קבוצת דלק מתאוששת - איתקה ודלק קידוחים בדרך לבורסה בלונדון; כמה שווה דלק קידוחים?

השנה האחרונה היתה רכבת הרים בתחומים רבים, אבל במיוחד לעסקים בתחום הנפט והגז. דלק קבוצה 0% על שלוחותיה - דלק קידוחים יהש 0% ואיתקה - מחקה שווי של מיליארדים רבים, עברה למצב של ערך נכסי שלילי (סך הנכסים שלה היה קטן מהחובות); אגרות החוב שלה ביטאו חברה גוססת, רגע לפני מוות. בחוץ היה תוהו ובוהו - עצירה בביקושים, סגרים ברוב מדינות העולם, נגיף קורונה מאיים ובעיקר חרדה משתקת.

שיא המשבר התבטא באירוע חסר תקדים - צניחה של מחיר הנפט. בשלב מסוים מחיר הנפט היה שלילי, בניגוד לכאורה לכל הגיון כלכלי. המחיר הזה נבע מכך שלא היה מה לעשות בנפט (לא היה בו שימוש) ומחירי האחסון היו גבוהים. אז העדיפו להתפטר מהנפט רק שלא יהיה עליות אחסון וכך למשך כמה שעות טובות באפריל אשתקד, המחיר צנח למינוס. גם אחר כך, בהתאוששות, במשך חודשים היו מדובר על מחירי שפל של 15-25 דולר.

הנהלת דלק היתה עסוקה בדיונים עם מחזיקי אגרות החוב, עם הבנקים ובעיקר במימושים של כל העסקים האחרים, כדי להיפגש עם מזומנים ולהרוויח זמן. היא הצליחה. בד בד, מחירי הנפט והגז התאוששו, וכיום שנה אחרי - דלק נמצאת במקום אחר לגמרי - איתקה לקראת הנפקה בלונדון ודלק קידוחים מיישמת את התוכנית האסטרטגית שכוללת גם הנפקה בלונדון.  

לפני שבוע חתמה דלק קידוחים על הסכם למכירת החזקה של  22% במאגר תמר, לחברת MUBADALA מאבו דאבי. הידיעה הזו היתה הקדימון למהלך הגדול - שינוי מבני והנפקה בלונדון.


הקבוצה נערכת להנפקה בלונדון ורישום כפול של חברה בת, של דלק קידוחים אשר לתוכה יוכנסו נכסי השותפות. "המבנה של הקבוצה החדשה שעולה לאסיפה  מבטל למעשה את זכויותיו ותפקידיו ההיסטוריים של השותף הכללי בשותפות"" אומרת אלה פריד, אנליסטית בכירה בלאומי שוקי הון, "לפי המבנה החדש, השותף הכללי יחזיק ב-0.01% בדלק קידוחים, לאחר ארגון מחדש, וההתנהלות תהיה כמו בחברה רגילה. לפי התוכנית, חברת New Med  תכנס לנעליה של השותפות ההיסטורית ותישא בכל התחייבויותיה.

"קבוצת דלק, שלהערכתנו תהנה מהמהלך - במידה וייצא לפועל - תמשיך להחזיק בשותפות, הן בשותף הכללי החדש והן בתמלוגים. עסקת מובדלה תושלם ככל הנראה כבר לאחר ההנפקה".

דלק קידוחים  מול קב' ההשוואה בלונדון:


מקור הנתונים: בלומברג, לאומי שוקי הון, דוחות CAIRN (כולל רכישת נכסי RDSA במצריים)

דלק קידוחים  מול קב' ההשוואה בלונדון – מכפילי תעשייה:


מקור הנתונים: בלומברג, לאומי שוקי הון


פריד מדגישה  שהעוצמות המובהקות של דלק קידוחים (New Med) מול קב' ההשוואה, שמבטאות פוטנציאל לאפסייד הינן: מכפיל וגודל העתודות בקטגוריית 2P (כאשר השותפות מתייחסת ללוויתן בלבד); מכפיל רווח נקי; בולט לטובה עם תום השלת שלב א' בפרויקט לוויתן, שהוא בבחינת פרויקט פיתוח ענק בקטגוריה זו - בקנה מידה אירופאי.

"להערכתנו, הפרמטרים שלעיל תומכים בכדאיות התוכנית לרישום הכפול. מחיר היעד שלנו נותר בשלב זה ללא שינוי - 5.54 ש' למניה. אנו מסקרים את דלק קידוחים בהמלצת "קניה" ומאמינים שהרישום הכפול עשוי לתמוך בתמחור אף מעבר לכך, הן מההיבט המסחרי והן בהתבסס על גישת השוק". על פניו מחיר היעד לא מרשים - פרמיה של 8%. אבל בין השורות ניתן להבין שהתחזית של פריד כמו גם של אנליסטים אחרים ששוחחנו איתם, חיובית יותר, בהינתן שאכן החברה החדשה תגיע ללונדון. השוואה לחברות אחרות עשויה להציף ערך ולגרום למשקיעים בשוק הלונדוני ל"גלות"  את דלק קידוחים בשמה החדש. מה יהיה גודלה של הצפת הערך? אי אפשר כמובן לדעת אם בכלל תהיה וכמה היא תהיה, אבל בהשוואה לחברות האחרות ובהינתן גודל העתודות, זה עשוי גם להיות מעל 20%, אבל צריך לקחת את סוגיית התמחור בערבון מוגבל - דלק קידוחים אומנם נסחרת נמוך ביחס לעתודות שלה, אבל ביחס לרווח התפעולי-אבידה השוטף שלה, היא לא זולה ביחס לחברות ההשוואה. המשקיעים עשויים בשלב ראשון שלא להתייחס למלוא המאגר העתידי אלא להתייחס לשוטף. הרי מי יודע מה יהיה בעתיד? ואז התמחור של השותפות (החברה החדשה) הוא לא נמוך.

כתובות אינטרנט נלוות:
קישור

הצטרפו עוד היום לשירות האיתותים! למה אתה מחכה? לחץ כאן

אין לראות באמור לעיל משום עצה ו/או המלצה לפעילות כלשהי בניירות ערך.

אני משער שרוב החברים בפורום מושקעים , בצורה זו אחרת בדלק קבוצה, האגחים שלה ובדלק קידוחים. אחזקות הציבור בניירות ערך של הקבוצה מסתכמים, נכון להיום, במיליארדי שקלים רבים מאד מאד .
דלק קידוחים היא אחת הרגליים המוצקות והחשובות ביותר של קבוצת דלקוההכנסות ממנה הן מרכיב עיקרי לפרעון האגחי"ם של קבוצת דלק.

כולנו מניחים שמחיר דלק"ד בבורסה משקף מחיר נמוך מאד, לא ריאלי ,ולאף אחד אין תיאוריה או הוכחות מדוע מחיר הנייר אינו משקף את השווי הריאלי שאנחנו מעריכים שהחברה שווה.

לפיכך, החלטתי להעלות לפורום מספר נקודות למחשבה .

1. ביצועי דלק קידוחים יהש בשנים האחרונות :

לפני שנים לא רבות המנייה נשקה למחיר 2000 !
חמש שנים אחורה  -
אפריל 2014 : 1318
אפריל 2015 : 1080
אפריל 2016 : 801
אפריל 2017 : 1006
אפריל 2018 : 854
אפריל 2019 : 960
אפריל 2020 : 425
אפריל 2021 : 483

גם אם נוסיף למחיר המנייה את חלוקת הדיבידנדים בשנים אלו, שהיתה מינימלית, מדובר במנייה בעלת ביצועים גרועים , שגרמה הפסדים כבדים למשקיעה.

2. מדיניות חלוקת רווחים :
לחברה אין מדיניות חלוקת רווחים ( דיבידנדים) מוצהרת !
משך השנים , תשואת הדיבידנדים היתה נמוכה מאד, יחסית לחברה הנחשבת ל"פרת מזומנים". כמובן שאני לוקח בחשבון ששנים רבות נדרשו הוצאות משמעותיות בגין פיתוח, אבל גם בשנת 2020, כא/ר כבר החלו לזרום רווחי לוויתן, תשואת הדיבידנד היתה נמוכה , יחסית :

שנה    מספר תשלומים    דיבידנד למניה (₪)  סכום דיבידנד (מ' ₪)  תשואת דיבידנד %)
2020    2             0.28                            334.4                      6.6
2019    2             0.55                       645.4                     6.26

ולפיכך, גם אם ניקח בחשבון שלחברה קיימות תכניות לפיתוח מאגר לוויתן ( שלב ב )
ופיתוח אפרודיטה, הדורשות רזרוות כספיות לצרכי השקעה, עדיין החברה אינה מחלקת למעלה מ-800 מליון דולר, ואני מזכיר שבמחזור ההלוואות שהחברה ביצעה באוגוסט, 150 מליון דולר מהסכום שגויס נועד, לדברי יוסי אבו , מנכ"ל החברה, לצרכי תוכניות פיתוח עתידיות ( ובינתיים, החברה משלמת על 150 מיליון דולר אלו , שלא נוצלו עדיין, ריבית גבוהה )

3.מיחזור הלוואות שבוצע באוגוסט 2020( לוויתן בונד, בסכום 2.25 מיליארד דולר )  :
   החברה ומנכל"ה ראו בגיוס זה הצלחה גדולה, מכיוון שהביקושים היו של כ-7 מיליארד דולר, כ-90% מהם ממשקיעים זרים.
אכן , המיחזור הצליח, אך האם ריבית ממוצעת של כ-6%, כאשר הריבית הדולרית העולמית באוגוסט 2020 היתה קרובה ל-0 היא הצלחה גדולה ?
לדעתי : לא. ריבית זו גבוהה , ומפחיתה משווי הרווחים הצפויים של החברה לשנים הבאות מעל 100 מליון דולר בשנה.
לשם השוואה, אני מביא את הנתונים מהנפקת חוב דומה  של חברת אנרג'יאן, שבוצעה לפני חודש, כאשר לכל הדעות אנרג'יאן הרבה פחות שווה מאשר דלק קידוחים :
סך אגרות החוב שהונפקו : 2.5 מיליארד דולר
ביקושים : 9 מיליארד דולר , מהם 250 מיליון ע"י מוסדים ישראליים
ריבית החוב  : נעה בין 4.5% לבין 5.85%.
והסנטימנט כלפי הנפקה זו כפי שהובאה באחד העתונים הכלכליים : " אנרג'יאן זכתה עד כה לשיתוף פעולה פורה עם שוקי ההון בעולם, וגייסה מאז 2018 סכום של 6 מיליארד דולר בהנפקות השונות בארץ ובחו"ל"

4. השקעות גורמים מוסדיים ישראליים בדלק קידוחים יהש :  חיפשתי וחיפשתי, וכמעט לא מצאתי ! המוסדיים מתרחקים מהשקעה במניות אלו, למרות שקרוב לודאי שגם הם מעריכים, שבהתייחס לשווי הנכסים , המניות נסחרות בדיסקאונט עמוק .

5. התנהגות מניות דלק קידוחים מאז המחצית השנייה של 2020 : כמה ציפינו להודעות טובות שהגיעו ? כניסת שברון ללווויתן, הצלחה במחזור החוב בהנפקת לוויתן בונד, דוחו"ת רבעוניים מצויינים ועוד . ושער המנייה ? דורך במקום !
(אני מזכיר לאחד הכותבים המוערכים בפורום, שלא כולם קנו את המנייה ב-280 ! )

6. אחד הגורמים שהכי מטרידים אותי , בהתייחסות להערכת החסר העצומה שבין השווי הנכסי המשוער של מניות דלק קידוחים לעומת השערים בהם המניות נסחרים ,הוא חוסר האמון של מנכ"ל דלק קידוחים , יוסי אבו במנייה וחוסר האמון של מנהלים נוספים בקבוצת דלק במניה.
במה מתבטא חוסר האמון  ? - בשנים האחרונות, ויותר מכך בשנה זו, מאז היות החברה " פרת מזומנים" , לא שמענו  ולו על רכישת ערך נקוב אחד של המניה מכספם הפרטי של מנכ"ל החברה ומנהלים אחרים בקבוצה !
מדובר באנשים המרוויחים מיליוני ש"ח ( משכורות ובונוסים) בשנה ! ולא מצאו לנכון לרכוש מניות בשוק במחירים הזולים שהיו ועדיין  , כאשר כך הם גם חושבים ואומרים בראיונות עתונאיים ??
אז מדוע לא נשאלו במסיבות עתונאים מדוע אינם רוכשים מניות החברה ?? האם אינם חושבים שראוי להביע אמון בחברה ולו רק למראית עין, בהשקעה ישירה במניותיה, כפי שעשו רבים מבעלי ומנכלי חברות בורסאיות אחרות ??    
מילא, אין לי  תשובה לעובדה מטרידה זו, ולצערי אין לי את המייל הפרטי של יוסי אבו כדי להפנות אליו את השאלה.

אז בפוסט זה העליתי מספר הגיגים שמטרידים אותי, כמחזיק במניות דלק קידוחים למעלה משנה , וכמחזיק במניות קבוצת דלק ובאגחים שלה.
אז האם התשובה לכל הסעיפים אינה " יצחק תשובה" ?  האם הוא לא הפתרון אלא הבעייה ?
אשמח להתייחסות חברי הפורום, מכיוון שנראה לי שהחודשיים הקרובים ואולי כל התקופה הקרובה צפויים להיות עבור כולנו לא קלים !

בברכת חג שמח ובריאות טובה  
  

שירות האיתותים למניות - חודש ניסיון - נסה אותנו - לפרטים והרשמה לחצו כאן

אין לראות באמור לעיל משום עצה ו/או המלצה לפעילות כלשהי בניירות ערך.

שון18 , סגנון כתיבתך בפוסט זה דורש עידון ונימוס, . אני משער שנכתב בעידנא דריתחא, וכדי שנוכל להמשיך להתייחס לנושאים עניניים ,שהוא האינטרס של כולנו , אני מציע התנצלות קטנה...
לעצם עניין עתיד קבוצת דלק , המניות והאגחי"ם -
שאלה אפיקורסית : מדוע זה כל כך רע אם קבוצת דלק  ( ואני משער שזה תיאורטי בלבד ) תעבור במאי לידי בעלי האגחי"ם ?
אז בואו נחשוב וניחשב תיאורטי :
1. לציבור יימחקו 1.6 מיליארד ש"ח - שווי החזקותיו בקבוצת דלק.
2. החברה, על כל נכסיה, תעבור לידי בעלי האגחי"ם .
3. הקשר של החברה אל השם " יצחק תשובה" ינותק.
4. על פי כל ההערכות של רוב החברים בפורום, החברות והנכסים הנמצאים כיום בבעלות קבוצת דלק שווים מיליארדים רבים יותר משווים כפי שמגולמים כעת בהחזקות הציבור בקבוצת דלק.
אז מדוע זה רע כל כך ??  הפסד של 1.6 מיליארד לבעלי המניות מקרב הציבור לעומת רווח הרבה יותר גבוה מעליית ערך הנכסים , שיעברו לידי בעלי האגחי"ם ?

גילוי נאות : אני מחזיק בסכומים גדולים גם באגחי"ם, גם במניות קבוצת דלק וגם בדלק קידוחים יהש.

שירות האיתותים למניות - חודש ניסיון - נסה אותנו - לפרטים והרשמה לחצו כאן

אין לראות באמור לעיל משום עצה ו/או המלצה לפעילות כלשהי בניירות ערך.

המלצה פושרת על מניית דלק קידוחים יהש -3.42% - אפסייד של 11% בלבד. אלה פריד מלאומי שוקי הון סבורה שאחרי עלייה של 80% במחיר המנייה, האפסייד של דלק קידוחים, המנוהלת על ידי יוסי אבו, די צנוע.

השנה הראשונה של הפקה מלוויתן
"המספרים בדו"ח שיקפו את השלמתו של חזון עסקי וגיאופולטי מורכב במזרח התיכון. למרות שמאגר לוויתן החל את פעילותו בתנאים מאקרו-כלכליים חסרי  תקדים, הוא מכר בשנתו הראשונה 7.2 גז טבעי (100%) מול הצפי שלנו ל-7.1 BCM, "כותבת פריד וממשיכה - "היצוא לירדן ולמצריים היווה כ-60% אחוזים מסך ההפקה של  לוויתן וכ-6% בלבד מההפקה של מאגר תמר.  

"נציין, שלמרות רמת המינוף המשתקפת במאזן של השותפות, פרויקט לוויתן הוקם בתנאי משמעת תקציבית נוקשה. כזכור, הצלחת המימון מחדש ביולי, בהנפקת 'לוויתן בונד' סיפקה למאגר מימון פרויקטאלי בגיבוי של ערבויות בינלאומיות בעיצומו של משבר עולמי.

"שנת 2020: בשנה הראשונה של הפקה מסחרית מלאה  מלוויתן, הפיקו שני  המאגרים הישראלים כ-15.5 BCM גז עם 8.2 BCM מתמר ו-7.2 BCM מלוויתן. סך יצוא הגז מישראל למצריים ולירדן עמד על כ-4.3 BCM  והתחלק כמעט שווה בשווה בין המדינות השכנות.


"הכנסות מאגר תמר בשנת 2020 עמדו על 1.51 מיליארד ד׳ והכנסות מאגר לוויתן עמדו על כ-1.3 מיליארד דולר. תופעה זו צפויה להתהפך בשנה הנוכחית. חרף החשש, המחיר הממוצע  של יח׳ גז ממאגר תמר, שנהנה מאיחור של פלטפורמת כריש, עדיין עמד בשנת 2020  על כ-5.13 דולר ליח' חום, ואילו מחיר יח' גז מלוויתן עמד על כ-5.08 דולר. בשנת 2021 צפויים מחירי הגז לפי התזרימיים של שני המאגרים לעמוד קרוב ל-4.7 ד'. זאת בניגוד למחיר של כ-4 ד' של כריש. נציין, שרכיב עלות ההובלה בצנרת למצריים, שמהווה כ-0.5 דולר ירד בתזרים שפורסם משורת ההכנסות לשורת עלות ההפקה.

"הכנסות השותפות בניכוי תמלוגים עלו בכ-113% ל-765 מ' ד' בשנת 2020. כצפוי, המכירות של דלק קידוחים שיקפו מכירות מעבר להסכמי 'TAKE OR PAY' למצריים ממאגר לוויתן וביקוש שתאם להסכם TOP (50%) מתמר. נציין, שמחירי הגז והתחזית לשנה הקרובה, הושפעו לשלילה משפל במחירי הנפט, שהוריד את מחירי היצוא למחירי רצפה במהלך השנה. הרווח התפעולי של השותפות עלה ברמה שנתית בכ-30%.

"הרווח הנקי והתזרים החזוי: הרווח הנקי השנתי של השותפות עלה ב-63% ועמד על כ-365 מ' ד' (אחרי  גידור כ-340). התזרים לשנת  2021 בניכוי ריבית והשקעות צפוי לעמוד על כ-400 מ' ד'  בהנחת מכירת האחזקה בתמר במחצית השנייה של השנה.  להערכתנו, לא צפוי דיבידנד משמעותי השנה ללא גלגול חוב, בשל פירעון אג"ח א'.

"הטריגרים עלולים להידחות: השותפות עדכנה בשיחת ועידה כי היא צפויה להחליט תוך תקופה קצרה ביחס לשתי סוגיות חשובות: מכירת האחזקה בתמר מול חלוקה בעין וההנפקה בלונדון. ההחלטות צפויות להתקבל להערכתנו עד סוף הרבעון השני. נציין, שמיסוי השותפויות במתכונת מס חברות,  לא צפוי להערכת השותפות לפני שנתת 2022, למרות שהיוזמה באה מרשות המיסים.


"חוב פיננסי נטו עמד על כ-2.95 מיליארד דולר או כ-2.55 מיליארד דולר, כולל שווי  התמלוג + ההלוואה לאנרגיאן והחזרי מס.

"שנת  2021 עמוסה באירועים: אנרגאן צפויה כנראה להשיק את ה- FPSO בכריש לקראת סוף השנה. הצטרפותה תקפיץ את כושר ההפקה המקומי לכ-30 BCM. חוזה חח"י עם תמר, צפוי להתעדכן ביוני  והשאלה היא, האם לאחר העליות במחירי הנפט והגז - המחיר יהיה נמוך מ-4.7 דולר  בתמורה לגידול בכמות. מטבע הדברים, אנו צופים שחח"י תמזער רכישות חוזיות מתמר במחצית הראשונה של השנה, בהמתנה למחיר משופר. מאגר תמר התחיל לשלם את מס משאבי טבע (ששינסקי) כבר בסוף השנה שחלפה והמקדמות לשנה נקבעו על 21% ע"י רשות המיסים.  

"הרחבת לוויתן: לא תקרה בתקופת ה-R-Factor. כך אמרה השותפות בבירור בשיחת הועידה. התוכניות להרחבת היצוא עדיין פונות למסוף ההנזלה "אידקו" או FLNG אבל הרחבת המאגר רק אחרי סגירת חוזים ארוכי טווח, וההחלטה לא תיפול בשנה הקרובה.

"שורה תחתונה: נוכח התמתנות ההסתברות לטריגרים קצרי טווח והגישה הזהירה שלנו ביחס לתזרימי היצוא, אנו רואים בשלב זה אפ-סייד של 11% במחיר המניה.  לאחר עלייה של כ-80% ב-6 החודשים האחרונים, התמחור מתקרב לשווי מאוזן ומגלם בתוכו הזדמנויות. רבות שהעיתוי שלהן אינו ברור".

כתובות אינטרנט נלוות:
קישור

שירות האיתותים למניות - חודש ניסיון - נסה אותנו - לפרטים והרשמה לחצו כאן

אין לראות באמור לעיל משום עצה ו/או המלצה לפעילות כלשהי בניירות ערך.