במזרחי ממשיכים להמליץ להתמקד בחברות בזק וסלקום

רונן מנחם מעריך כי בחודשים הבאים לא יהיה שינוי של ממש בריבית. בחודשים הקרובים ייתכן אף כי תרד
בנק ישראל רמז בהודעת הריבית האחרונה על הסתמנות האטה במשק והציג הערכה נמוכה בת 2.5% בלבד לשינוי בתוצר במחצית השנייה של השנה. האינדיקאטורים הכלכליים של הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה אכן מצביעים על האטה בקצב העלייה בייצור התעשייתי ואף ירידה במספר לינות התיירים במלונות התיירות. יצוין, עם זאת, כי המדדים לצריכה הפרטית – פדיון המסחר הקמעוני, המכירות ברשתות השיווק והרכישות בכרטיסי אשראי בידי צרכנים פרטיים – מצביעים דווקא על עלייה קלה בקצב ההתקדמות, אף כי בכל המקרים ממשיכה להיות עלייה חד ספרתית נמוכה.

נראה כי ההאטה הכלכלית מתקדמת בינתיים בקצב מדוד והדרגתי, אך אין בכך כדי להבטיח שלא תחריף בקרוב, לנוכח הסביבה הכלכלית המאתגרת מבית ומחוץ.

אג"ח חברות.

רכבת הרים אפיינה את התנהלות איגרות החוב התאגידיות בשבוע שחלף: הפער בין תשואות הפדיון עליהן לבין תשואות הפדיון על אג"ח הממשלתיות נפתח ביום ה' שעבר, הצטמצם ביום א', בהשראת העליות בשערי המניות, שב והתרחב ביום ב' וכן הלאה. בסוף השבוע, בהשוואה לסוף השבוע הקודם, נרשמה בכל זאת ירידה בפערים, בהתאם לסולם הבא: אג"ח בדירוג AAA - מ-1.5 ל-0.68 נקודת אחוז; AA - מ-3.06 ל-2.27 נקודות; ו-A – מ7.9 ל-7.1 נקודות. מולן, באג"ח המדורגות BBB עלה הפער והגיע ל-14.2 נקודות.

בשבוע החולף נמשכו רכישות אג"ח ע"י בעלי עניין. אנו חוזרים על המלצת הקניה לאג"ח תאגידיות בעלות מח"מ קצר לפדיון, כגון: אדגר4, צור שמיר5, נכסים ובנין2, דלק נדלן4 ואי.די.בי פיתוח8.

מניות.

שוקי המניות בארץ ממשיכים להתנהל בתזזיתיות, תוך שהתנהלות השווקים בחו"ל מהווים גורם חולשה, אך הסתמנות סיום ההידוק המוניטארי בארץ מספקת להם תמיכה. בתקופה האחרונה הירידות בארץ הפכו, עם זאת, תלולות יותר בהשוואה לשווקים אחרים. ייתכן שבדומה למשק, גם המניות אצלנו גולשות לפאזה של ירידות בשלב מאוחר יותר, בהשוואה לשווקים המתחרים. כך נאמר לדוגמא בסקירה האחרונה שהוציא בית ההשקעות Deutsche Bank, שהציגה חזות עגומה למדי לשוק המניות בארץ. גם חוסר היציבות במישור הגיאו – פוליטי, החשש שבמסגרת ההסכמים להקמת קואליציה חדשה יוחלט על פריצה תקציבית כלשהי וההחרפה בהתבטאויות כלפינו מצד איראן – כל אלו לא מוסיפים בריאות לשוק המקומי והשפעתם השלילית תשרה עליו כנראה גם בחודשים הבאים. מבחינת הזרים, לפחות, התיסוף ב ₪ עשוי לקזז זאת מעט.

בנסיבות אלו, אנו ממשיכים להתמקד במניות תחומים דפנסיביים, או מניות המפצות דרך תזרימי מזומנים עקביים על תהפוכות בשעריהן. מגזר התקשורת ממשיך להיות מומלץ על ידינו ובתוכו מומלץ להתמקד בחברות בזק וסלקום.

אג"ח.

במרוצת 12 החודשים הקרובים יעלה המדד הכולל ב-2.5%, או נמוך מכך. כך לפי הערכותינו. בהמשך, ב-2009, עשוי המדד לעלות ב-1.5%-2%. נתונים אלו, יחד עם האטה כלכלית הדרגתית, שתורגש היטב ב-2009, מצדיקים בחינת הורדת ריבית הדרגתית.

אנו דבקים בהערכתנו כי בחודשים הבאים לא יהיה שינוי של ממש בריבית. בחודשים הקרובים ייתכן אף כי תרד.

שער ה ₪ עשוי להימצא בסימן עלייה בתקופה הקרובה, לנוכח סנטימנט שלילי כלפי הדולר בעולם, בעוד המטבע הישראלי נראה הגנתי יחסית.

בהמשך, יתחדש הפיחות ב ₪, לנוכח: (א) המשך רכישות מט"ח בידי בנק ישראל; (ב) התרבות סימנים להאטה כלכלית במשק; (ג) מדדים נמוכים המסתמנים בחודשים הבאים, שיוליכו סיום ההידוק המוניטארי ותחילת הרפייתו.

בשל ההשפעות הסותרות, נראה כי התנודתיות בשערי החליפין תהייה גבוהה.

להערכתנו, ינוע שער החליפין ₪-דולר בין 3.5 ל-3.7 בתקופה הקרובה.

לאורך עקומי התשואה לפדיון, ממש"ק וממצ"מ, שיעור העלייה הנגזר במדד המחירים לצרכן עומד על 2.6%-2.1%. בהשוואה לסוף השבוע הקודם חלה עלייה קלה במח"מ הקצר.

בהינתן הערכותינו לגבי האינפלציה, ניתן לשלב אג"ח ממצ"מ במח"מ קצר ואג"ח ממש"ק במח"מ בינוני, תוך הגדלת מח"מ הדרגתית, במידת הצורך.

עם זאת, בשבוע האחרון גדל הסיכון הכרוך באג"ח ממש"ק, שכן הריביות הארוכות בארה"ב עלולות לרשום קפיצה חזקה ולהגביל בכך את מרחב התמרון של מתחרותיהן הישראליות. נזכיר כי חבילת החילוץ האמריקאית עלולה להקפיץ את הגירעון בתקציב הממשלה ל-7%-10% תמ"ג ולהצריך הגדלה של ממש במכרזי איגרות החוב

בתרחיש הבסיסי, אנו ממשיכים להמליץ על מח"מ בינוני, תוך עדיפות לאג"ח ממש"ק על פני אג"ח ממצ"מ. בשקלול גורמי הסיכון, אנו ממליצים להימצא בממש"ק במח"מ 7-6 (סדרות 2683 ו 0217) . למי שלא מעוניין להטריד עצמו בנושא ההשלכות האפשריות מכיוון ארה"ב, מוצע להצטייד דווקא באג"ח ממצ"מ, שרגישותן לאג"ח בחו"ל נמוכה יותר.

באג"ח מסוג גילון מתומחרת פרמיה בת 0.5 נקודת אחוז מעל המק"מ. אנו סבורים כי ריבית בנק ישראל עשויה לרדת ולכן איננו ממליצים עתה על אג"ח זו.

מה בעולם?

המסחר בשוקי המניות, בארה"ב בפרט ובעולם בכלל, סיים את השבוע שעבר בקול תרועה רמה, כשהתברר כי ממשלת ארה"ב מציעה חבילת חילוץ רחבת היקף לחובות הרעים שהצטברו במערכת הפיננסית, אך אחר כך עבר לירידות, לנוכח התמהמהות הליכי האישור בבית המחוקקים (חרף הפצרות ואזהרות חמורות מצד הנשיא בוש, שר האוצר פולסון ונגיד הבנק הפדראלי ברננקי).

בנפרד נמסרו נתונים חלשים על המשק: מכירת הדירות בארה"ב, חדשות וחוזרות, היו נמוכות מאוד וכך גם ההזמנות החדשות ממפעלים למוצרי בני קיימא, המבשרים כנראה על האטה בייצור התעשייתי. מחירי הדיור ממשיכים לרדת. נתונים אלו העכירו אף הם את האווירה.

הירידות התמתנו לקראת סוף השבוע ואף נרשמו עליות, כשהתברר כי איל ההון וורן באפט החליט להשקיע 5 מיליארד דולר בבית ההשקעות Goldman Saches ולנוכח הסתמנות פתרון לנושא החבילה.

כדי שתירשמנה עליות עקביות, השווקים יצטרכו להשתכנע שחבילת החילוץ מהירה ומקיפה דיה כדי להקל על המצוקה הקשה ולשקם את האמון בשוק האשראי. עם זאת, שלל הנתונים הכלכליים, דווקא בשל החולשה העולה ממנו, מגדיל את הסיכוי להורדת ריבית, נתון העשוי להתקבל באהדה ולהביא לעליות מזדמנות בתקופה הקרובה.

איגרות החוב הפדראליות נטו לירידות שערים, לנוכח היערכות לקפיצה של ממש במכרזים הבאים. אלו נחוצים כדי לממן את חבילת החילוץ האמורה. במבט קדימה, סביר שהריביות הארוכות תימצאנה בסימן עלייה, בעוד הריביות הקצרות תתקשינה לעשות זאת, לנוכח ריבית הקרנות הנמוכה, העשויה כאמור אף לרדת בקרוב. הריביות הקצרות גם נהנות מכך שהן נחשבות נכס עם סיכון נמוך (safe heaven) בתקופה בה השווקים תנודתיים במיוחד.

כתוצאה, שיפוע עקום התשואה לפדיון עשוי להיתלל ובמצב דברים זה ראוי לשקול קיצור מח"מ הדרגתי.

הדולר של ארה"ב פוחת מול האירו, לנוכח סנטימנט שלילי שהתפתח לגביו, על רקע העלות התקציבית – מימונית הכרוכה במימון חבילת החילוץ, בעטייה תחול שחיקה בערך ניירות ערך אמריקאיים. גם הספקולציות לגבי הורדת ריבית קרובה לא היטיבו עם המטבע האמריקאי. סנטימנט זה לא ישתנה כנראה בתקופה הקרובה.

עם זאת, ראוי לזכור כי מצבם של המטבעות המתחרים אף הוא אינו מזהיר במיוחד. האירו, לדוגמא, מייצג גוש כלכלי חלש, הסובל מנסיגה כלכלית ומדדי מחירים גבוהים יחסית. האינדיקציות להמשך – בתחום הייצור התעשייתי והצריכה הפרטית – אינן מעודדות. היין היפאני נהנה מסגירת פוזיציות במטבעות עם ריביות גבוהות, אך גם שם נרשמת התכווצות כלכלית והרעה בייצוא. לכן, אם חבילת החילוץ תזכה להצלחה, תיתכן בכל זאת תפנית חיובית ביחס למטבע האמריקאי, שהתחזק במהירות לפני האירועים האחרונים.

התנודות החדות במחיר הנפט הגולמי היוו תוצאה של פעילות גידור גרידא, אך בסופו של דבר נטו לרדת, לנוכח דוח ממשלתי שהצביע על תחתית בת 5 שנים בביקוש לבנזין ודלקים בארה"ב – הצרכנית הגדולה ביותר בעולם. מנגד, גם המצאי קטן ולכן הירידה מוגבלת ולא עקבית. הפיחות בשער הדולר סייע לקזז מעט ירידות אלה, אך בתורו הוסיף לתנודתיות, הגבוהה גם כך.
--