מגדל שוקי הון: תוצאות מאכזבות של מליסרון ברבעון השלישי, כאשר שורת ה- NOI מציגה ירידה זה הרבעון השני ברציפות

אדר עציוני: ברמת המחיר הנוכחית, מנית החברה מתומחרת במלואה ומגלמת סיכון לא מבוטל. העדפתנו לעזריאלי על פני מליסרון נמשכת.
אנו ממליצים על מליסרון בהמלצת החזק עם מחיר יעד של 68 ש"ח.

אדר עציוני, אנליסט הנדל"ן של מגדל שוקי הון, מנתח את דו"ח רבעון 3 של חברת מליסרון.

לדבריו, " תוצאות מאכזבות של מליסרון ברבעון השלישי, כאשר שורת ה- NOI מציגה ירידה זה הרבעון השני ברציפות. ניתן להסביר חלק מהירידה הרבעונית בעובדה שהרבעון השלישי עתיר הוצאות חשמל ציבורי בקניונים ובשיפוצים או החלפת שוכרים מהותיים בחלק מהנכסים, אולם הירידה הרצופה מעוררת סימנים של דאגה. רמת התפוסה נותרה יציבה ברמת ה-97%.

עציוני הוסיף, "בפני מליסרון מספר אתגרים אשר עליה לצלוח ברבעונים הקרובים, כאשר הרעה בתנאי השווקים עלולה להפוך למשקולת משמעותית על צליחתם. ברמת מינוף גבוהה, לכל סטייה מהמסלול עלולה להיות השפעה לא נעימה על מאזן החברה ובוודאי אם פנינו לעתיד כלכלי טוב פחות. הרבעון הבא של מליסרון יהיה בסימן המערכה שחלפה בדרום, והשפעתה לשלילה על סך הפדיונות בקניונים.


עליה בהכנסות ומנגד המשך ירידה ב-NOI - גידול של מעל כ-7% בהכנסות ב-Q3 לעומת הרבעון המקביל ושל כ-5% לעומת הרבעון הקודם. ה-NOI הרבעוני עמד על כ-250 מ' ₪, נמוך מאוד מהצפי שלנו לכ-264 מ' ₪. למרות שמדובר על גידול קל לעומת הרבעון המקביל, זוהי ירידה של כ-2% לעומת הרבעון הקודם ולמעשה זהו הרבעון השני ברציפות בו מציגה החברה ירידה ב-NOI. בלטו לשלילה הקיריון וקניון אבנת בפ"ת, בהן נרשמה ירידה רבעונית ב-NOI. החברה מנמקת את הירידה בהשפעה לשלילה של העלייה (חלקה עונתית) בהוצאות חשמל ציבורי בקניונים, וכן בשל קיומם של עבודות שיפוץ או החלפת שוכרים מהותיים בחלק מהנכסים.
ה-NOI הצפוי המתוקנן, לפי החברה, לשנה קדימה (כולל הרחבות ויזום) עומד כל כ- 1,078 מ' ₪.

תפוסה יציבה ועליה בשווי ההוגן - שיעור התפוסה נותר יציב סביב ה-97%. בשווי ההוגן של הנכסים חלה עליה נטו של כ-81 מ' ₪. מתוך כך תרם הקיריון כ-11 מ' ₪, ק. רמת אביב כ-18 מ' ₪, קניון אבנת בפ"ת כ-34 מ' ₪, הגרנד קניון בחיפה כ-23 מ' ₪, וקניון רחובות כ-11 מ' ₪. שיעור ההיוון המשוקלל לנכסים בדוחות המאוחדים נותר יציב, כ-7.84%.

עליה ב-FFO הרבעוני – עמד על כ-102 מ' ₪, מעט גבוה מהצפי המוקדם (99 מ'), מדובר על שיפור של כ-46% לעומת הרבעון המקביל ועליה של כ-3% לעומת הרבעון הקודם. השיפור ב-FFO מקורו בגידול בהכנסות החברה, מרכישת מניות המיעוט של בריטיש ישראל בסוף Q1-12, וכן (ולדעתנו ברבעונים האחרונים בעיקר) מקיטון מתמשך בהוצאות המימון, הודות למחזור חובות ולגיוסי אג"ח בהיקפים משמעותיים ובריביות נמוכות. מתחילת השנה גייסה החברה אג"ח בהיקף של כ-1.6 מיליארד ₪, ולפי הודעתה מהבוקר, בכוונתה לגייס בקרוב פעם נוספת. יש לציין כי לחברה עם רמת חוב גבוהה כמו מליסרון, כל הפחתה בריבית משמעותה חסכון ניכר בהוצאות המימון השוטפות.

תזרים ודיבידנד –תזרים המזומנים עמד ברבעון על כ-94 מ' ₪. בהתאם למדיניות, החברה הודיעה על חלוקת דיבידנד של 35 מ' ₪ שישולם ביום 24.12.12 (קובע 11.12) תשואת דיבידנד נוכחית של כ-5.1%. ה-LTV של מליסרון לפי שווי הנדל"ן להשקעה בספרים עומד על כ-70%. אולם, לפי הערכתנו את שווי הנכסים, ה-LTV האמיתי הינו כ-74%.

מכירת קניונים בהתאם לדרישות הרגולטור - החברה לא עדכנה לגבי המהלכים למכירת הקניונים, רננים וסביונים, אשר אמורים להימכר עד סוף 2012. אנו מקווים לשמוע בשורות בעניין זה בקרוב, אולם להערכתנו, בהחלט סביר כי קיימים קשיים למכירתם במחיר אשר קרוב לערכם בספרים, ומליסרון תאלץ להתפשר או לפנות לממונה על ההגבלים להארכת מועד המכירה. למליסרון שני קניונים נוספים (נהריה והראל) אשר היא מחויבת למכור עד ה-1.4.2013, וכן קניון נוסף (ק.הדר בי-ם) אשר אמור להימכר עד סוף 2013.