כלל פיננסים ברוקראז'. פריגו - מבט נוסף אל מנועי הצמיחה של פריגו – מעדכנים מחיר יעד ל-110$‎

התייחסות ועדכון מחיר יעד של יונתן קרייזמן, מנהל מחלקת מחקר כלל פיננסים ברוקראז' לחברת פריגו Inbox x

כמעט שנתיים מאז השקנו סיקור, אנו מציגים מספר התפתחויות בסיפור של פריגו ובוחנים מחדש את הנחות הצמיחה של החברה. להערכתנו פריגו נסחרת במידה רבה על ציפיות הנוגעות להתפתחויות בטווח הבינוני/ארוך. למרות הקושי בקביעת עמדה חד-משמעית לגבי ההתממשות של חלק מהאירועים, אנו מעלים מחיר יעד ל-110$ לנוכח פוטנציאל קטגוריות OTC חדשות שנכנסות לתמונה.

פריגו קנתה לעצמה שם של "מניה יקרה". על פניו תוצאותיה של פריגו לעומת התחזיות אינן מצדיקות תשואה של 36% לעומת 17% במדד ה-S&P בשנתיים האחרונות. לבטח אם מביאים בחשבון כיצד הסגמנט הגנרי החזיק את פריגו עם הראש מעל המים לנוכח אכזבות שונות בפעילות ה-OTC. פעילות שבאופן מסורתי העניקה לפריגו את המכפיל הגבוה. למרות זאת, לא ניתן להתעלם מכך שמכפיל הרווח של החברה גבוה מ-x19 בשלוש השנים האחרונות. מהו ההסבר? בעיקר רכישות וציפיות למעבר של תרופות נוספות ל-OTC.

מתכון הקסם: אסטרטגיה ברורה, ריבית נמוכה והרבה מטרות עומדות. פריגו הפכה מזמן לרוכשת סדרתית. החברה הציגה צמיחה ממוצעת של 44% מרכישות ב-7 שנים האחרונות לעומת 9% מצמיחה אורגנית. בעוד שהנתונים העומדים לרשותנו אינם מספיקים על מנת לאמוד את הצלחת כל רכישה ורכישה, נראה כי מדיניות החברה (תנאי ROIC>WACC, סינרגיה, וכו') מספקת לשוק ביטחון – כפי שמשתקף בתגובת המניה להודעות על רכישות (ראה גרף בעמ' 4).

מתי הסתיימו הרכישות? כלל לא בטוח שהסוף קרוב. ביום האנליסטים האחרון, פריגו הדגישה את נוכחותה בכשני שליש משוק ה-OTC בארה"ב. לאחר רכישת Seargents ו-Velcera בשנה האחרונה, פריגו צפויה להוסיף מכירות של 200$ מ' בתחום בריאות החי - קטגוריה מצומצמת יחסית. לדעתנו בתנאי ריבית נוחים, רמת מינוף סבירה ותזרים חופשי של 600$~ מ' - קשה להמעיט בפוטנציאל הצמיחה בקטגוריות OTC נוספות בנוסף לתוכניות ההתרחבות מחוץ לארה"ב והמשך החדירה בגנריקה.

מה עומק הצבר הגנרי? סגמנט הגנריקה היווה את הקלף המנצח של פריגו בשנתיים האחרונות. תרומה מכרעת למודל נבעה מרכישת Paddock כמו גם ממספר השקות בתנאי תחרות מוגבלים המאפיינים את הגנריקה הטופיקלית. במבט קדימה, שאלה מהותית נוגעת להיקפו ואורכו של הצבר. בעוד שעל פי החברה הצבר נמצא בשיא היסטורי, פריגו ממעטת לחשוף השקות מעבר לשנה הקרובה – מה שמקשה על אמידת היקף ההזדמנות. מעורבותה של החברה בהשקות הגנריות גדולות כמו Pro-Airוג'ל ה- testosteroneמספקות קצה חוט לפוטנציאל ואנו ממשיכים לעקוב אחר אינדיקציות חדשות שיתנו תוקף\יסתרו את תחזיותינו.


הצבר מבטיח אך לא הכל בידיים של פריגו. על הנייר צבר התרופות ללא מרשם של פריגו נראה מבטיח. אלה שמועדן הרחוק של ההשקות (2015-2017), יחד עם סבירות מסוימת לאי השקתן של Aciphex ו-Protonix מביאות אותנו לנקוט בזהירות ביחס לתחזיותינו. בנוסף, אנו מדגישים את הסיכון כי ה-FDA יאשר גרסת OTC ל-Nexium במינון mg20 המהווה רק 4.9% מהמרשמים.

האם רוחות חדשות ב-FDA מצדיקות את ה-Hype? בזירת ה-Rx-OTC switch דעתנו לא השתנה ואנו מדגישים כי מאז הצהיר ה-FDA על נכונותו לבחון מעבר תרופות מרשם חדשות, לא חלה התקדמות ממשית - בפרט בכל הקשור לאישור הסטטינים (השקה תיאורטית של פריגו רחוקה חמש שנים לפחות). יחד עם זאת קשה להתעלם ומרשימה הולכת ומתארכת של קטגוריות בעלות סיכוי גבוה להערכתנו לעבור למעמד של OTC (ראה טבלה בעמ' 12).