פסגות על שופרסל - לא יכולנו לבקש דוח טוב יותר

למרות ההצלחה נוקבים במחיר יעד שמרני של 22.5 ש"ח - "לא תמיד יהיו רבעונים כרבעון הראשון"
האנליסטית טליה לויברג מפסגות אופק מתחילה את הסקירה שלה על מניית שופרסל כך: אין ספק כי לא יכולנו לבקש יותר מאשר תוצאות השיא שהציגה הרשת לפתיחת 2008. התוצאות מזכירות לנו שוב את יכולותיה של הנהלת הרשת ואת העובדה כי מדובר על הרשת המובילה בישראל.
למרות הפתיחה המחמיאה היא ממשיכה: יחד עם זאת, אנו בוחרים להמשיך בתחזית שמרנית אשר לא מניחה כי נזכה לראות את שיעורי הרווחיות של הרבעון הראשון באופן קבוע ועדיין, אנו מגיעים למחיר יעד של 22.5 שח המעיד על דיסקאונט של כ-25% מול מחיר הסגירה של יום שלישי. התחזית אשר ממשיכה להיות שמרנית, הדיסקאונט ומכפיל רווח נקי של 14.4 ל-2008 מביאים אותנו להמשך המלצת קנייה.

להלן הסקירה המלאה שפרסמה היום לציבור הרחב: הכנסות: שיעור צמיחה כולל של 6.4% במכירות הקמעונאיות של הרשת. נכון שבמהלך הרבעון הראשון היינו עדים לעליות של כ- 8%-9% במחירי המזון כפי שנמסר ע"י הנהלת שופרסל בכנס, אך בהתחשב בעובדה כי ההשוואה הינה לרבעון שכולל את פסח מדובר על צמיחה של כ- 12% בנטרול מכירות החג, ועל כן, גם נטרול עליות המחיר מעיד על צמיחה ריאלית במכירות הרשת. הצמיחה לוותה בצמיחה של 5.2% במכירות החנויות הזהות של הרשת וצמיחה של 5.4% במכירות למ"ר.
שיעור הצמיחה מהווה להערכתנו הוכחה נוספת למעמדה של שופרסל כמובילת ענף אשר הציגה צמיחה של 6.4%, שיעור כמעט כפול משיעור הצמיחה ברשתות השיווק במהלך הרבעון שעמד על 3.7% ופער ניכר עוד יותר משיעור צמיחה של 2.5% בלבד במכירות רשתות המזון.
ומה המשמעות מבחינת התחזית? מטעמי שמרנות הנחנו עד כה שיעור צמיחה של 3% לשנת 2008, בהתאם לתחזית הצמיחה הנמוכה ביותר שהוענקה למשק. המשך עליות מחירים להם אנו עדים ברבעון הנוכחי (והפעם בקצבים גבוהים יותר של 10% לפחות) וההשקה הצפויה של הפורמט הרביעי של שופרסל בחודש יולי אשר צפויה להערכתנו לתרום לצמיחה במכירות המגזר החרדי, מובילים אותנו להעלאת שיעור הצמיחה ל-2008 לרמה של 4.5%, רמה אשר ממשיכה לשקף להערכתנו גישה שמרנית אשר לוקחת בחשבון חוסר ודאות באשר להמשך עליות המחירים, האטה אפשרית בצריכה והשפעת המחירים על כמויות הצריכה שצפויה להתבצע בטווח של כמה רבעונים, כלומר במחצית השנייה של 2008. כמו כן, אין אנו משנים את שיעור הצמיחה הפרמננטי שעומד על 1.5%.

רווח גולמי- שופרסל הציגה עליה בשיעורי הרווח הגולמי לרמת שיא של 26.8% בתחום הקמעונאי ושל 27% ברמה הכוללת. ומה הגורמים לעליה?
1. תמהיל המוצרים הכולל היקף גבוה יותר של מכירות המותג הפרטי המאופיין בשיעורי רווחיות גבוהים יותר. נכון להיום כולל המותג הפרטי 850 מוצרים (מול 800 בסוף 2007) ועפ"י ההנהלה מכירותיו עומדות בקצב שנקבע לעבר היעד של 17% מהמכירות (מול פחות מ- 10% בסוף 2007).
2. ניהול מרווחים אשר מאפשר בשלב זה ליצור רווחי מלאי. בימים אלו בהם מדובר על גל נוסף של העלאות מחיר בשיעורים של 10% לפחות, מהווה המלאי ניצול הזדמנויות ליצירת רווחים.
3. אז מה ניתן להניח קדימה? תוצאות הרבעון הראשון ממחישות כי תקופות של אינפלציה טובות לשופרסל. חשש לקצב האטה במשק וחוסר הוודאות באשר למשך הזמן בו נזכה לראות עליות מחירים המגולגלות באופן מלא על הלקוח עד להיווצרות איזון בין המחירים לביקושים לא מאפשרים לנו להתייחס אל רמת הרבעון הראשון כמייצגת. ועל כן, אנו ממשיכים עם תחזית לשיעור רווחיות גולמית של 26.5% ב- 2008-2009 ועליה לרמה של 26.6% החל מ- 2010, בהתאם ליעדי הטווח הארוך של הנהלת החברה. נזכיר כי ברבעון השני אנו כמובן צפויים לירידה בשיעור הרווחיות הגולמית בעקבות מכירות חג הפסח.
רווח תפעולי - שיעור רווחיות תפעולית שיא של כ- 5.1% (5.06% למען הדיוק). עד כה הרבעון השלישי של 2007 בו הוצג שיעור רווחיות תפעולית של 4.6% נחשב לרבעון שיא. נזכיר כי רק בפברואר, במסגרת הכנס השנתי של החברה, דיבר אפי רוזנהויז על כך כי החברה תגיע לשיעור רווחיות תפעולית של 5% וכי גם 6% הינם יעד סביר לטווח הארוך. בעבודתנו מ 13.4 כתבנו כי "תוצאות שופרסל בהקשר זה לשנת 2007 מעמידות אותה לא הרחק משיעור הרווחיות התפעולית הממוצעת של הקמעונאיות הגדולות בעולם, מה שממחיש את הקושי בהגעה לשיעור רווחיות תפעולית של 5% ומעלה". לשמחתנו טעינו אבל מהסיבות שפירטנו במסגרת הרווחיות הגולמית אין אנו מרגישים בנוח להתייחס לשיעורי הרווחיות של הרבעון הראשון כמייצגים לפני שנראה אותם חוזרים על עצמם, ברבעון השלישי לאחר השפעת החגים. יחד עם זאת, ראינו כי גידול במכירות מאפשר לחברה להציג ירידה בשיעור הוצ' השיווק שלה אשר ירדו הרבעון לרמה של 20.4%, הנמוכה בשנתיים האחרונות. התחזית השנתית של ההנהלה הינה לשמירה על רמת הוצאות מכירה ושיווק זהה אבסולוטית ל- 2007, אנו מניחים רמה מעט גבוהה בעקבות חוסר הוודאות באשר להיקף ההשקעה בשיווק שתידרש עם השקת הפורמט הרביעי בקיץ אל מול מאמצי שיקום אגרסיביים שאנו צופים ברבוע הכחול במגזר זה עם סיום "פרשת החרם".
נציין כי המעבר ל-IFRS השפיע על נתוני ההשוואה כך ששיעור הרווחיות התפעולית ברבעון המקביל עלתה מרמה של 3.7% במקור לרמה של 4.4% . ואילו הרווח התפעולי ממגזר הקמעונאי לבדו עלה מרמה של 3.3% במקור לשיעור של 4% לאחר השינויים בדו"חות כיום. ועל כן, בביצוע ההשוואה יש לקחת בחשבון את השיפור הנראה מהותי עוד יותר.
הרחבה באשר להשפעות המעבר ל-IFRS על נתוני ההשוואה נמצאת בעמוד האחרון של העבודה.
דיבידנד- ביום שלישי הודיעה החברה על דיבידנד בהיקף של 270 מ' שח המשקף תשואה של 7%, תשואה בהחלט יפה בהתחשב בעובדה כי מדובר על רבעון אחד בלבד. יום האקס- 12.6 והתשלום יבוצע ב 24.6. בעבודת הבסיס שפרסמנו ב 13.4 ציינו כי אנו מניחים רמה יציבה של חוב, מה שמאפשר לנו לצפות להמשך דיבידנדים. אין ספק כי לא ציפינו לתשואה של 7% כבר ברבעון הראשון.
ומה לגבי הנקודות שהפריעו לנו בדו"ח?
1. הוצ' המימון- הוצ' מימון גבוהות בהיקף של 43 מ' שח הביאו לכך כי למרות השיפור ברווחיות, השורה התחתונה לא השתנתה אל מול הרבעון המקביל. בכנס חזרה ההנהלה על כך כי הוצ' המימון ברמה השנתית עדין מסתכמות בכ-100 מ' שח, תחת הנחת אינפלציה של 2%-3%, מה שבהחלט נראה סביר ותואם את הערכתנו. למען השמרנות אנו מעלים את הוצ' מימון ל- 110 מ' שח.
2. וקצת הבהרות לגבי הירידה בנתח השוק? ירידה בנתח השוק של שופרסל לרמה של 36.3% נובעת כתוצאה מגידול בשטחי מסחר של המתחרים (הרשתות הפרטיות בעיקר) בתקופה בה עסקה שופרסל בארגון "סניפי הירושה" מקלאבמרקט. בטווח הקצר ניתן לצפות לירידה נוספת בנתח השוק, אם כי לא מהותית, שכן הרשת כבר פתחה שני סניפים חדשים ברבעון הנוכחי וצפויה לפתוח שניים נוספים עד סוף השנה. היעד לטווח הארוך יותר (מהלך של כשנתיים) הינו גידול של למעלה מ-15% בשטחי המסחר וחזרה לנתח השוק של סוף 2007. במקרה של הנהלת שופרסל למדנו הרבעון כי יעדים אינם נקבעים סתם.