סקירות שוק

מעו"ף בגריל - 13/07

נחיתה רכה? / roni1

בשבוע האחרון התייצב מדד המעו"ף סביב רמת ה- 1020 לאחר נפילה של כ- 100 נק' בתוך שבוע וחצי מאז הפקיעה האחרונה.
הסטיות סביב הכסף עוד עלו מעט מ- 22.6% בסוף השבוע הקודם ל- 23.5% ביום א' אך משם התמתנו - גם בירידות של שלישי וחמישי - לרמת 22% וסיימו את השבוע ב- 21.5%
פתיחת אוכפים חדשים המשיכה להתייצב השבוע סביב 1040-1060 וכן גם 1030 ביום ה' (תרשים 1) וזאת למרות שהמדד עצמו עדיין משייט מתחת 1030,
על האופן שבו השחקנים הגדולים מניידים את האוכפים - ביתר הרחבה כאן בהמשך.
בסיכום שבועי ירד המעו"ף ב- 0.68% ל- 1023.42 במחזורים יומיים שנעו השבוע בין 900 ל- 1370 מליון (מניות מעו"ף בלבד)
כמו כן גם סטיית התקן ההיסטורית של נכס הבסיס עלתה השבוע - ולמעשה כבר מיום ה' הקודם לכ- 18.6% לאחר יותר מחודשיים שרשמה רמות נמוכות יותר



הצצה לראשם של הכרישים:
מה ניתן ללמוד מניוד האוכפים על הפקיעה?

שאלת השאלות שחוזרת על עצמה בכל פעם מחדש היא איפה ה"כרישים" רוצים את הפקיעה? האם יש להם בכלל דעה בעניין ובעיקר האם יש להם השפעה בכל הנוגע לתשובה על שאלה זו...
במאמרים קודמים חילקנו את השחקנים בשוק האופציות ל- 3 סוגים עיקריים: ארביטראז'רים, מגדרים וספקולנטים. את שני הראשונים ודאי שלא מעניינת הפקיעה - הם הרי קונים ומוכרים חוזים מול חוזים אחרים או מול נכס תוך לקיחת רווחים קטנים חסרי סיכון (ארביטראז'רים) או בסה"כ מגנים על נכס בסיס ו/או משפרים רווח משחיקת אופציות קול כנגד נכס הבסיס (מגדרים)
לניוד האוכפים של השחקנים הגדולים יש קצב אחר משל השוק... למסתכל מהצד יכול להיראות כאילו השחקנים הגדולים נעים כמו פיל בשעה שהשוק עצמו הוא איזה זבוב שמסתובב סביב הפיל ומטריד את מנוחתו. אולי משום כך יש הסוברים בטעות שה"כרישים" מזיזים את השוק או יכולים להזיז אותו לאורך זמן מעבר אולי להשפעה נקודתית, ולא מבינים שה"פיל" בסה"כ למד לחיות עם תנודות טבעיות של השוק (או ה"זבוב") - מה שכשל פסיכולוגי שטבוע ברוב האנשים מונע מהם לראות בכל פעם מחדש... ולמעשה הטיה קלה שה"פיל" יטה את ראשו תגרום ל"זבוב" לנטות מעט ממסלולו אבל רק לשעה קלה...
השווקים הפכפכים, חמקמקים ומתעתעים מכדי לנסות להפוך לוודאי את מה שחסר וודאות לגביהם… לעומת זאת ישנם פרמטרים של השוק בעלי התנהגות בתבניות קבועות שם סיכויי ההצלחה לניבוי כזה או אחר גדולים לאין שיעור.
מדוע בד"כ אותם "כרישים" כותבים אוכפים סביב הספוט? (כלומר במחירי מימוש קרובים למדד האמיתי) ומדוע בתנועה חדה של השוק חורגים ממנהגם לזמן קצר? והשאלה אולי הגדולה מכולן: מדוע כשהשוק "בורח" לא סוגרים אוכפים מפסידים?
השאלה הראשונה היא הקלה ביותר כנראה: מי שמנייד אוכפים ובמיוחד בכמויות גדולות מעוניין להרוויח את שחיקת הפרמיות כתוצאה מחלוף הזמן ולא מעניין אותו כיוון השוק. גם להתנהגות סטיות התקן יש תרופות כיצד להתמודד אך אם נצא כרגע מנק' הנחה שממילא בד"כ סטיית התקן באזור הספוט (האופציות שמחירי המימוש שלהם קרובים למדד האמיתי) מתנהגת רוב הזמן באיזה גל מחזורי קצר טווח (ואולי רק בהסתייגות קלה שעדיין כל אחד רצוי שיידע מראש כיצד הוא מתמודד עם נפילה של השוק שאז בין יתר הצרות סטיות התקן כבר חורגות מהנ"ל - ולו לזמן קצר, ואולי זה חלק מסוד הקסם והיכולת של ה"גדולים" להתמודד כאשר ביכולתם לספוג לזמן מעט ארוך יותר בהשוואה לשחקן הקטן - פסיכולוגית וכספית - עיוות שוק) הרי שלפחות חלקם של השחקנים הגדולים מעוניין יותר בתיטא מאשר בווגא, כלומר בשחיקת פרמיות מחלוף הזמן לפקיעה מאשר משחקי סטיות תקן.
כתיבת אוכפים קרוב לכסף (למשל אם המדד 1025 אז כתיבת קול + פוט 1020 וגם 1030) לא רק שתיתן פוטנציאל לגרוף את התיטא הגדולה ביותר באופן יחסי אלא שתקל על ההתמודדות עם ריסון הדלתא או החשיפה לכיוון השוק.
הקביעה הנ"ל נכונה בזמן של תנודות מתונות או למעשה דישדוש ומכאן אנו מגיעים לשאלה השניה:
מדוע ביום של תנועה חדה למשל יום ה' 3/7 נפתחו יותר אוכפים חדשים ב- 1060 מאשר 1030 ?
קודם כל לא נכתבו רק 1060 ולמעשה כבר מאותו יום ה' נפתחו גם 1040+1050 ובימים הבאים כל יום "העסק" נוייד קצת יותר למטה כפי שאפשר לראות זאת גם ממפת האוכפים (תרשים 1) וגם מגרף ה"קראוד" (תרשים 2) שלמעשה מציג לנו את שאריות הקולים והפוטים לאחר שהורדנו את האוכפים מהספירה.



כמו שכנראה עדיף סטטיסטית לכתוב אוכפים סביב הספוט (המדד האמיתי) בזמן רגיעה יחסית, כנראה שסטטיסטית עדיף לא לעשות כך לאחר תנודה חדה אלא אז לכתוב את האוכפים איפשהו בדרך - בהנחה הסטטיסטית שהשוק יתקדם לכיווננו חזרה כמו קפיץ (מה שבינתיים לא קרה השבוע... סטטסיטיקה כבר אמרנו?..) ואז להמשיך לנייד במתינות כדי לא לרדוף אחרי השוק. וכך למעשה זו גם מעין פשרה בין העובדה שכשכותבים על הספוט למעשה באותו רגע באופן יחסי הפרמיה שמקבלים היא נמוכה יותר מאשר אם המדד האמיתי היה רחוק משם, לבין שיקולי היווניות שהבאתי לעיל. צריך גם להבין שלגופים הגדולים אין את אותה גמישות שיש לשחקן הקטן.
מההסבר עד עכשיו ניתן להבין שהמקצוענים באמת לא ממש מתעניינים איפה תהיה הפקיעה אלא משחקים משחק סטטסיטי ומנסים לכסות כמה שיותר שטח ולעשות זאת בזמן ובאופן הנכון, כך שמה שהשוק ייתן יאמרו תודה רבה ולא ינסו לאלץ אותו לתת דווקא רווח מסויים.
לסיום, ננסה לענות על השאלה השלישית והאחרונה שהיא קצת יותר קשה למענה: מדוע כשהשוק "בורח" ה"כרישים" לא מתרגשים ולא כ"כ סוגרים אוכפים רחוקים? נניח שכתבנו אוכפים 1120 ליולי יום לפני הפקיעה האחרונה והרי לאחר שבוע וקצת השוק ברח ל- 1080 ואח"כ התרסק עד 1020, לפני הכל חשוב להבין שאם הפוזיציה הכללית שלנו מגנה עלינו מספיק טוב מתנודה חזקה של השוק והרי שגם אם כבר הפסדנו על זה משהו הרי שעכשיו השאלה הגדולה היא איך ממשיכים ומוטב היה שהיינו יודעים איך להגן כך שגם אם יש הפסד הוא יהיה זמני וכזה שנוכל לספוג - מעבר לכל זה ניתן להסתכל ולומר שלמעשה האוכף הרחוק שלנו הפך לחוזה כתוב וכבר אין לו למעשה "בשר". את הקול שהצטמק אולי נבחר להשאיר עד שיימחק כליל אבל הפוט הכתוב כבר מתפקד למעשה כמעט כמו חוזה עתידי וככל שהשוק יברח מאוכף זה - אין לו כבר כמעט בשר בדמות "ערך זמן" שאנו עוד עשויים לגרוף מחלוף הזמן לפקיעה ומחירו פחות או יותר קרוב למחיר שהיינו נאלצים לשלם עבורו אם הפקיעה הייתה מיידית.
במצב כזה, אם אנחנו שחקן קטן שלא מחזיק שם כמות גדולה ומאידך מוגבל בבטחונות - יתכן שנעדיף לסגור את הפוט הכתוב ולפתוח אחד או שניים אחרים קרוב יותר לכסף. יתכן שנרצה לפתוח אוכף שלם באזור הספוט במקום הפוט "שהפך לחוזה" ובכל אופן אם אנחנו כבר שחקן גדול שכתוב שם כמות אסטרונומית הרי שהגישה חייבת להיות אחרת לגמרי: למעשה בעיית סחירות בפוטים או קולים עמוקים בכסף היא שכנראה תגרום לשחקן גדול להגיב באופן אחר - באופן כזה שלא נוכל לראות אותו במפת האוכפים. אחת האפשרויות העומדות בפני שחקן כזה בנפילה של השוק היא לסגור "קופסה" חלקית (מלבד כאמור הקול המקורי של האוכף שלא נוגעים בו) ע"י למעשה מכירת חוזה סינטטי באזור הכסף כלומר למשל כתיבת קול 1080 וקניית פוט 1080 - שניהם בכמות של האוכפים הכתובים וכך לנעול את רוב הרווח כפי שניתן לראות בתרשים 3 (הגרף האמצעי שמראה את המצב לאחר הפעולות ב- 1080 לעומת העליון שמראה את המצב עם האוכפים המקוריים לפני הפעולות ב- 1080) ואח"כ להמשיך לפתוח אוכפים חדשים לפי הצורך (למשל 1030 כפי שניתן לראות באותו תרשים בגרף התחתון) אם השוק היה חוזר משם כלפי מעלה - אותו שחקן היה מתאים את עצמו כמובן לשוק ולא מנסה "להכריח" את השוק ללכת לכיוון מסויים.
נציין רק לגבי תרשים 3 כי הגרף הכחול המתאר את מצבנו בטווח הקצר פחות מעניין את השחקנים הגדולים שלהם יש יותר אורך רוח ואורך נשימה לספוג הפסד זמני בדרך ולהמתין בסבלנות להתכנסות של הגרף הכחול כלפי האדום שהוא גרף הפקיעה כפי שקורה מיום ליום ומהר יותר ככל שנתקרב לפקיעה - גם אם הם לא ממתינים ממש עד הפקיעה עצמה.
כמו כן חשוב לציין כי הדוגמא בתרשים 3 היא על 20 אוכפים ואז 20 חוזים אבל בקנה מידה של שחקנים גדולים יותר ניתן בקלות להכפיל את הכמויות פי כמה עשרות וגם מאות כך שקיבוע רווח שעשינו לכ-9900 ש"ח עשוי להיות גם 99 אלף או 990 למשל.

לתגובות, שאלות או הצעות: roni1@talniri.co.il


אזהרה: הכותב אינו יועץ השקעות מורשה ע"י רשות נ"ע ויתכן כי מחזיק פוזיציה שונה מהמתואר לעיל, המתואר כאן לא מכסה את כל האפשרויות הקיימות ואינו מהווה תחליף ליעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של כל אדם, אין באמור לעיל להוות המלצה לפעולה או אי פעולה בנ"ע המוזכרים, יש לזכור כי הפעילות בשוק הנגזרים טומנת בחובה סיכון לאבד את מלוא כספי ההשקעה ולעתים אף מעבר לכך