אקסלנס: עלות ההסכמים הקואלציוניים של הממשלה שתוצג השבוע לכנסת ויעוד הכספים שהובטחו מעוותת במקצת אך אינה קריטית לפעילות הכלכלית של המשק

הכלכלן הראשי של בית ההשקעות חוזה כי הריבית תעלה לשיעור של 2.5% שנה מהיום
אקסלנס בית השקעות מפרסם סקירה מאקרו כלכלית שבועית.

להלן מספר התפתחויות בתחום המט"ח:
רכישות בנק ישראל של 100 מיליון דולר ביום יימשכו עד להודעה חדשה. בנק ישראל הפסיק להמציא תרוץ כי רכישת המט"ח נועדה רק להגדיל יתרות המט"ח ועתה הוא מתחיל להגביר קצב הפיחות כדי לשמור על כושר התחרות של ישראל, פעולה שהיה צריך לעשות לפני שנתיים עת נכשל בנושא וגרם לקשיים למפעלים ופירמות רבות במשק. הבנק אומר כי בנוסף להגדלת היתרות הוא רוכש מט"ח על רקע המצב הכלכלי בעולם וכחלק ממדיניותו הכוללת. בניגוד לעבר הבנק המרכזי אינו מציין הפעם עד מתי ימשיך לרכוש 450 מיליון דולר בשבוע. ההכרזה של ב"י הביאה בשבוע שחלף לפיחות חד של השקל, 3.8% מול "סל המטבעות" שהגיע לרמה הגבוהה ביותר שלו מול השקל מאז 24 לאוגוסט 2007. הדולר התחזק מול השקל בשבוע שחלף בשעור חד של 4.3%. פיחות השקל יגביר קצב האינפלציה.

התפתחויות והערכות בשוק ההון:
התערבות ב"י בשוק האג"ח הופכת לבוטה עם החלטתו לרכוש אג"ח בהיקף של 200 מיליון ש"ח ביום, מיליארד ש"ח בשבוע. זוהי עלית מדרגה לעומת רכישה של 263 מיליון ש"ח בכל חודש פברואר. המשמעות היא כי בעקיפין ב"י ירכוש לדוגמא החודש כמעט כל הנפקת האוצר העומדת על 5 מיליארד ש"ח. ב"י רוצה לשטח את עקום התשואות בכדי להביא לירידה בעלות המימון במשק בתחום ההשקעות. מה תעשה התערבות ב"י? היות וב"י מתכוון לעקר ההזרמה של כ-580 מיליון ש"ח מידי יום באמצעות פקדונות של הבנקים בבנק המרכזי או באמצעות מכירת מק"מ מוגברת, העקום לטווח הקצר דווקא יעלה ויתרום אף הוא להתמתנות עקום התשואה. ב"י נוקט בצעד זה לאחר שהפחית הריבית לשפל של 0.5%. הוא אינו מתכוון להמשיך להפחית הריבית. ב-6 לאפריל ב"י מתכוון להנפיק מק"מ בהיקף של 6 מיליארד ש"ח לתקופה של שנה. על רקע העליה הצפויה באינפלציה בשל הפיחות החד בשער החליפין, ישנה אפשרות סבירה כי הנפקה זו תיסגר בריבית גבוהה מריבית המק"מ לשנה שנסגרה ביום חמישי שחלף שעמדה על 1.02%. לחילופין מאוד ייתכן כי תוכנית הנפקת מק"מ זו תיכשל והביקוש לה יהיה חלקי בלבד. בהנפקה של 7 מיליארד ש"ח ב-3 למרס הביקוש היה כ-25 מיליארד ש"ח והתשואה שהייתה בסגירה הגיעה ל-1.14%. אז עוד האמינו באינפלציה נמוכה, לא עוד. מעניין לציין כי ב"י אומר כי יעקר ההזרמות שלו בעוד בפועל בחודשיים הראשונים של השנה הוא לא עיקר כל ההזרמות והביא לעליה בכמות הכסף בסכום של 6.6 מיליארד ש"ח נטו לעומת עליה בכמות הכסף בכל שנת 2008 בסכום של 8.3 מיליארד ש"ח ושל כ-4 מיליארד ש"ח בשנת 2007. אם ב"י ימשיך בעיקור חלקי של ההזרמות למשק אזי אנו צפויים לעליה בשעור האינפלציה בטווח של חצי שנה עד תשעה חודשים.

בנק ברקליס ביקש להתמנות כעושה שוק ראשי באג"ח ממשלתי דווקא כאשר קבוצות אחרות נסוגות מעשיית שוק בשל הפסדים שיש להן בפעילות זאת. הבנק הגיש בקשה לאוצר.

פער התשואה בעליה. פער התשואה באג"ח לעשר שנים מול ארה"ב היה בסוף השבוע 178 נ"ב לעומת ממוצע של 182 נ"ב בסוף ששת השבועות האחרונים ולעומת 199 נ"ב שבוע קודם לכן. הירידה בפער נובעת מהתערבותו המסיבית של ב"י למתן שיפוע העקום. פער התשואה באג"ח לחמש שנים היה 152 נ"ב לעומת 178 נ"ב ולעומת 194 נ"ב, בהתאמה. פער התשואה לשנתיים היה 81 נ"ב לעומת 66 נ"ב שבוע קודם לכן.

ציפיות האינפלציה ה"מלוכלכות", בשל התערבות ב"י, בירידה לאורך כל העקום אפילו הפיחות גובר. ציפיות האינפלציה לטווח של עד עשר שנים נמצאות 78 נ"ב מתחת ליעד האינפלציה של הממשלה העומד על 1%-3%.

ציפיות אינפלציוניות

שערי הריבית הצפויים להערכתנו:
ריבית כיום 0.55%.
בסוף חודש אפריל 0.5%.
ריבית שנה מהיום 2.50%.

השוק הסולידי:

השחרים
נקודות לציון: בנק ישראל רוכש בשוק המשני אג"ח ממשלתי מידי חודש בסכום כמעט שווה לכל הנפקות האוצר; האינפלציה בעליה בעיקר עקב פיחות השקל היזום ע"י בנק ישראל וכן העליה במחירי הנפט והסחורות; ב"י טוען כי הוא ינטרל ההזרמה היומית הממוצעת של כ-580 מיליון ש"ח ע"י מק"מ וריבית שיציע למערכת הבנקאות, בפועל לפי שעה ב"י מעלה את כמות הכסף ובכך ישלהב מדורת האינפלציה גם בתנאי האטה כלכלית; אם יצליח ב"י לעשות סטריליזציה של הזרמה הריבית לטווח קצר, אזי תשואת המק"מ תעלה בשעור ניכר; תשואת המק"מ בסוף השבוע, 1.02% אינה מצביעה כי השוק צופה עיקור ההזרמה, אך התשואה עלתה בכל זאת ב-6 נ"ב למרות הפחתת הריבית ב-25 נ"ב ל-0.5%; הנפקות האוצר דלות ובנטרול רכישות ב"י אפסיות; באין היצע אג"ח נטו התשואות ימשיכו לרדת באופן מלאכותי עד להתפוצצות הבועה כאשר ב"י יחליט כי עליו להרפות מהאינפלציה אותה הוא בונה כרגע; למרות רצון ב"י למתן עקום התשואה, הפער בין אג"ח לשנתיים לעשר שנים עלה ב-15 נ"ב ל-302 נ"ב, כ-120 נ"ב מעל מרבית מדינות המערב והמדינות המתקדמות הדומות בישראל; לטווח של שנה קדימה השחרים יסבו הפסדים למשקיעם בהם בשעור של 2%-3% בד"כ (ראה טבלה); תשואת האג"ח ירדה בשבוע שחלף בין 27-30 נ"ב במח"מ עד 4.4 שנים וב-3-13 לטווחים ארוכים יותר.

צמודי המדד
נקודות לציון: תשואת הצמודים המשיכה לרדת בשבוע שחלף על רקע התגברות האינפלציה ורכישת האג"ח ע"י ב"י, ירידה של 6-25 נ"ב לאורך מרבית העקום; היצע האג"ח דליל, ב"י ירכוש בעקיפין כל מה שיונפק ע"י האוצר; הממשלה החדשה ייתכן כי תנפיק אג"ח בחו"ל בכדי לממן גרעונה העולה, מה שעלול להביא להמשך הירידה בהיצע האג"ח; לטווח של שנה רק צמודי המדד הקצרים עם מח"מ של עד 1.6 שנים יסבו רווחים (ראה טבלה), שאר האג"ח יסבו פסדים בתוך שנה עם התפוצצות בועת האג"ח המלאכותית שבנק ישראל בונה, בשלב מסוים בשנה הקרובה ב"י יצטרך להרפות מרכישת אג"ח ממשלתי; האינפלציה בעליה למרות ההאטה בפעילות הכלכלית.

השוואת שחרים/צמודי מדד ואחרים, השבוע שלפנינו ובהמשך
מהנעשה בשווקים: למרות התערבות מדינות במערב בשווקי האג"ח תשואות האג"ח בעולם עלו בשבוע שחלף ועקומי התשואות נהיו תלולים יותר על רקע גיוסי העתק של הממשלות; המניות בעולם המשיכו לעלות בשבוע שחלף אם כי לקראת סוף השבוע נרשמה רגיעה; הדולר עלה בחוזקה מול מרבית המטבעות על רקע המיתון המתגבר באירופה; מחיר הזהב בירידה ומחירי הנפט והסחורות יציבים; הפער בין אג"ח ממשלתי וקונצרני בעולם ממשיך לרדת במתינות; ציפיות האינפלציה שלנו בעליה.

להלן הערכותינו לסדר כדאיות ההשקעה לשבוע הקרוב:
שורט על החלק הקצר של עקום השחרים ולונג על החלק הארוך כדי לנצל שאיפת ב"י להפחית תלילות העקום וליהנות מהעליה הצפויה בשערי המק"מ.
אג"ח קונצרני של חברות שקרנות המנוף ירכשו שיש סיכוי כי גם ב"י ירכוש בשלב הבא. השקעה לחודשים ספורים בלבד.
גילון 817 על רקע הציפייה לעליה בתשואת המק"מ.
צמודי מדד עם מח"מ עד 1.6 שנים.
עדיין פקדונות; דולרים, פאונד, יין ויורו לפי משקלם ב"סל המטבעות".
אג"ח של מתעוררות כגון הונגריה, מכסיקו, ברזיל, וטורקיה. אפיק זה מיועד למומחים בלבד.
מובן שהמח"מ של המסלולים שהוזכרו לעיל שונה מאג"ח למשנהו, אך האמור הוא בגדר סינופסיס של הכדאיות היחסית של ההשקעות (ראה טבלאות) ועל רקע הערכותינו לגבי הסיכונים בכל אפיק. כמובן שישנם שונאי סיכון ואוהבי סיכון איש הטוב בהשקעתו יפעל. חייבים לקרוא כל האמור בסקירה זו כדי להפיק מירב התועלת..

הנפקות
השבוע יונפקו אג"ח בסכום של 0.75 מיליארד ש"ח, מהם 250 מיליון שחר 0219, 250 מיליון ש"ח צמוד 0418 ועוד 250 מיליון ש"ח אג"ח ריבית משתנה, גילון 817. בנוסף יגויס סכום של 250 מיליון ש"ח באמצעות מדמה מק"מ לפדיון ב-17 ספטמבר השנה.

בחודש אפריל יונפקו אג"ח בסכום של 5 מיליארד ש"ח מהם 1.5 מיליארד ש"ח צמודי מדד, 250 מיליון ש"ח גילון 817 וכן 3.25 מיליארד ש"ח אג"ח שחר. ההנפקה של צמוד 0614 תהיה בסכום של 1 מיליארד ש"ח, של צמוד 0418 250 מיליון ש"ח ושל צמוד 0536 250 מיליון ש"ח. עוד יונפקו שחר 0312 בסכום של 750 מיליון ש"ח, שחר 2682 בסכום של 1 מיליארד ש,ח, 0219 בסכום של 1 מיליארד ש"ח ועוד 1026 בסכום של 500 מיליון ש"ח.
השוואה אג"ח ישראל ארה"ב.

קו האיזון לעיל, עודף התשואה של האג"ח הישראלי לעשר שנים עומד על 1.99%. עודף התשואה לאג"ח לחמש שנים עומד על 1.99%. עודף זה כולל הסיכון הישראלי שיש ליטול אותו בחשבון. האדום מייצג שפל והכחול שיא לשבועות האחרונים המופיעים בטבלה.

פיסקלי:

עלות ההסכמים הקואלציוניים של הממשלה שתוצג השבוע לכנסת ויעוד הכספים שהובטחו מעוותת במקצת אך אינה קריטית לפעילות הכלכלית של המשק. כך הקצאה של 1 מיליארד ש"ח למפעלים במצוקה חיונית בימים אלה על רקע המשבר הכלכלי בעולם שמביא ממשלות רבות בעולם להגדיל הסיוע לסקטורים שנפגעו, כל מדינה עפ"י אופי המשבר אצלה. בישראל חלק מהפגיעה במפעלים שבמצוקה נובעת מהמדיניות השגויה של ב"י בשנים שעד מרס 2008 איפשר לשקל להתחזק בשעור ניכר ובכך גרם לירידה מהותית בכושר התחרות של המפעלים שחלקם אינם יכולים לשקם עצמם גם היום לאחר שבנק ישראל הביא לעליה בשער הדולר ב-1 ש"ח בשנה האחרונה. הפעלת תוכנית חופשה ללא תשלום כפי שעושים בגרמניה והולנד, ב-100 מיליון ש"ח חיונית אך אינה מספקת, הגדלת סבסוד מעונות היום הייתה חיונית כל השנים ובטח כיום בזמן ההאטה הכלכלית בכדי לאפשר לנשים לחפש עבודה. תוספת של הכשרה מקצועית בסכום של 600 מיליון ש"ח טובה למשק אך צריך לעודד בוגרי ההכשרה להקים עסקים עצמאיים ולאו דווקא להיות שכירים כבעבר. הגדלת קצבאות הילדים חיונית דווקא בימים אלה בכדי לעזור למשפחות שאינן יכולות להעזר בהפחתת מס הכנסה או מס הכנסה שלילי. השגיאה בתחום זה היא כי ההעלאה שיכולה להגדיל כל הקניה של הציבור בזמן ההאטה הייתה צריכה להיות מוגבלת לילד הראשון, השני או אף השלישי ולא כפי שש"ס דרשה וקיבלה כי ההעלאה תחול על הילד השני ואילך מה שיגביר מחדש אכלוסיה נסמכת שאינה נוטה לעבוד על חשבון הזוגות הצעירים עם ילד אחד או שניים שלומדים, יוצאים לעבודה ומשרתים במילואים. גם הגדלת הקצבאות לזקנים מוצדקת דווקא בימים אלה שעדיף לשמר כח הקניה של הציבור החלש. בסך הכל הסכמים הקואליציוניים סבירים ואף יועילו למשק, אולי פרט להקצבות המוגדלות לישיבות שתרומתם הכלכלית שלילית. מה שמדאיג הוא ששום מפלגה לא העלתה הדרישה להגדיל ההשקעה בתשתיות מפתח לפעילות כלכלית כדאית ותעסוקה. אפילו אם נניח כי עלות ההסכמים הקואליציוניים היא כ-4-7 מיליארד ש"ח, סכומים אלה בטלים לעומת התחייבות הממשלה לעזור לשכבות החזקות באמצעות קרנות המנוף בהם כספי משלם המסים משמשים כערבות במקרה של חדלון פרעון, להנפקות של הבנקים בערבות המדינה או התוכנית של זוהר גושן, יו"ר הרשות לני"ע כי הממשלה תבטח 80% משווי האג"ח שיונפק שמעבר ל-20% הראשונים שיהיו על כתפי רוכש האג"ח. העליה בגרעון הממשלה, העלול להגיע ל-45 מיליארד ש"ח ומעלה יחד עם הסכמים קואליציוניים והצעות להציל את הטייקונים, מחייבים מקורות. הממונה על התקציבים אמר בשבוע שחלף כי הגרעון יהיה בשנת 2009 40 מיליארד ש"ח וסכום דומה גם בשנת 2010. אנו בדעה כי הממשלה צריכה להתנות עזרה למפעלים או חברות בקבלת מניות של החברות המבקשות עזרה ממשלתית או אג"ח בריבית אפסית להמרה באופן שכאשר ירווח הממשלה תוכל למכור נכסים אלה ובכך להפחית החוב הציבורי שיתפח בשנים הקרובות. אין ארוחות חינם. אי אפשר להמשיך בשיטה לפיה כאשר יש רווחים הם של הפועלים בשוק החופשי אך כאשר יש הפסדים הם על חשבון ועל אחריות משלם המסים עם הכתפיים הצרות. מי שיסרב מקרב דורשי הסיוע למסור למשלם המסים מניות או אופציה למניות, צריך לאפשר לו לקרוס בתהליך הדרוויניסטי הרגיל. במקרה של עזרה לבנקים יהיה צורך לתת לממשלה אג"ח להמרה כאמור, אם בעלי המניות יסרבו לכך, חרב ההלאמה תונף.

משק:

ידיעות חיוביות
בשימוש בכרטיסי האשראי עליה בשעור שנתי של 4.1% בשלושת החודשים לפברואר, כך עפ"י נתוני המגמה של הלמ"ס וזאת בהמשך לירידה של 1.1%. ברכישת מזון עליה של 0.8% וברכישת מוצרי תעשיה עליה של 3.2%. הרכישה באמצעות כרטיסי אשראי בפברואר השנה לעומת פברואר 2008 הייתה בניכוי עונתיות גבוהה ב-9.4% בהמשך לעליה של 12.5% בינואר והשיא של עליה של 23.8% בחודש יולי 2008.
שפור של 0.7% בתנאי הסחר של ישראל בשנת 2008 בהמשך לירידה של 1.7% בשנת 2007. השפור כתוצאה מעליה של 8.2%, ללא יהלומים, אניות, מטוסים ומוצרי אנרגיה, ועליה של 9% במחירי הייצוא. עיקר העליה במחירי הייצוא הייתה בענפי המכרות וכימיקלים.
ידיעות שליליות
לינות התיירים בחודשיים הראשונים של השנה ירדו ב-21% לעומת החודשיים המקבילים אשתקד בעוד הירידה בקרב הישראלים הייתה 5%. כלל הלינות ירדו ב-13%.
שעור האבטלה יעלה עד סוף השנה ל-8.5%, כך להערכת המשנה לנגיד.