מידרוג מותירה על כנו את הדירוג A3 לחברת אספן גרופ ומשנה את אופק הדירוג משלילי ליציב

מידרוג לוגו

יצוב אופק הדירוג, נובע, בין היתר, משיפור ביחסי האיתנות כך, נכון ליום ה- 30.06.2017 יחס חוב נטו ל- CAP נטו הינו כ-69% לעומת כ-74% במועד הצבת האופק השלילי (כולל חלק חברה בחוב בגין נכס שהוצג לפי שיטת השווי המאזני ואשר נמכר במהלך התקופה שעברה). בנוסף, החברה מציגה צעדים למיקוד עסקי בתחום הנדל"ן המניב, ביניהם, התקשרות בהסכם למכירת הפעילות הסולארית (ראו להלן), ופיתוח הנהלה מקומית לנכסים בחו"ל. יצוין, כי עסקת מכירת הפעילות הסולארית ככל שתושלם צפויה להביא לשיפור נוסף ביחסים, כך שמידרוג מעריכה כי היחסים יעמדו על טווח של 69%-65%, וזאת גם בהתחשב באסטרטגיית החברה לרכישת נכסים בהיקף מסויים; מגידול בהיקף הנכסים הפנויים משעבוד, ושיפור ביחס הגמישות של החברה תוך שיפור בעומס הפירעונות של אגרות החוב לאור פעולות שהחברה ביצעה להחלפת סדרות וזאת לצד שמירה על יתרת נזילות משמעותית.

דירוג החברה נתמך, בין היתר, בפיזור גאוגרפי של מצבת הנכסים המניבים, הממוקמים במספר מדינות (ישראל, גרמניה, הולנד ושוויץ), המאופיינות, ביציבות כלכלית ובעלות רמות דירוג גבוהות; מפיזור נכסים ההולם את רמת הדירוג; מפיזור שוכרים הנמוך ביחס לרמת הדירוג ומורכב מכ-250 שוכרים בתפוסה משוקללת של כ-96%. יצוין כי, אף על פי שחלק ניכר מהנכסים בחו"ל מושכרים לשוכרים בודדים, מדובר בחוזים ארוכים יחסית (ממוצע משוקלל של כ-5.2 שנים, כך שלמצבת הנכסים בחו"ל ממוצע משוקלל של כ- 6.4 שנים ובישראל כשנתיים). בנוסף, חלק מהשוכרים כוללים חברות בינלאומיות, לעיתים בעלות דירוג השקעה בינלאומי, באופן הממתן בטווח הקצר-בינוני את הסיכון המיוחס לחשיפה זו.

יש לציין כי מכיוון שחלק ניכר מנכסים אלו נרכשו עם חוזה שכירות ארוך יחסית טרם נבחנה יכולתה של החברה להשכיר את מרבית השטחים מחדש. כמו כן, אסטרטיית החברה כפי שהוצגה למידרוג, כוללות רכישת נכסים הכוללים מספר שוכרים תוך הקטנת החשיפה לנכסים המושכרים לשוכר בודד; מאסטרטגיית החברה להתמקד בפעילות הנדל"ן המניב והודעת החברה על התקשרות בהסכם למכירת כ- 49% מאחזקת החברה במערכות לייצור חשמל בטכנולוגיה פוטו-וולטאית עם אופציה למכירת החלק הנותר בשנתיים הקרובות. מכירה זו תורמת לנזילות החברה, לאיתנות ולמיקוד העסקי; ממימוש נכסים אשר להערכתה מיצו את פוטנציאל ההשבחה שלהם - בעיקר בישראל, המסייע מחד לשמירה על נזילות ולשיפור יחסי המינוף של החברה ומנגד מביא לקיטון ה-NOI השוטף המופק מנכסים מניבים בישראל; מפעולות החברה לפיתוח הנהלה מקומית של הנכסים הממוקמים בחו"ל. הטמעת האמור יבחן לאורך זמן; מגידול בהיקף הנכסים הפנויים משעבוד, ושיפור ביחס הגמישות של החברה לצד שיפור בנזילות תוך שיפור בעומס הפירעונות של אגרות החוב לאור פעולות שהחברה ביצעה להחלפת סדרות.

תרחיש הבסיס של מידרוג מניח מכירה של מספר נכסים נוספים, בעיקר בישראל, רכישה של נכסים נוספים בחו"ל, והגדלת היקף גיוס האג"ח בשנים הקרובות. כמו כן, תרחיש הבסיס מניח יציבות בהיקף הNOI- , והיקף ה- FFO בטווח הזמן הקצר של כ- 52-62 מ' ש"ח. בנוסף, בהתאם לתרחיש הבסיס של מידרוג יחס חוב נטו לFFO- נטו צפויי לעמוד על כ- 25-27 שנים. ככל שהחברה תממש את האסטרטגיה שלה לרכוש נכסים נוספים היקף ה-FFO עשוי לעלות. בנוסף, כאמור לעיל, לפי תרחיש הבסיס של מידרוג יחס החוב נטו ל- CAP נטו צפוי לעמוד בטווח של כ- 69%-65%.

פירוט השיקולים העיקריים לדירוג
מצבת נכסים מניבים בעלת פיזור גאוגרפי ופיזור נכסי, נכסים בחו"ל בעלי פיזור שוכרים נמוך יחד עם חוזים ארוכים יחסית
לחברה מצבת נכסים מפוזרת על פני מספר מדינות: ישראל, הולנד, שוויץ וגרמניה כאשר הפעילות בחו"ל תורמת את חלק הארי להיקף ה- NOI. חלק מנכסי החברה בחו"ל המאופיינים במיעוט שוכרים בעלי מיצוב פיננסי גבוה וחוזי שכירות ארוכים. על פי מידע שנמסר מהחברה ובהתאם לחוזי שכירות חתומים, מתוך הסכום המצוין לעיל, מצבת הנכסים בחו"ל צפויה לייצר NOI בהיקף של כ-95 מיליון ₪ לשנה, בטווח הקצר ובטווח הבינוני אף צפוי לעלות. פורטפוליו זה מאופיין בהיותו מושכר לתקופה ארוכה יחסית, כך שבפילוח לפי מועד סיום החוזים בהתאם ל-NOI המתקבל מהדיירים, עד לסוף שנת 2019 מסתיימים חוזים שתרומתם ל-NOI בחו"ל, מהווה כ- 5%. כמו כן, כ-81% מה-NOI בחו"ל נובע מחוזים המסתיימים לאחר שנת 2021. בשל העדר פיזור שוכרים בנכסים אלה, להערכת מידרוג, קיימת חשיבות לבחינת היקף החוזים המסתיימים בכל שנה וזאת בפרט ביחס למועד המימון מחדש של ההלוואות בגינם. החברה נמצאת בתהליך של מימוש נכסים אשר להערכתה מיצו את פוטנציאל ההשבחה שלהם. לכך יש השפעה בטווח הזמן הקצר על קצב הגידול ב- NOI. יחד עם זאת, לדברי החברה, בכוונתה להגדיל את מצבת הנכסים המניבים בנכסים בעלי פיזור שוכרים גבוה, ופוטנציאל השבחה.

בנוסף לנכסי הנדל"ן המניב, לחברה אחזקה במערכות לייצור חשמל בטכנולוגיה פוטו-וולטאית, בעיקר בישראל, נכסים אלה צפויים לייצר לפי הערכות החברה רווח גולמי שוטף (לפני פחת) בהיקף של כ-20 מיליון ₪ לשנה ותזרים שיורי, לאחר שירות קרן, בהיקף של כ-7.8 מיליון ₪. פעילות זו תורמת להיקף התזרים הפרמננטי ולפיזור המקורות לשירות החוב. אולם, יש לציין כי, לאור מועד הסיום הידוע של הפעילות, הנובע מפקיעת הרישיון הקבוע לייצור חשמל אשר בבסיסו תעריף הזנה מובטח למשך 20 שנים, מחח"י, ובלאי אפשרי של הציוד, מידרוג מצפה מפעילות זו ליצר יחסי כיסוי מהירים בהשוואה ליחסים הנדרשים מפעילות הנדל"ן המניב. ביום ה-02.08.2017 החברה הודיעה על התקשרות בהסכם מכירה של כ- 49% מההון המונפק והנפרע של חברת אספן סולאר בע"מ, בתמורה לכ- 55 מ' ₪. בנוסף, קיימת בידי החברה אופציה למכירת החלק הנותר באספן סולאר בע"מ תוך 24 חודשים. יצוין כי בשל היקף החוב הקיים בגין הפעילות, ובהתאם לרווח הצפוי מהעסקה ע"פ דיווחי החברה אשר עומד על כ-12 מיליון ₪ בגין מימוש ה-49% הראשונים, השלמת העסקה ובפרט השלמת מימוש 100% מהפעילות בשנתיים הקרובות יביא לחיזוק האיתנות הפיננסית של החברה.

יציבות בהיקף ה- FFO ושיפור ביחסי האיתנות ויחסי הכיסוי
לפי תרחיש הבסיס של מידרוג, יחס חוב ל-FFO בטווח הקצר- בינוני צפוי לעמוד על כ- 30-26, ויחס חוב נטו ל- FFO צפוי לעמוד על 27-25 שנים. להערכת מידרוג, יחסים אלה הולמים את הדירוג. בנוסף, קיים שיפור ביחסי האיתנות של החברה, נכון ליום ה- 30.06.2017 לחברה חוב פיננסי בהיקף של כ- 1.6 מיליארד ₪. נכון למועד הדוח הכספי, יחס הכיסוי חוב ל- CAP עומד על כ- 71% ויחס כיסוי חוב נטו ל- CAP נטו עומד על כ- 69%, יחסים אלה מהווים שיפור ביחס למועד המעקב הקודם. בנוסף, על פי תרחיש הבסיס של מידרוג יחס חוב ל-CAP צפוי להיות בטווח של 71%-68% , ויחס חוב נטו ל- CAP נטו צפוי להיות בטווח של 69%-65%, יחסים