הראל פיננסים על אסם: משקל שוק והעלאת מחיר יעד ל-61 שקלים למניה

אסם

אנו סבורים כי החברה תציג דוחות טובים, זאת בעיקר הודות לרכישות בחו"ל.
אנו משקללים במודל הערכת השווי את מטרנה, שתאוחד החל מהרבעון הראשון לשנת 2010 ואת רכישת חלק המיעוט בטבעול. אנו מעלים את מחיר היעד מ- 56 ₪ ל- 61 שקלים, דיסקאונט של כ- 5% מביא אותנו לשמר המלצת משקל שוק.

ישראל – ברבעון הקודם דיווחה החברה על ירידה בהכנסות כתוצאה מכמה גורמים, בהם בעיה זמנית ונקודתית בהספקה, ירידה בצריכה הכללית, אך גם מהתחזקות המותג הפרטי.
אנו סבורים כי מרבית מבעיות אלו לא ישתקפו בנתוני הרבעון אולם אנו עדיין מעריכים ירידה קלה לעומת הרבעון המקביל.

לקראת סוף הרבעון הרביעי השלימה החברה את רכישת פעילות מטרנה, ואנו נראה את השפעתה החל מתוצאות הרבעון הראשון לשנת 2010. להערכתנו, תחום פעילות זה ימנף מאוד את תוצאות החברה בישראל, בשלב ראשון, ובחו"ל בעתיד.

חו"ל – תוצאות החברה בתשעת החודשים הראשונים הדגישו את מנוע הצמיחה העיקרי של החברה. ע"י רכישת פעילויות בחו"ל הציגה החברה צמיחה חזקה במגזר זה, גם בנטרול רכישות מציגה החברה עליה ריאלית גבוהה בהכנסות.

ברבעון זה אנו מעריכים כי החברה תמשיך במגמה זו המשפיעה לחיוב על שורת המכירות ועל שורת הרווח. אנו סבורים כי אסם תמקד את מאמציה בשנת 2010 בביצוע סינרגיה מלאה לרכישותיה, הן באירופה והן בארה"ב ואנו נראה את פירות מאמצים אלו כבר לקראת סוף שנה זו.

אנו מעריכים כי החברה תדע לשלב את כל המהלכים עליהם עמלה בשנה וחצי האחרונות, החל מהקמת מפעל טבעול בצ'כיה דרך רכישות סינרגטיות בארה"ב וכלה ברכישת פעילות ירדן. כאמור בסעיף הקודם, פעילות מטרנה עשויה גם היא להיות מופצת בחו"ל ובעיקר בשוק הכשר, אולם אנו סבורים כי עדיין מוקדם לדבר על מהלך זה בשנה הקרובה.

רווחיות – לצד הפוטנציאל הרב לצמיחה במכירות בחו"ל ואיחוד פעילות מטרנה, אנו סבורים כי נמשיך לראות גידול גם בשורת הרווח התפעולי. יעד החברה הינו כ- 14%, בהתאם לשיעור הרווחיות של נסטלה. להערכתנו, יעד זה הינו בר השגה עם המשך שיפור פנימי כפי שראינו ברבעונים האחרונים, פוטנציאל רב ברכישות האחרונות וכן פעילות מטרנה הנושאת שיעור רווחיות של כ-21%.

אירועים נוספים

רכישת מטרנה. חשיבות רכישת מטרנה נחלקת לשלושה מוקדים :
א. כניסת אסם לתחום פעילות חדש. מלבד תחום המזון לתינוקות (שאינו חדש לנסטלה) נכנסת אסם לתחום תוספי התזונה והמזון הפארה-רפואי.

ב. כניסה לרשתות הפארם. מוצרי המזון לתינוקות שהינם מוצרים פארה-רפואיים משווקים גם ברשתות הפארם, חנויות בהם לאסם הייתה נוכחות דלה עד כה.

ג. שיווק מוצרי מטרנה בחו"ל. עדיין מוקדם לראות פעילות זו אולם על גבי ערוצי ההפצה של אסם בחו"ל ישנה היתכנות גבוהה לשיווק מזון כשר לתינוקות, תחום פעילות כמעט ללא מתחרים.

ד. רווחיות גבוהה. רווחיותה התפעולית של מטרנה גבוהה מרווחיות החברה ועומדת על כ- 21%.

רכישת חלק המיעוט בטבעול
מרבית רכישותיה ופעילותה של אסם הנה תחת פעילות טבעול. כך ברכישת טרייב ופודטק וכך גם בהקמת המפעל בצ'כיה. בהיבט הפיננסי אין כל שינוי עם רכישת חלק המיעוט, זאת היות ותקני החשבונאות הביאו את אסם לאחד את הפעילות במלואה ומנגד לרשום את שווי האופציה כהתחייבות עתידית.
הדבר הביא אמנם לעלייה מסוימת בהוצאות המימון אולם להערכתנו, עיקר ההשפעה הנה ביצירת סינרגיה מלאה בפעילויות הנוכחיות, ברכישות עתידיות ובהתייעלות תפעולית \ מנהלתית ברכישות הקיימות.

היקף מכירות החברה בחו"ל נושק לכ- 20% מסך המכירות, זאת בהשוואה לכ- 15% בתחילת 2008. ציינו בעבר כי סגמנט זה הוא מנוע הצמיחה של החברה בשנים הבאות, הן בשורת המכירות והן ברווחיות.
אנו סבורים כי בשנת 2010 נתחיל לראות את שילוב כלל הפעילויות בחו"ל החל מהקמת מפעל טבעול בצ'כיה ב- 2008 דרך הרכישות בארה"ב הסינרגטיות לפעילותה, וכלה ברכישת חברת הפצה באנגליה.