פריגו רוכשת את אלן תמורת $6.7 מיליארד

התייחסות יונתן קרייזמן, אנליסט כלל פיננסים ברוקראז' לחברת פריגו
פריגו הודיעה אתמול על רכישת Elan האירית תמורת 6.7$ מיליארד, בנטרול מזומן. רכישת Elan מהווה ללא ספק ״טוויסט״ לעלילה של פריגו ואנו רואים את התמחור כמוטיב היחיד לעסקה, בהיעדר סינרגיות אחרות. במשך שנים פריגו בנתה את יסודות הצמיחה (אורגניים ולא אורגניים) סביב תחום ה-Consumer Healthcare, פריגו משנה כיוון ורוכשת את Elan בחזית פיתוח התרופות לטרשת נפוצה. לפי פריגו הרציונל העסקי, מלבד התמחור של Elan, כולל יתרונות מיסויים ייחודיים לאירלנד ובסיס פעילות גיאוגרפי באירופה.

שוברת את ״כלל הזהב של פריגו״. עם היסטוריה ענפה של רכישות, פריגו הצליחה במשך שנים לשכנע את השוק ״בצדקת דרכה״ כל פעם מחדש. רכישות גדולות כקטנות בתחומי הגנריקה, תחליפי חלב, סכרת ולאחרונה אפילו בריאות החי - נכנסו כולן תחת מטריה אחת כאשר לאורך כל הדרך מוטיב הסינרגיה שימש כרוח גבית למניה. אלה שרכישת Elan משנה את כללי המשחק ומציבה בפני משקיעי פריגו דילמה חדשה.


אותה פריגו שהכרנו? בעלי המניות שערב רכישת Elan תפסו את החזקתם בפריגו כחשיפה ייחודית לפארמה דיפנסיבית, מוצאים עצמם עכשיו עם פרופיל סיכון/סיכוי מעניין אך שונה בתכלית - עם חשיפה להתפתחויות בשוק הטרשת הנפוצה (MS). כאן המקום לציין כי למרות התמורות הרבות בשוק ה-MS, בזכות פרופיל יעילות ייחודי והגנה פטנטית משמעותית, הטיסברי (פרי פיתוחה של Elan) הינו נוגדן מבטיח שלהערכתו מאוים פחות מכניסת דור התרופות האוראלית ביחס לקופקסון ויתר התרופות בהזרקה, זאת למרות שעל פי דוחות ביוג׳ן מיום שישי הטיסברי היתה הנפגעת העיקרית מהשקת הטספידרה. אנו רואים את האיום הגדול יותר לטיסברי דווקא מה-Lemtrada של סנופי שרק לפני חודש קבלה את אישור הרשויות באירופה.


מה ניתן לראות במבט קדימה? במבט קדימה תמחור רכישת Elan תלוי בעיקר בציפיות הצמיחה של פריגו מהטיסברי. תחזיות השוק צופות גידול בתמלוגים של Elan מ-342$ מ' ב-2014 ל-489$ מ' ב-2016 (43% בשנתיים). תחת הנחה שפריגו אינה מתכוונת "להפוך את עורה" לחברת פיתוח תרופות, אנו מניחים שפריגו תפעל בעיקר למקסם את התמלוגים הצפויים מביוג'ן תוך צמצום בסיס ההוצאות הנוכחי של Elan למינימום (מו"פ, הוצ' תפעוליות, וכו'). לפי הנחה זו הרכישה תוסיף קרוב ל-490$ מ' לרווח הצפוי של פריגו ב-2016 –שנאמד ב- 850$~ מ'. אנו ממתינים לפרטים נוספים מהחברה בדוחות הקרובים על מנת להכליל את הרכישה במודל (ראה פירוט תנאי העסקה בעמ' 2).


ניצול הזדמנות או היעדר אלטרנטיבה? לדעתנו הרכישה מחדדת שאלה נוספת: אם Elan מהווה את אלטרנטיבת ההשקעה המועדפת על פריגו, מה פוטנציאל הרכישות בתחומי הליבה של Consumer Healthcare? במילים אחרות – אנו סקפטיים לגבי האפשרות שבסביבה של שפע הזדמנויות התרחבות ב-OTC ו/או גנריקה, פריגו היתה פונה "לניצול הזדמנות" בעסקה פיננסית כפי שנקראה בדרכה עם Elan. להערכתנו המינוף הכרוך ברכישה יאפשר לפריגו להוציא לפועל עסקאות קטנות 2-3 השנים הקרובות.


לחץ של מוכרים בפתח? בניסיון להבין את ההשפעות על המניה ״ביום שאחרי״ - נשאלת השאלה: מה יעשו בעלי המניות של Elan לאחר סגירת העסקה (צפויים להחזיק כ-29% מסך המניות)? כזכור בעלי המניות של Elan מקבלים $6.25 במזומן ועוד שווי של 10.25$ למניה (במניות נקובות של פריגו). לא מן הנמנע שבעלי מניותיה החדשים של פריגו יחפשו לממש את החזקתם בפריגו – מה שעשוי לגרור לחץ על המניה. יש לציין כי העסקה נסגרה כאשר מניות פריגו נסחרות בשיא של כל הזמנים).