דו"חות דיסקונט טובים מהצפי, מעלים המלצה מ"החזק" ל"קנייה"

מיכה גולדברג, מנהל המחקר ואנליסט הבנקים של אקסלנס ברוקראז'
מגיב לפרסום דו"חות בנק דיסקונט הבוקר: "הדו"חות טובים, מעל הצפי שלנו עם רווח נקי של 270 מיליון שקל ותשואה על ההון של כ-8.4% - תשואה גבוהה מזו של לאומי ושל הבינלאומי הראשון. למעשה, בנק דיסקונט כבר כ-4 רבעונים מצליח לייצר תשואה על ההון של כ-7.5%, בעיקר כתוצאה מירידה משמעותית בהוצאות ומשיפור באיכות האשראי. כמו כן, יחס הון הליבה של דיסקונט עלה ל-9.53% ברבעון, גם זו כבר גבהוה משל לאומי, ולהערכתנו, דיסקונט יוכל להתחיל לחלק דיבידנדים כבר בשנת 2016, שעה שלאומי כנראה יצטרך לחכות עם חלקות דיבידנדים עד 2017.

דיסקונט נסחר הבוקר במכפיל הון של כ-0.6, שעה שלאומי נסחר במכפיל של כ-0.9 על ההון. נדמה לנו שהפער הזה אינו מוצדק. לא הגיוני בעינינו שדיסקונט עם תשואה על ההון של כ-7% וצפי לחלוקת דיבידנדים בשנת 2016 תיסחר בדיסקאונט כה משמעותית ללאומי, המייצר תשואה על ההון של כ-8% ולא תוכל להתחיל לחלק דיבידנדים לפני 2017.

מצ"ב עיקרי התובנות שלנו מהדוח:

n רבעון טוב; רבעון רביעי עם תשואה על ההון של כ-8.4%. האם המפנה כאן? בנק דיסקונט פרסם דוח טוב, מעל הצפי שלנו עם רווח נקי של 270 מ' ₪, לעומת צפי שלנו לרווח של 248 מ' ₪ והערכת הקונצנזוס לרווח של 226 מ' ₪. הרווח הגבוה (מעל הצפי) נובע בעיקר מעלויות אשראי נמוכות מהצפי (הפרשות שליליות של כ-10 נ"ב לעומת צפי ל+14 נ"ב), ומהוצאות מעט מתחת לצפי. התשואה על ההון עמדה על 8.4%, ונראה שבדומה לרבעונים קודמים, דיסקונט מצליח לייצר תשואה על ההון די מייצגת של כ-7.5%. כנראה שהמפנה הגיע מוקדם מהצפי (שלנו)...

n פעילות הליבה משתפרת: העלויות ממשיכות לרדת ואיכות האשראי משתפרת - ההוצאות ירדו בכ-13% לעומת הרבעון המקביל אשתקד ובכ-3% לעומת הרבעון הקודם, וזאת אחרי ירידה של כ-11% ברבעון הראשון. גם הוצאות השכר ירדו בכ- 22% לעומת הרבעון, ונראה על פניו שההתייעלות מתחילה לתת את אותותיה הראשוניים. גם רווחי המימון ומרווחי האשראי הפתיעו לטובה, כאשר המרווח התרחב בשיעור של 19 נ"ב ביחס לרבעון קודם. למעשה, מרווחי האשראי אצל דיסקונט היום גבוהים מרמתן ב-2014 על אף הירידה בריבית. איכות האשראי נותרה חזקה, וההפרשות היו שליליות ועמדו על כ-10 נ"ב בלבד כאשר ה NPL ירדו בכ-6% לעומת הרבעון הקודם. האשראי הפתיע לרעה וירד בכ-1.2% לעומת הרבעון הקודם, בעיקר כתוצאה מהתחזקות השקל ומקצב גידול אשראי מתון בלבד בארה"ב. ההנהלה מעריכה שבמהלך 2015 תיק האשראי יגדל בקצב שנתי של 4-5%.

n ממגבלת הון לעודף הון בשנתיים: הדיבידנד בדרך (כבר בשנת 2016)? - רק לפני כשנתיים דיסקונט שקל למכור את דיסקונט ניו יורק בניסיון להיחלץ ממגבלות ההון, והיום בנק דיסקונט הוא אחד משני הבנקים היחידים עם עודפי הון. יחס הון ליבה של דיסקונט עומד כיום על 9.5%, מעל דרישות ההון של ב"י. אמנם עוד מוקדם לצפות לחלוקת דיבידנדים, אולם אנחנו מעריכים שבמהלך שנת 2016 הבנק ייחל לחלק דיבידנדים. מנגד, אנחנו מעריכים שדרישות ההון עוד יעלו, בהתאם לעלייה בדרישות ההון מלאומי ומפועלים. בכל מקרה, אנחנו מעריכים תשלום דיבידנד צנוע יחסית במהלך 2016 עם תשואת דיבידנד צפוי של כ-2%. אולי צעד קטן בראייה גלובלית, אבל צעד גדול לדיסקונט...

n מעלים תחזית ומחיר יעד ל-8.7 ₪ למנייה בהתאם. מעלים המלצה לקנייה - למעשה, זה רבעון רביעי ברצף שבנק דיסקונט מצליח ליצר תשואה על ההון של כ-7.5%, מה שמגדיל אצלנו את הביטחון שאכן מדובר על פירות ראשוניים למאמצי ההתייעלות וההשבחה של ההנהלה. אנחנו מעלים תחזית רווח לשנים הבאות בכ-14%, בעיקר כתוצאה מגידול נאה מתיק האשראי וברווחי המימון, שיפור באיכות האשראי ותוצאות ראשוניות של ההתייעלות בהוצאות. כתוצאה, אנו מעריכים שדיסקונט ידע לייצא תשואה מייצגת של כ-7.7% בשנים הקרובות, כאשר הבנק גם יתחיל לחלק דיבידנד כבר בשנת 2016. להערכתנו, הבנק עדיין נסחר במכפיל הון נמוך מ- 0.6 על ההון הצפוי לשנת 2016, כך שהפוטנציאל במנייה עדיין במשמעותי. אנחנו מעלים מחיר יעד לדיסקונט ל-8.7 ₪ למנייה (לעומת 6.5 ₪) ומעלים המלצה לקנייה.