אפסילון: אפוקליפסה כלכלית? לא ממש...

רו"ח ערן קלינסקי, אנליסט אפסילון בית השקעות: "אנו בחרנו דווקא בתקופה זו להשקיע במניות הבנקים Citigroup ו- Bank Of America , כמו גם במניות חברות אחרות, המציגות ביצועים טובים, ונסחרות במחירים אטרקטיביים במיוחד"
ביום רביעי האחרון כינה יו"ר הבנק הפדראלי בן ברננקי את המצב הכלכלי השורר כיום כלא ודאי. עוד הוסיף שהתנאים הכלכליים שסביבנו פחות תומכים בצמיחה, ושהבנק הפדראלי ינקוט בצעדים נוספים, במידה והכלכלה תראה סימנים של האטה, או אף תיפול חזרה למצב של מיתון. השוק בארה"ב, שעד אז נסחר בעליות, עבר לירידות חדות. זאת למרות דוחות טובים מהצפוי של מרבית החברות.

אז מה מסתתר מאחורי הדברים של ברננקי? האם אנו בדרך חזרה למיתון? האם צפוייה תחתית כפולה בשוק המניות? ובכן, אנחנו סבורים שלא.

נכון, הנתונים האחרונים שזרמו לשוק היו פחות חיוביים. אין ספק שישנה האטה בפעילות הכלכלית, לא נתווכח על כך. אך כאשר משווים את המצב בשווקים ובכלכלה העולמית כעת, אל מול המצב ב- 2007, ישנם הבדלים ברורים בין התקופות.

ההבדל העיקרי, ואולי החשוב ביותר, הוא העובדה שהיום אנו מודעים לבעיות, ומנסים להתמודד עימן. מדינות רבות אכן נקלעו למשבר חובות, הממשלות מתחילות להפסיק את תוכניות התמריצים ומתחילות בריסונים פיסקאליים (במיוחד באירופה) ובסין ישנם חששות מפני בועת נדל"ן והתפתחות אינפלציונית.

אבל בניגוד לבועת הנדל"ן, למשבר הסאב פריים ולמשבר הפיננסי שהחלו בשנת 2007, היום העולם מוכן יותר. טראומת המשבר עודנה טרייה, וגורמת למגזר העסקי והציבורי להיות ערניים, ולא לנוח על זרי הדפנה. להלן כמה דוגמאות לפעולות שננקטות בשוקי העולם, ומשקפות את הדריכות והזהירות אשר ימנעו, לדעתנו, את התחתית הכפולה:

מדינות רבות עדיין שומרות על סביבת ריבית נמוכה בכדי לעודד את הפעילות במשק.

מדינות רבות מקצצות בתקציביהן ומשיקות תוכניות צנע, על מנת לצמצם את חובותיהן.

באירופה הוקמה קרן חילוץ, בהיקף של מאות מיליארדי יורו, לתמיכה בגוש היורו.

הבנקים בעולם נדרשים לשפר את מבנה ההון שלהם, ונערכים להם מבחני עמידות.

חברות רבות צוברות מזומנים בקופה, ומקטינות את רמות החוב והמינוף שלהן.

כאשר ברחבי העולם קיימת מודעות ומנסים להתמודד עם הבעיות, יש סיכוי טוב יותר שיוכלו להתגבר עליהן, ולצאת לדרך חדשה. זאת בניגוד לאופוריה ששררה בשווקים ב- 2007, אז לא היינו מוכנים, ולכן גם המכה שהונחתה עלינו הייתה חזקה כל כך.

עובדה נוספת שקשה להתעלם ממנה היא שלמרות המצב בשווקים והנתונים המצביעים על האטה כלכלית, הסקטור העסקי נמצא במצב טוב, כאשר מרבית החברות מציגות תוצאות טובות מהצפוי. עונת הדוחות בארה"ב נפתחה ברגל ימין, ורוב החברות הגלובליות הציגו צמיחה בהכנסות ובשיעורי הרווחיות, וכן סיפקו תחזיות טובות לעתיד.

יתכן וכעת, לאחר שממשלות ובנקים מרכזיים השקיעו את מירב מאמציהם ואמצעיהם בהצלת השווקים, מגיעה שעתן היפה של חברות המגזר העסקי, שעל ידי גיוס עובדים חדשים, מינוף פעילותן, והשקעות הוניות ע"י המזומנים הרבים שצברו, יוכלו לאושש את המשק הגלובלי ולהוביל אותו לצמיחה מחודשת.

בהקשר זה ראוי לציין את דוחות החברותCaterpillar (CAT) ו- (MMM) M3, שהינן חברות גלובליות הפועלות במגוון רחב של תחומים, ודוחותיהן פורסמו ביום חמישי האחרון. החברות הציגו תוצאות חזקות בכל רחבי העולם, כולל באירופה, ואף סיפקו תחזיות טובות לעתיד. דוחותיהן עודדו את המשקיעים, ושלחו את השוק לעליות חדות. נראה שהן הצליחו להפיג את החששות מפני מיתון כפול, לפחות בטווח הקצר...

בבואנו לבחון את מצב החברות וחוסנן הפיננסי, מעניין במיוחד לראות את מצב הבנקים הגדולים בארה"ב, בתקופה הנוכחית ובתקופת טרום המשבר הפיננסי שהחל ב- 2007.

לשם כך ערכנו השוואה קצרה בין סעיפים בולטים במאזן של אחד מהבנקים הגדולים בארה"ב, Citigroup (C), ל- 31/12/09 ול- 31/12/06, טרום המשבר הפיננסי:


כפי שניתן לראות, השינוי שעבר הבנק הוא רב. סך הנכסים "הטובים" ל- 31/12/09 גבוה יותר, כשמנגד היקף הנכסים בסיכון הינו נמוך יותר. בנוסף יחס הלימות ההון גבוה יותר (למעשה לבנק יחס הלימות הון מהגבוהים בסקטור). מכך ניתן ללמוד שמצב הבנק טוב יותר, מאזנו יציב יותר, והוא "מוכן" יותר לסיכונים הצפויים.

אנחנו לא טוענים שהסיכון נעלם כליל, אך הוא בהחלט צומצם. יתרה מזאת, הבנקים הגדולים בארה"ב דוגמת Citigroup ו- Bank Of America מתומחרים בצורה זולה מאוד, אשר כבר מגלמת תרחישי קיצון שליליים ביותר. כך לדוגמא Citigroup מתומחר סביב מכפיל הון 0.8, ו- Bank Of America מתומחר סביב מכפיל הון של 0.6, כאשר היינו מצפים שהם יתומחרו (ע"פ שיעורי רווחיות חזויים שמרניים) סביב מכפיל הון של 1.1.

לפיכך אנו בחרנו דווקא בתקופה זו להשקיע במניות הבנקים הנ"ל, כמו גם במניות חברות אחרות, המציגות ביצועים טובים, ונסחרות במחירים אטרקטיביים במיוחד.

אז האם ישנן בעיות ובשוק קיימים סיכונים? ודאי. האם צפוייה האטה בצמיחה? כמובן. אך האם צפויה חזרה למיתון ולתחתית כפולה? נראה שלא. תרחיש ריאלי יותר הוא כמה שנים (לא קלות אומנם) של צמיחה מתונה (במיוחד באירופה), שיקום מערכות ויציאה להתחלה חדשה, טובה ומעודדת יותר.

אנו כבר למודי ניסיון כי ההתנהגות בשווקים, המלווה לעיתים תכופות בפאניקה גורפת, לא תמיד תואמת את השכל הישר. כאן אנו נכנסים לתמונה, ובצורה שקולה ומחושבת מנתחים את דוחות החברות ותמחורן, ומאמינים שבטווח הארוך, ע"י ניצול ההזדמנויות בשוק, נוכל להניב ערך רב למשקיעים, גם אם בטווח הקצר נמשיך לסבול מתנודתיות רבה.


נכתב ע"י