כלל פיננסים עולמית יומית: מי יהיה גרף השנה?‎

2013 תהיה השנה הראשונה מאז 1987 שבה כל הספרות יהיו שונות זו מזו.... זה בטח אומר משהו על השקעות, לא?? שמישהו ינסה לבדוק מה קרה למדד ת"א 100 בשנים כאלה ויעשה טוב אם יבנה מהם גרף.
אופטימיות לגבי צמיחה בסין, לגבי תמריצים מוניטריים ביפן ותקוות לפתרון הצוק הפיסקלי בארה"ב תומכים הבוקר ברוב בורסות העולם. ברקע עוד ההסכמות על פיקוח בנקאי מרכזי באיחוד האירופאי והמשך נתוני מאקרו חיוביים משוק הנדל"ן האמריקאי שנחשב היום למנוע הצמיחה המבטיח ביותר של הכלכלה העולמית (סקר הקבלנים של NAHB המשיך לעלות בחודש דצמבר מ-46 נק' ל-47 נק').

גרף השנה
תמיד העדפתי לראות גרפים מאשר לקרוא מלל, כן אני יודע שאפשר לעשות איתם הרבה מניפולציות, אבל הם כאלה מעוררי מחשבה שאני לא עומד בפניהם. סוף שנה זו התקופה היפה של הגרפים, רבים בוחרים את גרף השנה שלהם והחגיגה גדולה. השנה יתחרו בניהם על התואר "גרף השנה" הגרף של הזינוק במאזן הפד, החזרה לעלייה במחירי הנדל"ן בארה"ב, המגמות הצרכניות, היחס בין נפט לגז, עליית שיעורי האבטלה בקרב צעירים באירופה, הזינוק בהלוואות לסטודנטים בארה"ב, הזינוק בחוב האמריקאי, נפח המסחר הנמוך, התנודתיות שנפלה בשוקי המניות, ואולי יהיה זה גרף ימיה האחרונים של הבורסה לפני הצוק הפיסקלי?:

בשנת 2009 קיבלו משקי הבית האמריקאים במתנה מהממשל צ'קים בסכום שנע בין 600-1200 דולר, כדי לתמרץ אותם להגדיל את הצריכה. מוריס דונה (מחזאי צרפתי) אמר פעם ש "כאשר אשתי מעניקה לי מתנה יש לי שתי הפתעות, המתנה והתשלום עבורה". אז התשלום הגיע:

צוק פיסקלי
המועד האחרון להגשת טיוטת התקציב לקונגרס לפני חופשת חג המולד הוא יום שישי הקרוב, ה-21. ככל שמתקרבים הימים לדד ליין המעשי של סוף שנה, שאחריו אין דבר שיעצור את הקיצוצים האוטומטיים - גובר הלחץ על שני הצדדים.
הגרף המצורף (שפרסם ה-וול סטריט ג'ורנאל) משווה בין ימי המסחר שסביב הדד ליין של תקרת החוב לפני שנה (2011) לבין הימים שלפני הדד ליין של הצוק הפיסקלי, תוך רמיזה כי אם לא תושג פשרה בקרוב שוק המניות יחטוף ולאחריו ארה"ב עלולה להסתכן בהפחתת דירוג נוספת.



הלחץ האמור הביא לכך שבתוך 8 ימים התקיימו 3 פגישות בנושא. אמש דווח כי אובמה נסוג מעמדותיו הקשוחות – יוותר בין השאר על מיסוי נוסף כבר ממדרגת הכנסה שנתית של 250 אלף דולר ומהצד הרפובליקני ההתפשרות תבוא בין השאר באמצעות הסכמה על העלאת אחוז המס השולי העליון מ-35% ל-39.6%. בנוסף יסכימו כנראה הצדדים על ויתור על מנגנון שנתי קבוע להעלאת תקרת החוב והחלפתו בהעלאה חד פעמית גבוהה לשנתיים הבאות וכן על הקטנת תשלומי העברה של ביטוח הלאומי כתוצאה משימוש במקדם אינפלציה מתון יותר. כל אלה צפויים להגדיל את תקבולי המיסים ב-1.2 טריליון דולר לאורך העשור הקרוב ולקצץ 1.22 טריליון מהתקציב באותה תקופה. גם אם יושג הסכם בתנאים הנוכחיים הוא עוד צריך לעבור בקונגרס עד סוף השבוע. מוקש נוסף יהיה מקור הקיצוצים המובטח, בזמן שהרפובליקנים רוצים לראות חלק גדול מהצמצום בתוכנית הבריאות הממלכתית.

"בהתחשב בדרך בה העולם מתנהל, אפילו יום אחד של עליות הוא בבחינת נס" - מבוסס על פאולו קואלו

התשואה הריאלית תהיה שלילית בין עשור לבין דור
האג"ח הצמודה בארה"ב ל-10 שנים (TIPS) מגלמת תשואה ריאלית שלילית של 0.76%. למעשה היא מגלמת כזאת (שלילית) כבר שנתיים. הפעם האחרונה שהאג"ח גילמה תשואה שלילית ל-10 שנים במשך שנתיים הייתה בשנת 1970.

בצורת עבודה
ביוון ישנה "בצורת עבודה", כאשר 57.6% מהצעירים (מתחת לגיל 25) המחפשים עבודה לא עובדים, לעומת שיעור של 21.5% בשנת 2008. ויותר מכך, תעסוקה היא אינדיקטור מפגר לצמיחה (כפי שניתן ללמוד גם מהמתרחש בארה"ב). כלומר, שיעור האבטלה ימשיך כנראה לעלות גם לאחר שזאת תחזור לצמוח. ביוון התופעה אמנם הבולטת ביותר, אך במדינות אירופה רבות מתרחשת תופעה דומה. בספרד למשל שיעור אבטלת הצעירים זינק ל-55.9%.
מדובר בלא פחות מטרגדיה כלכלית, כאשר היא בקלות עשויה להפוך לאסון חברתי. אבטלת צעירים שונה מאבטלת מבוגרים ממספר בחינות. הצעירים הם העתיד של הכלכלות, צעירים לא מצליחים להשתלב בשוק העבודה לא יהיו בעלי הכישורים הנדרשים. כמו כן, צעירים שמתקשים להסתדר נוטים ביתר קלות לעזוב את מדינותיהם או אך לעבור בקלות יותר לפעילות בלתי חוקית. ככל שהמשבר באירופה ימשך זמן רב יותר כך גדלה הסכנה לנזקים בלתי הפכים מבחינה דמוגרפית חברתית וכמובן כלכלית.


ארה"ב - שכירות יקרה ממשכנתא
הוויכוח העתיק בעולם הוא כנראה האם לקנות או לשכור דירה, נושא שהתייחסנו אליו לא פעם בעבר ובשורה התחתונה, נזכיר, טענו כי הבחירה הטובה תהיה ע"י הטלת מטבע. הטלת מטבע תהיה גורם ההחלטה הטוב יותר מכיוון ששתי האלטרנטיבות נגזרות מהשאלה מה יקרה בעתיד למחירי הדירות והמשכנתא ומה יקרה בעתיד למחירי השכירות. מכיוון שאף אחד לא באמת יודע מה יהיה איתם בעתיד, הכי נכון יהיה להניח שחוכמת ההמונים (השוק), יאזן בין שתי האלטרנטיבות עד למחירים יחסיים שהולמים את הציפיות. ובכל זאת, לעיתים נדמה שההפרשים בין קנייה להשכרה כ"כ גדולים עד שהם צועקים: קנה אותי! או שכור אותי! הגרף המצורף מתאר את תשלומי המשכנתאות הנדרשים על בית חציוני בארה"ב, שירדו לראשונה מזה לפחות 15 שנה מתחת לתשלומי שכר הדירה החציונים. על פניו נראה מהגרף שאין שאלה בכלל שכדאי לרכוש דירה ולא לשכור אותה. אלא שאפילו במצב כזה התשובה איננה ברורה. יתכן שהאמריקאים מצפים שעם הזמן הריביות יעלו ותשלומי המשכנתאות יתייקרו ומצד שני שמחירי הבתים ימשיכו לדשדש ועליית שכר הדירה תתמתן. ושוב, השאלה היא מה יקרה בעתיד. אז למה להדליק עם גרף כזה? זה בטח לא יהיה גרף השנה שלי...





אי וודאות גדולה עם תנודתיות נמוכה
מעולם לא הייתה כל כך הרבה אי וודאות עם כל כך מעט תנודתיות.
הסיוטים של החובות הריבוניים נמשכים ובכל זאת מדד התנודתיות, ה-VIX, נמצא מתחת לרמת ה-20 נקודות כבר כמעט שישה חודשים. בחודש מרץ 2012 הבאנו בסקירה ניתוח של ביל לובי, הבעלים של הבלוג VIX and more, שכתב אז: "אני יכול לחוש שלא מעט ממתינים בהיכון לתפוס את ה-VIX הנמוך והלא אנושי"... "אלא שהוא עשוי להישאר נמוך גם במשך שנים"... "המשקיעים צריכים להשלים עם מציאות של VIX נמוך". תחזית כזאת נראתה אז לא אנושית, אבל היא התממשה. רבים מייחסים את התנודתיות הנמוכה לצינור הכיבוי של הפד ובכלל של הבנקים המרכזיים בעולם, שמכוון לכלכלה וכשהיא רק מתחילה להראות סימנים של עשן הם שוטפים אותה בכסף. האירוניה היא שנראה שהסכנה הכי גדולה כיום לעלייה בתנודתיות היא דווקא משיפור חד בכלכלה הבסיסית. הייתכן שכל הדאגות הן רק משיפור פתאומי?:

מודאגים מהעדר דאגות ל-2013
אפשר לחשוב על בעיות ל-2013, התדרדרות בגוש האירו, נפילה בצוק הפיסקלי בארה"ב או עימות עם איראן, אבל אלה כל כך הבעיות של 2012. לקראת 2013 צריך לחשוב על התפתחויות חדשות. האקונומיסט ניסה בכוח לחפש כאלה ועלה על כמה מקוריות: לגלובליזציה של האמונות הטפלות ובמיוחד לאור המספר 13. "ידוע כי הרומאים וגם הויקינגים התחרפנו מהמספר 13", בנצרות 13 הוא מספר של חוסר מזל בעקבות סיפור הסעודה האחרונה שהשתתפו בה 13 סועדים ושלא לדבר על יום שישי ה-13. ואולי זה בכלל לא משנה מה התחזיות:

"תחזיות לשוק המניות לשנה הקרובה הן כמעט חסרות משמעות"
הניו-יורק טיימס פרסם בסוף השבוע האחרון ראיון עם רוג'ר אליאגה דיאז, כלכלן בכיר בקבוצה ואנגארד, על רקע מחקר שביצעו לאחרונה הוא ועמיתיו על הקשר בין הכלכלה לשוק המניות. דיאז אומר שמשקיעים לא צריכים להיות מופתעים מניתוק הקשר בין המשתנים הכלכליים הבסיסיים לבין שוק מניות. במחקר שביצע עם עמיתיו על שוק המניות משנת 1926 לעומת משתנים כלכליים בסיסים כגון צמיחת התוצר ורווחיות החברות ותחזיות אליהן, תשואה בשוק המניות אחרונה, תשואת דיבידנד, מכפיל הרווח, תשואות ל-10 שנים והחוב הממשלתי ביחס לתמ"ג, מסקנתם הייתה שאף אחד מאותם משתנים, שהמשקיעים אף מצטטים לעתים קרובות, אינם מצליחים להסביר את תשואת שוק המניות בשנה העוקבת להם. "תחזיות לשנה אחת של השוק הן כמעט חסרות משמעות". אפילו מעל אופק של 10 שנים המשתנה היחיד שהצליח לתת תחזית איכותית הוא מכפיל הרווח ל-10 שנים (10P/E) שהסביר בערך 43 אחוזים מביצועי השוק בעשור העוקב. "זה גם אומר שכ- 55 אחוזים מהעליות והירידות בשוק אינן מוסברות" אמר. דיאז אינו טוען שצמיחה לא משפיעה על שוק המניות, אלא שנתון זה כמו האחרים כבר ידועים ומגולמים בשוקי ההון.

"את חוכמתי רכשתי לי בחופשות מבית הספר" – אוסברט סיטוול

בברכה
אמיר כהנוביץ
כלכלן ראשי
אגף נכסים ומחקר, כלל-פיננסים