באקסלנס ממליצים להיכנס לפוזיציית לונג על החברה לישראל כנגד פוזיציית שורט על כי"ל

משיקים סקירה על החברה לישראל עם המלצת 'תשואת שוק' במחיר יעד של 2,703 ש' למניה
באקסלנס משיקים כיסוי לחברה לישראל עם המלצת תשואת שוק, אך ניתוח התרחישים שלהם מראה כי ביצועי החברה לישראל יהיו טובים לפחות כמו אלה של האחזקה העיקרית כי"ל וייתכן שאף יהיו טובים בהרבה. ההסבר לכך הוא המינוף של כי"ל במודל ה-NAV של החברה לישראל, וכן העובדה כי לסביבה המאקרו כלכלית יש השפעה דומה על צים ועל כי"ל. לפיכך, ממליצים להיכנס לפוזיציית לונג על החברה לישראל כנגד פוזיציית שורט על כי"ל.

בהינתן תנאי חוסר הוודאות הקיצוניים בהם פועלות האחזקות העיקריות של החברה לישראל, נראה לנו שאין טעם לבחור תרחיש מסוים כלשהו ועל פיו לתת המלצה חד-כיוונית על המניה. לפיכך, במחקר שלנו אנו בוחנים מגוון תרחישים, מהאופטימי לנוראי, המובילים לתשואות הנעות בין תשואה חיובית של 104% לתשואה שלילית של 54%.

הערות:

1: התרחיש הממוצע משקף את מחיר המנייה הנוכחי. התרחיש הרע והמצוין משקפים מחירי מנייה נמוכים וגבוהים ב-50% מהמחיר הנוכחי, בהתאמה.

2: כולל את הזרמת ה- 350 מיליון דולר וכן הנחות לגבי הזרמות עתידיות

3: התרחיש הרע מניח כי 50% מהחוב סולו יוסב למניות וכך מספר המניות יעלה בהתאם

תרחיש 1 – התרחיש המצוין:

תרחיש זה מניח שהכלכלה העולמית וכן הסחר העולמי מתחזקים בצורה משמעותית ומביאים לעלייה במחירי הסחורות. אנו מניחים כי מחיר האשלג מטפסים ל-650 דולר לטון מה שיביא לעלייה של 50% במחיר מניית כי"ל. אנו עדיין מעריכים את שוויה של צים באפס – הזרמות הכספים של החברה לישראל אמנם יאפשרו לצים לחזור לרווחיות תפעולית ואף לשרת את החוב אך לא יגיעו לכדי יצירת ערך לבעלי המניות.

בהשוואה לערך המנייה הנוכחי, הדיסקאונט ל-NAV יהיה 55% ואנו מניחים שדיסקאונט חברת אחזקות יורד ל-10% (בהשוואה לדיסקאונט הממוצע ההיסטורי בחברה לישראל של 20%) בעקבות הביטחון הגובר של המשקיעים ביכולת יצירת המזומנים של החברה והתפוגגות החששות לגבי צים.

בתרחיש זה אנו צופים עלייה של 104% במניית החברה לישראל לעומת הפסד של 50% על פוזיציית השורט על כי"ל, כלומר רווח של54% על הפוזיציה. התזמון של התרחיש יכול להיות בטווח הקצר אם שוק המניות יקבל סימנים משכנעים לגבי התאוששות הכלכלה העולמית.

תרחיש 2 – התרחיש הבינוני:

תרחיש זה מניח שמחיר האשלג מתייצב על 450 דולר לטון וכי מניית כי"ל נסחרת כיום בשווייה ההוגן. אולם במקביל אנו מניחים כי עודף ההיצע של יכולת השינוע של תעשיית הספנות וכן ספר ההזמנות העמוס של צים לספינות חדשות, ייאלץ את החברה לישראל להזרים 100 מיליון דולר בנוסף על ה-350 מיליון שכבר הובטחו. זוהי תחזית עגומה למדי ועל פיה צים תמשיך לדשדש ולהיאבק.

ה-450 מיליון דולר שיוזרמו ייפגעו במשקיעים ובהתאם צים נרשמת בערך שלילי בתרחיש הזה. למרות זאת, זרם הדיבידנדים מכי"ל יספיק כדי לשרת את החוב ולממן הזרמות נוספות לצים. במקרה זה הדיסקאונט ל-NAV הוא 25% ואנו צופים כי הדיסקאונט של חברות אחזקה יהיה ברמות של 20%, בהתאם לממוצע ההיסטורי של החברה.

אנו חוזים כי מניית החברה לישראל תעלה ב-10% וכן שמניית כי"ל תישאר יציבה. מבחינת התזמון אנו מניחים שהשיפור במניית החברה לישראל יהיה הדרגתי ותנודתי - בהתאם ליכולת השוק להעריך את היציבות הפיננסית של החברה כאשר צים ממשיכה להוות אבן רחיים על צווארה.

תרחיש 3 – התרחיש הרע:

הכלכלה העולמית אינה מצליחה להתאושש והסחר העולמי נשאר ברמה נמוכה. אנו צופים במקרה זה, שמחיר האשלג ירד ל-350 דולר לטון ובהתאם, מניית כי"ל תקרוס ב-50%. החברה לישראל תזרים עוד 200 מיליון דולר לצים אך בסופו של דבר, צים תפשוט רגל. במקרה כזה, החברה לישראל נסחרת בעצם מעל לשווי האמיתי שלה ולכן אנו נצפה לירידה במחיר המנייה ולדיסקאונט חברת אחזקות של כ-30%.

כלומר, מניית החברה לישראל אמנם תיפול ב-54% אך קריסה זו תתמתן בזכות נפילה של 55% במניית כי"ל הנמצאת בפוזיציית שורט. התזמון של תרחיש זה אינו ברור אך אנו מזהירים כי בטווח הקצר החברה לישראל עלולה ליפול מהר יותר מכי"ל עצמה עד שהפאניקה תתמתן וערכים של שווי הוגן יחזרו למשול.

מסקנה:

עפ"י התרחיש המצוין והבינוני התשואה לפוזיציה היא סבירה, למרות שבבירור התשואה בתרחיש המצוין היא טובה יותר ויכולה לבוא בטווח זמן קצר יותר. תחת התרחיש הרע אנו צופים תשואה ניטראלית. בסופו של דבר, ע"י כניסה לפוזיציית שורט על כי"ל, משקיעים מגנים על עצמם במקרה של ירידה במניית החברה לישראל אך למרות זאת מבטיחים רווח גם במקרה של תרחישים אופטימיים.