דוחות עזריאלי: המשך המגמה החיובית

המלצות אנליסטים על מניית עזריאלי
ברבעון השלישי, אנו רואים המשך צמיחה ב- NOI בהתאם לתחזיותיה של החברה, החברה ממשיכה בפעילות הפיתוח של נכסיה כיישום האסטרטגיה וכן ממשיכה בהשכרות הנכסים אם כי בקצב נמוך מהרבעונים הקודמים. ההתפתחות המשמעותית ברבעון זה הינה במישור המימוני - הנפקת אג"ח ד' בחודש יולי, במח"מ של 7.6 שנים, בריבית שפל של כ-1.34% (צמוד), צפויה להביא לחיסכון בהוצאות הריבית של החברה ולהשפיע לטובה על ה- FFO ברבעונים הבאים.

במישור העסקי - המשך פיתוח בהתאם לתחזיות

§ נכסים קיימים:

§ המשך צמיחה בנכסים בישראל - גידול של כ-3% ב- NOI מנכסים זהים וכ-4% ב- NOI הכולל ביחס לרבעון המקביל.

§ נכסים בארה"ב – ביצועים פחות טובים - ירידה ב- NOI של כ-2 מ' ₪ ביחס לרבעון המקביל.

§ גידול בפדיונות הקניונים - 6% כולל וכ-4% בנטרול נכסים חדשים (רמלה, רעננה והקומה השניה באיילון).

§ פרויקטי ייזום :

§ שיווק נכסים בפיתוח: דווקא במישור זה ברבעון הנוכחי, לא ניכרת התקדמות כפי שהיתה ברבעונים קודמים – אין התקדמות משמעותית בהשכרות שטחי המשרדים בשרונה, אשר נותרו על כ-50% או בפרויקט טאון (כ-52%). להערכת החברה, מדובר בעיתוי בלבד שכן היא נמצאת במו"מ מתקדם עם שוכרים רבים ומביעה אופטימיות ביחס לשיעור ההשכרה של שרונה שיקבלו ביטוח ברבעונים הקרובים. שיעור ההשכרות בחולון הגיע ל-80% ומתקדם בקצב סביר כאשר ברבעון הנוכחי הושכרו כ-5,000 מ"ר. הקניון בראשל"צ אשר צפוי להיפתח במרץ 2017, יפתח בתפוסה מלאה, לעומת שיעור התפוסה של חלק המשרדים אשר כיום עומד על כ-50%. במהלך הרבעון נחתמו חוזים על כ-5,000 מ"ר מהמשרדים בפרויקט.

§ המשך פיתוח פרויקטים –החברה ממשיכה להתקדם בכל פרויקטי הייזום בהתאם לתחזיותיה: ברבעון זה השקיעה בפרויקטים בהקמה סך של כ-500 מ' ₪ (כולל רכישות חדשות) ומתחילת השנה השקיעה כ-2.3 מיליארד ₪.

§ רכישת נכסים חדשים:

§ השלמת רכישת קרקע בפרויקט עזריאלי TOWN.

§ רכישת בניין משרדים באוסטין טקסס מושכר לדייר בודד מתחום ההייטק בחוזה ארוך טווח בתשואה של כ-8% תמורת 40.5 מ' דולר. נלקח מימון בשיעור של 55% בריבית של 3.65%.

התפתחויות במישור הפיננסי - הארכת מח"מ החוב הכולל, הורדת עלויות המימון ועלייה מתונה ברמת המינוף

§ ביולי 2016, ביצעה החברה גיוס אג"ח סדרה ד' בהיקף של כ-2.2 מיליארד ₪ במח"מ של 7.6 שנים ובריבית של 1.34% צמודת מדד. עקב כך הוארך מח"מ החוב מכ-3 שנים לכ-4.2 שנים. החוב ישמש לפירעון מוקדם של הלוואות שמועד פרעונן ב-2017. גיוס זה הביא לעלייה מתונה ברמת המינוף הכוללת כך שסך החוב נטו למאזן עומד על כ-27% נכון ל-30.9.2016 ביחס ל-23% נכון ל-31.12.2016. להערכת החברה, גיוס זה צפוי להביא לחיסכון שנתי בהוצאות הריבית בהיקף של כ-34 מ' ₪. הריבית הממוצעת על החוב הכולל של החברה עומדת נכון לרבעון השלישי של שנת 2016 על כ-2.03% בלבד.

שווי ומומנטום

הרבעון הנוכחי הינו המשך המגמה החיובית של הרבעונים האחרונים בהיבטים של המשך פיתוח והתקדמות בתכנית העסקית, כפי שהחברה מצהירה ובהתאם לציפיותיה ולציפיותינו. אנו רואים לחיוב את המהלכים הפיננסים של הארכת מח"מ החוב והורדת הוצאות המימון הפועלים להגדלת ה-FFO. אנו מותירים את השווי ההוגן למניה במחיר של 173 ש"ח.


להלן תגובת נעם פינקו, אנליסט בכיר מחלקת מחקר Sell Side בפסגות לדוחות עזריאלי לרבעון השלישי.

להלן עיקרי ההמלצה –
תוצאות המצביעות על חוזק החברה. מעלים המלצה
NOI - עליה של 4% (13מש"ח) לעומת הרבעון המקביל, 2% מתוכה הינה מנכסים זהים והשאר מנכסים חדשים כגון קניון רמלה ודיור מוגן. העליות הן למרות ירידה ב-NOI מהפעילות בארה"ב בשל יציאה של שוכר. העליה במגזר הקניונים בישראל נאמדת בכ-1% (2 מש"ח) ובמגזר המשרדים בכ-6% (6 מש"ח) חלק מהעליות נובע מהמשך אכלוס המתחם בחולון והשאר מחידוש חוזים בעליית שכר דירה.
שערוכים - נרשמו שערוכים בהיקף של 127מעדכון הערכות שווי לנכס קרקע (פרויקט אפטאון) ופרויקט ראשונים שבהקמה.
FFO– ה-FFO גדל לעומת הרבעון הקודם מ-228 ל-244. עם זאת מרבית העליה נובעת מקבלת פקדונות דיירים בפרויקט דיור מוגן שאוכלס לראשונה. לרעה פגע ב-FFO הגידול בחוב שיתהפך ברגע שהחברה תפרע חובות ישנים יותר.
שוק הקניונים עדיין חזק והביקוש לשטחי מסחר בנכסים המובילים קיים כאשר רשתות חדשות ממשיכות להיכנס לארץ ורשתות קיימות מתפתחות לכיוונים נוספים. עם זאת, הסביבה כיום מאתגרת יותר, בעיקר באזורים בהם התחרות גברה וגם בשל השפעת הגידול בצריכה באינטרנט.. להערכתנו לא צפויה כרגע השפעה מהותית על ה NOI מנכסים זהים של החברה, הואיל וקיים פיזור אופטימלי של הנכסים ומרביתם נחשבים מהמובילים בארץ. אלו עשויים לפצות על תוצאות חלשות בנכסים פחות מוצלחים או כאלה הסובלים מתחרות. בנוסף, הטבות לשוכרים (השתתפות בהוצאות, מבצעי קד"מ והשקעות בנכסים) בדרך כלל לא יבואו לידי ביטוי ב-NOI אלא בסעיפים אחרים במאזן או ברווח והפסד. החברה מדווחת על גידול מרשים של 6% בפדיונות המתפרש על פני כל הקניונים. מה שמעיד על כך שמצבם של הקניונים החזקים הוא טוב. גם נתוני הגידול בצריכה הפרטית תומכים בנתונים אלו.
בשוק המשרדים, נראה כי החשש מעודף היצע בתל אביב קצת נרגע לאחר ההצלחה הגדולה באכלוס בניין אטריום של אמות ובהתקדמות במגדל שרונה של עזריאלי וכן בנכסים אחרים באזור. עודף היצע עשוי לבוא מכיוון קבוצות רכישה שלא בהכרח מתחרות על אותם שוכרים כמו החברות. בנוסף ישנם ביקושים גבוהים מאוד במתחמי היי טק (תומך גם כן בחברה).
ייזום – פעילות הייזום נמשכת בקצב גבוה ואף מתרחבת לאחר שהחברה רכשה קרקעות נוספות בחולון וזכתה במכרז לדיור מוגן בראשל"צ. בשרונה הושכרו כבר 58אלף מ"ר (כ-50% מהפרויקט), קצב מרשים מאוד. בראשונים שייפתח במחצית הראשונה של 2017 הקניום כמעט מושכר במלואו והושכרו כמחצית משטחי המשרדים.. החברה מדווחת על מגעים להשכרת כל שטחי משרדים נרחבים בפרויקט עזריאלי טאון שיושלם רק בשנת 2020. בנוסף יוקם בעתיד מגדל נוסף במרכז עזריאלי ויורחב הקניון, ישופץ קניון מלחה ואנו מניחים כי יקרו עוד דברים, גם בתחום הדיור המוגן וכן בתחום שילוב המסחר באינטרנט במסחר בחנויות. סך ההשקעות בנכסים אלו כבר עומד על כ-3.2 מיליארד ₪ כאשר עוד יותר מ-3 מיליארד ₪ יושקעו לאורך השנים. כן נרכש מבנה משרדים בטקסס.
בשורה התחתונה: אנו סבורים כי גם החברה תמשיך להציג דוחות טובים עם יציבות יחסית בהכנסות מנכסים זהים כאשר פעילות הייזום המאסיבית (שרק הולכת ומעצמת) תייצר ערך רב כאשר ה-FFO של החברה אמור לעלות בצורה דרמטית בשנים הקרובות בעקבות השלמת פרויקטים שהחלו, ובנוסף יעלה בזכות הירידה בהוצאות המימון. הצמיחה תימשך עם ייזום פרוייקטים גדולים גם לאחר מכן. הריבית הנמוכה תשמור על שווי נכסי החברה (שמהוונים בשמרנות יתרה) גם אם תהייה עליית ריבית מסויימת. אנו מעלים מחיר יעד מ-167₪ ל-175₪ בזכות הגידול בהיקף הנכסים ובשוויים בעיקר, גבוה בכ-12% ממחיר המניה. אי לכך אנו מעלים את המלצתנו לתשואת יתר, לאחר שבמחצית השנה האחרונה היינו ניטראליים על המניה.