מגדל שוקי הון: בנק ישראל יעלה מחר את הריבית ב-0.25%

המדד הגבוה של חודש יולי ואי הוודאות במישור הפוליטית תומכים בהעלאת הריבית מחר ב-0.25% לרמה של 4.25%
מנתוני הצמיחה שהתפרסמו עולה היום תמונה ברורה אחת: שיעור הצמיחה במשק הישראלי עובר להאטה. ברבעון האחרון של שנת 2007 הייתה הצמיחה 5.8%. רבעון אחריו, הרבעון הראשון של שנת 2008, ירדה הצמיחה ל-5.6% ואילו ברבעון השני הצמיחה ירדה לכ-4.2%. אנו מעריכים, כי מגמת ההאטה בשיעורי הצמיחה תבוא ביתר שאת בשני הרבעונים האחרונים שנותרו.

נקודה נוספת שכדאי להקדיש לה תשומת לב יתרה היא הירידה בהוצאה לצריכה הפרטית. הצרכן הישראלי נערך לקראת האטה ומוריד את צריכתו ולכן אנו רואים שחלה ירידה של כ-3.6% לעומת הרבעון המקביל. כמו כן, עליית המחירים שהתרחשה בחודשים האחרונים מצמצמת את הכנסתו הפנויה ומכריחה אותו לצרוך פחות. ראינו סימנים לכך עוד בטרם נרשמו לפנינו הנתונים הרשמיים אך יש להעריך שמגמה זו תתחזק עוד יותר בקריאות הבאות של התוצר.

בהסתכלות על קצב הצמיחה בצריכה הפרטית בין המחציות אנו רואים מגמה האטה, אם כי עדיין נשמרת צמיחה גבוהה. במחצית בראשונה של 2008 הצמיחה הפרטית צמחה בשיעור של כ-4.5% לעומת צמיחה של 5.9% במחצית השנייה של 2007 וצמיחה של 7.5% במחצית הראשונה של שנה שעברה.

נתון מטריד שעולה מהנתונים הוא הצניחה בשיעור הצמיחה בהשקעה בנכסים קבועים. סעיף זה כמעט ולא השתנה ועלה בכ-0.8% במחצית הראשונה של 2008. זאת, לעומת המחצית הראשונה של 2007 עם צמיחה של 15.2% וצמיחה של 29.2% במחצית הקודמת.

היצוא הפתיע לטובה עם צמיחה של 10.7%. זאת, לעומת, צמיחה של 11.4% במחצית הקודמת וצמיחה של 9.8% במחצית המקבילה. חשוב להדגיש כי ישנה עליה בכל המרכיבים של היצוא ולא רק ביצוא הקשור בעליית מחירי הסחורות. נתון זה טוב במיוחד בייחוד לאור החולשה הנצפית בשערו של הדולר ביחס לשקל.

האטה בקצב האינפלציה צפויה, ביו היתר, על רקע ירידת מחירי הסחורות בעולם. יחד עם זאת, במקביל לירידה במחירי הסחורות חלה התחזקות של הדולר ביחס לשקל. התחזקות הדולר הייתה פחות חזקה מהירידה במחירי הסחורות ולכן יש להעריך שהמחירים ירדו. השילוב של שני הגורמים, האטה וירידה בצריכה הפרטית וירידה במחירי הסחורות, תביא לירידה בקצב האינפלציה שתבוא לידי ביטוי בחודשים אוקטובר, נובמבר ודצמבר.

למרות הדברים, נתוני הצמיחה של המשק הישראלי עדיין חזקים מאוד. התוצר המקומי הגולמי עלה במחצית הראשונה של השנה בכ-5.3% בחישוב שנתי לעומת עלייה של 5.9% במחצית הקודמת ועלייה של 6.2% במחצית הראשונה אשתקד. למרות ההאטה המסתמנת הנתונים קצת יותר חזקים מהקונצנזוס. יש להעריך כי קריאה זו היא וקטור נוסף התומך בהעלאת ריבית בנק ישראל.

המדד הגבוה של חודש יולי ואי הוודאות במישור הפוליטית הקשורה לתקציב הממשלה לשנת 2009 תומכים בהעלאת הריבית מחר ב-0.25% לרמה של 4.25%. מצד שני, בהחלטה הקודמת היו שלושה מתנגדים להחלטה ונגיד בנק ישראל היה במיעוט ובנוסף אין לצפות שהצמיחה ביצוא תמשך לאור ההאטה הנצפית באירופה ובארה"ב. על כך יש להוסיף, כאמור, את ההאטה בצריכה הפרטית שאינה צפויה לשנות את המגמה בה צפינו הרבעון.

מדד המחירים לצרכן עלה בחודש יולי בכ-1.1%, הרבה מעבר לציפיות האנליסטים שצפו עליה של בין 0.4%-0.8%. הפתעה זו בשיעור עליית המדד אינה ההפתעה הראשונה השנה. גם שוק ההון וגם החזאים מפספסים השנה בשיעורים גדולים בכל הקשור לציפיות האינפלציוניות. המדד, בשורה התחתונה, עלה השנה הרבה יותר ממה שציפו החזאים ולכך ישנן השלכות מרחיקות לכת.

ראשית, בנק ישראל מתקשה להגיע להחלטות ריבית נכונות בשל הקושי לצפות את שיעור עליית המדד. שני פרמטרים עיקריים עליהן נשען בנק ישראל, להוציא את המחקר הפנימי שלו, הוא ציפיות השוק וציפיות החזאים. אם אלה טועים מרבית הזמן הוא מאבד שני פרמטרים חשובים בעניין.

ואכן, רכבת ההרים ברמתה של ריבית בנק ישראל נובעת בדיוק בשל הסיבה הזו: עלייה ברמת אי הוודאות בשיעור עליית האינפלציה. יש להניח שביסוד הדברים להורדת הריבית יש צדק אך על כל פנים בנק ישראל שגה בעיתוי. הצמיחה ברבעון הראשון של השנה תפסה את בנק ישראל עם ריבית נמוכה היסטורית ולאלה ששכחו, נגיד בנק ישראל הוריד את הריבית גם מכיוון שהוא ראה צורך לחזק את הדולר ולהחליש את השקל.

בדיעבד, גם צעד זה הוכח כלא יעיל ורק התערבותו של בנק ישראל בשוק המט"ח היא זו שהוכיחה את עצמה. ההתערבות במט"ח היא גורם אינפלציוני כשלעצמו שכן יש בה להגדיל את כמות הכסף אך לבנק ישראל הכלים, כמו הנפקת מק"מ, על מנת שיוכל לספוג את העודפים.

השלכה נוספת שיצרו ההפתעות במדד היא חוסר יכולתו של השוק לתמחר באופן נכון את אגרות החוב צמודות המדד ואגרות החוב השקליות הממשלתיות וגם הקונצרניות. השוק לוקח כיום פרמיות גבוהות יותר בשל אי יכולתו לצפות נכון את שיעור עליית המדד וכן הופך את שוק אגרות החוב לתנודתי יותר, למרות אופיו הסולידי.

חשוב להבין שמקורות האינפלציה טמונים בשני מקומות עיקריים: עליית מחירי הסחורות בעולם ורמות ריבית נמוכות בישראל ובארה"ב. מחירי הסחורות החלו לזנק בתחילת משבר הסאב-פריים כחלק מציפיות השוק על רקע הריבית הנמוכה בארה"ב. הריבית בבנק ישראל החלה לרדת גם כן והיוותה כר נוסף לעליות מחירים במשק.