מיטב דש ברוקראז' מפרסמת סקירה על קבוצת דלק ושותפויות הגז - עדכון שווי

כבר רואים את מועד הסיום של מאגר תמר ותשלומי המס עשויים לשנות את קבלת ההחלטות
מזה למעלה משנה קבוצת דלק מסווגת את נכסיה לאלו המיועדים למכירה ואלו המניבים להחזקה. הקבוצה מכרה ומוכרת את דלק אירופה, הפניקס, Republic וברק קפיטל. דלק רכב ודלק US כבר מזמן מסווגות כהשקעות פיננסיות ועל המדף חברות נוספות דוגמת Roadchef ו IDE. נוסף על כך הודיעה החברה על בחינה להנפקת מניותיה בלונדון וכפי הנראה גם השטחת הפירמידה בין הקבוצה לשותפויות עודנה על הפרק. קבוצת דלק היא חברת החזקות עם חברות בנות מניבות ובעלות פוטנציאל נוסף בעתיד, בעלת יחס חוב למאזן נמוך ונכסים נוספים למכירה.

שותפויות חיפושי הנפט והגז
מאגר תמר החל להפיק גז לפני כשנה ואנו כבר יכולים לראות את שנת סיום המאגר. השותפויות חתמו על מכתב הבנות לייצוא גז מתמר ואנו מעריכים כי למצרים דרוש יותר גז מהכתוב במכתב ולכן משך החיים של תמר יהיה קצר יותר והתקבולים גבוהים יותר. אנו סבורים כי מרבית השווי כבר מתומחר בשווי המאגר.
מאגר לוויתן תלות בייצוא וחשיבות עליונה לסגירת הסכמים עוד השנה. המשק הישראלי קטן מדי בשביל לוויתן. המחסור הצפוי בגז בישראל בשנת 2015-18 יעמוד על כ- 3Bcm לשנה בלבד והשותפויות חייבות לקוח עוגן כדי להקל על גיוס המימון לפיתוח המאגר. נוסף על כך, קידוחים נוספים בקפריסין שמתחילים בחודשים הקרובים עלולים להוות תחרות קשה ללוויתן אם יתגלו ממצאים ועל כן התלות בייצוא גבוהה מתמיד.

מס
השותפויות טרם חילקו רווחים מתקבולי הגז וצפויות להתחיל בחלוקה לאחר רווחי שנת 2015 ועל כן נושא המיסוי בא כעת לידי ביטוי בהחלטת ההשקעה. בהמלצות ההשקעה אנו מציגים את שתי האפשרויות, למשקיעים פטורים ממס ולמשקיעים החייבים במס. השאלה המרכזית שעלינו לשאול עצמנו – האם אנו רואים את השווי בניכוי מס ולכן ההמלצה היא תשואת חסר והקטנת החשיפה או שמא נעדיף להחזיק וליהנות מרווחי הון ?
שווי דולרי לעומת שווי בשקלים
בשנה האחרונה תנודתיות שער הדולר הייתה גבוהה עם ירידות ועליות של כ – 5%. אנו סבורים כי תנודתיות זו בשער הדולר לא באה לידי ביטוי במלואה בשווי השותפויות. אנו סבורים כי כל שינוי של 1% בשער הדולר משקף שינוי בשווי של כ- 50-130 מיל' ₪ בשווי השותפויות, כל אחת לפי אחזקותיה.
שווי סחיר
בנוסף להערכת השווי הכלכלית ביצענו גם השוואה לשווי הסחיר של השותפויות הנגזר משווי ישראמקו ורציו. שתי השותפויות נסחרות מעל השווי הסחיר אך יש העדפה לאבנר על פני דלק קידוחים.