במזרחי מעריכים כי בנק ישראל יכול להתפנות ולדאוג לרמת המחירים

ממליצים להמשיך ולהתמקד בתחומי התקשורת, הנדל"ן המניב והמזון.
להלן סקירתו של האסטרטג הראשי של בנק מזרחי, רונן מנחם על השוק הישראלי והעולמי והמלצותיו:

משק וכלכלה: סקר החברות והעסקים של בנק ישראל מראה, כי לא זו בלבד שברביע הראשון של השנה לא הורגשה האטה משמעותית בפעילות המגזר העסקי, הרי ברביע הבא עשוי אף להירשם שיפור, נתון שעשוי לגרום לבנק ישראל לשנות דגשים לטובת נושא המחירים בהחלטות הריבית הבאות.
החשוד המיידי – מגזר התעשייה, אכן הציג את התוצאות הפחות טובות, בשל זיקתו למכירות בחו"ל. עם זאת, לאחר מספר רביעים מרשימים ביותר, ניתן לדווח על פסק זמן בתנופה, בדמות היעדר שינוי במשתנים כמו תפוקה, מכירות בארץ ומכירות בחו"ל, אך לא על ירידה משמעותית. בתקופה מאתגרת זו, בא לידי ביטוי הגיוון המאפיין את התעשייה, כך שתעשיית המזון והמשקאות הציגה תוצאות טובות במכירות ובהזמנות בארץ, בעוד תעשיית הכימיקלים הצליחה היטב לשווק ולצבור הזמנות בחו"ל. זאת ועוד – ההזמנות לרביע הבא מצביעות על התאוששות. אפילו ההזמנות מחו"ל, לגביהן חוששים כי תתמעטנה בשל הרפיון בסחר העולמי, לא אמורות לרשום הרעה בהשוואה לרביע החולף.
כתוצאה, ניתן לומר כי התמונה המצטיירת לגבי המגזר היצרני בהחלט מניחה את הדעת, בהינתן תנאי רקע מאתגרים, כגון ההיחלשות בסביבה הגלובאלית או הייסוף החריף בשער ה ₪. מאחר ולהערכתנו שני משתנים אלו אף ישנו כיוון לכיוון המגזר המייצא, אפשר כי ההתאוששות תהייה חזקה מהמשוער.
מכירות המסחר, המשמשות אינדיקציה לפעילות בתוך המשק, משרטטות להערכתנו תמונה משביעות רצון אף הן. כך, נרשמה בקרב החברות עלייה במכירות ובמספר מקרים היא אף הייתה משמעותית. גם כאן לא נמצאה אינדיקציה לירידה משמעותית בפעילות. ברביע הבא עשויה התמונה להיות מרשימה אף יותר – חלקן של העליות המשמעותיות במכירות עשוי לגדול פי 2. עושה רושם כי משקי הבית, המהווים חלק נכבד מפעילות המסחר, לא יהוו נטל על החברות במגזר חשוב זה.

נקודת אור נוספת ניתן למצוא בביצועי בתי המלון ברביע הראשון של השנה. אלו נאלצו להתמודד עם נסיגה בסביבה הגיאו – ביטחונית והתחזקות בשער ה ₪ מול מטבעות שונים, אך בכל זאת הצליחו להשיג תוצאות טובות בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד. הן בסך הפעילות והן במספר הלינות של מבקרים מחו"ל ניתן לדווח על עלייה, מתונה או משמעותית, ב ¾ מהמקרים. גם הפדיון הממוצע לחדר עלה, בדרך כלל בשיעור מתון, בתקופה זו.
מדובר בתעשייה בעלת ערך מוסף גבוה לתוצר הישראלי וביצועיה עד עתה ראויים לציון. ההזמנות שהתקבלו לרביע הבא מצביעות על כך שהתוצאות הטובות הללו תימשכנה ואף תתחזקנה.
פעילות הבנייה ממשיכה לגלות חולשה, אך מן הסתם לא ניתן לקשור זאת לתפנית השלילית האחרונה בפעילות הכלכלית הגלובאלית. הביצוע של עבודות הבינוי נטה להישאר על כנו ברביע האחרון, אך אם נרשמו שינויים, הם נטו להימצא בסימן ירידה יותר מאשר עלייה. הדברים הורגשו יותר בבניית תשתיות ופחות בבניית מבנים. שיפור קל בתחום עשוי להירשם ברביע הבא. הקשיים בתחום לא החלו לאחרונה ומכל מקום עושה רושם כי הם לא יחריפו ברביע הבא וגם בכך ניתן למצוא נחמה.
אשר לבנייה למגורים, לפי הירידה החדה שנרשמת לאחרונה במספר חודשי ההיצע ואינדיקציות נוספות, ניתן להצביע על כך שהעלייה במחירים במונחי דולרים, המורגשת במדדים האחרונים, תימשך ותמריץ, בסופו של דבר, את צד ההיצע להתאים עצמו לכך.
התמונה הכוללת, לפיכך, אינה בעייתית. לעת עתה לא מסתמנת התמתנות של ממש במגזר העסקי וזאת ניתן להסיק גם מאינדיקאטורים כלכליים נוספים, לבד מסקר החברות והעסקים של בנק ישראל. יתרה מכך – ברביע הבא עשוי להירשם שיפור קל בחלק מהתחומים ויש בכך כדי להצביע על התמודדות מוצלחת למדי של המשק הישראלי עם הסביבה הגלובאלית המאתגרת.
אנו בהחלט מעודדים מהתמונה הכוללת שמשרטט סקר בנק ישראל על המשק העסקי הישראלי ומזהים מספר גורמי תמיכה בראייה קדימה.

מה קורה בשוק המניות?
אנו דבקים בהמלצה לתיק מניות ישראלי דפנסיבי יחסית ומציעים להתמקד בתחומי התקשורת, הנדל"ן המניב והמזון.
בקרב חברות הנדל"ן המניב, שבתקופות אלו נהנות מתזרים מזומנים יציב (יחסית), מוצע להתמקד בחברות בארץ (בריטיש ישראל) וחברות נוספות, בעלות קופת מזומנים להשקעה ופעילות מפוזרת גיאוגרפית (גזית גלוב, אלביט הדמיה, מישורים). תחום נוסף בו ניתן להתמקד: מזון (אסם, מעברות).
כמו כן אנו ממשיכים להמליץ לא להימצא כעת בתחומים הנגזרים משוק ההון, כגון ביטוח ושירותים פיננסיים, העלולים לסבול מרווחיות נמוכה בהשוואה לשנים האחרונות.
שוק המט"ח והאג"ח.
שער החליפין של ה ₪ מול הדולר נע לאחרונה בין כוחות לפיחות לבין כוחות לייסוף. השחיקה החדה המסתמנת בחשבון השוטף והרכישה של מט"ח על ידי בנק ישראל הם גורמי פיחות חזקים לתקופה ארוכה ואליהם הצטרפה עתה העלייה המפתיעה במדד מרץ 2008. גם נתוני פעילות המשק במט"ח בחודש מרץ פועלים לדעתנו בכיוון זה. אנו סבורים כי גורמים אלו יהיו חזקים יותר, בראייה קדימה, בהשוואה לכוחות הייסוף ובראשם הפער גבוה בין תשואות הפדיון על אג"ח ב ₪ לבין איגרות החוב המקבילות בארה"ב והחולשה של המטבע האמריקאי בעולם (ראה בהמשך). עם זאת, המאבק הניטש בין השניים יביא להמשך עלייה במידת התנודתיות וישליך, בין השאר, על גישת הזרים כלפי מטבע הישראלי.
נציין, כי אין די בעצם ההערכות בדבר העלאת ריבית, או לפחות הפסקת הורדתה, בעקבות עליית מחירים מפתיעה, כדי להביא לנטייה של ה ₪ להיחלש. נשוב ונדגיש - אם יינקט הידוק מוניטארי, אך בד בבד תירשם האטה בפעילות הכלכלית, הדבר יהווה תמהיל לא נוח מבחינת הכלכלה הישראלית ועלול להביא דווקא להיחלשות מהירה של המטבע.
אנו ממשיכים להעריך כי בשבועות הקרובים ישוב שער החליפין לנוע בין 3.6 ל 3.8 ש"ח לדולר. פריצה של תחום זה תצביע להערכתנו על עליית מדרגה ותוליך אותה התחזקות של המטבע האמריקאי בעולם.

לאחרונה התגברו, להערכתנו, השיקולים התומכים בסיום הורדת הריבית בארץ ואף בהעלאה הדרגתית חוזרת שלה. מדובר בעלייה מתמשכת של ממש בליבת המחירים (המדדים לסוגיהם עלו בין 3% ל 6% בחישוב שנתי בארבעת החודשים האחרונים) והרעה בפרמיית הסיכון למשק הישראלי בשוקי חו"ל. שיקולים אלו גוברים על השיקולים להקלה מוניטארית – שחיקה בהכנסות ממכירות בחו"ל; התקררות בסחר החוץ העולמי; חשש מהתמתנות בהתרחבות הכלכלית; והורדת ריבית נוספת בארצות הברית. אנו סבורים כי סקר החברות והעסקים לרביע הראשון של השנה מסייע להפיג חלק מהחששות בערוץ זה. להערכתנו, נושא הריבית בארה"ב עומד בפני מיצוי ואילו השחיקה בהכנסות מחו"ל עדיין לא התבררה לאשורה.
אנו מעריכים כי ריבית בנק ישראל תיוותר הפעם ללא שינוי. לא זו בלבד, לא נופתע אם בדברי ההסבר יחלו להופיע איתותים בדבר שינוי בכיוון הריבית בחודשים הקרובים.
על רקע זה ניתן להצביע על מכלול גורמים העשויים להביא לעלייה בעקום השקלי ולהפחית מקרנו. בתי השקעות זרים מייחסים לשווקים מתעוררים מתחרים למשק הישראלי יתרון בשל חשיפה נמוכה יותר לארה"ב; עודף גיוס בסך כ 8.0 מיליארדי ₪ ברביע השני עשוי להביא ללחץ כלפי מטה על המחירים. מעבר למדדים גבוהים יותר החל מחודש אפריל (מדד המחירים לצרכן עשוי לעלות ב 2.5% בחודשים אפריל – יוני) מדגיש את חסרונו של האפיק. שיקול לחצי המחירים התחזק בעקבות המדד האחרון. לעת עתה, שיקולים אלו מקוזזים על ידי ספקולציות כמו ירידה נוספת בעקום האמריקאי המקביל, אך להערכתנו כוחן של האחרונות נחלש במהירות. לכן, התמונה הכוללת היא של היחלשות באפיק.
בראייה לחודשים הבאים, אנו מעריכים כי הסיכוי לתרחיש של המשך התחזקות בשער ה ₪ וירידה בריבית בנק ישראל פחת משמעותית. הסבירות לירידה נוספת בגובה העקום פחתה אף היא ועתה נראה כי הסיכוי לכך שהעקום יעלה גבוה יותר. זאת ועוד, בקצה הקצר של העקום תיתכן עלייה חדה יותר. השוואה מול ה Treasuries עשויה לתת יתרון לקצה האמצעי, אם כי עלייה בסכום המגויס תקזז יתרון זה.
אנו מעריכים כי העקום השקלי יעלה לכל אורכו, אם כי במח"מ האמצעי תירשם עלייה נמוכה יחסית. חרף המלצתנו להקטין את ההקצאה לאפיק, עדיין ניתן לשקול להימצא בו, ברביע הקרוב, במח"מ 5-2.

אשר לאפיק הצמוד, אנו רואים בעיקר כוחות לירידה בעקום: עודף פדיון נטו בסך 5.2 מיליארדי ₪ ברביע הקרוב; עליות חוזרות במחירי הנפט הגולמי וה commodities; ומעבר למדדים גבוהים יותר החל מחודש אפריל. כל אלה התחזקו לאחרונה. עלייה בעקום השקלי עלולה לקזז זאת, אך במידה חלקית, שתורגש יותר בקצה הארוך והקצר של העקום.
אנו מעריכים כי העקום הצמוד יטה לרדת והפער בינו לבין העקום השקלי יתרחב. ברביע הקרוב עשוי להיות יתרון למח"מ 10-5 ובהמשך יצטרף אליו מח"מ 5-2.
במסגרת דגש על חלופות צמודות מדד, אנו ממליצים להגדיל אחזקות באג"ח של חברות, המדורגות בהתאם לרמת הסיכון של הלקוחות, לטווח בינוני של 3-6 שנים.
מה בעולם?
חדשות טובות למשק האמריקאי, בראייה קדימה: מדד ההזמנות החדשות למוצרים בני קיימא רשם ירידה נמוכה בת פחות מחצי אחוז בחודש מרץ, לאחר ירידה בת כמעט אחוז אחד בחודש הקודם. נתון זה משמש אינדיקציה חשובה למדד הייצור התעשייתי ולצריכה הפרטית בחודשים הבאים ואינו מצביע על החרפה במצב. חשוב לציין, כי ברביע הראשון של 2008, בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד, עלה מדד זה ב 1.5%. גם מדד המשלוחים, הנותן אינדיקציה לפעילות השוטפת, רשם עלייה בת 1.7% בתקופה זו, סימן נוסף לכך שהפעילות הכלכלית גדלה, אמנם בקצב מתון, אך ממשיכה להתרחב.
כאשר מוציאים מהחישוב את כלי התחבורה, פריטים גדולים בעלי זיקה נמוכה יחסית להתפתחויות הכלכליות, מתקבלת תמונה מעודדת אף יותר: מדדי ההזמנות החדשות והמשלוחים עלו ב 3.0% ו 3.5% בין שני הרביעים. בחודש מרץ לבדו עלה מדד ההזמנות החדשות ב 1.5% ופיצה על שחיקה חדה שרשם בחודש הקודם.
פרט לנתון הליבתי, שמראה תמונה משופרת יחסית, ניתן להצביע על מגזרים בתעשייה, המראים שגשוג של ממש. כך, מדובר בתעשיית המתכות הבסיסיות, שההזמנות החדשות שהתקבלו אצלה עלו ב 8.5% בין שני הרביעים. גם משלוחי המכונות רשמו עלייה חזקה. משלוחי מוצרי המחשב והאלקטרוניקה, הנהנים מפרישה גיאוגרפית רחבה ומהשחיקה בשער המטבע, עלו בקרוב ל 5% וההזמנות החדשות שהתקבלו אצלן עלו בכ 6% ומצביעות על עליות נוספות בהמשך.
נתון מעודד נוסף מגיע מזירת מוצרי ההון (ללא מוצרי ביטחון). ההזמנות החדשות למוצרים אלו עלו ב 1.5% בחודש מרץ ובכ 6% ברביע הראשון של השנה. גם בניכוי כלי טיס נרשמו עליות גבוהות.מוצרי ההון הם בעלי זיקה ישירה לכוונות/צרכי הייצור של החברות בהמשך.
על רקע עליות אלו, ניתן לייחס את הגידול במצאי להיערכות של המגזר העסקי לגידול נוסף בהזמנות, כאשר כבר כעת ניתן ללמוד מהעלייה בהזמנות החדשות כי היקפי המשלוחים יצטרכו לגדול.
בד בבד, נמסר כי מספר המובטלים החדשים צנח ב 33,000 בשבוע שתם ב 19 באפריל, בעוד כלכלנים סברו כי יעלה קלות. נתון זה תנודתי מאוד ולכן כדאי להוסיף ולציין, כי בארבעת השבועות האחרונים, בממוצע, נרשמה גם כן ירידה בת 7,250 איש.
אנו רואים בנתונים אלו אינדיקציה לכך שהמגזר היצרני האמריקאי מתמודד בהצלחה עם הרפיון מבית ומחוץ וכי צד ההיצע לא יקלע בסופו של דבר להאטה של ממש. לדידנו, נתון מעין זה, יחד עם הירידה התלולה והמפתיעה במספר הבקשות הראשונות לדמי אבטלה (הן בחודש מרץ והן בארבעת השבועות האחרונים, בממוצע), מפחית את הסיכוי/צורך בהורדת ריבית נוספת בארה"ב.
בגוש האירו, לאחר תקופה ממושכת, בה רווחו הערכות בדבר התמודדות מוצלחת של כלכלות האזור עם הרפיון הגלובאלי, האירועים בשוקי ההון, המחסור באשראי והתחזקות האירו, נראה כי בשבועות הקרובים תשתנה התמונה, אולי אף בחופזה. במערכת שערי החליפין, יורגש הדבר היטב, דרך היחלשות של האירו מול הדולר, העשויה להוליך לשער של 1.4-1.5 בין השניים.
נתונים חדשים על שתי הכלכלות הגדולות בגוש האירו מצביעים בברור על הרעה באופק. כך, בגרמניה, מדד בטחון העסקים כרה תחתית בת שנתיים בחודש האחרון והיה חלש בהרבה מההערכות המוקדמות. מתברר, כי העלייה הגבוהה במחירי האנרגיה והייסוף בשער האירו משפיעים לרעה במידה חריפה מהמשוער. בצרפת, הכלכלה הבאה אחריה, כרה מדד דומה תחתית בת 16 חודשים, בשל אותן סיבות.
לאחרונה פרסם מכון המחקר Conference Board סקרים על שתי מדינות אלו וחישב לפיהם מדד משולב של אינדיקאטורים מובילים. שיעור השינוי הששה – חודשי של מדד זה משמש אינדיקציה טובה להתנהגות המגזר העסקי בחודשים הבאים. התוצאות היו עגומות. בגרמניה, במחצית השנה האחרונה, רשם המדד ירידה תלולה בת 2.6%. שיעור השינוי הששה – חודשי של המדד החל לרדת לפני 4 חודשים והירידות גדלות והולכות. כאשר מתבוננים במשקל הסעיפים החיוביים במדד, רואים כי הוא נמצא בנסיגה מהירה: החל בנובמבר 2007 הוא ירד מ 50% ובסקר האחרון נחת ל 28.5% בלבד. בצרפת, שיעור השינוי הששה – חודשי של המדד הפך שלילי לפני שלושה חודשים. שיעורו עתה, -1.8% (או -3.5% בשיעור שנתי) נמוך במידה ניכרת מאשר בחודש אוגוסט אשתקד, אז עלה ב 1.6% (או 3.1% בחישוב שנתי). ניתן להצביע בנוסף על ירידה הדרגתית במשקלם של הסעיפים החיוביים במדד המשוקלל בהשוואה למשקלם של הסעיפים השליליים. שיעורם עומד עתה על 21.4% בלבד.
אירופה ניצבת מול צמיחה איטית יותר, עקב התארכות הלחצים הפיננסיים, האינפלציה הגבוהה והידבקות מהנסיגה הקלה שארה"ב עלולה לרשום. לפי דוח חדש של ה IMF, ניסיון העבר מראה כי כשארה"ב נחלשת, אירופה בעקבותיה. מכאן נראה, כי הדיבורים על decoupling‏ של כלכלת הגוש יתקשו לקנות אחיזה.
להערכת הקרן, גורמי הסיכון אמנם מאוזנים, אך נוטים מטה ב 09'. בטווח הקרוב, הביקוש עשוי להיות גבוה מהמשוער, הודות לאיתנות שוק העבודה והאינדיקאטורים השוטפים, אך הדבר עלול להטעות: הסביבה הגלובאלית עלולה להיות חלשה מהמשוער, הכשלים הגלובאליים עלולים להתרופף, יחד עם החרפה בלחצים על האירו, והמחסור באשראי עלול להחריף.

הקרן מזהירה כי האינפלציה הגבוהה כבר פוגעת בהוצאות והלך הרוח של משקי הבית. לדבריה, התמסורת (השלילית) מחו"ל חזקה יותר דרך מדדי הלך רוח והשווקים הפיננסיים מאשר דרך סחר החוץ.
גם סקר שפורסם לאחרונה על ידי בית ההשקעות מריל לינץ', שנערך בקרב אנליסטים המועסקים על ידו ומכסים חברות ביבשת, הראה תמונה עגומה למדי על איתנותן הכלכלית והפיננסית.
לנוכח נתונים אלו, אנו סבורים כי בשבועות הקרובים ילך ויתברר, כי בעוד כלכלת אירופה נקלעת לחולשה כלכלית של ממש, בהולכת שער החליפין הגבוה של האירו, והשפעותיו המצטברות, והמדיניות המוניטארית ההדוקה, הרי כלכלת ארה"ב תתחיל להראות סימני התאוששות, הודות לכלכלה הגמישה והמגוונת, המדיניות המוניטארית – פיסקאלית התומכת וההשפעות המרחיבות של הפיחות בשער הדולר. התפתחויות אלו תלכנה ותתחזקנה, ולעומתן השפעות ההפוכות, הנובעות מפערי הריביות הקצרות לטובת האירו, תאבדנה מכוחן.
על רקע זה, עשוי להתחיל פיחות בשער האירו מול הדולר של ארה"ב, תחילה הדרגתי אך הוא עלול להתגבר. אנו מעריכים כי במהלך המחצית השנייה של השנה עשוי שער הדולר – אירו לנוע סביב 1.4 – 1.5 , בהשוואה לשער עתה, העומד על כ 1.575 דולרים לאירו.
הזינוק האחרון במדדי המחירים לצרכן בגוש עשוי לעורר ציפיות להעלאות ריבית ביבשת (הן כבר החלו להישמע) ואולי הן תעכבנה, או תמתנה את המהלך, אך השפעתן לא תארך זמן ובסופו של דבר ישוב המטבע האירופי להיחלש מול עמיתו האמריקאי.