סקירות שוק

מעוף בגריל - 1/6

ה"מגנט" שהכזיב, ומיהו "מלך המעוף"?
המגנט שהכזיב / roni1

לאחר חודש שלם - ועוד ארוך במושגי אופציות (5 שבועות) - שבו נראה היה שכוחות השוק בזירת המעו"ף מושכים לפקיעה קרובה ככל האפשר ל- 1100 ואולי אף מעט למטה מזה, נראה כי הקלפים נטרפו במיוחד ביום האחרון למסחר באופציות מאי לפני הפקיעה. לאחר המשך דישדוש סביב 1100 בשבוע הקודם, השבוע – לאחר שהסתפק ביום אחד של ירידות ביום א' - עד נמוך יומי 1082.52 וסגירה ב- 1087.2 (-1.28%), הגיע מדד המעו"ף לגבוה יומי של 1115 ערב הפקיעה (יום ד') ובבוקר יום ה' המשיך למעלה לסגירה שבועית ב- 1117.63 (+0.89% השבוע) לאחר פקיעה ב- 1112.80 במחזור יומי של מעל 3 מליארד ש"ח במניות המעו"ף כאשר כמעט 1 מליארד מתוך זה היה מחזור הפקיעה עצמו.
ניתן לראות במפת האוכפים בימים האחרונים שלפני הפקיעה אולי רמז לפריצה אפשרית מתחום "המגנט החודשי" (תרשים 1) אבל יש לקחת דברים אלה בעירבון מוגבל ויתכן שזו "חוכמה בדיעבד". בתרשים המצורף נראית למעשה תנועת האוכפים עד יום ג' שלפני הפקיעה (עפ"י פוזיציות שפורסמו בתחילת יום ד') וכמובן שאת השינויים האחרונים ביום ד' שהוא יום מסחר אחרון באופציות הפוקעות לא ניתן לראות ולכן יכולת הראיה שלנו מוגבלת ובכל אופן המשחק הנכון והבטוח הוא לשחק טווח רחב ולא לנסות לקלוע לפקיעה נקודתית או טווח צר מדי. (אם בכלל להישאר לפקיעה...)
בכל אופן, חשוב גם לזכור כי אוכפים שנכתבו עד שבוע לפני הפקיעה ולא סמוך מדי אליה - נכתבו למעשה בד"כ במחיר של 2500 ש"ח ויותר ולכן בד"כ נתנו טווח מספיק רחב גם בבריחה קלה של השוק כפי שקרה בפועל לכן יתכן גם וביום שלפני הפקיעה, אותו כאמור לא ניתן לראות בגרף, נסגרו חלק מהאוכפים 1080+1090 וכנגדם לא נפתחו אוכפים גבוהים יותר למאי אלא כבר "גולגלו" לחודש הבא.
סטיית התקן הגלומה לאופציות יוני באזור הכסף שנסגרה על 21% בסוף השבוע הקודם, עלתה ביום א' מעט מעל 22%, דרך 21.2% ביום ב' ואז ירידה ל- 19.6 לקראת סוף יום ג' במדד 1103 - מה שאולי רמז על צפי להמשך עליית השוק - וצניחה נוספת של הסטייה באזור הכסף ל- 18.2% לקראת סגירת שבוע הפקיעה.
מחזורי המסחר התרחבו בעליות השבוע לקראת הפקיעה - עם מחזור של כ- 1.7 מליארד במניות המעו"ף בלבד בכל אחד מהיומיים שלפני הפקיעה וכן 2.1 מליארד ביום הפקיעה עצמו (בנוסף כאמור לכמעט מליארד ברגע הפקיעה עם פתיחת המסחר בבוקר)






על מייקל דיוויס - מי שזכה לכינוי "מלך המעוף"

בינואר 1992 החלה הבורסה "למדוד" מדד מניות חדש אשר שיקלל את 25 המניות בעלות שווי השוק הגדול בבורסה וזכה לשם "מדד המעוף" - על שם מכשיר מסחר חדש אשר עתיד היה להיכנס כשנה וחצי מאוחר יותר ולקראת השקתו הוכנס למעשה המדד החדש.
באוגוסט 93 החלו להיסחר אופציות על מדד המעו"ף (מעו"ף = "מכשירים עתידיים ופיננסים" כשהכוונה לאופציות וחוזים עתידיים הנ"ל - בניגוד לכתבי אופציה על מניות שהיו "ההצגה היחידה בעיר" עד אז... בכל אופן המדד עצמו שינה את שמו בשנים האחרונות לת"א 25) - מה שנהיה "ההצגה הכי טובה בעיר" במיוחד בתחילת המפולת של 1994 כאשר "עמישראל" למד שניתן להרוויח גם בשוק יורד (אך טרם הספיק ללמוד שגם ניתן להפסיד בשני הכיוונים...)
בשנת 97 חברה בורסאית בשם "גמביט תקשורת מחשבים" אשר היתה בעלת חובות צבורים של עשרות מליונים החלה לדווח לפתע על רווחים ושמו של כוכב חדש דרך בשמי הביצה התל-אביבית...
מיכאל בן דוד שהתרחק עד אז (וגם קצת אח"כ) מהתקשורת החל להתפרסם בשם מייקל דיוויס ונודע כמי שחזר ארצה מ"סיבוב הכרות" עם עולם האופציות האמריקאי היישר לרגל השקת ביצת הזהב החדשה בבורסת אחד העם. מי שדבקו בו די מהר שלל כינויים כמו "מלך האופציות" ו-"אשף המעו"ף" ידע מה שרבים לא ידעו אז כי שוק אופציות בתולי כמו שלנו שברובו גם עדיין לא היה ממוחשב ונסחר ע"י נציגי חברי הבורסה בזירת מסחר ובאופן לא רציף, כאשר כל אופציה נסחרת בנפרד ובזמן שונה, הזמין עיוותים רבים במחירי האופציות - עיוותים אותם ידע דיוויס לנצל יפה מאד.
לקראת סוף שנת 96, בגיל 39 השתלט דיוויס על חברת "גמביט" הנ"ל אשר סיפקה לו כאמור הפסדים צבורים של עשרות מליונים לכ- 5 שנים של קיזוז ממס על רווחיו העתידיים ממסחר באופציות. גם הטכניקה עצמה להפקת הרווחים בתנאים הנ"ל היתה די פשוטה באותם ימים, למי ששמע דבר או שניים על סטיות תקן באופציות - פרמטר עליו שמים לא מעט דגש בשוק ההון האמריקאי. כתיבת אופציות מכל הסוגים כמעט ללא צורך לנהל את הפוזיציה בשל הפרמיות הגבוהות בשנים הראשונות עשו עבודה קלה לסוחרים מסוגו של דיוויס שהצטיידו במשמעת עצמית והרבה סבלנות. דיוויס הראה יכולת מוכחת להרוויח באופן עקבי כ- 20 מליון ש"ח בשנה - לפחות בשנים הראשונות - מה שהביא את בנק לאומי ב­1999 לרכוש 20% מחברת "גמביט"
המעבר למסחר אלקטרוני, כניסת שחקנים חדשים לשוק ובאופן טבעי ירידת סטיות התקן ומכאן מחירים פחות מנופחים של האופציות ככל שהשוק השתכלל הביאו לכך שהמשימה נהייתה קשה יותר עם הזמן וברבעון האחרון של 2001 רשמה גמביט רווח רבעוני של 3 מליון ש"ח בלבד כאשר הפעילות בנגזרים ברבעון זה הביאה להפסד של כ- 7 מליון ש"ח ובמיוחד באופציות על הדולר. הנסיבות המשתנות בשוק ובמיוחד מיצוי החובות הצבורים בחברת "גמביט" הביאו את דיוויס לקראת סוף 2002 להעביר את פעילות הנגזרים בחזרה לחברה פרטית רחוק מעין הציבור ולנסיונות להיפטר מאותו שלד בורסאי בשם "גמביט" שרכש 6 שנים קודם לכן.
יש הטוענים כי גם במהלך השנים הבאות כשכבר לא נאלץ לחשוף לציבור את תוצאותיו העסקיות המשיך "מלך המעו"ף " לעמוד במשימה של ייצור כ- 1.7 מליון ש"ח בממוצע מפקיעה לפקיעה אך מאידך יתכן והשתכללות השוק ולכן קושי הולך וגובר לייצר רווחים כבעבר היו הטריגר לשיתוף פעולה שבא ב- 2004 עם "תכלית" של דיסקונט בהנפקת תעודות סל – בתחילה על מדד המעו"ף כמובן אך בהמשך על מטבעות ומדדים נוספים כולל בחו"ל כאשר מנצלת קבוצת מייקל דיוויס שבניהולה עומד בשנים האחרונות דוד אללוף את יכולותיה בתחום האופציות כדי למקסם רווחים. אמנם טען אללוף בראיון בשנים האחרונות כי רווחיהם בתעודות סל נובעים מדמי ניהול ודיווידנדים על המניות בלבד אך רמז בין השורות ששליטה במתמטיקה של האופציות לא מזיקה כדי לתפוס לעתים עיוותי שוק ולמקסם את רווחיהם.
בשנים האחרונות פורסם גם כי "אקסלנס" שהינה שחקן גדול נוסף בתחום האופציות "חטפה" 3 סוחרי אופציות מקבוצת מייקל דיוויס וזאת כנראה למרות המשכורות הגבוהות שמקבלים סוחרי נוסטרו בתחום הזה כדי שלא יברחו עם הסודות למתחרים...
דיוויס נטול חשיבות עצמית המאפיינת אנשי עסקים קטנים ממנו בהרבה ומדבר במהירות - כמעט באותה מהירות בה הוא חושב... כך תואר באחד הראיונות ב"דה-מרקר" בשנים האחרונות. תמורת עבודתו היה מקבל דיוויס משכורת חודשית של 30 אלף שקל (לפחות בתקופת "גמביט") ובמקביל נהנה ממענקים של כ- 700 אלף ש"ח בשנה.




מצורף כאן (תמונה 2) תמצית ראיון איתו בגלובס מתחילת 2006 בתגובה לפרשת אלי ארוך שתבע את "כלל פיננסים" על אי ביצוע הוראותיו במעו"ף וגרימת הפסדים לכאורה, בנוסף אני מביא כאן לסיכום קטעי ראיון איתו ועם מנכ"ל הקבוצה מתוך "דה-מרקר" מלפני כשנתיים - ממנו אפשר ללמוד בין השורות לא מעט על השקפת עולמו בשוק וגישתו למסחר באופציות:

*לא אחת נשמעות טענות בשוק ההון לגבי ההשפעה של שחקני מעו"ף על המדדים המובילים בבורסה של תל אביב. האם להערכתך מדובר בפרנויה של מנהלי תיקים או בעובדות של ממש?

"השאלה היא מה זה אומר להשפיע על השוק. שחקני מעו"ף, כמו כל משקיע אחר, קונים ומוכרים אופציות ונכס בסיס וזו העבודה שלהם. זה השוק - משחק בין קונים ומוכרים. האם ההשפעות האלו לגיטימיות? מי שצריך לבדוק את זה בוודאי בודק כל הזמן. אפשר לראות כמעט בכל פקיעה שישנם משחקי כוח בין שחקני מעו"ף. בכל מקרה, אפילו אם אכן ישנן השפעות על השוק, הרי שאלו השפעות קצרות טווח".

* מהו אופי הפעילות של קבוצת מייקל דיוויס שבראשה אתה עומד?

"בשוק המעו"ף יש בעיקר שני סוגים של שחקנים. יש שחקני ארביטראז' שמחפשים כל הזמן עיוותים בשני מישורים: בין האופציות לנכס הבסיס ובאופציות בינן לבין עצמן, ויש את הספקולנטים שפשוט מהמרים על כיוון השוק. הרווח של מי שעוסק בפעילות ארביטראז' מוגבל מאוד, למרות שאם עושים אותו בהיקפים גדולים הוא בהחלט יכול להגיע לסכומים גבוהים. מצד שני, מי שעוסק בפעילות ספקולטיבית יכול להגיע לרווחים הרבה יותר גדולים, אך מנגד חשוף לסיכון גדול מאוד".

* תאר את התחושות בחברה בכל חודש לפני מועד הפקיעה.

"יש לחץ וזה ברור, אבל הלחץ הוא לא כמו שכולם חושבים. אנחנו לא שחקנים שלוקחים פוזיציה על השוק ומחכים לפקיעה כדי לראות אם נפלנו או הרווחנו. אנחנו לא רוצים רווח גדול ומייד, אלא הרבה רווחים קטנים ולכן הסטרס של הפקיעה הוא בעיקר בשל הצורך לפעול מהר ולא בשל הפחד שהפוזיציה לא תצליח. אין פרפרים בבטן בגלל שלקחנו פוזיציה כזו או אחרת, בניגוד למה שנוטים לחשוב מי שאינם מעורים בשוק המעו"ף. אני עם האופי שלי לא יכול בכלל לחיות בסטרס כמו אלה שנוטים להמר על כיוון השוק. צריך לדעת להרוויח גרושים. הרבה גרושים בסופו של דבר מצטרפים לסכומים יפים. בדרך כלל מה שקורה בפקיעה זה שאופציות של אותו חודש פוקעות, ושחקני מעו"ף בעלי אופי פעילות דומה לשלנו פשוט מתחילים יום או יומיים קודם לגלגל את הפוזיציות שלהם לחודש הבא".

* אז מה, יכול להיות שמייקל דיוויס הוא בכלל משקיע סולידי?

"כן. אני ממש לא אוהב סיכון. אנחנו מגודרים כמעט כל הזמן והסיכון שלנו קטן, למרות שנוטים לחשוב אחרת".

* גם בתיק ההשקעות האישי שלך אתה מתנהל בצורה דומה?

"כן. אני קונסרבטיבי לחלוטין. כל הכסף הפרטי שלי מושקע באיגרות חוב ובמק"מים או בדולרים. יש לי קצת נדל"ן ולפעמים אני משקיע בחברות ביו-טכנולוגיה. ... אני כמעט ולא משקיע במניות. אולי בשנות ה- 80 עשיתי את זה יותר, אני באמת כבר לא זוכר. אה, כן, פעם השקעתי במניית אלקטריק פיול לפי 2 דולרים למניה. אחרי כמה ימים היא עלתה ל- 3 דולרים וכבר רציתי למכור אבל הייתה חסימה של המניות. בסופו של דבר היא עלתה לרמה של 17 דולר וזו הייתה השקעה לא רעה".

* מה היקף הפעילות שלכם בשוק המעו"ף?

"השאלה היא איך מגדירים היקפי פעילות. באופן כללי, יש ימים שבהם אנחנו מגלגלים כ- 120 מיליון שקל ויש ימים שזה מגיע גם ל- 250 מיליון שקל. העניין הוא שלא מדובר בפוזיציות פתוחות אלא בפוזיציות מגודרות, ולכן זה עלול להיות מטעה".

* אילו יכולות נדרשות מסוחר בשוק המעו"ף?

"פעם שמעתי בדיחה על ההבדל בין מי שעושה בגרות לבין מי שעושה דוקטורט: מי שעושה בגרות יודע כלום על הכל, ומי שעושה דוקטורט יודע הכל על כלום. זה בערך מה שנדרש מסוחר מעו"ף - התמחות בתחום מאוד צר. סוחר טוב צריך להיות מהיר מחשבה, אך לא פחות מכך גם מהיר טכנית. אני, למשל, לא יודע לעבוד עם הידיים בקטע הטכני".

* אחרי כל כך הרבה שנים מול המסכים אתה עדיין נהנה מהעבודה שלך?

"תראה, אם לא היה לי כיף, לא הייתי בא. אני לא צריך לעבוד בשביל להתפרנס. מה הייתי עושה כל היום? הולך לשבת בבתי קפה? הייתי כבר כמעט בכל העולם, מאוסטרליה ועד איי הגאלאפגוס, כך שגם שם לא נותר לי עוד הרבה מה לעשות. היום אני בעיקר עוסק בהכוונה מלמעלה בחברה ולא עובד קשה מדי. בעיקר בודק שהכל סגור, שלא נעשות טעויות ושאין חשיפות שאני פתאום לא מודע אליהן".

* מה ההבדל בין שוק המעו"ף של היום לזה שהיה כאן לפני חמש או עשר שנים?

מנכ"ל קבוצת מייקל דיוויס, דוד אללוף: "להערכתי, שוק המעו"ף היום הוא אחד משוקי המעו"ף המשוכללים בעולם. הבעיה היחידה היא שהסחירות באופציות הרחוקות יותר די נמוכה, אבל אני מאמין שגם זה ישתנה. אם פעם שחקן מעו"ף היה צריך להיות קצת יותר חכם מהמתחרים שלו וקצת יותר זריז מהם מבחינה טכנית, הרי שהיום, עם מהפיכת המידע, המלחמה היא גם מלחמה טכנולוגית. זה הגיע לרמה כזו שהעברנו חלק מהסוחרים שלנו קרוב יותר לבורסה כדי לחסוך חלקיקי שנייה. מצד שני, יש היום תוכנות שלא היו פעם, וזה מאפשר לנו להרפות מעט מההיבט הטכני שכלל הקלדה מהירה של כל רכישה ומכירה ולהתרכז יותר בחשיבה מה לעשות".

* גם הרווחים הצטמצמו?

אללוף: "להערכתי כן. היום אתה חייב לעבוד בעמלות ובריביות סופר-תחרותיות על מנת שאלו לא יישחקו לך את כל הרווח".

* בשנה האחרונה נכנסתם לתחום של תעודות סל באמצעות תכלית תעודות סל, שהיא תולדה של שותפות ביניכם לבין בנק דיסקונט. למה אתם צריכים את זה, אם עד עכשיו התמחיתם בתחום המעו"ף והלך לכם לא רע?

דיוויס: "זה בדיוק העניין, שהפעילות בתעודות הסל דומה מאוד לעבודה בשוק המעו"ף. באופציות אתה קונה נכס בסיס למשל ומוכר אופציות, ובתעודות הסל אתה מוכר תעודות ומתכסה באופציות. זה מוצר משלים וזה מה שאנחנו יודעים לעשות. כל המשחק של התעודה הוא מול נכס הבסיס, ממש כמו בשוק המעו"ף".


לתגובות, שאלות או הצעות: roni1@talniri.co.il


אזהרה: הכותב אינו יועץ השקעות מורשה ע"י רשות נ"ע ויתכן כי מחזיק פוזיציה שונה מהמתואר לעיל, המתואר כאן לא מכסה את כל האפשרויות הקיימות ואינו מהווה תחליף ליעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של כל אדם, אין באמור לעיל להוות המלצה לפעולה או אי פעולה בנ"ע המוזכרים, יש לזכור כי הפעילות בשוק הנגזרים טומנת בחובה סיכון לאבד את מלוא כספי ההשקעה ולעתים אף מעבר לכך

מושגים:

המודל הבינומי: מודל לתימחור אופציות שהיווה את הבסיס למודל בלאק-שולס ומודלים אחרים. מנסה להעריך למעשה מה יהיה מחיר האופציה אם בחלוף זמן מסויים יעמוד נכס הבסיס על ערך מסויים. אם מודל זה מנסה למעשה לתמחר את האופציה עפ"י מחיר ספציפי של נכס הבסיס בנק' זמן ספציפית הרי שמודלים משוכללים יותר כמו מודל בלאק-שולס נעזרים בנוסחה מורכבת יותר המאפשרת לקבל תשובה להנ"ל בכל נקודת זמן בעתיד ובכל שער של נכס הבסיס באופן רציף (מדד המעו"ף במקרה שלנו)