פדיונות של אג"ח חברות בשנים 2017-2015

הבנקים וחברות הנדל"ן יפדו אג"ח בכ-70 מיליארד שקל המשך לפדיונות ענק בסך כ-40 מיליארד שקל ב-2014
נורית דרור, יחידת המחקר

1. מבוא – עיקר הממצאים
ההתפתחות המואצת של שוק האשראי החוץ בנקאי החל ב-2003 בעקבות רפורמות בשוק ההון בעשור האחרון, הביאה לגיוסים רחבי היקף של הסקטור העסקי באמצעות איגרות חוב.

בין הרפורמות העיקריות שתרמו להאצה בגיוסים נמנות: הגבלת שיעור ההשקעה של משקיעים מוסדיים באג"ח מיועדות (שנת 2003) שהגדילה משמעותית את הביקוש לאג"ח חברות, הנפקות באמצעות תשקיפי מדף (שנת 2005) שאפשרו לחברות להגיב מהר ולגייס כספים בהתאם לצרכיהן באמצעות הנפקת אג"ח בהליך קצר, וחובת פנסיה לכולם (שנת 2008) שהביאו לזינוק של כ-236% בהיקף נכסי קרנות הפנסיה החדשות (מכ-61 מיליארד שקל בדצמבר 2007 לכ-215 מיליארד שקל באוקטובר 2014).

היקף גיוסי אג"ח ע"י הסקטור העסקי עלו בהדרגה מ-2003 והגיעו לשיא של כ-82 מיליארד שקל בשנת 2007. בעקבות משבר ה"סאב פריים" שפרץ בארה"ב ב-2008 ירד אמנם היקף הגיוסים בשוק איגרות החוב הקונצרני, אך ב-2014 הסתכם בכ-57.5 מיליארד שקל והוא עדיין ממשיך להוות במה מרכזית לגיוסים*.

גיוס הון – אג"ח חברות, 2014-1997
(מיליארדי שקלים, מחירי דצמבר 2013)

ריבוי הנפקות אג"ח בעשור האחרון, מביא לריבוי פדיונות בשנים הקרובות. מניתוח הנתונים עולה שבכל אחת משלוש השנים הקרובות – 2015 עד 2017 – צפויים פדיונות של כ-40 מיליארד שקל לשנה, לאחר פדיונות בסכום דומה ב-2014, כאשר בשלוש השנים שלאחר מכן – 2020-2018 – קטנים הפדיונות הצפויים לכ-30 מיליארד שקל לשנה.
_________________
* יש לציין, שנתונים אלה אינם כוללים הלוואות פרטיות שנתנו המשקיעים המוסדיים לסקטור העסקי- והפכו פופולריות מאד בשנים האחרונות.

לריבוי הפדיונות בשנים הקרובות, כאמור, יש שתי השלכות עיקריות:
• גיוסים ערים בשוק איגרות חוב – חברות מנצלות את ריבית השפל בשוק (0.25%) וממחזרות חובות ע"י הנפקת סדרות חדשות של אג"ח בריבית נמוכה חלף הסדרות הנפדות. בשנת 2014 גייס הסקטור העסקי, כאמור, כ-57.5 מיליארד שקל באמצעות אג"ח, (מהם כ-3 מיליארד שקל גויסו ע"י חברות חדשות, ולכן אינם בגדר מיחזור חוב), לעומת סכום של כ-36.7 מיליארד שקל בכל שנת 2013.
• המשך הסדרי חוב בשנים הקרובות, שהבולטים בהם בהיקפם הם בחברות "קרדן אן.וי", "פטרוכימיים" ו"מירלנד" (הנמצאת בשלבים ראשונים של הסדר).

ריבוי פדיונות והצורך כאמור במחזור חובות ע"י החברות הציבוריות לצד הצבירה הצפויה, נטו, של כ-20- 25 מיליארד שקל לשנה בגופים הפנסיוניים, צפויים להגדיל משמעותית את הביקוש לאפיקי השקעה ולמגוון רחב יותר של מכשירים פיננסים, וכן לחזק את מעמד שוק איגרות החוב כבמה מרכזית לגיוסים ע"י הסקטור העסקי. בנוסף, עודפי כספים אדירים אלה יכולים להיות גם ההזדמנות של המדינה לממן פרויקטי תשתית לאומיים באמצעות אג"ח סחיר בבורסה.
סקירה זו מתמקדת בפדיונות אג"ח חברות בשנים 2017-2015, ע"י 312 חברות בבורסה בתל-אביב**.
בדיקת היקף הפדיונות בשנים אלה מורה כי:
• הענפים המובילים בהיקף הפדיונות (ראה לוח 1 להלן) הם הבנקים וחברות הנדל"ן, שצפויים לפדות , במצטבר בשלושת השנים הקרובות, אג"ח בסכום ענק של כ-40 ו-30 מיליארד שקל, בהתאמה. ענפים אלה בלטו בגיוסי ענק בשנים האחרונות, ויש להניח שימשיכו לבלוט גם בשנים הקרובות. חברות ההשקעה והאחזקות וחברות השירותים מדורגות במקום השלישי והרביעי עם פדיונות בסך כ- 14 מיליארד שקל כל ענף.
• בראש רשימת החברות המובילות בהיקף הפדיונות (ראה לוח 2 להלן) נמצאים ארבעה בנקים – לאומי, מזרחי טפחות, פועלים ודיסקונט עם פדיונות כוללים בסך כ-36 מיליארד שקל. הבנקים צפויים להנפיק סדרות חדשות, חלף הסדרות הנפדות וכבר השנה בלטו הבנקים – פועלים ומזרחי טפחות עם הנפקות ענק – מהגדולות ביותר בתולדות שוק איגרות החוב בבורסה.
• מקום רביעי ברשימת החברות המובילות בהיקף הפדיונות – חברת החשמל עם פדיונות בסך של כ-7 מיליארד שקל (מהם כ-2 מיליארד שקל באג"ח מגובה ערבות מדינה). החברה בלטה בגיוסי ענק בבורסה, שהגיעו לשיא של כ-8 מיליארד שקל ב-2012 (מהם כ-7 מיליארד שקל אג"ח מגובה בערבות מדינה). גם חברה זו צפויה למחזר את החוב ולנצל את הריבית הנמוכה במשק, כמו בשוקי חו"ל, ולהנפיק סדרות חדשות של אג"ח חלף הסדרות המגיעות לכדי פדיון, וכבר השנה גייסה כ-1 מיליארד שקל.
• כיום מתנהלים תהליכים של גיבוש הסדרי חוב ב-17 חברות שסך צפי פדיונות האג"ח בשנים 2017-2015 מגיע לכ-4.2 מיליארד שקל, סכום המהווה כ-3% בלבד מהשווי המתואם של סך פדיונות אג"ח חברות הנסחרות בבורסה.
_____________________
** הפדיונות במאמר זה הינם במחירי דצמבר 2014, והם מתייחסים לתשלומי קרן בלבד ללא תשלומי ריבית. הנתונים כוללים גם אג"ח להמרה וכן אג"ח חברות הנסחר במסגרת "רצף מוסדיים".

2. פירוט הממצאים
2.1 הבנקים וחברות הנדל"ן – הענפים המובילים בהיקף הגיוסים והפדיונות

הבנקים וחברות הנדל"ן הם הענפים המובילים בפדיונות ענק בהיקף של כ-41 וכ-31 מיליארד שקל בהתאמה, כשליש מסך הפדיונות של אג"ח ע"י חברות בורסאיות בשנים 2017-2015, זאת לאחר שענפים אלה היו המנפיקים הבולטים בשוק איגרות החוב בתל-אביב בשנים 2010-2014 עם גיוס המהווה כ- 60%-50% מהסכום שגייס הסקטור העסקי בשוק האג"ח. ענפים אלה הובילו בשנת 2014 בפדיונות בסך כ-18 מיליארד שקל – סכום המהווה כ-45% מסך פדיונות האג"ח ע"י החברות הבורסאיות.

הנתונים כוללים אג"ח רצף מוסדיים, ואינם כוללים מכשירים פיננסים ואג"ח נ.ש.ר.
הנתונים ב-2012 אינם כוללים אג"ח חשמל מגובה בערבות מדינה – 7 מיליארד שקל. וב-2014 אינם כוללים 13 מיליארד שקל שגויסו ממוסדיים בחו"ל ונרשמו למסחר ברצף מוסדיים.

הבנקים:
13 בנקים צפויים לפדות אג"ח בסכום ענק של כ-41 מיליארד שקל בשנים 2017-2015. בראש רשימת החברות המובילות בהיקף הפדיונות נמצאים 4 בנקים – לאומי (13.2 מיליארד שקל), מזרחי טפחות (10.2 מיליארד שקל), פועלים (8.4 מיליארד שקל) ודיסקונט (3.9 מיליארד שקל).
הבינלאומי ודקסיה צפויים לפדות אג"ח בסך של כ-1.7 כ-1.2 מיליארד שקל, בהתאמה, בשנים 2017-2015.

ב-2014 חלה עלייה בהיקף ההנפקות של הבנקים לכ-10 מיליארד שקל, המהווים כ-23% מסך הנפקות אג"ח חברות מתחילת השנה, לעומת כ-11% בשנה שעברה. העלייה בהיקף הגיוסים הינה תוצאה של היערכות לקראת המשך פדיונות אג"ח, תוך ניצול הריבית הנמוכה במשק. בלטו השנה מזרחי טפחות עם 3 הנפקות בסך כ-6 מיליארד שקל ופועלים שגייס כ-3 מיליארד שקל בהנפקה הגדולה ביותר בתולדות שוק איגרות חוב בבורסה.
יש לציין שסך פדיונות האג"ח ע"י הבנקים בשנת 2014 הסתכמו בכ-8 מיליארד שקל.

חברות הנדל"ן:
129 חברות נדל"ן צפויות לפדות אג"ח בהיקף של כ-31 מיליארד שקל בשנים
2017-2015.
בראש ענף הנדל"ן- גזית גלוב, שמינית ברשימת החברות המובילות בהיקף הפדיונות - כ-2.7 מיליארד שקל בשנים 2017-2015.
חברות נדל"ן נוספות בולטות בהיקף פדיונות אג"ח הן מבני תעשיה עם פדיונות של כ-1.9 מיליארד שקל, והחברות כלכלית ירושלים ונכסים ובנין עם פדיונות בסך כ-1.4 מיליארד שקל כל אחת.

חברות הנדל"ן גייסו כ-8 מיליארד שקל בהנפקות והקצאות של אג"ח בכל אחת מהשנים 2011-2010, סכום המהווה כ-20% מסך הגיוס באמצעות אג"ח חברות באותן שנים. חברות אלה הגבירו את היקף הגיוסים לסך כ-10.3 מיליארד שקל המהווים כ-30% מסך הגיוס באג"ח ב-2012 ולסך כ-17.5 מיליארד שקל המהווים כ-50% מסך הגיוס באג"ח ב-2013.
ב-2014 גייסו חברות הנדל"ן כ-15 מיליארד שקל (כולל כ-2.5 מיליארד שקל שגייסו 6 מנפיקות חדשות, בהן 5 חברות זרות) המהווים כ-34% לעומת כ-50% בשנה הקודמת. כלומר, היקף הפדיונות העצום ב-2014 בסך כ-10 מיליארד שקל – כ-25% מסך פדיונות אג"ח ע"י חברות ב-2014, בא לכדי ביטוי בהגברת הגיוסים כבר בשנת 2013 במסגרת הערכות לקראתם.
2.2 חברת החשמל
מקום רביעי ברשימת החברות המובילות בהיקף הפדיונות – חברת החשמל עם פדיונות בסך של כ-7 מיליארד שקל בשנים 2017-2015 (מהם כ-2 מיליארד שקל באג"ח מגובה בערבות מדינה).

החברה בלטה בגיוסי ענק בבורסה - כ-4 מיליארד שקל ב-2011 וכ-7.9 מיליארד שקל ב-2012 (מהם כ-6.9 מיליארד שקל אג"ח מגובה בערבות מדינה). ב-2014 גייסה החברה כ-4.7 מיליארד שקל ממשקיעים מוסדיים בחו"ל וכ-1 מיליארד שקל ממשקיעים מוסדיים מקומיים, וזאת כחלק ממחזור חובות, תוך כדי ניצול הריבית הנמוכה בשווקים, בארץ ובחו"ל.

2.3 חברות התקשורת
מקום 6 ו-9 ברשימה תופסות חברות התקשורת סלקום ובזק עם פדיונות בסך כ-3.4 וכ-2.3 מיליארד שקל בהתאמה.
חברות תקשורת נוספות בולטות, הן – פרטנר עם פדיונות בסך כ-1.2 מיליארד שקל וחלל תקשורת עם פדיונות בסך כ-0.7 מיליארד שקל.
חברות התקשורת הפגינו נוכחות פעילה בגיוסי אג"ח בשנים האחרונות, וזאת על רקע התגברות התחרות בענף התקשורת. בשנת 2011 הגיע היקף ההנפקות של חברות התקשורת לשיא של כ-8 מיליארד שקל, ואילו בשנתיים האחרונות ירד היקף הגיוס ל-4.4 מיליארד שקל ב-2012 ו-2.2 מיליארד שקל ב-2013.
כפועל יוצא של התחרות, חלה ירידת מחירים חדה בענף ורווחיות החברות ירדה. גם חברות התקשורת ניצלו את הריבית הנמוכה במשק וגייסו בשנת 2014 כ-3.7 מיליארד שקל, במקביל לפדיונות בסך 2.7 מיליארד שקל באותה שנה.

2.4 חברות ההשקעה והאחזקות
46 חברות השקעה ואחזקות צפויות לפדות אג"ח בהיקף של כ-14 מיליארד שקל בשנים 2017-2015, לאחר שבשנת 2014 פדו כבר אג"ח בשווי כ-9 מיליארד שקל. בראשן קבוצת דלק והחברה לישראל שפדו אג"ח בסך כ-0.7 מיליארד שקל כל אחת ב-2014 ונמצאות במקומות ה-7 וה-10 בעשיריה המובילה בהיקף הפדיונות בשלוש השנים הקרובות, עם פדיונות בהיקף של כ-2.8 וכ-1.9 מיליארד שקל בהתאמה.

חברות השקעה נוספות בולטות בהיקף הפדיונות הן: קרדן אן וי שנמצאת בהליכי הסדר ודסק"ש עם פדיונות בסך כ-1.4 מיליארד שקל כל אחת, ואידיבי פתוח עם פדיונות בסך כ-1.3 מיליארד שקל.
יצוין כי פז נפט שבלטה ב-2014 עם פדיונות בסך כ-2.5 מיליארד שקל, לא צפויה לפדות אג"ח בארבע השנים הקרובות, ואילו ב-2019 צפויה לפדות אג"ח בסך כ-3 מיליארד שקל.

2.5 חברות בהסדר
תופעת לוואי לגאות בשוק איגרות החוב הראשוני בעשור האחרון הינה הסדרי חוב. בשנים האחרונות היו אלה חברות גדולות כדוגמת "אפריקה ישראל", "אי.די.בי", "דלק נדל"ן" ו"אלביט הדמיה", ואילו כיום מדובר ב-17 חברות ובהיקף פדיונות בסך כ-4.2 מיליארד שקל בשנים 2017-2015– המהווים כ-3% מהשווי המתואם של סך פדיונות אג"ח חברות הנסחרות בבורסה.
בראש החברות שבהסדר נמצאת קרדן אן.וי – חברת השקעות זרה - עם צפי פדיונות בסך כ-1.4 מיליארד שקל. אחריה ברשימת החברות בהסדר – חברת הנדל"ן הזרה מירלנד שנקלעה לקשיים בעקבות המשבר הכלכלי ברוסיה וצניחת הרובל (הליך ההסדר נמצא בשלבים ראשוניים) ופטרוכימיים עם פדיונות בסך כחצי מיליארד שקל כל אחת.