לאומי: משבר כלכלי כמו זה שעכשיו לא חולף במהירות - צפויות ירידות קשות בהמשך

מפרסמים ס'קירה שבועית ומעריכים כי עודפי נזילות, ריבית נמוכה ביותר, ממשלה חדשה ואמונה כי יתכן והמשבר מאחורנו עמדו מאחורי עליות השערים האחרונות
מעל ל- 20 אלף מפוטרים חדשים פנו במהלך חודש מרץ לשרות התעסוקה. זהו הנתון אותו פרסם בתחילת השבוע שרות התעסוקה הישראלי, המצביע על הרעה משמעותית נוספת בשוק העבודה. גם מהודעת המוסד לביטוח לאומי, כי במהלך חודש מרץ עלה היקף התביעות החדשות לדמי אבטלה בשיעור של כ-12% מחודש קודם (המהווה גידול של כ-71% בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד) מצטיירת אותה התמונה. לנתונים מדאיגים אלה, מצטרפות הודעת התאחדות התעשיינים ונתוני מכירות כלי הרכב ברבעון הראשון של השנה. על פי זו הראשונה, מסקר שנערך בעשרות מפעלים עולה כי 68% מהמפעלים פיטרו עובדים, 10% סגרו קווי ייצור, 22% מהמפעלים עברו לארבעה ימי עבודה בשבוע ו- 40% קיצצו בשכר. בזו השניה מדובר על צניחה של 36% במכירות כלי רכב ברבעון הראשון של השנה, בשורה שיש בה ממש באשר לצריכה הפרטית במשק ול"פוזיציית מגננה" אליה עברו הצרכנים המקומיים. גם בפרסום הדוחות לרבעון הרביעי של שנת 2008 ולשנה כולה ניכרת תמונה עגומה, אם כי להערכתנו אין אנו רואים עדיין את התמונה כולה וההידרדרות שהחלה במצב החברות תימשך.
למרות האמור, השוק עולה ומתנהג כאילו הכל כשורה. עליות השערים בשוק המניות ואגרות החוב המקומי המשיכו גם השבוע. עליות שהחלו כבר בינואר והתחזקו באופן משמעותי לאחרונה.
ניתן להצביע על מספר סיבות לעניין:
הסיבה הראשונה נעוצה בעליות השערים שנרשמות ברחבי העולם ומעניקות רוח גבית לשוק המקומי. עליות השערים שם נעוצות בתוכניתו של Geithner לייצוב המערכת הפיננסית, על ידי סבסוד הנכסים הבעייתיים במאזני הבנקים ומכירתם לגופי השקעה פרטיים כשחרב מבחני המאמץ למאזנים תלויה מעליהם. הדבר יאלץ את הבנקים למכור את נכסיהם, גם אם אינם לחלוטין מרוצים מהמחיר. גופי ההשקעה הפרטיים מצידם ייהנו מסבסוד הנכסים על ידי הממשלה ויוכלו לגרוף נכסים נאים.
למרות התוכנית שאולי הפעם תעזור ותציל את הבנקים מפני אפשרות ההלאמה המאיימת עליהם, אין להתעלם מכך שעליות השערים בשוק המקומי החלו בטרם ההתערבות וכי הן אגרסיביות מאלו שמתרחשות בעולם. הסבר לכך ניתן לקבל מעוצמת הירידות שנרשמו בשוק המקומי בטרם התיקון וכן מהעובדה שביחס למשקים אחרים מצבו של המשק המקומי עדיין יציב.
הסיבה השניה הנה עודפי הנזילות. אומנם כסף רב נמחק בירידות שחלו מאז פרוץ המשבר, אך הסתכלות בנתוני גופי ההשקעות ארוכות הטווח מעלה כי כ- 10% מהנכסים מוחזקים באפיקים נזילים- משמע, הרבה כסף "שוכב" באפיקים שכיום התשואה עליהם הנה אפסית (ראה בהמשך).
עניין זה מתקשר לסיבה השלישית המוסברת באלטרנטיבות ההשקעה. המדיניות המוניטארית המרחיבה בה נקט בנק ישראל הביאה את הריביות קצרות הטווח לשאת למשקיעים בהם תשואה אפסית. לא זו בלבד, בנק ישראל כידוע החל להתערב גם בשוק אגרות החוב לטווחים הארוכים על ידי הזרמת כסף ורכישות ישירות בשוק. למעשה, רשמה הריבית ארוכת הטווח ירידת תשואות מאז החלה ההתערבות. ירידת התשואות בהשפעת ההתערבות יכולה להימשך בטווח הקצר. עם זאת בהסתכלות של שנה קדימה אנו מאמינים כי תירשם באפיק עליית תשואות. היינו, מי שלא ידע לצאת בזמן יספוג הפסדים וייתכן שאפילו כבדים. על כן, נראה כי המשקיעים המעריכים את הסיכון באפיק זה כגבוה ומעדיפים לפתוח את האופציה לקבלת תשואה גבוהה.

הסיבה הרביעית יכולה להיות נעוצה בהקמת ממשלה חדשה- בדרך כלל השפעתו של שלטון חדש על שוק ההון הנה מינורית אם בכלל. כאשר חילופים כאלו או אחרים שמשפיעים מתרחשים, השפעתם הנה קצרת טווח בלבד. למרות האמור, נמצאים אנו לאחר תקופה ארוכה של אי וודאות פוליטית והקמתה של ממשלה חדשה אשר צפויה לגבש תוכניות כלכליות הצפויים להוציא או לפחות להקל על המשק בצליחת המשבר הנה מהותית. נזכיר כי גם בעולם, ניכרות השפעותיהם של הצעדים בהם נוקטות הממשלות השונות והשפעות הכספים הרבים המוזרמים לשווקים.
הסיבה החמישית קשורה דווקא לכלכלה הריאלית. הרי ידוע כי שוק ההון מקדים את הכלכלה הריאלית. ייתכן כי חלק מהמשקיעים מאמינים כי הגרוע מכל מאחורינו וגם אם ייתכנו עוד בשורות רעות, הן כבר מגולמות במחירים.
אז לאחר שמנינו את הסיבות העיקריות, נשאלת השאלה מה דעתנו. אם כך אנו חושבים כי משבר בסדר גודל כזה, המוגדר כמשבר הגדול ביותר ב- 100 השנים האחרונות, אינו חולף כל כך במהרה וכי אנו צפויים למהמורות נוספות בדרך, אלו יבואו לידי ביטוי בהמשך התנודתיות בשווקים וגם אם לא נגיע לרמות השפל בהן היינו לא מזמן בהחלט תיתכנה עוד ירידות בדרך.

מבט לעתיד: מניות- להערכתנו, בתקופה הקרובה לא צפוי שיפור של ממש בתנאי הרקע המאקרו והמיקרו-כלכליים. יחד עם זאת, שווי השוק של חברות לא מעטות רחוק משוויין הכלכלי, וחלק מן הפגיעה הצפויה גלום כבר במחיריהן. תוכנית החילוץ האמריקאית עשויה לתמוך ביציאה מהמשבר אם תצליח, אך בשלב זה היא עדיין טומנת בחובה סיכון רב. התאוששות בת קיימא בשוק צפויה רק לקראת סוף 2009. לקוח בעל אופק השקעה ארוך טווח (מספר שנים), יוכל למצוא ניירות ערך במחירים מעניינים. מנגד, בשל רמת הסיכון הגבוהה, אין השוק מתאים ללקוח שונא סיכון או לזה שיידרש לכספו בטווח הקצר.

אג"ח- להערכתנו, למשקיעים המחפשים כיום תשואות אטרקטיביות בשוק אגרות החוב יש לקחת בחשבון כי אלו ניתנות להשגה בעבור נטילת סיכון גבוה יחסית. מהלך ירידת התשואות שחל לאחרונה באגרות הממשלתיות ובפרט באלו הארוכות הביא לעלייה משמעותית בסיכון הכרוך בהשקעה בהן. משקיעים שאינם מעוניינים להגדיל את חשיפתם לסיכון יאלצו כיום להסתפק בהשקעות קצרות טווח ברמת תשואות נמוכה ביותר.
האפיק השקלי – להערכתנו, על רקע רמת התשואות בחלקו הארוך של העקום, יש לשמור על מח"מ בינוני (מח"מ של 3-5 שנים). נציין כי לאחרונה פחתה האטרקטיביות בהשקעה באג"ח שקלי הנושא ריבית משתנה ("גילון"), נוכח הצמצום שחל במרווח הבסיסית פלוס. מרווח זה עומד כיום בנייר "ממשלתי משתנה 0817" על כ- 0.2% בלבד ובשאר ה"גילונים" הינו שלילי.
האפיק הצמוד - למשקיעים באפיק זה קיימת עדיפות להשקעה באגרות חוב בעלות טווח בינוני (מח"מ של 7-4 שנים). נציין כי התשואות נטו המגולמות באגרות החוב המשתייכות לאפיק זה במח"מ של 5-1 שנים הינן אפסיות עד שליליות.
אג"ח קונצרני - להערכתנו, בתקופה הקרובה ימשיך המסחר באפיק הקונצרני להתנהל במגמה מעורבת עם נטייה לירידות שערים שתושפע בעיקר מהמשך ההתפתחויות בשווקים בעולם וממצבן הפיננסי של החברות המנפיקות ויכולת הגיוס שלהן. לפיכך, אנו מעריכים כי בחברות המאופיינות ברמת מינוף גבוהה הסיכון עדיין גבוה. לכן אחזקה באגרות אלו אינה מתאימה כיום ללקוחות סולידיים וללקוחות שיידרשו לכספם בטווח הקצר. נציין עוד כי בתקופה הקרובה צפוי גל הנפקות של חברות גדולות ויציבות במשק, על כן אנו ממליצים למשקיעים המעוניינים בהשקעה בחברות אלו להמתין ולנצל את רמת תשואות גבוהה יותר אשר בדרך כלל ניתן להשיג בהנפקה.

מט"ח- להערכתנו, סיום פוטנציאל הפחתת הריבית במשק האמריקאי, אל מול קיום פוטנציאל שכזה בשאר המשקים, יחזק את הדולר. כמו כן, המשך חוסר הוודאות הכלכלית בעולם וחוסר התיאבון לסיכון הנגזר מכך, ימשיכו לתמוך במטבע האמריקאי.