רמי רוזן מהראל פיננסים בתגובה לדוחות איזיצ'יפ: סימנים מעודדים ברבעון ה-3, אך עדיין לא ברור אם מגזר ציוד התקשורת מתאושש‎

רמי רוזן, מנהל מחלקת מחקר SELL SIDE ואנליסט טכנולוגיה וטלקום בהראל פיננסים, בתגובה לדוחות רבעון שלישי של איזיצ'יפ: "איזיצ'יפ דיווחה על תוצאות טובות מהצפי לרבעון השלישי של 2012, ונתנה תחזית לצמיחה גבוהה יחסית ברבעון הרביעי. למרות סימנים מעודדים, עדיין מוקדם לקבוע אם מדובר בהתאוששות אמיתית של השקעות מפעילות התקשורת או תיקון סוף שנה. ה-NP5 יתחיל להימכר ללקוחות ברבעון השלישי של 2013 בתהליך של דגימה וגם זה סימן מעודד. אנחנו מעלים את מחיר היעד מ-36$ ל-39$ וחוזרים על המלצת תשואת יתר. מחיר היעד שלנו משקף מכפיל רווח נקי של מעל ל-30 על בסיס רווחי שנת 2013."
איזיצ'יפ תוצאות רבעון 3, 2012 –המלצת תשואת יתר, מחיר יעד 39$
סימנים מעודדים ברבעון ה-3, אך עדיין לא ברור אם מגזר ציוד התקשורת מתאושש

איזיצ'יפ דיווחה על תוצאות טובות מהצפי לרבעון השלישי של 2012, ונתנה תחזית לצמיחה גבוהה יחסית ברבעון הרביעי. למרות סימנים מעודדים, עדיין מוקדם לקבוע אם מדובר בהתאוששות אמיתית של השקעות מפעילות התקשורת או תיקון סוף שנה. ה-NP5 יתחיל להימכר ללקוחות ברבעון השלישי של 2013 בתהליך של דגימה וגם זה סימן מעודד. אנחנו מעלים את מחיר היעד מ-36$ ל-39$ וחוזרים על המלצת תשואת יתר. מחיר היעד שלנו משקף מכפיל רווח נקי של מעל ל-30 על בסיס רווחי שנת 2013.
· תוצאות טובות מהצפי ותחזית גבוהה לרבעון הבא – ברבעון הרביעי התוצאות הצפויות יהיו טובות יותר מהתחזיות שלנו ומכאן העלאת מחיר היעד למניה. מוקדם עדיין לקבוע אם מדובר בהתאוששות בתקציבי ההשקעות של מפעילות התקשורת או שבתופעה של budget flush של סוף שנה, אך בתור אינדיקציות ראשוניות התחזית לרבעון הרביעי והישגים שהחברה הישגה במהלך הרבעון בהחלט מעודדים.
· אריקסון ו-Tellabs ברבעון 3, Huawei ב-4 – שלושת החברות האלה עוברות לייצר נתבים מבוססי NP4 ואלה כמובן בשורות טובות. התרומה להכנסות משלושת החברות הללו תהיה משמעותית יותר ברבעון הרביעי וצפויה לצמוח גם במהלך 2013, בכפוף כמובן למכירות הנתבים החדשים ולהתאוששות בהשקעות מפעילות התקשורת.
· אבני הדרך קדימה – 10 פלטפורמות מבוססות NP4 עד החצי השני של 2013, דגימה של NP5 במהלך 2013, דגימה של ה-NPS לקראת סוף 2013, דבר שיעיד על אימוץ הטכנולוגיה על ידי לקוחות. לגבי הפלטפורמות החדשות של ה-NP4 חשוב לציין כי לא כולן צפויות למכור באופן דומה ובהתאם לחלוקת נתחי השוק המובילה בתחום הזה היא כמובן סיסקו.

עד כמה משמעותית סוגיית ריכוז הלקוחות? – כפי שניתן לראות בגרפים המצורפים, סיסקו היא דומיננטית כלקוחה ותמשיך להיות כזאת גם בשנים הקרובות. אלה לא בהכרח חדשות רעות. סיסקו במונים רבים היא התעשייה ולכן עדיף כמובן שחברה כמוךה תהיה לקוחה של איזיצ'יפ מאשר לא. חשוב מאוד להגדיל את בסיס הלקוחות והדבר יקרה כאשר שבב ה-NPS יתחיל להיות ביצור, אירוע שיתרחש במהלך שנת 2015.

ריכוז לקוחות 3Q12 ריכוז לקוחות 2Q12
מקור: דו"חות החברה
מה אומרות מפעילות התקשורת הגדולות? – AT&T ו-Verizon הן שתיים ממפעילות התקשורת הגדולות בעולם והן נתנו השבוע אינדיקציות לגבי הוצאות ה-CAPEX הצפויות שלהן במהלך השנים הקרובות. AT&T היתה הראשונה שאמרה כי תקציב ה-CAPEX שלה יגדל ב-16% בשנה הבאה לעומת השנה הזאת וכי היא צפויה להשקיע כ-22 מליארד דולר מדי שנה בשלושת השנים הקרובות. לעומתה Verizon הודיעה ביום שישי כי תקציב ההשקעות שלה בשנת 2013 יהיה דומה לזה של שנת 2012 ונמוך מזה של 2011 שעמד על 16.2 מליארד דולר. הרשת של Verizon נחשבת למתקדמת יותר מזו של AT&T ולכן ההשקעה שלה תהיה נמוכה יותר. ההשקעה של AT&T תשים דגש על הרשת הסלולרית שלה (השקעה של כ-8 מליארד דולר בשנה הבאה) אך גם על הרשת הנייחת (השקעה של כ-6 מליארד דולר בשנה הבאה). רשת ה-Wireline ותקציבי ההשקעה הקשורים אליה, הם המקטע הרלבנטי עבור השבבים של איזיצ'יפ אשר מיועדים להשתלב בתוך ציוד תקשורת עבור רשתות נייחות.
המודל הפיננסי
דגשים לגבי התחזית:
בעקבות התחזיות החדשות של הנהלת החברה אנחנו מעריכים כי הרווח למניה יעמוד ב-2012 על 0.87$. ההכנסות ל-2012 תהיינה נמוכות בהשוואה לאלה של השנה שעברה והשנה הזאת מצטיירת כשנת מעבר נוספת בדור המוצרים ועומדת בצילו של משבר כלכלי עולמי. כל הנתונים הם על בסיס NON GAAP.
אנחנו מעלים את התחזיות גם לשנת 2013 (הנהלת החברה נותנת תחזית לרבעון הרביעי בלבד). ההכנסות צפויות לדעתינו לעמוד על 74 מל' דולר והרווח למניה על 1.26. המודל שלנו משקף צמיחה בהכנסות במהלך כל הרבעונים עד לסוף שנת 2013 ואינו כולל עונתיות.
יתרת המזומן עומדת על 160 מל' דולר, עליה של כ-6 מל' דולר לעומת הרבעון הקודם. סכום זה משקף מזומן של 5.3 דולר נטו למניה.

סיכונים
1. תלות גבוהה בלקוחות גדולים. ההפסקה ההדרגתית הצפויה של המכירות ל-Juniper, מגדילה את התלות בלקוחות מרכזיים נוספים כדוגמת Cisco ו-ZTE.
2. סיכון שלקוח מרכזי יפתח פתרון משלו ויפסיק לשמש כלקוח של החברה.
3. סיכון של אי הצלחה בפיתוח מוצרים חדשים.
4. עלייה במגמה לייצר את הפתרונות של איזיצ'יפ בייצור פנימי (כמו במקרה של Juniper) תקטין ביקושים למוצרים של החברה.
5. תחרות מצד Marvel בעקבות רכישת Xelerated.
6. מחזורי המכירה ארוכים במיוחד. מהרגע שבו יצרן מתגים מחליט להשתמש במעבדים של איזיצ'יפ ועד למועד השקת המוצר, עוברות כשנתיים (וזה המועד שבו הכסף ה"גדול" נרשם). מצד שני מדובר בתזרים ורווחיות גבוהים, מהרגע שבו מתג או נתב "מבוסס איזיצ'יפ" מתחיל להימכר.
7. מרבית ההכנסות של איזיצ'יפ הן בדולרים ומרבית הוצאותיה בשקלים. המשך פיחות בשער הדולר מול השקל הישראלי יוביל לשחיקת המרווחים.