שופרסל - אל תסתכל במאוחד אלא במה שיש בו

דורין פלאס, מנהלת מחלקת מחקר, אי.בי.אי בית השקעות על דוחות שופרסל
דוחות טובים מאוד. מעלה מחיר ל 23.4 ₪ למניה, אפסייד של כ-4% על מחיר המניה הנוכחי.

שופרסל פרסמה דוח עם מגמות בהתאם לצפי שלנו: צמיחה חזקה בשורת ההכנסות לצד שחיקה ברווחיות של כלל הפעילות.

יחד עם זאת, כפי שציינו מוקדם יותר השבוע, את שופרסל של 2018 (ואילך) יש לבחון לפי מגזרי הפעילות ולא לפי הדוח המאוחד.

בהשוואת "תפוחים לתפוחים" – כלומר, גילום תוצאות פעילות כרטיסי האשראי ברמה מייצגת ונטרול של ניו פארם - מדובר על רבעון טוב מאוד של שופרסל עם רווחיות תפעולית של כ-4.5%.

ועדיין... זו לא הרווחיות המייצגת ובכל מקרה יקח זמן עד שהפעילויות החדשות יתרמו לרווח התפעולי של החברה.

למעשה, אם נעשה ניסוי קטן ונתייחס לשופרסל כמו לחברת החזקות עם מודל SOTP, נגיע לפי הערכות והנחות שלנו למחיר של 23.4 ₪ למניה, אפסייד של כ-4% על מחיר המניה הנוכחי.

מה היה בדוחות?

ההכנסות צמחו בשיעור של 9.1%, כאשר הפעילות ה"מסורתית" הציגה צמיחה של כ-4% בשורת ההכנסות, רובה מיוחסת למכירות בחנויות זהות שעלו ב-2.8%.

במאמר מוסגר נציין כי הצמיחה במכירות בחנויות זהות היתה מנת חלקן של כל החברות בענף ברבעון בעיקר הודות לעיתוי חג הפסח לצד הערכה שלנו לזחילת מחירים כלפי מעלה בשנה האחרונה.

ניו פארם שהצטרפה לדוחות תרמה 140 מיליון ₪ לשורת ההכנסות, מעל לצפי שלנו.

אם קצב ההכנסות יישמר אז בשנת 2018 כולה נצפה לצמיחה של 10% בהכנסות של ניו פארם.

הנתון המפתיע לחיוב היה שיעור הרווח הגולמי שעמד על 26.8% הודות לאיחוד פעילות ניו פארם שמאופיינת ברווחיות גולמית של 27%-28% וכן הודות למגמות שמלוות את שופרסל ברבעונים האחרונים (שיפור תנאי הסחר, התייעלות שרשרת ההפצה, מותג פרטי וכו').

הוצאות המכירה והשיווק הסתכמו בכמעט 700 (!) מיליון ₪, כאשר העלייה מיוחסת להשקת כרטיס האשראי עם כאל (להערכתנו, מדובר על הוצאה ברוטו של 35-40 מיליון ₪) וכן להוצאות אצל ניו פארם.

הרווח התפעולי המאוחד הסתכם ל-113 מיליון ₪, ושיעור הרווח עמד על 3.6%.

פעילות הקמעונאות המסורתית הניבה רווחיות של 2.8%, בדומה לרבעוני ההשוואה.

כאמור, גילום תוצאות פעילות כרטיסי האשראי ברמה מייצגת ונטרול של ניו פארם מובילים אותנו לרווחיות תפעולית של כ-4.5%.

תמחור ומסקנות

שופרסל הציגה דוח טוב והמהלכים בהם היא נוקטת בהחלט מתבקשים וחיוביים מאוד להמשך חייה.

יחד עם זאת, תמחור המניה בנקודת הזמן הנוכחית נדיב ומגלם את מרבית האפסייד בנייר.

בנוסף, צריך לזכור שהפעילויות החדשות (ניו פארם, הקמת מרכזים לוגיסטיים לטובת האונליין ופעילות ההפצה הסיטונאית) אמנם יתרמו לרווחיות בהמשך אך בטווח הקצר הן דורשות השקעות כספיות.

לסיכום – לאור השינויים בחברה ניתן להעריך את שופרסל לפי מודל SOTP, שתחת הנחות סבירות מוביל אותנו למחיר של 23.4 ₪ למניה, אפסייד של כ-4% על מחיר המניה הנוכחי.