כלל פיננסים ברוקראז'. אלביט מערכות - ביטחון בלי שקט נפשי

חוזרים לסיקור בתשואת שוק, מחיר יעד $45‎
התייחסות דוב רוזנברג, אנליסט כלל פיננסים ברוקראז' לחברת אלביט:

אנו חוזרים לסקר את אלביט עם המלצת תשואת שוק ומחיר יעד של $45. למרות היכולת של החברה למצוא נישות צומחות אנו רואים תקרת זכוכית לצמיחה האורגנית בשנים הקרובות לאור הירידות הצפויות בתקציבי הביטחון, והתחרותיות הגוברת מצד חברות הענק. בשנים האחרונות אלביט היטיבה למקם את עצמה באזורים ותחומים אשר צומחים מהר יותר משוק הביטחון הכללי ואנו מאמינים כי החברה תמשיך במגמה זו גם בעתיד. החברה רואה צמיחה יפה באסיה ובברזיל עם דגש על תחום מערכות מוטסות, אימונים, תחזוקה ולאחרונה לוטשת עיניים גם לסייבר ולתחום האזרחי.

כל דוח מתחיל בתקציב הביטחון העולמי. הדיון בתקציבי הביטחון אמנם כללי אך הוא משליך גם על אלביט. עם ירידות בתקציבי הביטחון - העסקאות מתארכות, התחרותיות גוברת, הצמיחה קטנה והרווחיות יורדת, גם באלביט. ארה"ב, אשר מצמצמת את תקציב הביטחון שלה, מייצגת את מרבית הכנסותיה של אלביט כמו גם החלק הארי של תקציבי הביטחון העולמים. אירופה, צרכנית הביטחון השנייה בגודלה, עומדת בפני קשיים תקציבים והביטחון צפוי להיות התחום הראשון לסבול. ישראל שמייצגת כ- 20% מהכנסותיה של אלביט, מתכננת גם היא צמצום ניכר בביטחון.

הצבר משתפר, אבל גם מתארך. הצבר והשינויים בו מהווים אינדיקטור חשוב אך לטעמנו הקשר נחלש מעט כיוון שהזמן למימוש העסקאות שבצבר מתארך. בשלושת הרבעונים האחרונים אלביט הציגה שיפור מתמשך בצבר ההזמנות, במיוחד ב- 4Q12 עם עליה רבעונית של 2.8%. עם זאת, בעבר כ- 70-75% מהצבר היה צפוי למימוש ב- 18 החודשים הראשונים, כיום לאור ההאטה בשוק הצפי למימוש קרוב יותר ל- 50%.

איטי איטי אבל בתנועה. הרכישות והמיקוד בתחומי נישה עוזרים לאלביט לשמור על צמיחה אשר גבוהה במעט מהתעשייה. על כן, בשוק אשר כמעט ולא צפוי לצמוח אנו ממדלים לאלביט 2% צמיחה השנה, ו-1.5% ב- 2014. ב- 2012 אלביט שמרה על מרווח גולמי של 28% אך עם מרווח תפעולי נמוך של 6-8%. מרווח זה נמוך מהתעשייה ומהמרווחים ההיסטוריים של החברה למרות צמצמום בהוצאות מחקר ופיתוח (מ- 8.6% ב- 2011 ל- 8.1% ב- 2012). אנו ממדלים ל- 2013 מרווח גולמי של 28.1%, ועליה קלה בהוצאות התפעוליות למרווח תפעולי של 6.7% (GAAP).


תמחור. מחיר היעד של $45 נגזר משילוב של מכפילי תעשיה ו- DCF (9.5% היוון ו- 1.1% צמיחה ט"א). אנו בהמלצת תשואת שוק למרות פער מסוים בתמחור כיוון שאנו לא רואים קטליזטורים אשר יביאו לשינוי מהותי בטווח הקצר (להוציא אפשרות של רכישות ומיזוגים). כמו כן, לאור מגמות השוק שציינו לעיל אנו מצפים לירידה במכפילים של חברות הביטחון.