יעדי האינפלציה לאן?

טור של רונן מנחם, מנהל חדר העסקאות של מזרחי-טפחות
ההאטה הכלכלית העולמית וקוצר ידן של חלק מהממשלות גרמו לבנקים המרכזיים במדינות רבות לתפקד בתור מבוגרים אחראיים ולשנות מקצה לקצה את הקווים המנחים של מדיניותם הכספית (מוניטארית): הם דחקו הצידה את תפקידם המקורי והמסורתי – הבטחת יציבות מחירים, לטובת המרצת התוצרים המקומיים ושיפור התחרותיות של חברות הייצוא במדינותיהם.
לצורך כך, הם הורידו ומוסיפים להוריד את הריביות בארצותיהם לרמות הנמוכות ביותר האפשריות וחלקם רוכשים מטבעות של מדינות אחרות (ברוב המקרים – דולר של ארה"ב) וניירות ערך שונים, על מנת לפחת את המטבעות המקומיים ולהנמיך את עלות האשראי למגזר העסקי.
אגב כך דומה כי אחד העוגנים החשובים ביותר שהנחו את הבנקים המרכזיים ברחבי העולם בשנים האחרונות – יעדי אינפלציה – נשכח. מדובר במספר, או טווח בין מספרים, אליו צריך קצב האינפלציה בפועל להתכנס, בהתאם למאפייניה המשקיים של כל מדינה, כך שלא תתערער יציבות המחירים שלה.
ככלל, אם האינפלציה בפועל (כפי שהיא נמדדת על ידי שיעור העלייה במדד המחירים לצרכן, או מדדים דומים, ב-12 החודשים האחרונים) גבוהה, או נמוכה, מיעד האינפלציה, לאורך זמן, על הריבית במדינה לעלות, או לרדת, בהתאמה.
יעד האינפלציה אינו נחלתן של כל המדינות והוא אף עשוי להשתנות על פני זמן. על פי רוב מקובל להעמידו על 2%, או טווח סביבו, כפי שעשו לאחרונה ארה"ב ויפאן. עם זאת, מדינות עם קצבי אינפלציה גבוהים יותר קובעות יעדי אינפלציה גבוהים יותר, לפרקי זמן מוגדרים, על מנת שיהיו אמינים.
כך, לדוגמא, מדינה הנמצאת במצוקה כלכלית תתקשה לאמץ יעד אינפלציה של 2%, אם קצב האינפלציה בשטחה עומד, נניח, על 5%, שכן לא הגיוני כי תעלה את הריבית בשיעור חד על מנת להשיג אותו, ותחמיר בכך עוד יותר את מצב המשק.
רוב הבנקים המרכזיים לא שינו את יעדי האינפלציה שלהם בעקבות המשבר הכלכלי המתמשך וכך הלך וגדל הפער בינם לבין קצבי האינפלציה בפועל וכן בינם לבין ציפיות האינפלציה.
כך, לדוגמא, יעד האינפלציה בישראל נע בין 1% ל-3%, בעוד קצב האינפלציה בפועל ירד בעקביות עד שהגיע ל-0.8% בחודש שעבר. ביפאן, נרשמה אינפלציה שלילית של 0.9%, לעומת יעד אינפלציה של 2% כאמור. בגוש האירו, צנח קצב האינפלציה ל-1.2%, מול יעד אינפלציה של 2%. בדרום קוריאה ירד קצב האינפלציה ל-1.2%, הרחק מתחת ליעד האינפלציה, הנע בין 2% ל-4%.
יש מדינות המתמודדות הן עם האטה כלכלית והן עם עלייה בקצב האינפלציה. מצבן של אלו חמור יותר. בברזיל, לדוגמא, קצב האינפלציה עומד על 6.5%, ממש בקצה יעד האינפלציה, הנע בין 2.5% ל-6.5%. התמ"ג בברזיל גדל 1.4% בשנה האחרונה.
ההערכות הנוכחיות הן כי ברוב המדינות תימשך ואף תתגבר מדיניות ההרחבה הכספית (היכן שעוד אפשר). הריביות תישארנה נמוכות ככל שניתן ומאזני הבנקים המרכזיים יוסיפו לקלוט מט"ח וניירות ערך. אם הבנקים המרכזיים לא יעדכנו את מדיניותם לגבי יעדי האינפלציה – ילכו הללו ויאבדו את אמינותם ואת מידת הרלוונטיות שלהם.
במצב דברים כזה, יישמט מדי המגזר העסקי, השווקים הפיננסיים והכלכלנים, אחד העוגנים והכלים החשובים ביותר לבחינת מדיניותם של הבנקים המרכזיים והשלכותיה לאורך זמן.
בעידן בו משתדלים בנקים מרכזיים לפשט את מדיניותם לציבור (לדוגמא, הבנק המרכזי של ארה"ב הודיע כי הריבית תוסיף להיות סמוכה ל-0% כל עוד שיעור הבלתי מועסקים במדינה לא ירד מתחת ל-6.5% מכוח העבודה וקצב האינפלציה לא יהיה גבוה מ-2.5%), עליהם להבהיר היכן הם עומדים בנושא חשוב זה.
להערכתי, היציאה מהמשבר הכלכלי תלווה בתורה בעלייה מהירה וחדה בקצב האינפלציה במדינות רבות בעולם, עקב הריביות הנמוכות כל כך והזרמות הנזילות הבלתי פוסקות. היום קשה מאוד להצביע על עיתוי לכך, אך יעדי האינפלציה יעמדו אז במבחן חשוב: אם האינפלציה בפועל תחלוף על פניהם, האם ימהרו הבנקים המרכזיים לשוב לדפוסי הפעולה המקוריים ויעלו את הריביות כדי לבלום אותה, או יתאפקו עד שישתכנעו כי המשבר אכן תם ובינתיים יניחו לה לעלות.
כבר היום צריכים הבנקים המרכזיים לרמוז כיצד יפעלו אז. על המשקיעים לדעת אם יעדי האינפלציה יהיו רלוונטיים לגובה הריבית ולעיתוי אסטרטגיית היציאה של הבנקים המרכזיים, על מנת להתאים את התיקים שלהם למציאות החדשה.