כלל פיננסים עולמית יומית: תעזבו אותו, הוא בסה"כ בנק מרכזי‎

כשמסתכלים על העליות האחרונות בשווקים אפשר לחשוב שהפד כן הודיע ביום רביעי שעבר על תוכנית QE חדשה ושה-ECB כן הודיע שהוא מתחיל לרכוש אגרות חוב של מדינות הפריפריה, אך במציאות כל אלה הרי לא קרו.
אז איך זה שהשוק המשיך לעלות, לא אמרו שהוא מחכה להתפתחות במדיניות המוניטארית שלהם? אולי באמת כל ההתעסקות המתמשכת הזאת עם הבנקים המרכזיים קצת מוגזמת, הרי בסה"כ אין להם הרבה מה לעשות עם בעיות היסוד (ראו הרחבה), הם בסה"כ בנקים מרכזיים, תניחו להם...

מדי פעם נזכרים שיש גם את סין וכשאין חדשות מאירופה הולכים לראות אולי ממנה יהיה אפשר להוציא איזו כותרת. אז סין דיווחה הבוקר על נתוני אינפלציה נמוכים מהציפיות, מה שלמעשה היה צריך להדאיג, הכלכלה השנייה בגודלה בעולם מתקררת. אבל כאמור, המשקיעים גם שם לא מתעניינים בכלכלה ושטויות כאלה, אלא בסמים בדמות הקלה מוניטארית שיספק להם הבנק המרכזי.

זה נראה כמו חולה קשה שמודיעים לו שהמחלה מתפשטת והוא מבסוט: "נקבל עוד סמי הרגעה"
מדיניות מוניטארית – די לניסויים בבני אדם

מה בעצם רוצים מהבנקים המרכזיים, שידאגו לעוד אשראי? אבל הבנקים המסחריים כבר מפוצצים בכסף, הבעיה שהוא פשוט לא עובר. המשקיעים שכאמור רעבים תמידיים לחדשות במדיניות הכלכלית, תולים את עיקר התקוות לפסגת ראשי הבנקים המרכזיים בעולם בג'קסון הול, שדה הניסויים המוניטארים. יו"ר הפד, ברננקי, צפוי לנצל את הסימפוזיון בג'קסון הול, כמו שניצל אותו בשנים האחרונות כדי להציף רעיונות חדשים ולבחון את התגובות של השוק לפני שממש יבצע אותו. אך הפעם יתכן שהוא ינסה להתרחק מה-QE3 ושבמקומו ינסה לבחון דרכי פעולה שיחעודו את הבנקים להלוות ביתר חופשיות.


חברה שלא תשרוד עם הריבית הנמוכה אבוי לה בהמשך

אך בכלל לא ברור שלבנק המרכזי יש עוד במה באמת לעזור. כאמור, צוואר הבקבוק של זרימת האשראי הוא לא כמות הכסף אלא העובדה שלא לוקחים אותו מהבנקים. או יותר נכון, שאנשים שלא צריכים אותו לא באים לקחת אותו. הבנקים יותר ממוכנים לתת אשראי, אך רק לאלה שיחזירו להם את ההלוואה.

הבנקים המרכזיים יכולים אומנם לנסות להוריד את הריבית עם פטיש, באופן מלאכותי מעבר לנדרש עפ"י המודלים הכלכליים אך ריבית מעוותת כלפי מטה שאינה תואמת את המודלים תגרום בתקופה הבאה לאינפלציה חריגה. כדי לקרר אותה בעתיד ידרש הבנק לקבוע ריבית מאד גבוהה. כלומר, עיוות קצר של הריבית כלפי מטה יגרום בתקופה הבאה לעיוות נגדי של הריבית כלפי מעלה. מבחינת החברות המתקשות המשמעות תהיה חלון קצר של ריבית קצרה נמוכה אך אלה שלא יצליחו לפתור בחלון הזה את בעיותיהן, יגלו בהמשך כי תנאי האשראי נעשו הרבה יותר קשים ושבסה"כ מצבן אפילו הורע יותר.

דראגי גאון – קושר את יוון לכיסא

גם בנושא הסיוע הישיר של בנקים מרכזיים למדינות הפריפריה בגוש האירו אין מדובר בפתרונות קבועים ולא סתם הם מואשמים לא פעם בפתרונות לטווח קצר בלבד. אלא שהעובדה כי עבור כל סיוע שכזה, אם דרך רכישות אג"ח, דרך מתקן היציבות הפיננסית האירופית (EFSF) או דרך מנגנון היציבות האירופי (ESM), נדרשות מדינות הפריפריה לוותר על עוד נתח משליטתן הריבונית. התוצאה של כל הצעדים הקטנים הללו היא אינטגרציה הולכת וגדלה בגוש האירו. אינטגרציה כזאת תביא להגדלה משמעותית מאד של החיבורים בין המדינות ולמצב שפירוק שלהן יהפוך לכמעט בלתי אפשרי. כלומר, במבט ראשון הפתרונות אולי נראים סוג של חשיבה לטווח קצר, אך השפעתם על הטווח הארוך היא עצומה. משלב מסויים עשויה יוון למשל לגלות שבזמן שאיימה על יציאה מגוש האירו קשרו לה את השרוכים לכיסא ושגוש האירו קובע מעכשיו לאן נוסעים ולא היא. ב-12 בספטמבר יצביעו בגרמניה על מנגנון היציבות האירופאי, עוד צעד בכיוון.

"כשהים רגוע כל אחד יכול לאחוז בהגה הספינה" – פובליליוס סירוס
עונת הדוחו"ת – היה צונאמי ברבעון השני ולא שמנו לב?

תוך כדי פרסום הדוח"ות הכספיים לעונה החלשה ממשיכים אנליסטים לעדכן את תחזיותיהם כלפי מטה, מה שמסביר איך 72% מחברות ה-S&P500 הצליחו להכות את הציפיות. כדי לקבל תמונה אמיתית יותר לגבי סדר הגודל של האכזבה מעונת הדו"חות חייבים להקפיא את התחזיות שניתנו לפני שהתחילה. מי שעשה את הבדיקה הזאת הם חוקרים של סיטי שהראו בשבוע שעבר איך ביחס לתחזיות המוקדמות עונת הדו"חות הנוכחית היא הגרועה ביותר מאז הרבעון השלישי של 2011 (ראו גרף), שאז בין השאר השפיעו על הדו"חות, רעידת האדמה עם הצונאמי הבלתי צפויים ביפן וההפתעה של משבר תקרת החוב בארה"ב, שגררה הורדת דירוג. אז מה קרה ברבעון הזה שכל כך הפתיע את האנליסטים? אולי גם הפם היה איזה צונאמי ופשוט לא שמנו לב אליו, או שסתם אין תירוץ?

"עשיתי טעות לא נכונה" – יודי ברה (מאמן בייסבול לשעבר)


"אלה לא הבחירות שמשפיעות על השוק אלא להיפך"

לפני שבוע בערך פרסמנו סקירה (לינק) שתארה את שוק המניות הממוצע שלפני בחירות בארה"ב (מאז 1928), זאת לאור הניסיונות של רבים לפתח אסטרטגיות השקעה לשנת בחירות. אך ג'ון אוברסטריט, מומחה לתיאורייה פוליטית, מסביר שבמתאם הגבוה בין שוק ההון למפלגות המנצחות, השוק הוא המסביר ולא המוסבר. שילוב בין מחיר הנפט לשיפוע העקום הסביר לטענתו את כל המפלגות הזוכות ממאז 1944, העידן שלאחר ברטון וודס. באופן מדוייק יותר, ממשלה שבמהלך כהונתה זינק מחיר הנפט יותר מ-80% ושיפוע עקום התשואות ירד בה מתחת ל-1% אלה לא השאירו לה סיכוי. בזמן כהונת אובאמה אומנם זינק מחיר הנפט ב-80%, אך שיפוע העקום לא ירד מתחת ל-1% ולכן קיימת סבירות גבוהה יותר שמי שייקח את הבחירות הפעם יהיו שוב הדמוקרטיים. זאת למרות ש"על הנייר" בחירות 2012 צריכות היו להיות מאד קלות לרפובליקאנים. האבטלה גבוהה ומתקשה לרדת כבר שנים, החוב עצום, שוק הנדל"ן עדיין תקוע, אובאמה אינו נתפס כמציל החברות והמעמד של ארה"ב בעולם נחלש. המפלגה הרפובליקנית כנראה לעולם לא תסלח לעצמה אם תאבד בחירות כל כך "קלות", אבל השוק כאמור הוא זה שקובע. עד לבחירות נותרו אומנם מספר חודשים שבהם שיפוע עקום התשואות עוד עשוי להתמתן משמעותית מרמה של 1.4% כיום אך תדרדש לשם כך התרדרות כלכלית משמעותית.

לדבריו, הבוחרים מוכנים כנראה לסבול מידה רבה של כאב כלכלי, אבל לא את חוסר הוודאות החריף של סטיות התקן.


בברכה
אמיר כהנוביץ
כלכלן ראשי
אגף נכסים ומחקר, כלל-פיננסים