המלצת קנייה בסיכון נמוך: מניית Vodafone Group PLC‎

סקירה למניית VOD LN (Vodafone Group PLC) מפי גיורא קוצ'ינסקי, ראש מחלקת מחקר בקמליה קפיטל מרקט
תקציר מנהלים
אנו ממליצים לרכוש את מניית וודאפון כאשר אנו מתייגים אחזקה במניות החברה כאחזקת ערך קלאסית בתיק המניות בעלת פרופיל סיכון נמוך ופרופיל צמיחה אטרקטיבי ביחס לתעשייה. להערכתנו החברה נסחרת בדיסקאונט בולט בעיקר בשל העובדה כי האחזקה בחברת וריזון ווירלס, המהווה מקור רווח עיקרי של החברה, הנה אחזקת מיעוט.

החברה השכילה בשלב מוקדם כי התעשייה עומדת בפני שינוי מבני כאשר הכנסות חברות הסלולאר נוטות לעבר הכנסות ממכירת שירותי תמסורת מידע וכי ההכנסות ממכירת שירותי קול ומסרונים, השקעות החברה בשנים האחרונות יניבו פרי ככל שהשינוי בענף יצבור תאוצה וכבר כיום ההכנסות ממכירת שירותי תמסורת מידע צומח בקצב מהיר במיוחד.

החברה נהנית ממובילות בטכנולוגיית רשת, כך לדוגמא חברת ווריזון ווירלייס הנמצאת בבעלותה החלקית (45% ) נחשבת לרשת הסלולארית המתקדמת ביותר בארה"ב. המובילות הטכנולוגית של ווריזון ווירלס מתבטאת בכך שהחברה הנה הראשונה אשר מציעה ללקוחותיה שירותי רשת בטכנולוגיית LTE המאפשרת הורדת נתונים בקצב מהיר. את אותו הידע יכולה חברת וודאפון למנף לשאר האזורים בהם היא פועלת.

החברה נהנית מנוכחות איתנה בשווקים המתעוררים הצפויה לספק מנוע צמיחה נוסף בשורה העליונה של החברה, כך לדוגמא משרתת החברה קרוב ל- 150 מיליון מנויים בהודו כאשר היקף ההכנסות מאותן מנויים העומד על רמה של 4.2 מיליארד דולרים נמוך מהיקף ההכנסות בבריטניה (5.4 מיליארד) אזור בו משרתת החברה 19 מיליון מנויים. פוטנציאל עליית ההכנסות פר לקוח בשווקים הללו הינה גבוהה ביותר.

המשבר באירופה בו לחברת וודאפון ישנה נוכחות חזקה, משפיע לרעה על תוצאותיה העסקיות של החברה.

רקע
וודאפון היא חברת תקשורת בריטית גלובאלית בעלת 404 מ' מנויים ברחבי העולם הפועלת ביותר מ-30 מדינות שונות בעולם. החברה הינה קונצרן התקשורת השני בגודלו בעולם מבחינת מנויים ומכירות ( צ'יינה מובייל מקום ראשון). וודאפון נוסדה ה1928 כחברת בת ליצרנית התקשורת הצבאית הגדולה ביותר בבריטניה והחברה החלה כמיזם משותף עם חברה בריטית בשם מיליקום. במהלך השנים, החברה פתחה במספר מיזמים משותפים וביצעה רכישות רבות לצורך הפיכתה לחברה גלובאלית כאשר המשמעותית ביותר מהן הינה החלטת החברה למזג את נכסי תקשורת האלחוט שלה בארה"ב עם חברת בל אטלנטיק ולייסד את "Verizon Wireless".

פעילות החברה מפוזרת מבחינה גיאוגרפית כאשר לחברה נוכחות איתנה בשווקים מערב אירופה כגון בריטניה וגרמניה, אירופה הפריפריאלית כגון איטליה וספרד, נוכחות איתנה בהודו וכן בארה"ב המיזם המשותף עם וריזון ואחזקתה בחברת "Verizon Wireless" שכעת 45% מהחברה בבעלות וודאפון. בעבר, החברה דיווחה לפי שני סגמנטים גיאורפיים – סגמנט אירופה, אפריקה ומזרח תיכון וסגמנט אסיה פסיפיק. החל מאוגוסט 2012, החברה מדווחת על פי חלוקה ל-3 סגמנטים – צפון ומרכז אירופה, דרום אירופה וסגמנט אסיה פסיפיק.

אסטרטגיה ותזת השקעה

תעשיית התקשורת הסלולארית העולמית מונה כ- 6 מיליארד מנויים כך ששיעור החדירה שלה לסך האוכלוסייה הוא למעשה מלא. היקף ההכנסה הכוללת משירותי סלולאר בעולם הסתכם בשנה החולפת ב- 960 מיליארד דולר כאשר 80% מאותן הכנסות מגיע משירותי קול ומסרונים. התעשייה ניצבת כיום מול מגמה במסגרתה חווים ההכנסות משירותי הקול והמסרונים ירידה בעוד שירותי תמסורת המידע (Data) נמצאים במגמת עלייה. הירידה המתמשכת בהכנסות משירותי הקול נובעת מתהליכי רגולציה המגבילים את דמי הקישוריות אותן גובות חברות הסלולואר. כמו כן, בשנים האחרונות מאפשרים רגולטורים כניסה של שחקנים חדשים מתוך מטרה להגדיל את התחרות ולהוביל לירידת מחירים לצרכן. אותם שחקנים חדשים אשר נכנסים לשוק פטורים מהקמת תשתית תקשורת המהווה חסם כניסה לא מבוטל, ובמקום זאת הם מציעים שירותי תקשורת ניידת תוך כדי שימוש בתשתית התקשורת של מפעילים קיימים להם יש את אותה התשתית. יחד עם זאת ,על אף הקשיים שנובעים מהגברת התחרות בשוק שהגיע לסוג של בגרות בכל האמור למספר המשתמשים, קיים פוטנציאל רב להגדיל את רמת ההכנסה למנוי (ARPU) ומכאן גם את רמת הרווחים.
ההזדמנות הגדולה בענף הסלולארי קיימת בתחום העברת הנתונים. מגמת תמסורת הנתונים באמצעות הרשת הסלולארי הינה תולדה של גידול חד בפופולאריות של "טלפונים חכמים" לה אנו עדים בשנים האחרונות. כיום משמש הטלפון הסלולארי כמחשב נייד לכל דבר שבשילוב עם גידול בפופולאריות של רשתות חברתיות ואפליקציות מותאמות לגלישה מהירה באינטרנט, מובילים לכך שחלק גדל והולך בתנועת הגולשים באינטרנט נעשית באמצעות הטלפון הנייד. לאחר השקעות מרובות במהלך השנים האחרונות, חווית המשתמש של לקוח חברות הסלולאר הגיעה לרמה גבוהה במיוחד. אפשרויות מידע חדשות, כגון שידור מסרי וידאו, שיחות וידאו וכו' בשילוב של חדירת הסמארטפונים הביאו ליצירת סביבת תקשורת צרכנים משודרגת כאשר הצרכנים מקוונים בכל מקום ובכל שעה.
הגם ששימוש בטלפונים חכמים נמצא ברמת שימוש גבוהה בקרב קהל הצרכנים בעולם המערבי, התמונה בשווקים מתעוררים שונה לחלוטין עקב רמת השתכרות נמוכה של המשתמשים וכן תשתית תקשורת שאינה מספקת לתמיכה במעבר היקף גדול של מנויים בקצב משביע רצון. בשל האמור לעיל, אנו מעריכים כי קריטריונים בולטים להצלחה בתעשיית מפעילי הסלולואר תהיה יכולת לספק שירותי רשת בעלות כיסוי גבוה שיתמכו בקצב העברת נתונים מהיר. כמו כן, על מנת ליהנות מצמיחה בהכנסה פר מנוי בשווקים המתעוררים, צריכות מפעילות התקשורת הבינלאומיות לבסס נוכחות חזקה בשווקים אלו.
בחינת המודל העסקי של חברת וודאפון מלמד כי החברה נמצאת בעמדה טובה בכדי ליהנות מהמגמות אותן ציינו. ב-2010, הנהלת החברה החלה ליישם תוכנית אסטרטגית על מנת להשיב את החברה למסלול צמיחה מחודש ולמקד את מאמציה בהצפת ערך החברה. החברה בחרה להתמקד במספר גורמים על שלהערכתה יהוו למנועי הצמיחה של החברה וביניהם שירותי תמסורת מידע, שווקים מתעוררים, השוק התאגידי וכן השקת שירותי חדשים.
ראשית מדובר בחברה בעלת מובילות טכנולוגיית רשת, כך לדוגמא חברת ווריזון ווירלייס הנמצאת בבעלות החלקית (45% ) ועליה נפרט בהמשך, נחשבת לרשת הסלולארית המתקדמת ביותר בארה"ב. המובילות הטכנולוגית של ווריזון ווירלס מתבטאת בכל שהחברה הנה הראשונה אשר מציעה ללקוחותיה שירותי רשת בטכנולוגיית LTE המאפשרת הורדת נתונים בקצב מהיר. את אותו הידע יכולה חברת וודאפון למנף לשאר האזורים בהם היא פועלת. בנוסף, החברה מייצרת תזרים מזומנים תפעולי בהיקף של 13 מיליארד ליש"ט, דבר המאפשר לה להשקיע מעל ל- 7 מיליארד דולרים בשנה לצורך שדרוג תשתיות הרשת.
הסתכלות על הפיזור הגיאוגרפי של החברה מלמד כי היא בעלת נוכחות חזקה בשווקים בהם פוטנציאל הגידול בהכנסה פר מנוי היא גבוהה. כך לדוגמא משרתת החברה קרוב ל- 150 מיליון מנויים בהודו כאשר היקף ההכנסות מאותן מנויים העומד על רמה של 4.2 מיליארד דולרים, נמוך מהיקף ההכנסות בבריטניה (5.4 מיליארד) אזור בו משרתת החברה 19 מיליון מנויים.
מבט על התפלגות סוגי המנויים של החברה מלמד כי 325 מיליון מנויים מתוך 404 מיליון מנויים אותם משרתת החברה הנם מנויי Prepaid מנויים שהיקף ההכנסה מהם נחשב לנמוך.
קריטריון נוסף וחשוב להצלחה בתעשיית השירותים הסלולאריים הנו יכולת לגייס לקוחות חדשים ולשמרם לטווח ארוך. חברת וודאפון מצליחה לגייס לקוחות חדשים באמצעות קשר ישיר עם לקוחות אותו היא משיגה באמצעות פריסה של חנויות ועמדות שירות בהיקף של 14,000 הנמצאים במדינות בהם פועלת החברה. החברה מציעה ללקוחותיה שרות לקוחות הנותן מענה לתקלות ובעיות ובסיס הלקוחות האיתן והיתרון לגודל שלה מאפשר לה להציע את שרותיה במחירים תחרותיים. יכולת סבסוד של מכשירים חכמים בכדי לייצר התקשרות ארוכת טווח של הלקוח עם החברה היא דרך נוספת של החברה למנוע מלקוחותיה לעבור לנותנות שירותים אשר אינן פועלות על תשתית משלהן. כיום נחשב המותג של החבה לתשיעי בחוזקו בעולם על פי חברת Brand Service דבר שללא ספק מסייע לחברה הן בשוק הארגוני והן בשוק הפרטי. כ- 23% מסך הכנסות החברה מגיעות כיום מלקוחות ארגוניים, לקוחות שהחוזים עמם הם בד"כ לפרקי זמן ארוכים.
כפי שצוין לעיל, בשנים האחרונות תעשיית הסלולאר עברה שינוי מבני כאשר הכנסות החברות ממכירת שירותי קול ושיחות הולכות ומתכווצות בעוד החלק הארי של חברות הסלולאר יהפוך עם הזמן להכנסות ממכירת תמסורת מידע ושירותים אחרים.

לסיכום חברת וודאפון מפעילה שירותי רשת מתקדמים, פועלת בפריסה גיאוגרפית רחבה באזורים בעלי פוטנציאל צמיחה וכן נהנית ממוניטין רק בקרב קהל לקוחות הסלולואר. להערכתנו מדובר בגורמים שצפויים לסייע לחברה להציג בעתיד תוצאות עסקיות טובות בסביבה עסקית שעומדת בפני אתגרים לא פשוטים.

כמה מילים על Verizon Wireless

ווריזון ווירלס היא מפעילת הסלולאר השנייה בגודלה בארה"ב אחרי AT&T המספקת שירותים לקרוב ל-100 מ' מנויים נכון לסוף שנת 2012. החברה הינה מיזם משותף של חברת התקשורת האמריקאית ווריזון ( משתמע משם החברה) ושל וודאפון שהוקם בשנת 2000. ווריזון אוחזת בשליטה בחברה עם 55% מהבעלות ואילו וודאפון אוחזת ב-45% הנותרים. רשת הטלפוניה ווריזון ווירלס להלן: VZW, נחשבת לרשת התקשורת המתקדמת ביותר בארה"ב. הרשת הנה הראשונה שמציעה ללקוחותיה את האפשרות ליהנות משרותי תקשורת מתקדמים בטכנולוגיית LTE בפריסה רחבה. טכנולוגיית ה-LTE הנחשבת למתקדמת יותר מרשתות הדור השלישי, (טכנולוגיית בייניים בין דור רביעי לשלישי) מאפשרת העברה מהירה של נתונים דבר שתורם להגדלת בסיס הלקוחות של בקרב משתמשי טלפונים חכמים, משתמשים שההכנסה שלהם למנוי נחשבת לגבוהה. עליונותה של רשת תקשורת של VZW מאפשרת לחברה להגדיל את הכנסותיה משירותי תמסורת מידע בצורה מרשימה. כך לדוגמא צמחו ההכנסות משירותים אלו מרמה של 19.5 מיליארד דולרים בשנת 2011 לרמה של 23.6 מיליארד דולרים בשנת 2012. לאחרונה נעשים ניסיונות מצד מתחרותיה של VZW לצמצם את הפער, כך לדוגמא חזינו בניסיון של חברת AT&T לקנות את T Mobile מדויטשה טלקום, ניסיון שנפסל על ידי הרגולאטור וכן חזינו בקניית הרשת הכושלת , ,Sprintעל ידי Softbankהיפנית.
חשוב לזכור, המיזם המשותף הינו בשליטתה המלאה של ווריזון והיא זו שאחראית בעצם למדיניות הדיווידנד ולתזרים שהמיזם יבחר להעניק לבעלי המניות וכתוצאה להערכתנו המשקיעים מעניקים לאחזקת וודאפון בווריזון ויירלס תמחור חסר. על פניו, ווריזון יכולה לבחור להותיר את תזרים המזומנים החופשי של VZW בחברה הבת ולא למשוך דיווידנד אך מבט על ווריזון יגלה כי אפשרות זו אינה סבירה בעליל כל עוד הנהלת ווריזון לא אוחזת בדעה כי יש לה מה להרוויח מוודאפון במידה והיא תדחה את תשלומי הדיווידנד מחברת הבת ( במידה ומאזנה של וודאפון היה מנופח עד כדי שהתשלומים יהוו בסיס להמשך הפעילות וכך ווריזון תוכל לאלץ את וודאפון לממש את הנכס) . התמונה ההגיונית הינה הפוכה לחלוטין, בבואנו לבחון את התזרים החופשי של ווריזון, בנטרול התזרים החופשי שנוצר כתוצאה מהדיווידנדים של VZW. בעוד בשנת 2012 ווריזון ייצרה EBITDA בסך 38 מיליארד $, 29.7 מיליארד נבע מפעילות VZW. יתר על כן, בהתחשב בעובדה שהפעילות התקשורת המסורתית של ווריזון הניבה 8.4 מיליארד $ ב-EBITDA והוצ' הפחת של החטיבה עמדו על 8 מיליארד $, ניתן לקבל תמונה כי התזרים החופשי שהחטיבה מייצרת הינו אפסי. העובדה כי חברת ווריזון נושאת חוב בסך 50.8 מיליארד $ ( ~10 מתוכו של VZW) מביאה אותנו למסקנה כי האינטרסים של ווריזון ומאזנה לא מאפשר לה לעצור את הדיווידנדים מחברת VZW וכי ווריזון תמשיך בעתיד הקרוב לחלוב את "פרת המזומנים" . כל לדוגמא הכריזה ווריזון בשנים 2011 ו-2012 על דיווידנד מ-VZW בהיקפים של 10 ו-8.5 מיליארד דולר בהתאמה. מאז 2006, ווריזון הביעה מספר פעמים על כוונתה לרכוש את אחזקתה של וודאפון במיזם המשותף ולאחרונה במהלך כנס טכנולוגיה של סיטי, טען מנכ"ל ווריזון כי החברה נהנית מיכולת כלכלית ונכונות לרכוש את חלקם של וודאפון במיזם המשותף אך הדגיש כי אין שיחות רשמיות בעניין לעת עתה. אנו מעיריכם כי במידה ויחלו שיחות בנידון תתרחש הצפת ערך גדולה מאוד למחזיקי מניית וודאפון.




סיכונים
• פעילות החברה חשופה לשינויים רגולטוריים שעשויים להשפיע לרעה על פעילותה
• לחברה חשיפה גבוהה מאוד לאירופה שסובלת ממיתון קשה
• העלייה בשירותי תמסורת המידע מביאה לצורך גובר של החברה להשקיע בתדרים ותשתיות.
• פעילות החברה חשופה לשינויים בשערי החליפין בארצות הפעילות
• החברה מבצעת באופן תדיר מחיקה של מוניטין דבר המעיד כי לחברה יש נטייה "לקנות פעילות" במחירים גבוהים מידי
• חברת ווריזון ויירלס, האחראית לחלק מהותי מהרווח התפעולי של החברה אינה נמצאת בשליטתה

תוצאות אחרונות והתפתחויות חדשות

החברה דיווחה על תוצאות לרבעון ה-3 הפיסקאלי ב-07 לפברואר כאשר החברה מפתיעה לטובה בשורה העליונה את ציפיות האנליסטים אך אינה עומדת בקנה אחד עם הכנסות החברה ברבעון המקביל אשתקד אשר מתכווצות ב-2.6%. חברות הבת באירופה הכבידו על תוצאות החברה כאשר מנכ"ל החברה מציין כי תוצאות החברה ממשיכות לשקף סביבת פעילות מאתגרת במיוחד באיזור כאשר ההכנסות מספרד ואיטליה מראות את הפגיעה המהותית ביותר. ההכנסות באיטליה וספרד צנחו ב-13.8 ו-11.9% לעומת הרבעון המקביל אשתקד כאשר פעילות החברה באירופה המערבית מראה חולשה גם היא וההכנסות בגרמניה קטנו ב-0.2% ובבריטניה ב-5.2%. מנוע הצמיחה של החברה נותר השווקים המתעוררים כאשר ההכנסות מהפעילות בטורקיה מזנקת ב-18.4% ובהודו ב-9%. ההשקעות ההוניות תאמו את ציפיות ההנהלה ועמדו על 2.4 מיליארד $ כאשר התזרים החופשי עמד על 1.93$. החברה אינה פירטה את שורת הרווח או הרווח למניה בתוצאות הרבעון האחרון. לאחרונה הודיעה החברה כי היא שוקלת לבצע הצעת רכש לחברת הכבלים הגרמנית Kabel Deutschland מתוך מטרה להציע סל שירותי תקשורת בגרמניה ולהשתמש בבסיס הלקוחות של החברה לצרכי מכירה צולבת. כיום נסחרת החברה הגרמנית בשווי שוק של 6 מיליארד אירו בקירוב.

דוחות כספיים

מאזן

נכון לסוף המאזן האחרון, קופת המזומנים וההשקעות לטווח קצר של החברה עמדה על 7.5 מיליארד ליש"ט. מנגד, לחברה חוב לטווח קצר בסך 8.6 מיליארד ליש"ט וכן חוב לטווח הארוך בסך 26.8 מיליארד ליש"ט. כמו כן, לחברה התחייבויות אחרות לטווח ארוך בסך 8.3 מילארד ליש"ט כתוצאה בעיקר חבות מס נדחית. בנוסף, החברה לאחרונה הנפיקה חוב בסך 3.8 מיליארד ליש"ט כך שמצבת החובות נטו הנוכחית של החברה עומדת על 31.7 מיליארד ליש"ט. בהקשר של המאזן חשוב לציין כי במאזנה של החברה נמצא סעיף Goodwill בהיקף של 38 מיליארד ליש"ט, המעיד על כך שהחברה ביצעה בשנים האחרונות רכישות במחירי פרמיום. מאזן החברה מעיד על מינוף גבוה באופן יחסי אך נמוך ביחס לענף. כשלוקחים בחשבון את רמת ה-EBITDA השנתי של החברה בשקלול החלק היחסי של החברה בווריזון ווירלס, מתקבלת רמה של 22 מיליארד ליש"ט בקירוב כך שיחס החוב נטו ל-EBITDA (בתוספת החלק היחסי של החוב בגין ווריזון ווירלס) עומד על רמה נמוכה בסך 1.8 בקירוב ,נמוך מרמת ה- 2 של -AT&T ונמוך משמעותית מטלפוניקה הספרדית ודויטשה טלקום עם יחסים של 3 ו-2.4 בהתאמה. יחד עם זאת חשוב להבין כי חלק גדול מאותו דיסקאונט נובע מכך שהחברה אינה שולטת בחברה שמייצרת עבורה יותר משליש מרמת ה-EBITDA
רווח והפסד

נכון לסוף השנה הפיסקאלית 2012, הכנסות משירותי קול היוו 60% ממכירות החברה, תמסורת מידע 15% ושירותים נוספים כגון תמסורת מסרים ותקשורת קווים את יתרת ההכנסות.
התבוננות ברמות ההכנסה וה-EBITDA על בסיס התפלגות גיאוגרפית, מלמדת שבאופן לא מפתיע ישנה התכווצות בולטת במדינות אירופה הפריפריאליות קרי ספרד ואטליה בשל משבר החוב האירופאי והמיתון החריף במדינות אלו. ארה"ב ממשיכה להציג צמיחה בריאה שהנה תולדה של גידול הכנסות משירותי שעולה בשיעורים דו ספרתיים נמוכים, עלייה שמתקזזת בחלקה מירידה בהכנסות משירותי קול. העלייה בהכנסות משירותי תמסורת נתונים בארה"ב ובמידה מסוימת בבריטניה מלמדת לדעתנו על הפוטנציאל הגלום במדינות כגון הודו ותורכיה (נכללת באחר אירופה) הסטגנטיות בגרמניה מיוחסת ברובה לאיבוד נתח שוק לטובת דויטשה טלקום.
בסה"כ אנו מעריכים כי הפריסה הגיאוגרפית של החברה במיוחד הנוכחות החזקה בארה"ב מאפשרת לחברה להציג שיעורי צמיחה מתונים אמנם אך גבוהים יותר ממרבית מתחרותיה. הנוכחות של החברה בשווקים בעלי פוטנציאל צמיחה, תאפשר שימור של מגמה זו בטווחים הארוכים יותר.

תזרים מזומנים

נכון לסוף שנת 2012, החברה הציגה תזרים מפעילות שוטפת בסך 12.7 מיליארד ליש"ט. התזרים מפעילות שוטפת הינו תולדה של הוצאות פחת בהיקף שמעל ל- 7 מיליארד פאונד וכן הורדה של הרווח היחסי שלה מפעילות VZW (הנכללת בדו"ח הרווח וההפסד) מאחר ולא מתקבל בגינו מזומן. בתזרים המזונים מהשקעות מדווחת החברה על הוצאות הוניות בהיקף של 4.6 מיליארד פאונד וכן רכישה של "נכסים לא מוחשיים" בהיקף של 3 מיליארד בקירוב. החברה אינה מפרטת מהם אותם נכסים בלתי מוחשיים אולם מאחר ומדובר בהוצאה שקיימת גם בשנים עברו ובהיקפים דומים, אנו מעריכים כי מדובר ברכישת תדרים כמו גם מרכיב של Goodwill בגין רכישות של פעילויות קיימות. בנוסף מוסיפה החברה את הדיווידנד אותו היא מקבלת מחברת VZW , דיווידנד שבשנת הכספים החולפת עמד על רמה של 4.2 מיליארד ליש"ט ובשנה הקרובה צפוי לעמוד על רמה של 3 מיליארד ליש"ט. בסיכומו של דבר מייצרת חברת וודאפון תזרים חופשי בהיקף של כ- 9 מיליארד פאונד.



תמחור והמלצה

שם החברה שווי שוק במיליארדי $ מכפיל EV/EBITDA
AT&T Inc 201 8.5
Verizon Communications 127 7.7
Telefonica S.A 61.4 5.27
Telecom Italia 15.8 4
Deutsche Telekom 49 4.2

בכדי לנסות ולהבין באם חברת וודאפון נסחרת בתמחור חסר ניסינו להעריך מהו שווי האחזקה שלה ב-VZW ומכאן לגזור את השווי אותו מעניק השוק לוודאפון בנטרול VZW. לצורך התמחור השתמשנו במכפיל ,EV/EBITDA מכפיל מקובל לתמחור של חברות תקשורת. השוואה של המכפילים בהם נסחרות חברות תקשורת עולמיות מלמדת על שונות גבוהה, שונות שנגזרת מחשיפה גיאוגרפית וכן ממבנה מאזני. ניתן לראות שחברות תקשורת אמריקאיות נסחרות בפרמיה בולטת אל מול מתחרות אירופאיות בולטות, בעיקר עקב המשבר הקשה הפוקד את כלכלות אירופה וכן עקב יכולת בולטת של חברות תקשורת אמריקאיות לצמוח בתחום שירותי תמסורת נתונים. חברת VZW הנה מובילה טכנולוגית, מציגה צמיחה ובעלת מאזן איתן כך שברור כי רמת המכפילים שלה צריכות להיסחר בפרמיה בולטת. בהנחת מכפיל EV/EBITDA של ,6 גבוה משל חברות אירופאיות אך נמוך משל חברות אמריקאיות (ווריזון האימא נסחרת במכפיל גבוה יותר) ולפיכך שמרני, שווי האחזקה של חברת וודאפון בווריזון הינו כ- 50 מיליארד ליש"ט בקירוב. שווי זה גוזר לחברת וודאפון בנטרול VZW מכפיל EV/EBITDA בסך 4.4 ,תמחור חסר בהתחשב במאזן חזק , מותג, פריסה גיאוגרפית ומובילות טכנולוגית.
יחד עם זאת, חשוב להבין כי תמחור החסר נובע בשל היעדר שליטה בפרת המזומנים העיקרית של החברה. אנו מתייחסים להשקעה בחברת וודאפון כחברת ערך בסיכון נמוך, בשל מקדם רגישות נמוך למצב המאקרו כלכלי וכשבמקביל קיימת גם אופציה להצפת ערך בגין חברת VZW .
בשל האמור לעיל אנו מעניקים המלצת קנייה בסיכון נמוך.


מיאון אחריות
קמליה קפיטל מרקט בע"מ ו/או החברות הקשורות אליה (להלן יחד: "הקבוצה") מחזיקות ו/או סוחרות ו/או עשויות לסחור ו/או להחזיק בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים ו/או במטבעות המוזכרים בסקירה זו עבור עצמן ו/או עבור לקוחותיהן. סקירה זו היא למטרות אינפורמטיביות בלבד ובשום אופן אין לראות בה כהצעה או כייעוץ או כשידול לקנות או למכור את ניירות הערך, הנכסים הפיננסיים או המטבעות המוזכרים בה.
ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסיים ו/או המטבעות הנזכרים בסקירה זו עלולים לא להתאים לכל משקיע. סקירה זו אינה מביאה בחשבון את מטרות ההשקעה, המצב הכלכלי והצרכים הייחודיים של כל משקיע. על מקבל הסקירה לראותה כשיקול אחד בלבד מתוך מכלול השיקולים שיש לשוקלם טרם קבלת החלטה בדבר השקעה כלשהי, ואין להסתמך על סקירה זו כמקור בלעדי לקבלת החלטה כאמור.
סקירה זו מתבססת על מידע ציבורי גלוי וכן על מקורות מידע הנחשבים בעיני עורכי הסקירה כאמינים. עם זאת, המידע הנכלל בסקירה זו לא אומת, ולכן אין אנו ערבים לשלמותו או לדיוקו. אין לראות במידע בסקירה זו כעובדתי או כמכלול כל המידע הידוע, ולכן אין להסתמך על הכתוב בה ככזה.