מגדל שוקי הון על כיל: הסיכון גבוה מהסיכוי; ממליצים 'החזק' עם מחיר יעד 41 ש"ח -מתחת למחירה בשוק

להערכתם התמחור הנוכחי מניח חזרה לשגרה בשנת 2010 וזאת כמעט ללא זעזועים נוספים
להערכתנו התמחור הנוכחי מניח חזרה לשגרה בשנת 2010 וזאת כמעט ללא זעזועים נוספים. יחד עם זאת, לאחרונה דווקא מתרבים הסימנים כי תהליך חזרתו של שוק האשלג לשיווי משקל, אשר נכנס לישורת האחרונה לפני חודשיים ומחצה, טרם הסתיים. ניסיון העבר הקרוב מלמד כי בימים אלה של טרום הסכם עם הסינים יש מקום למשנה זהירות ואין להתעלם מכך שחצי הכוס עדיין ריקה. עם מחיר יעד של 41 ₪, המשקף פרמיה של 8% אנו משיקים סיקור על כימיקלים לישראל בהמלצת החזק.

על החוזה ההודי ופרות קדושות – הגמוניית BPC ו-CANPOTEX על שוק האשלג התערערה לנוכח התנהלות המו"מ מול ההודים ואופן סגירתו ע"י יצרנית עצמאית. בכך הוטל צל כבד על יכולתם של שני תאגידי השיווק לנהל את השוק כפי שהיו רגילים לעשות כן בשנים האחרונות ולהכווינו אל עבר נמל מבטחים.

הלחץ להפחתת מחירים נוספת מתגבר – להערכתנו הסבירות לירידת מחירים נוספת באשלג גבוהה משמעותית מהסבירות כי יצרניות הדשנים יצליחו לשמר את רמות המחירים הנוכחיות. הסיבות העיקריות לכך הנן: חידוש חלקי בלבד של הביקושים לאחר הסגירה עם ההודים, הימשכות המגעים עם הסינים, עליה בתנובות יבולים בארה"ב למרות דישון החסר ומחירי הסחורות הנותנים את אותותיהם על רווחי החקלאים. בנוסף, גם לאחר השבתות הייצור היצע האשלג בשנה הבאה צפוי לעמוד על כ- 45 מיל' טון, די והותר בכדי לענות על הביקושים לשנת 2010 ועל כן לפי שעה איננו צופים מצב של התאוששות מחירים במהלכה.


על תמחור המניה
כל עוד לא נמצאה נקודת האיזון הסיכון גבוה מהסיכוי

שער המניה משקף מחיר אשלג ללקוחות חיצוניים של 486$ טון בשנה המייצגת זאת לעומת 430$ לטון במודל שלנו. אנו מעריכים חתימת הסכם עם הסינים בכמות כוללת של בין 5.5 ל- 6.5 מיליון טון ובמחיר של 400$ לטון (FOB) המשקף הנחת כמות לעומת החוזה עם ההודים. אנו נידרש לשינוי מהותי בערכת השווי שלנו במידה וייחתם חוזה במחיר הנמוך מ- 360$ לטון או הגבוה מ- 420$ לטון.

על השוק
אומנם, המחיר שהושג מול ההודים גבוה משמעותית מהרמות טרום 2008. ועדיין, העובדה שהכוח עבר ליצרנית עצמאית (סילביניט) והיא זו שקבעה את התנאים ליתר השחקניות מעמידה בסימן שאלה את נחיצות תאגידי השיווק הגדולים ומקטינה את כוחם אל מול היבואניות.

החוזה עם ההודים הצליח להניע את גלגלי הביקושים באופן חלקי בלבד, תמורות החודשים האחרונים מביאות אותנו להערכה כי המחיר שהושג כיום אינו צפוי להיוותר על כנו ואנו כנראה בדרך לירידת מחירים נוספת אשר תיקבע במו"מ בין הסינים ליצרניות הדשנים ואשר צפויה לעורר את הביקושים ולהשיבם במהלך 2010 למתכונת סדירה. מניתוח שערכנו עולה כי גם לאחר השבתות הייצור התחדשות הביקושים אינה צפויה ליצור בשנת 2010 מחסור בהיצע ועל כן איננו צופים מצב של התאוששות מחירים במהלך המחצית השנה של שנת 2010.

שיעור הדשנים מסך עלויות חקלאי התירס עדיין גבוה ועומד כיום על כ- 25% לעומת כ- 20% אך לפני שנתיים. בתנאים הנוכחיים צפויים חקלאי התירס לסיים את השנה בהפסד. ממחקר שנערך על ידי IPNI (המכון הבינלאומי לתזונת הצומח) עולה כי השפעה משמעותית של דישון חסר באשלג ניכרת רק לאחר 3 שנים. בתקופת ביניים זו גם במצב של דישון חסר משמעותי רק 40% משטחי המזרע יפגעו בשיעורים של 5 עד 15 אחוז. כלומר דישון חסר משמעותי יוביל לפגיעה של כ- 8 דולר לאקר זאת לעומת עלות של 28$ לאקר בעבור כמות אופטימאלית של דישון אשלג, אנו סבורים כי המתמטיקה די ברורה. ואכן, במדינות המפותחות (צפון אמריקה ואירופה) העדיפו החקלאים לנצל את יתרות האשלג והפוספט הצבורות באדמתם, ההפתעה היתה רבה כשהתברר כי בחלק מהמקרים מזג אוויר אופטימאלי אף הוביל לעליית בקרב מגדלי התירס בארה"ב. כל אלו עשויים להוביל לדישון חסר גם בשנה הבאה ובכך גדל הלחץ על ספקיות הדשנים לירידת מחירים נוספת.

להערכתנו מלאי האשלג של כיל צפוי להמשיך ולצמוח תוך הגעה לכ- 3.8 מיליון טון בתום שנת 2009, להערכתו לחברה ידרשו בין 12 ל- 15 רבעונים בכדי לשוב למלאי "רגיל" של כ- 800 אלף טון.

על כניסת חברות הכריה לענף
ירידות המחירים בדשן הביאו את מחירו אל מתחת לרף הכדאי להקמת מכרות חדשים ובכך התחדש גל ספקולציות בדבר כניסה חברות הכריה לתחום באמצעות רכישות חברות כדוגמת מוסאיק או פוטאש או בשותפות בפיתוח מכרות כדוגמת הפרויקט של סילביניט. אין ספק כי רצונן של חברות הכרייה הגדולות כדוגמת BHP ו- VALE להיכנס לשוק האשלג מספק משנה תוקף לאטרקטיביות הדשן אולם להערכתנו כניסה של חברות הכרייה לתחום עשויה לפגוע בייחודיות האשלג והפיכתו לקומודיטי כדוגמת הפוספט והחנקן כאשר מחירו וההיצע בו יקבעו לאו דווקא על בסיס שיקולים של שוק הדשנים אלא כחלק מפורטפוליו של מחצבים נוספים אשר בבעלות חברות ענק אלו שצפויות לשנות את שיווי המשקל בין היצרניות הקיימות ולהפחית אף יותר מכוחם של תאגידי השיווק.

לא על האשלג לבדו
הנהלת החברה השכילה במרוצת העשור לפתח ולהעצים את פעילות חטיבות התעשייה והתכלית ובכך מצליחה לצמצם את הפגיעה בתוצאות בשנים מאתגרות כדוגמת הנוכחית. ביזור זה מהווה להערכתנו יתרון יחסי לעומת מתחרותיה וכן מקנה לחברה אפיק להמשך צמיחה.