לידר שוקי הון מעריכים כי ה-upside בחברה לישראל אטרקטיבי - ה- downside מוגבל מאוד; ממליצים על קנייה" במחיר יעד של 4,379 ₪ למניה

יואב בורגן: השקעה במניית החברה לישראל נותרה לטעמנו "דרך המלך" להשקיע בכיל, שמהווה כ-84% משוויה של החברה
תגובתו של יואב בורגן מלידר שוקי הון לדוחות החברה לישראל שפורסמו הבוקר.
מי שהצילו את דוחות החברה לישראל מהפסדי השיא של צים ברבעון השלישי, היו "הפרה החולבת" כיל (רווח של 257 מיליון דולר – ראו התייחסותנו הנפרדת משלשום), וכן בזן אשר הציגה רווח רבעוני גבוה מאוד, שבוודאי אינו בר-קיימא נוכח סביבת פעילותה העסקת המאתגרת כיום (ראו להלן):

ההפסד הנקי של צים הגיע ל-208 מיליון דולר ברבעון השלישי, לעומת הפסד של 186 מיליון דולר ברבעון הקודם, והפסד של 61 מיליון דולר ברבעון המקביל. הקיטון במחזור ההכנסות של צים – 596 מיליון דולר ב-Q1/09, לעומת 543 מיליון דולר ברבעון הקודם, ו-1.187 מיליארד דולר ברבעון המקביל, נובע הן מהמשך הירידה החדה בכמויות המובלות – בשיעור של 31% לעומת הרבעון המקביל (לכ-455 אלפי TEU), ולאחר התכווצויות בשיעורים של 34% ו-33% ברבעון השני והראשון של השנה, בהתאמה); והן מן הקיטון בדמי ההובלה, גם כן בשיעור של 31% לעומת התקופה המקבילה אשתקד – למחיר ממוצע של כ-1,027 דולר למכולה,לאחר שברבעון הקודם ירד מחיר ההובלה הממוצע למכולה בשיעור של כ-24%.

בזן - הרווח הנקי הגבוה מאוד אשר רשמה בזן ברבעון השלישי – 100 מיליון דולר, הינו יוצא דופן ובוודאי אינו יכול להיחשב כמייצג לפעילות הנוכחית של החברה. השיפור ברווחיה של בזן נובעים בראש ובראשונה ממרווח זיקוק גבוה מאוד של החברה במהלך הרבעון השלישי - 8.1 דולר לחבית, כאשר מרווח הבנצ'מרק, המצוטט ע"י רויטרס עבור בתי זיקוק בעלי יכולת פיצוח נפט גולמי מסוג אורל, עמד על 1.6 דולר לחבית בלבד. נזכיר, כי בשני הרבעונים הקודמים הציגה בזן מרווח של דולר אחד בלבד מעל מרווח הבנצ'מרק. הסיבות העיקריות למרווח הזיקוק הגבוה והחריג של בזן ברבעון השלישי, הן כי ברבעון זה נהנתה החבכה ממלוא התרומה של הפצחן המימני המתון, וכן כי נוכח השבתת מתקן הזיקוק הגדול לצורך טיפול תקופתי ושדרוג (שהסתיים בסוף יולי) – כל מתקני ההמשך של בזן היו מלאים עד לסוף הרבעון השלישי. בנוסף לכך נהנתה בזן מרווחי הגנה על מלאי בזכות ה-IFRS, וכן מהפתעה לטובה בדמות מרווחים מאוד של חברת הבת גדיב (חומרים ארומטיים). הרווח הנקי של בזן לרבעון השלישי גם הושפע מהותית מהכנסות ממסים שהחברה רשמה, בגובה של 21.9 מיליון דולר, בגין הקיטון בהתחייבויות למסים נדחים עקב "חוק ההתייעלות" (הפחתה הדרגתית של שיעור מס החברות ל-18% עד שנת 2016).

נזכיר, כי ביום רביעי הבא, ה-2 בדצמבר, תתקיים אסיפה כללית של בזן לצורך אישור "העסקה המשולשת" בין בזן, כרמל אולפינים ומפעלים פטרוכימיים. במסגרת עסקה זו, מפעלים פטרוכימיים תמכור לבזן את כל מניות כרמל אולפינים שבבעלותה, המהוות 50% מהונה של כרמל אולפינים, באופן שלאחר הרכישה תחזיק בזן ב-100% ממניות כרמל אולפינים. בתמורה למניות כרמל אולפינים, בזן תקצה למפעלים פטרוכימיים מניות של בזן, שתהוונה לאחר הקצאתן 17.75% מהונה המונפק של בזן. סך אחזקותיה של מפעלים פטרוכימיים בבזן לאחר השלמת העסקה יהיה כ- %30.7. כתוצאה מן העסקה, שיעור אחזקתה של החברה לישראל בבזן צפוי להידלל ולרדת מ-45.08% אל 37.08% - ללא השפעה מהותית על מודל ה-NAV שלנו.

מודל ה-NAV שלנו (מפורט בעמוד הבא), אשר לוקח בחשבון את כל אחזקותיה הבורסאיות של החברה לישראל לפי שווי השוק שלהן, מגלם upside של כ-41% לעומת שווי השוק הנוכחי של מניית החברה לישראל, וזאת לפי שווי משוער של 500 מיליון דולר לצים.

לעניות דעתנו, ה-upside כיום הגלום במניית החברה לישראל אטרקטיבי למדי, ואילו ה-downside מוגבל מאוד. זאת, בייחוד לאחר פתרון הפלונטר של תוכנית ההבראה לצים וההתאוששות, האטית והדרגתית מאוד אמנם, הצפויה לפעילותה של חברת הספנות בשנים הקרובות, וכן יחד עם ההתאוששות המשמעותית אשר נרשמת כיום בפעילויות האשלג והברום של כיל.
השקעה במניית החברה לישראל נותרה לטעמנו "דרך המלך" להשקיע בכיל, שמהווה כ-84% משוויה של החברה לישראל עפ"י מודל ה-NAV שלנו.

המלצתנו – "קנייה", במחיר יעד של 4,379 ₪ למניה.