בפריזמה מאוכזבים מתוצאות כלל ביטוח

הדוחות שפורסמו היום חלשים, אפילו מעט יותר מהצפי שהיה ממילא לדוח חלש ולא נראה שיפור באופק
כלל ביטוח פרסמה הבוקר את דוחותיה לרבעון הראשון של 2008. ובפריזמה מצביעים על כך שהשורה התחתונה של החברה מצביעה על הפסד של 17 מ' ₪ לעומת רווח של 330 מ' ₪ בתקופה המקבילה.

עוד עולה מהדוח הכספי כי חסכון ארוך טווח – ההפסד מסתכם ב- 32.7 מ' ₪ המורכב מרווחים של 7.8 מ' ₪ ו- 26.2 מ' ₪ בפנסיה ובגמל בהתאמה והפסד של 66.7 מ' ₪ בביטוח חיים. ההפסד בתחום החיים הוא תוצאה של גביית דמי ניהול נמוכים עקב הירידות בשוק ההון והפסד חיתומי של 32 מ' ₪, 3.3% מהפרמיות בשייר, המהווה שיפור מסוים לעומת הפסד חיתומי של 3.8% בכל שנת 2007. שוק ההון אומנם לא פוגע ישירות בדמי הניהול בפנסיה ובגמל אבל הוא פגע בהיקף הנכסים המנוהלים, כאשר בפנסיה גדלו רק במעט, מ- 7.3 מ' ₪ בסוף השנה ל- 7.4 מ' ₪ בסוף הרבעון הנוכחי ונכסי הגמל קטנו באותה תקופה מ- 31.6 מ' ₪ ל- 30.1 מ' ₪.

לסיכום, ההפסד היה בסך הכל צפוי, אך צבירת הנכסים בגמל ובעיקר בפנסיה מאכזבת.
הערך הגלום (EV) בפנסיה – כלל הולכת בעקבות מגדל ומפרסמת את הערך הגלום בנכסי הפנסיה, מהלך שאינו מחויב עפ"י המפקח. ה- EV בגין מיטבית עתודות ועתודות הוותיקה מסתכם ב- 702 מ' ₪, המהווים 6.3% מסך הנכסים המנוהלים לעומת שיעור של 6.7% במגדל. להערכתנו, היחס נמוך יותר בכלל עקב חלקה הגדול של הקרן הוותיקה בסך הנכסים, 34%, לעומת שיעור של 8% בלבד מהנכסי הפנסיה במגדל. מה שחשוב יותר, מנקודת מבטנו, זוהי צמיחתו של ה- EV, וכאן כלל בפיגור גדול יותר – ערך העסקים החדשים של הפנסיה (VNB) של כלל מסתכם ב- 29 מ' ₪, המהווים 1.9% מדמי הגמולים לתקופה לעומת 2.5% במגדל.
סך כל הערך הגלום של כלל עמד בסוף 2007 על 6.6 מיליארד ₪, והיא נסחרת היום במכפיל של 0.54 על ה- EV.

ביטוח כללי – נרשם רווח של 44.3 מ' ₪ כש- 12.6 מ' ₪ (28%) מגיעים מחברת הבת בארה"ב, גארד, והיתר מהפעילות בארץ. בסה"כ ישנו גידול של 20% בפרמיות, אך בנטרול גארד שנרכשה במאי 2007 ישנו קיטון של 2.5%.

התחום הצומח והרווחי ביותר, ביטוח הבריאות, הניב ברבעון תוצאות מאכזבות: גידול מזערי של 1% בהכנסות, רווח של 3.6 מ' ₪ בלבד לעומת 9.5 מ' ₪ בתקופה המקבילה, והפסד חיתומי של 3 מ' ₪ לעומת איזון אשתקד. ההפסד החיתומי נגרם מהפסדים שנרשמו בביטוח קולקטיבים סיעודי. בענף רכב חובה נרשמת כצפוי נסיגה ברווח ובהכנסות ודווקא ברכב רכוש ישנו שיפור על אף התחרות בענף.

לסיכום הביטוח הכללי - תוצאות מאכזבות, בעיקר בתחום הבריאות. חברת גארד ממשיכה להיראות כהשקעה מוצלחת המייצבת את הסטגנציה והתחרות הקיימים בפעילות האלמנטרי בארץ.

בדוח "תמצית ההכנסות וההוצאות שהוכרו ביניים מאוחד", המהווה חידוש עקב המעבר ל- IFRS, מסוכמים כל ההפסדים/רווחים אשר לא נרשמו בדוח רווח והפסד אלא כנגד ההון. מדוח זה עולה כי החברה הפסידה "על הנייר" 112.6 מ' ₪ נוספים וסה"כ יחד עם ההפסד המדווח היא הפסידה ברבעון החולף 130 מ' ₪.

כפי שציינו בעבר, להערכתנו כלל הינה החברה הרגישה ביותר להתרחשויות בשוק ההון. אומנם על מנת לקבל את התמונה המלאה נצטרך להמתין לדוחות יתר החברות, אך הדוח שפורסם היום מוכיח כי רגישות זו גבוהה מאוד.

הדוחות שפורסמו היום חלשים, אפילו מעט יותר מהצפי שהיה ממילא לדוח חלש, ואשר גרם לאובדן של כמעט 30% בשווי המנייה מתחילת השנה.

באופק עוד לא נראה שיפור ברמת התוצאות. השיפור בשוק ההון ברבעון השני לא יצליח לכפות על מדדי המחירים הגבוהים אשר צפויים לגרום לגידול משמעותי בהתחייבויות ואולי אף לרבעון נוסף של הפסדים.

החברה נסחרת היום במכפיל רווח 13 (כולל Q1/08 במקום Q1/07) ואחרי הרבעון הבא היא עלולה להיסחר ללא מכפיל מכיוון שהרווח בשלושת הרבעונים האחרונים מסתכם ב- 9 מ' ₪ בלבד.

עם זאת, הרווח אינו מייצג לטווח ארוך והחברה נסחרת במכפיל נמוך על ה- EV. אנו מותירים לעת עתה את המלצתנו למניית כלל על קנייה, אך הטריגר לתיקון כלפי מעלה עוד לא מראה אפילו את צילו.