כלל פיננסים: מדוע מליסרון משלמת פרמיה על בריטיש?

יובל בן זאב, מנהל מחלקת המחקר: "פוטנציאל להפחתת הוצאות המימון בבריטיש. כיום סובלת החברה מהוצאות ריבית גבוהה וייתכן שהחלפת החוב בעתיד תאפשר הפחתה משמעותית בהוצאות הריבית"
מליסרון הודיעה אתמול על מו"מ לרכישת השליטה בבריטיש ישראל במחיר של 14.5 ש"ח למניה, המבטא פרמיה של כ- 27% על מחיר השוק אתמול. האם ניתן להסיק מכך שמניות הסקטור נסחרות במחיר אטרקטיבי? לדעתנו, התשובה היא לא בהכרח ואנו ממשיכים בהמלצת תשואת שוק.

1. רכישת שליטה בפרמיה. איך שלא נהפוך בדבר, מליסרון משלמת פרמיה מובהקת על רכישת השליטה בבריטיש ישראל:

מחיר המניה של בריטיש בעסקה 14.5 ₪ גבוה בכ- 27% ממחיר המניה אתמול.
מחיר של 14.5 ₪ למניה משקף מכפיל FFO של 11.6 לבריטיש בהשוואה למכפיל ממוצע 10 בעזריאלי, אמות ומליסרון.
מחיר העסקה מגלם תשואת NOI של 8.0% מעט מעל לתשואות בהן נסחרות החברות האחרות, אבל פער זה נותן ביטוי למנוף הפיננסי הגבוה של בריטיש.
מכפיל ההון בו מתבצעת העסקה הוא כ- 1.3 בהשוואה ל- 1.2 במליסרון ו 1.1 בעזריאלי ובאמות.

2. מדוע מוכנה מליסרון לשלם פרמיה? חשבנו על כמה סיבות:

פרמיית שליטה. מליסרון רוכשת כ- 42% מהמניות ותחזיק בשליטה בפועל בחברה והיא מוכנה לשלם פרמיית שליטה.

מליסרון ניצבת בפני תחרות קשה בענף הקניונים, בעיקר מכיוון עזריאלי, המרחיב את פעילותו בצפון (קניון קרית אתא וקניון עכו). בשלושת הרבעונים האחרונים היינו עדים לירידת שכ"ד ולירידת ערך בקניוני החברה.
רכישת בריטיש מעניקה חיזוק משמעותי מבחינת הפריסה הארצית והיכולת לנצל סינרגיה בפעילות מול שוכרים מחד ויתרון לגודל בניהול מאידך.

מליסרון פועלת במנוף פיננסי נמוך ורכישת בריטיש צפויה להביא לעלייה ב FFO שלה תוך ניצול יעיל של היכולות הכספיות.

פוטנציאל להפחתת הוצאות המימון בבריטיש. כיום סובלת החברה מהוצאות ריבית גבוהה וייתכן שהחלפת החוב בעתיד תאפשר הפחתה משמעותית בהוצאות הריבית.
משה רוזנבלום, מנכ"ל מליסרון, היה עד לפני כשנה מנהל חטיבת הקניונים של בריטיש והוא מכיר לעומק את הפוטנציאל בנכסים.
3. משמעות וצפי לעתיד.

להערכתנו, החברה עושה נכון כשהיא לוקחת על עצמה רק 60% מהעסקה ומשאירה 40% לבעלת השליטה - האחים עופר.

גם כך עליה חדה במינוף של מליסרון (ראו בעמוד הבא) צפויה להביא את מליסרון לביצוע מספר צעדי המשך להקטנת המנוף הפיננסי, לרבות אפשרות להכנסת שותפים בחברה, או ברמת הנכסים.
לא נופתע אם מליסרון תפעל למכירת נכסים בתחום המשרדים, אשר אינם בליבת העסקים של החברה ובכך להקטין מינוף.

מגמת הרכישות תמשיך להוות ציר מרכזי בפעילות החברות בענף, ובפרט יש לצפות למהלכים של קבוצת עזריאלי, אשר כעת יתייצב מולה מתחרה שווה כוחות.

לסיכום: חובת ההוכחה על מליסרון שהפרמיה של היום תהפוך לדיסקאונט של מחר. המלצת תשואת שוק לסקטור.