנק הפדראלי, הקטינו את הצורך להצטייד בדולר של ארה"ב (וביין היפאני) כמטבעות המהווים חוף מבטחים בתקופות של האטה כלכלית גלובאלית. על רקע זה, נמשך הפיחות בשער המטבע האמריקאי כנגד האירו ומטבעות נוספים בעלי ריביות אטרקטיביות יותר.
ביום ה' הופחתה, עם זאת, הריבית בגוש האירו ב-0.25 נקודת אחוז ולקראת החלטה זו נבלם הפיחות בשער הדולר. לתוצאות מבחני לחץ והאופן בו יתקבלו בשוק ההון, בד בבד עם דוח התעסוקה בארצות הברית, תהיינה השלכות של ממש על התנהלות הדולר בעולם בימים הקרובים.
נמשכת הערכתנו לפיה שער החליפין דולר – אירו ינוע בתחום 1.35-1.25 בתקופה הקרובה. גורם הסיכון הוא לפריצה כלפי מעלה.
נפט ומוצריו
הסנטימנט הכלכלי המשופר הוליך בימים האחרונים לעליות במחיר הסחורות לסוגיהן, לרבות הנפט הגולמי ותזקיקיו והמתכות התעשייתיות. העליות בשוקי המניות, שהצביעו על הערכות שהמשבר הכלכלי כרה תחתית, תמכו במחיר הנפט. רוסיה הודיעה שתפוקת הנפט היומית במדינה גדלה משמעותית באפריל והדוחות הכלכליים המשופרים בארה"ב, לרבות בתחום הדיור ומיזמי הבנייה, אותתו על עלייה בביקוש לאנרגיה. בד בבד דיווח משרד האנרגיה בארה"ב על כך שניצולת בתי הזיקוק בשבוע שעבר הייתה הגבוהה ביותר מדצמבר אשתקד.
להערכתנו מחיר הנפט הגולמי ימשיך לנוע בין גורמי ההיצע והביקוש, תוך תנודתיות גבוהה, אך נמשך סיכון up-side למחיר הנוזל.